A reálárfolyam-ingadozások fõbb meghatározói Magyarországon

Átírás

1 MÛHELY 36 Jakab M. Zolán Kovács Mihály András Közgazdasági Szemle, XLVII. évf., február ( o.) JAKAB M. ZOLÁN KOVÁCS MIHÁLY ANDRÁS A reálárfolyam-ingadozások fõbb meghaározói Magyarországon Az elemzés a magyar reálárfolyam-ingadozások fõbb mozgaórugói kuaja. A külkereskedelem-képes ermékek árindexen alapuló reálárfolyam-ingadozásaiban a külkereskedelem-képes szekorbeli árazási magaarás és az ár- és bérmerevségeke elemezzük, míg a relaív (nem külkereskedelem-képes/külkereskedelem-képes) ermékárak viselkedésének vizsgálaakor a relaív ermelékenységi különbségek szerepére adunk becslés. Annak érdekében, hogy külön udjuk válaszani a gazdaságpoliika (árfolyam-poliika) haásai az árazási magaarás haásaiól, a külkereskedelem-képes szekorban egy gazdaságpoliikai reakciófüggvény haározunk meg. Az ökonomeriai elemzéshez egy készekoros, kis nyio gazdaságra vonakozao reálárfolyammodell használunk fel. Eredményeink szerin az ár- és bérmerevségek nem jászoak számoevõ szerepe a külkereskedelem-képes ermékek reálárfolyamalakulásában, a külkereskedelem-képes szekor kínálai sokkjai ugyanakkor meghaározónak bizonyulak. A relaív árak alakulásá pedig a nem külkereskedelem-képes szekor kínálai sokkjai mozgaák elsõsorban, ami a Balassa Samuelson-effekus fonosságá ámaszja alá.* 989 a rendszerválás kezdee óa Magyarország jelenõs srukurális válozásokon men kereszül. íz év elelével a GDP úlnyomó részé már a magánszekor állíja elõ. A gazdaságpoliika konkréabban: az árfolyam-poliika alapveõ szerepe jászo a srukúraválás elõsegíésében. Az árfolyam-poliikának ké, egymással rövid ávon ellenées cél kelle szolgálnia: fennarani a versenyképessége és elõsegíeni a dezinfláció. Ez idõ ala a külsõ egyensúly szemponjából fonos versenyképességi indikáorok, a különféle reálárfolyamok igen elérõ alakulás muaak, amely megnehezíee az árfolyam-poliikai dönéshozaal. A külkereskedelem-képes és a nem külkereskedelem-képes javaka egyarán aralmazó fogyaszóiár-alapú reálárfolyam jelenõsen, minegy 40 százalékkal érékelõdö fel az 990 és 998 közöi idõszak elsõ felében. Ezzel egy idõben a jórész külkereskedelem-képes ermékeke 2 aralmazó feldolgozóipari árak alapján * A anulmány a szerzõk sajá véleményé fejezi ki, és nem felélenül egyezik meg a Magyar Nemzei Bank hivaalos állásponjával. Köszönee mondunk Barabás Gyulának, Fabio Canovának, Carlo Faverónak, Glanz amásnak, Kõrösi Gábornak, Neményi Judinak, Szapáry Györgynek, Székely Isvánnak, Várpaloai Vikornak, Vincze Jánosnak és Axel Webernek érékes észrevéeleikér. Az eselegesen fennmaradó hibák kizárólag a szerzõke erhelik. A külkereskedelem-képes és nem külkereskedelem-képes fogalmaka az angol radable, illeve nonradable kifejezések szinonimájakén használjuk. 2 A anulmányban a ermék egyszerûsíõ megnevezés használjuk minden ermékre és szolgálaásra. Jakab M. Zolán a Magyar Nemzei Bank közgazdasági és kuaási fõoszályának oszályvezeõ-helyeese. Kovács Mihály András a Magyar Nemzei Bank közgazdasági és kuaási fõoszályának munkaársa.

2 A reálárfolyam-ingadozások fõbb meghaározói Magyarországon 37. ábra Fogyaszói árindexen és a feldolgozóipar belföldi érékesíési árindexén alapuló reálárfolyam (994=00 szezonálisan igazío adaok) Reálleérékelõdés I IV VII X. 99. I. 99. IV. 99. VII. 99. X I IV VII X I IV VII X I IV VII X I IV VII X I IV VII X I IV VII X I IV VII. Fogyaszói árindexszel Feldolgozóipar belföldi érékesí árindexszel számío reálárfolyam sokkal sabilabban viselkede, a reálfelérékelõdés méréke alig ee ki a 7 százaléko. Mindebbõl megállapíhaó, hogy a vizsgál periódusban jelenõs relaív árválozásnak kelle bekövekeznie, ugyanakkor a külkereskedelem-képes ermékárakon alapuló reálárfolyamo ekinve, a relaív vásárlóerõ-pariás (purchasing power pariy) hipoézise sokkal inkább ûnhe érvényesnek. Dolgozaunkban egy kis, nyio gazdaság készekoros makromodelljébõl indulunk ki. 3 Ennek segíségével ké fõ kérdésre keresük a válasz. Elsõkén arra próbálunk felelee alálni, hogy vajon a vásárlóerõ-pariásos megközelíés milyen mérékben lehe alkalmazni egy áalakuló gazdaságra. Ebben az eseben a külkereskedelem-képes ermékek árainak viselkedésé elemezzük, hiszen a nem külkereskedelem-képes ermékek és szolgálaások eseében a közgazdasági elméle szerin a vásárlóerõ-pariás nem ûnik elfogadhaó kiindulóponnak. A vásárlóerõ-pariás (akár abszolú vagy relaív formában örénõ) vizsgálaa helye azonban inkább a külkereskedelem-képes szekorban megfigyelheõ árazási magaarásra irányíouk figyelmünke, a vásárlóerõ-pariás elemzési kiindulóponnak foguk fel. A külkereskedelem-képes ermékek reálárfolyam-mozgásainak magyarázaában még ké fonos haás emelünk ki: az árfolyam-poliikai sokkok és ezzel szorosan összefüggõen a nominális merevségek szerepé. Második kérdésünk a nem külkereskedelem-képes ermékek áraira és a relaív (nem külkereskedelem-képes/külkereskedelem-képes) ermékárak viselkedésére vonakozo. A válasz különösen jelenõs a dezinfláció szemponjából. Miközben a külkereskedelem-képes ermékek árai hosszabb ávon jól magyarázhaók a nominálárfolyam és a külföldi árak szorzaával, a nem külkereskedelem-képes ermékek és szolgálaások árnövekedése a rela- 3 Az álalunk használ eszközár hasonló Clarida Gali [994], Weber [997], [998] munkáiban használhoz. Hozzájuk hasonlóan mi is az úgyneveze SVAR-megközelíés segíségével próbáluk meg a reálárfolyam-ingadozásoka mozgaó sokkoka idenifikálni. Mivel azonban a magyar reálárfolyam-dinamika vizsgálaakor a relaív árválozások szerepére is kíváncsiak volunk, ezér ellenében az emlíe szerzõkkel, mi nem egy egyszekoros, hanem egy készekoros modell kereében gondolkodunk.

3 38 Jakab M. Zolán Kovács Mihály András ív árválozásokól és a belföldi nem külkereskedelem-képes ermékek piacának jellemzõiõl függ. Ez uóbbiakra viszon az árfolyam-poliika közvelenül nem képes haás gyakorolni. Kövekezésképpen az árfolyamo nem lehe kizárólagosan nominális horgonykén használni, olyan leérékelési üeme kell meghaározni, amely egyszerre hivao a versenyképesség megõrzésé garanálni, illeve a dezinflációs folyamao elõsegíeni. Annak érdekében, hogy a külkereskedelem-képes ermékeken alapuló reálárfolyam magyarázaakor külön udjuk válaszani a gazdaságpoliika és a külkereskedelem-képes szekorbeli árazási magaarás haásai, a gazdaságpoliika reakciófüggvényé is endogenizálnunk kelle. Ez a legkriikusabb része az elemzésünknek, hiszen 995 márciusában az árfolyamrendszer válozásával feleheõen a gazdaságpoliikai reakciófüggvény is megválozo. Ennek ellenére a rendelkezésünkre álló megleheõsen kevés ada nem ado leheõsége arra, hogy a csúszó leérékelés elõi és uáni idõszakra külön becsüljük meg a modell. Mielõ formálisan is bemuanánk modellünke, amely segíségével az úgyneveze srukurális sokkoka meghaározuk, elõször néhány silizál ény vázolunk fel a külkereskedelem-képes szekorban érvényesülõ árazási magaarással és a relaív árválozásokkal kapcsolaban. Árazási magaarás a külkereskedelem-képes szekorban Egy kis nyio gazdaságban a külkereskedelem-képes szekorbeli árazási magaarás ermészees kiindulóponja az árfolyam. A vásárlóerõ-pariás hipoézise isza válozaban erre a szekorra lehe érvényes. Az árfolyamok és a külkereskedelem-képes ermékárak ugyanakkor viszonylag lassan, inkább középávon közelíenek egymáshoz. 4 A külkereskedelem-képes ermékek árainak és az árfolyam kapcsolaának vizsgálaakor a kövekezõ ényezõke érdemes figyelembe venni: 5 a gazdaságpoliika szerepe: ha a reálárfolyam nagy súly kap a gazdaságpoliikai célfüggvényben, akkor ennek karbanarása önmagában csökkeni a reálárfolyam-ingadozásoka; a vásárlóerõ-pariás vizsgálaakor mérési gondo jelen, hogy elvileg azonos ermékkosarak árai kellene összehasonlíani, amely azonban a gyakorlaban rikán eljesül; ár- és bérmerevségek eseén a nominálárfolyam megválozása arósabb reálárfolyam-válozásoka vonha maga uán; a ranzakciós kölségek lée korláozhaja a nemzeközi áruarbirázs haékonyságá; mérési problémá jelenhe az is, hogy a külkereskedelem-képes ermékek ára nem külkereskedelem-képes szolgálaások éréké is aralmazhaja; az összehasonlío gazdaságok elérõ ermékpreferenciái elérõ fogyaszói kosaraka eredményeznek, ami megnehezíi a vásárlóerõ-pariás eljesülésé aggregál árindexek szinjén, még ha az egyedi ermékekre az igaznak is bizonyulna. A vásárlóerõ-pariásól való elérés vizsgálaa során érelemszerûen Magyarországon is a fen emlíe haásoka érdemes figyelembe vennünk. Egy részleesebb elemzés az adasorok jóval nagyobb fokú bonásá köveelné meg. anulmányunkban inkább a gazdaságpoliika eléríõ haásai és az álalános külkereskedelem-képes szekorbeli árazási gyakorlao próbáljuk felárni. 6 A 2. ábra a fogyaszói árindexbõl nyer külkereskedelem-képes ermékáraka és a nomináleffekív árfolyamindex éves válozásá muaja be. 4 A éma összefoglalásá lásd Rogoff [996]. 5 Jelen anulmány erjedelmi korláok mia csak felsorolásszerûen emlíi a vásárlóerõ-pariásól való elérés különféle ényezõi. Részleesebb elemzés lásd Jakab Kovács [999]. 6 A magyar vállalaok árképzési gyakorlaára vonakozó kérdõíves megkérdezések eredményei részleesebben óh Vincze [998] elemzi.

4 A reálárfolyam-ingadozások fõbb meghaározói Magyarországon ábra A külkereskedelem-képes ermékek ára és a nomináleffekív árfolyam alakulása (elõzõ év azonos idõszaka=00) I IV VII X I IV VII X I IV VII X I IV VII X I IV VII X I IV VII X I IV. Külkereskedelem-képes ermékek ára Nomináleffekív árfolyamindex Megfigyelheõ, hogy az es idõszakban sokkal nagyobb vol a külkereskedelem-képes ermékek árválozásának elérése a nomináleffekív árfolyamindexõl, min a késõbbi idõszakban. Az 995-ös sabilizáció idején az árak kezdeben kisebb üemben nõek, min a nominálárfolyam, a reálárfolyam leérékelõdésé okozva. 996 második feléõl azonban a külkereskedelem-képes ermékek árai újból jobban növekedek, min a nominálárfolyam. Ez a különbség az idõ múlával azonban egyre kisebb mérékû le, a ké idõsor 998 áprilisában már gyakorlailag egybeese õl kezdõdõen láhaólag sokkal erõsebb a kapcsola az árak és a nominálárfolyam válozása közö. Ebben minden bizonnyal szerepe vol az árfolyamrendszer megválozásának. A csúszó leérékeléses árfolyamrendszer sokkal inkább elõreekinõ, min az az megelõzõ, kiigazíhaó fix rezsim. Mivel az árfolyamválozások a korábbinál jóval inkább elõre jelezheõk, az árazási magaarás is jóval elõreekinõbbé vál: jelenõsebb árfolyamsokkok hiányában a külkereskedelem-képes ermékek árai és a nominálárfolyam dinamikája közelíe egymáshoz. Mivel korábban az árfolyamválozásoka nagyobb hibával lehee elõre jelezni, könnyen elképzelheõ, hogy az árak egyfaja leérékelési prémiumo is aralmazak. Ez a feléelezés ámaszja alá, hogy 995 elõ nem csak az árnövekedés és az árfolyamválozás üeme közöi különbség, hanem a ké idõsor közöi különbség varianciája is magasabb vol, min késõbb. Feleheõen fonos magyarázóereje van annak is, hogy idõközben az arbirázs haékonysága is javul. A vizsgál idõszakban a magyar gazdaság folyamaosan liberalizálódo, az arbirázs ranzakciós kölsége csökken. A vámok és a külkereskedelmi korláozások jelenõsége csökken, 8 javul a pénzügyi infrasrukúra, a hazai ermelõk külföldi piacokra vonakozó információi is ökéleesedek. ovábbi magyarázóereje lehee a ermékösszeéel, a fogyaszói preferenciák és a minõség megválozásának is. A 2. ábráról a nominális merevségek léére is kövekezeheünk. Abból a énybõl, hogy az árak varianciája jóval kisebb, min a nominálárfolyamé, arra lehe kövekezeni, hogy bizonyos mérékben a nominális merevségek is jelen volak. 7 ermészeesen figyelembe kell venni a külföldi áraka is. Ezek varianciája azonban a magyar adaokénál lényegesen kisebb, ezér várhaó haásuk elhanyagolhaó az árfolyam haásához képes. 8 Ez alól nyilvánvaló kivéel az 995-ös sabilizáció idején bevezee és 997-ig érvényben lévõ imporvámpólék inézménye.

5 40 Jakab M. Zolán Kovács Mihály András Kereslei, kínálai sokkok és relaív árak 99 elsõ negyedéve óa a nem külkereskedelem-képes ermékárak növekedése minegy 40 százalékkal múla felül a külkereskedelem-képes ermékek árának növekedésé (3. ábra), ugyanakkor az is megfigyelheõ, hogy az árfolyam-poliika csak korláozo mérékben vol ké-pes a relaív árakra haás gyakorolni. Ez muaja az is, hogy az 995-ös sabilizációval párosuló 29 százalékos leérékelés csak minegy ha hónapig vol képes a relaív árak megválozaására. 3.ábra A relaív árak és a relaív ermelékenység alakulása (99. elsõ negyedév = 00) Százalék Százalék Negyedév 99. I. 99. II. 99. III. 99. IV I II III IV I II III IV I II III IV I II III IV I II III IV I II III IV I. Nem külkereskedelem-képes/külkereskedelem-képes szekor ermékének árai (bal skála) Külkereskedelem-képes/nem külkereskedelem-képes szekor ermelékenysége (jobb skála) Ebbõl a megfigyelésbõl arra kövekezeheünk, hogy a relaív árak alakulásának olyan fundamenális okai vannak, amelyre az árfolyam-poliika befolyása csak ámenei és igen korláozo vol. A relaív árak elérõ alakulásának magyarázaai célszerû ké csoporra bonani. 9 Az elsõ csopor álalános közgazdasági okfejéseke aralmaz: mivel a nominálárfolyam megválozása a külkereskedelem-képes árakra közvelenül ha, a nem külkereskedelem-képes árakra pedig csak közveeen, ámeneileg megválozaja a relaív áraka is; a külkereskedelem-képes szekor árazási magaarásában bekövekezõ válozások álalános egyensúlyi haásokon kereszül szinén befolyásolhaják a relaív áraka, mivel a nem külkereskedelem-képes szekor árupiaci egyensúlya a relaív árakól függ; Balassa Samuelson-haás: abban az eseben, ha a külkereskedelem-képes szekorban a echnológiai fejlõdés gyorsabb, min a nem külkereskedelem-képes szekorban, és a bérek a ké szekor közö kiegyenlíõdnek, azonos profiabiliás csak növekvõ relaív árak melle valósulha meg; 9 A anulmányban erjedelmi korláok mia csak felsorolásszerûen muajuk be a különféle haásoka, ezek részlees elemzésé lásd Jakab Kovács [999] cikkében.

6 A reálárfolyam-ingadozások fõbb meghaározói Magyarországon 4 a fogyaszói preferenciák és a fiskális poliika megválozása szinén befolyásolhaja a relaív áraka. A magyarázaok második csoporja a piacgazdasági ámeneel kapcsolaos specifikus eseményeke emeli ki (Halpern [996], Halpern Wyplosz [997], Krajnyák Zeelmeyer [998], Szapáry Jakab [998], Kovács [999]): mivel a szolgálaások árszinje a korábbi rendszerben meserségesen alacsony vol, ezek relaív árának emelkedése egyensúlyi folyamanak ekinheõ; ha a bérek a nem külkereskedelem-képes ágazaokban gyorsabban nõnek, min a külkereskedelem-képes ágazaokban, azonos ermelékenység és azonos profiabiliás melle a relaív áraknak emelkedniük kell; elképzelheõ az is, hogy a munka haárermékénél magasabb bérezés a nem külkereskedelem-képes szekorban gyorsabban épül le, min a külkereskedelem-képes szekorban. Ez azér vezehe relaív árnövekedéshez, mer a bérek kiegyenlíõdése eseén a öbblebér-leépülés reálbércsökkenés ceeris paribus csak a relaív árnövekedésen kereszül valósulha meg, ha a nominálbérek lefelé merevek; a Grafe Wyplosz [998] álal kifejlesze úgyneveze fordío Balassa Samuelsoneffekus a nevébõl adódóan a Balassa Samuelson-haáshoz képes ellenkezõ irányban mûködik, ehá nem a ermelékenységkülönbség okoz árválozás, hanem a relaív árválozás veze elérõ ermelékenységekhez. A feni ényezõke végigekinve megállapíhajuk, hogy a relaív árválozásoka árfolyampoliikai, külkereskedelem-képes szekorbeli árazási és kínálai, nem külkereskedelem-képes szekorbeli kereslei, kínálai és munkapiaci sokkok vezérlik. Célunk, hogy a relaív árválozásoka felbonsuk a feniekben felsorol különféle ényezõkre, és megállapísuk ezek fonosságá. Hangsúlyoznunk kell azonban, hogy a felbonás nem kizárólag elmélei érdekességnek ekinheõ, a különféle ényezõk elérõ gazdaságpoliikai kezelésmódo igényelnek. Minél inkább a kereslei sokkok dominálnak a relaív árválozásokban, annál inkább jászha akívabb szerepe a fiskális és a moneáris poliika a dezinflációs folyamaban. Nyilvánvaló az is, hogy a gazdaságpoliika számára a fogyaszói preferenciák megválozása eseünkben a szolgálaások szerepének a rendszerválás óa megfigyel növekedése adoságkén jelenkezik. A fiskális és moneáris poliika azonban még ekkor is akív szerepe vállalha a öbblelikvidiás haására növekvõ nem külkereskedelem-képes ermék keresle szabályozásában. Megállapíhaó az is, hogy minél inkább a kínálai sokkok a meghaározók a relaív árválozások kialakulásában, annál kisebb a jelenõsége a moneáris és fiskális poliika nem külkereskedelem-képes ermékek piacára vonakozó keresleszabályozásának. Ekkor az árfolyampoliika, valamin a piackonform nem külkereskedelem-képes szekor szabályozó kínálai poliika jelenõsége nõ meg a dezinflációs folyamaban. Ha viszon a ké szekor érõ munkapiaci sokkok a dominánsak (bérkülönbségek, elérõ szakképzeség, munkapiaci magaarás), akkor a munkapiac rugalmasabbá éele a kívánaos gazdaságpoliika. Modellünkben elekinünk a korábban már emlíe munkapiaci sokkokól. esszük ez azér, mer az aszimmerikus munkapiaci sokkok szerepe más empirikus anulmányok szerin nem vol számoevõ a öbbi sokkhoz képes az áalakulás során Magyarországon: sem a munkaerõ-felhasználás, sem a bérek alakulása nem ér el jelenõsebben a ké szekorban a vizsgál periódusban. (Ez uóbbi alól egyedül az 995-ös sabilizáció jelen kivéel, hiszen ekkor a nem külkereskedelem-képes szekor bérei jobban csökkenek, min a külkereskedelem-képes szekor bérei minderrõl lásd Kovács [999]). Ha az aszimmerikus munkapiaci sokkok jelenõsége nem bizonyul meghaározónak, akkor a relaív kibocsáás alakulásának megfelelõen kell ükröznie a relaív ermelékenységek alakulásá is. Mindez vizuálisan is ellenõrizheõ a 4. ábrán. Láhaó, hogy az elmúl idõszak folyamán a ké szekor relaív kibocsáása gyakorlailag eljesen együ mozgo a relaív munkaermelékenységekkel.

7 42 Jakab M. Zolán Kovács Mihály András ábra A relaív ermelés, lészám és ermelékenység alakulása (99. elsõ negyedév=00) Negyedév 99. I. 99. II. 99. III. 99. IV I II III IV I II III IV I II III IV I II III IV I II III IV I II III IV I. Külkereskedelem-képes/nem külkereskedelem-képes szekor kibocsáása Külkereskedelem-képes/nem küklereskedelem-képes szekor foglalkozaosága Külkereskedelem-képes/nem külkereskedelem-képes szekor ermelékenysége Ebbõl az kövekezik, hogy a relaív árak növekedésé hosszú ávon vagy kereslei, vagy kínálai sokkokkal lehe magyarázni. Kovács Simon [998], illeve Kovács [999] szerin fõképpen a kínálai sokkoknak vol meghaározó szerepük. A 3. ábrán az is megfigyelheõ, hogy a rendszerû relaív árnövekedés nagymérékben együmozog a relaív ermelékenységek alakulásával, ami az elõbbi állíásunka ámaszhaja alá. A ovábbiakban a relaív árakra és a külkereskedelem-képes szekorbeli árazási magaarásra vonakozó állíásainka egy szimulán modell kereében próbáljuk meg igazolni. Egy kis, nyio gazdaság készekoros modellje ekinsük egy kis, nyio gazdaság készekoros modelljé! Az elsõ szekor külkereskedelem-képes ermékeke, míg a másik nem külkereskedelem-képes ermékeke állí elõ. A külkereskedelem-képes szekor árképzésével kapcsolaban a korábbi fejezeekben elmondoaka figyelembe véve a külföldi áraka válozalannak ekinve felesszük, hogy az árak a vár árfolyamól és a múlbeli áralakulásól függnek. 0 és p = ) E ( s ) + π p ( π + ε () ε + ζ p p = αε ahol p a -edik idõponban érvényes külkereskedelem-képes ermék ára, s a -edik idõponban érvényes nominálárfolyam,, p p 0 A felírás konziszens óh Vincze [998] eredményeivel, miszerin a legöbb ermelõ negyedévene váloza ára. A modellben szereplõ összes egyenle logarimikus formában érendõ, ehá a lineáris együhaók valójában elasziciások. A logarimizál válozóka kis beûvel jelöljük.

8 A reálárfolyam-ingadozások fõbb meghaározói Magyarországon 43 p ζ az árazási sokk a külkereskedelem-képes szekorban, E () a feléeles várhaó érék operáora, a külkereskedelem-képes szekorbeli árazás rugalmalanságá kifejezõ paraméer. Az árazási sokk a feni idõszak egészében feleheõleg álagosan érvényes hosszú ávon az árfolyamhoz igazodó árazási magaarásól való elérés aralmazza. Az paraméer érékéõl függõen a feni árazási szabályól való elérés haása lehe arós vagy kevésbé arós. Min az a korábbiakban már emlíeük, kulcsfonosságúnak arouk a gazdaságpoliika haásmechanizmusának modellbe foglalásá, hogy a reálárfolyam különféle mozgaórugói azonosíhassuk. Kvázifix árfolyamrendszerrõl lévén szó, az árfolyam a gazdaságpoliika eszközválozója. A kormányza az árfolyamo a gazdasági folyamaok sabilizálására használja fel, igyekszik az infláció, a gazdasági növekedés és a külsõ egyensúlyi helyzee sabilizálni. és N N N N [ γ p p ) + ( γ )( p p )] a [ λ( y y ) + ( λ)( y y ]+ s = α 2 s + a a )( c y ) + ε ( ) ( 2 s s s ε α ε + ζ, = 2 ahol N p a nem külkereskedelem-képes ermék ára, y a külkereskedelem-képes szekor ermelése, N y a nem külkereskedelem-képes szekor kibocsáása, c a külkereskedelem-képes ermékfogyaszás, a külkereskedelem-képes ermékek részesedése a fogyaszásban, a külkereskedelem-képes szekor hozzáado érékének aránya az összes ermelésben, s ζ az úgyneveze árfolyam-poliikai sokk, a a gazdaságpoliika inflációs, a 2 pedig a növekedés sabilizálásának preferenciá kifejezõ paraméer. A feni egyenle alapján a gazdaságpoliika az infláció és a ermelés felgyorsulása eseén felérékel, a külsõ egyensúly romlására pedig leérékel. Az egyenle egy kis ország kormányzaa számára felmerülõ dilemmá próbálja meg megragadni: nevezeesen, hogy mekkora súly helyezzenek a belsõ és a külsõ egyensúlyi célokra. Az 2 paraméer érékéõl függõen az elérés lehe ámenei vagy arósabb a felvázol szabályrendszerõl. Vegyük észre, hogy a feni reakciófüggvény szerin a haóságok az árfolyammal az egyidejû inflációra, ermelésre és külsõ egyensúlyra reagálnak. Ez a felevés egy olyan elõreekinõ árfolyamrendszerben, min a jelenlegi, erõsen megkérdõjelezheõ. A haóságok ugyanis az árfolyampálya megállapíásakor a kérdéses válozóknak nem ismerik az akuális éréké. Emia elméleileg korrekebb lenne külön reakciófüggvény használni az 995 elõi és uáni periódusra. Sajnos azonban az idõsorok rendkívüli rövidsége mia mindez nem vol megvalósíhaó. (Összesen 28 megfigyelés áll rendelkezésünkre.) Ezér az elmélei problémák ellenére, a (2)-ben megfogalmazo reakciófüggvény használuk (2) Az i kövekezõ lineáris reakciófüggvény levezeheõ egy kvadraikus célfüggvény minimalizálásából, N ahol a dönéshozó a feni válozók varianciájának súlyozo összegé minimalizálja. γ p + ( γ ) p a fogyaszói árindexszel, γ y N + ( λ) y a GDP-vel, míg c y a külkereskedelmi egyenleggel egyezik meg. Jakab Kovács [999]-ben szereplõ reakciófüggvényében a gazdaságpoliika az árak és a ermelés szinjé sabilizálja. Ehhez arra volna szükség, hogy a célfüggvényben a feni válozók varianciájá minimalizálja. Mivel azonban ezek a válozók inegrálak, varianciájuk nem léezik, ezér a célfüggvényben a növekedési üemeke szerepelejük. Ez a válozaás ugyanakkor a modell egyidejû srukúrájá nem befolyásolja.

9 44 Jakab M. Zolán Kovács Mihály András az idõszakra egészére. A rövid idõsorokon kívül azonban a kövekezõ érveke is fel lehe hozni eljárásunk védelmére.. Annak ellenére, hogy a leérékelés havi méréke elõre bejelene, a gazdaságpoliika elvileg még a bejelenés uán is válozaha annak mérékén, ha a fundamenumok nem vár módon alakulnak, illeve a kamapoliikával a nominálárfolyam alakulásá befolyásolhaja az inervenciós sávon belül is A Sims [980]-bõl ismerees árrejély (price puzzle) szerin, ha az alkalmazo modellbõl egy olyan válozó marad ki, amelyre a gazdaságpoliika egyidejûleg reagál, akkor nulla korláozások szerepeleése a gazdaságpoliikai reakciófüggvényben inkonziszens becslésekhez vezehe. Ez azér lehe, mer annak ellenére, hogy az eszközválozó meghaározásánál a célválozók akuális érékei nem ismereesek, a gazdaságpoliikának mindig van valamilyen egyidejû információja dönései meghozaalakor. Ez figyelembe véve, a (2)-ben a gazdaságpoliikai sokk és a válozókkal kapcsolaos várakozási hiba is megjelenik. 3. Az elõbbiekhez szorosan kapcsolódóan érvelheünk úgy is, hogy nem lenne célszerû információs hárány feléelezni a gazdaságpoliika részérõl. Ez ugyanis az jelenené, hogy a gazdaságpoliika csak a piac uán kullog. 4. Az álalunk feléeleze gazdasági srukúra eleve egy korláozo modell, mivel a variancia-kovariancia márix szabad paraméereinél kevesebb becsülendõ paraméer aralmaz. Ezeke a korláozásoka eszelük, s azoka elveni nem uduk, saiszikai érelemben ehá érvényesek. Ha viszon a reakciófüggvényben az egyidejû kapcsolaoka nullára korláozuk volna, ez ovábbi megszoríásoka jelene volna az egyidejû márixra. Ez a leheõsége is eszelük a eljes minára, s ez a úlidenifikációs esz eluasíoa. 5. A gazdaságpoliika válaszfüggvényé némileg áalakíva, egy reálárfolyam alkalmazkodási egyenlehez juhaunk. Ekkor nem a nominál-, hanem a reálárfolyam ha vissza a különbözõ makroválozókra. Ebben az alernaív modellspecifikációban a külkereskedelem-képes szekor reálárfolyama lesz az endogén válozó. Modellünke erre az esere is megbecsülük, az eredmények azonban számoevõen nem válozak, a hisorikus dekompozíciók hasonlóak leek, az impulzus válaszfüggvények közül viszon néhány elveszíee szignifikanciájá (lásd Jakab Kovács [999]). 3 A (2)- egyszerûbb alakra hozhajuk, ha a gazdasági szereplõk fogyaszási magaarásá is figyelembe vesszük. A gazdaságban egy reprezenaív gazdálkodó-fogyaszó ekinünk, aki várhaó hasznosságá végelen idõhorizonon maximalizálja (Jakab Kovács [999]). Ez figyelembe véve, algebrai áalakíások uán a gazdaságpoliika válaszfüggvényére az kövekezõke kapjuk: s = N [ a γ + γ )( a a )] p + [( a a ) a ]( γ ) p [ a + ( a a )] y ( 2 2 2λ 2 N N s [ γ p + ( γ ) p ] + a [ λ y + ( λ) y ] ε. N ( λ ) a2y + a 2 + A gazdaságpoliika egyidejû válozókra vonakozó magaarása a kövekezõk szerin foglalhaó össze. (3) 2 Vegyük észre, hogy a fedezelen kamapariás összefüggésén kereszül a kamapoliika szochaszikusan megfelel az árfolyam-poliikának. Ha a kockázai prémium nem konsans, az abban megjelenõ sokkok gazdaságpoliikai sokkén idenifikálódnak. A feni érveléssel kapcsolaban felmerül egy mérési probléma: mivel az árfolyam az idõszak úlnyomó részében az inervenciós sáv erõs szélén helyezkede el, nincs olyan variancia az adaokban, amely alapján ezek a haások megragadhaók lennének. 3 Ebben az eseben viszon nem gazdaságpoliikai reakciófüggvénnyel, hanem egy reálárfolyam-alkalmazkodási egyenleel van dolgunk. Az úgyneveze árfolyam-poliikai sokkra vonakozó haások helye érelemszerûen reálárfolyam-sokkok haásáról kell beszélnünk.

10 A reálárfolyam-ingadozások fõbb meghaározói Magyarországon 45. A külkereskedelem-képes árak növekedésére a haóságok ké ok mia érékelik fel az árfolyamo. Egyrész a magasabb külkereskedelem-képes ermékárak ceeris paribus alacsonyabb külkereskedelem-képes ermékfogyaszással járnak együ, amely haására a külkereskedelmi egyenleg ceeris paribus javul, másrész viszon a külkereskedelemképes ermékek árnövekedése növeli az infláció, amelye a gazdaságpoliika szinén sabilizálni kíván. 2. A magasabb nem külkereskedelem-képes árakra való gazdaságpoliikai válasznál ké ellenées haás dolgozik. A magasabb nem külkereskedelem-képes ermékár az jeleni, hogy a külkereskedelem-képes ermékfogyaszás nõ, s így a külkereskedelmi egyenleg romlik. Emia a gazdaságpoliika sabilizációs céljaiból kövekezõen leérékel. Mivel azonban a magasabb árnövekedés ceeris paribus magasabb infláció is jelen, és a gazdaságpoliikának inflációs sabilizációs céljai is vannak, e haás nyomán viszon felérékel. A ké haás eredõjéõl függ az, hogy a nem külkereskedelem-képes szekor árának növekedésére vonakozó gazdaságpoliikai válasz leérékelõ vagy felérékelõ lesz-e. 3. A magasabb külkereskedelem-képes kibocsáásra a haóságok az árfolyamo felérékelik, hiszen egyrész a magasabb ermelés kedvezõbb külsõ egyensúly jelen, másrész pedig ez indokolja a ermelés sabilizációs cél is. 4. A magasabb nem külkereskedelem-képes kibocsáás kövekezében az árfolyam-poliika felérékel, hiszen a kibocsáással kapcsolaos sabilizációs cél ez köveeli meg. A ermelésnél figyelmen kívül hagyjuk az inermedier ermékek szerepé, s hozzáadoérék-függvényekkel dolgozunk. Mindké szekorban a echnológiá egy Cobb Douglas ermelési függvénnyel írjuk le: y = α k + ( α) l + fp, (4) N N N N y = k + ( ) l + fp, (5) ahol l, N l a munkaerõ a külkereskedelem-képes és a nem külkereskedelem-képes szekorban, N k, k a õkeállomány a külkereskedelem-képes és a nem külkereskedelem-képes szekorban, N fp, fp a eljes ényezõhaékonyság (oal facor produciviy) a külkereskedelemképes és nem külkereskedelem-képes szekorban. A munkapiaci kereslei függvény a ermelési függvényekbõl származava és feléelezve, hogy a munkakínála végelenül rugalmas, a béreke a külkereskedelem-képes szekor várhaó haárermékérékével egyenlõvé éve, kis áalakíás uán a (6) és (7) egyenleeke nyerhejük (lásd Jakab Kovács [999]). 4 y * ( α) ω = α) l + αe k + fp + α α α [ s E ( s )] + k + fp E k + fp ( N α * y = ( ) l E k + fp [( ω) E ( p ) + ωe ( s ) ]+ α (7) N N N + p + k + fp + ln. α A (6) alapján láhaó, hogy a -edik idõponbeli külkereskedelem-képes kibocsáásnak három fõ komponense van: α (6) 4 Jakab Kovács [999] egyszerûsíésképpen elekine a (7) egyenle uolsó konsans agjáól. Ez az egyszerûsíés azonban a modell dinamikájá nem befolyásolja.

11 46 Jakab M. Zolán Kovács Mihály András * az elõzõ idõponbeli kibocsáás alapján várhaó ermelés: ( α) l + αe k + fp, α nem vár árfolyam-poliikai sokk kövekezében elõálló kibocsáásválozás: ( α) ω [ s E ( s ) ], α az elõzõ idõponbeli információs halmaz alapján feléelezeõl elérõ õkeállományés haékonyságválozás: k + fp E k + fp. α α A (7) alapján pedig láhaó, hogy a nem külkereskedelem-képes kibocsáásnövekedés ké fõ összeevõbõl áll: a külkereskedelem-képes szekor helyzee (haárermékéréke) álal meghaározo agból: [( ω) E ( p ) ωe ( s )] α * ( ) ( ) l E k + fp +, α a nem külkereskedelem-képes szekor helyzee álal meghaározo agból: ( ) N N N p + k + fp. Az elsõ ényezõ a bérek kiegyenlíõdésébõl kövekezik. Mivel a béreke a külkereskedelem-képes szekor haározza meg, és a bérek a ké szekor közö kiegyenlíõdnek, a külkereskedelem-képes szekor magasabb munka haárermékéréke megemeli a béreke, s így a nem külkereskedelem-képes szekor ceeris paribus alacsonyabb munkaerõ-felhasználással és alacsonyabb kibocsáással ermel. A második ényezõ elsõ agja (a nem külkereskedelem-képes ermékek ára) a nem külkereskedelem-képes szekorban a munka haárermékének emelésén kereszül, a munkafelhasználás növekedés mia, a második és a harmadik agja (nem külkereskedelem-képes szekor õke és haékonyságnövekedése) pedig sajá növekedésén kereszül is emeli a nem külkereskedelem-képes kibocsáás. Mivel a ké szekor õkeállományára és haékonyságnövekedésére nem rendelkezünk megbízhaó adaokkal, és a modell dimenziói sem akaruk növelni, a becslések során a munka haékonyságá növelõ e ké ényezõ láens válozókén kezelük. Ez figyelembe véve, a kövekezõ egyenleeke nyerhejük (lásd Jakab Kovács [999]): y N ( α) ω = α ε α Y Y [ s E ( s )] + ε ( α) * y ( ) l α * ( ) α Y ( ) ω N = ( ) l ε E ( s ) + [ p ( ω) E ( p )]+ YN + ε + ln, (9) α ahol l * a hosszú ávú egyensúlyi munkafelhasználás, YN ε a külkereskedelem-képes szekor, míg ε YN a nem külkereskedelem-képes szekor haékonysági válozójá jelöli. Ezek dinamikájáról felesszük, hogy a kövekezõ folyamaokkal írhaók le: (8)

12 A reálárfolyam-ingadozások fõbb meghaározói Magyarországon 47 Y Y Y ε = ε + ζ, YN YN YN ε = ε + ζ, Y YN ahol a ζ ζ kínálai sokk a ké szekorban. A felvázol rendszer eljessé éeléhez a nem külkereskedelem-képes szekor ármechanizmusá is meg kell haároznunk. A nem külkereskedelem-képes szekor keresleének és kínálaának egyezõségébõl a kövekezõke kapjuk: N N PN y = γ ( p + ε p ), (0) és felesszük, hogy ε + A nem külkereskedelem-képes ermékek árai ehá úgy alakulnak, hogy a nem külkereskedelem-képes ermékpiac mindig megiszuljon. A ζ PN válozó a nem külkereskedelem-képes szekor kereslei sokkja, amely a ermékpiacon megjelenõ kereslei elolódásoka hivao megragadni. Érelemszerûen az 5 paraméer muaja a kereslei sokkok arósságá. Az ilyenfaja sokkok lehenek ámeneiek, illeve akár arósak is, hiszen a rendszerválással a fogyaszási szerkezeben arós elolódások is bekövekezhenek. Az (), (3), (8), (9) és (0) egyenleek dinamikus rendszer alkonak. A modell logikája a kövekezõ: a ( ). idõponban a gazdasági szereplõk a rendelkezésükre álló információk alapján megállapíják a béreke, és a. idõponban pedig a gazdaságpoliika az árfolyam, a gazdasági szereplõk pedig a külkereskedelem-képes árak megválozaásával reagálnak. Az ödimenziós dinamikus rendszer egy VAR (vekor auoregresszív) modell formájában írhaó fel: 5 A0 Y = C(L)Y +, PN PN PN = α 5 ε ζ. ahol A 0 a válozók közöi kapcsolaoka leíró (5 5-ös) egyidejû márix, C(L) egy 5 5 dimenziós késleleésimárix-polinom, a modellben definiál srukurális sokkok ödimenziós vekora, Az A 0 márix a modellben meghaározo egyidejû kapcsolaokból kövekezõen a kövekezõ formá öli: 6 A 0 ψ = 0 0 ψ ψ ψ ψ 0 ψ ψ ψ 45 Adaok Ökonomeriai elemzésünke az adaok hiánya nagymérékben korláoza. A külkereskedelem-képes szekor hozzáado éréké a feldolgozóipari hozzáado érékkel azonosío- 5 A feni modell valójában nem VAR, hanem VARMA folyama, hiszen, min láhaó, mozgóálagagoka is aralmaz. A VAR felírás a valóságos folyama közelíésének ekinheõ. 6 Ahol 2 =a + ( )( a a 2 ), 23 = a 2 + ( a a 2 ), 24 =( )a 2, 25 = ( 2a a 2 ) ( α)ω ( ) ( ), 32 =, α 45 =, 5 = 54 =. γ

13 48 Jakab M. Zolán Kovács Mihály András uk, a nem külkereskedelem-képes szekor hozzáado éréké pedig a eljes GDP reziduumakén haározuk meg. A kibocsáás adaai a nemzei számlák volumenindexei és a KSH álal publikál iparsaiszika segíségével állíouk elõ. A negyedéves adaok használaa melle dönöünk, mivel ez vol az a legnagyobb gyakoriság, amelyre kibocsáási adaoka lehee konsruálni. A folyamaok ulajdonságai mia a havi adaok használaa nem ado volna jobb minõségû információ. Mivel a minánk az 99 elsõ negyedéve és 998 elsõ negyedéve közöi idõszako öleli fel, összesen 29 megfigyelés áll rendelkezésünkre a válozók szinjeire vonakozóan. Negyedéves szekorális adaaink nem állak rendelkezésünkre, ezér a negyedéves hozzáadoérék-számoka az éves feldolgozóipari hozzáadoérék-adaokból, a feldolgozóipari ermelésbõl és a negyedéves GDP-számokból egy nemlineáris opimalizációs algorimus segíségével származauk. 7 A külkereskedelem-képes és nem külkereskedelem-képes ermékek árai a részlees fogyaszói árindexbõl Vincze Zsoldos [996] módszeranával haározuk meg. E szerin külkereskedelem-képesnek minõsülek az iparcikkek, a különféle ruházai ermékek és a arós fogyaszási cikkek, míg nem külkereskedelem-képesnek a különféle haóságilag nem szabályozo árú szolgálaások. A nominálárfolyamo az MNB hivaalos nomináleffekív árfolyamindexével azonosíouk. Az ár és a hozzáado érék idõsorok szezonálisan igazíoak volak. Eredmények Becslésünke srukurális vekor auoregresszív (SVAR) modellezéssel hajouk végre. A módszer részleesebb leírása megalálhaó Hamilon [994] és Canova [995a], [995b] mûveiben. A srukurális sokkoka az egyidejû márixra felír korláozások segíségével haározuk meg. 8 A modell eredeileg a válozók szinjeire vonakozik, és egyszerre aralmaz egyidejû, illeve hosszú ávú korláozásoka is. (Jakab Kovács [999]. függelék.) Az összes információ és paraméerkorláozás beépíése helye azonban a modell elsõ differenciákban becsülük meg. Úgy gondoluk ugyanis, hogy a viszonylag rövid minában hosszú ávú korláozások alkalmazása hiábavaló le volna, s a srukurális sokkok elõállíásához elegendõ vol számunkra az egyidejû A 0 márix ismeree. A redukál forma opimális késleleésé likelihood arány eszel haározuk meg. Opimális késleleésnek az egy idõszakos késleleés adódo. Ebben a specifikációban a redukál forma egyelen reziduumidõsora sem muao auókorreláció. 9 A redukál forma a nominálárfolyamo leíró egyenle kivéelével minden eseben jól illeszkede. Ez újra megerõsíi az az állíásunka, miszerin az elemzésünk legbizonyalanabb része az árfolyamegyenle vol. Emia Jakab Kovács [999] az árfolyam-poliikai válaszfüggvény külön, a öbbi endogén válozó egyidejû éréké felhasználva is megbecsüle. Eredményeik szerin az így kapo egyenle jobb illeszkedési ulajdonságokkal rendelkezik (Jakab Kovács [999] 2. függelék). Ez a ény megerõsíi az az idenifikációs sémánka, miszerin az árfolyam-poliika nem csak a késlelee, hanem az egyidejû válozókra is reagál. A Ramsey Rese esz szerin a redukál forma becslésénél, a külkereskedelem-képes kibocsáás leíró egyenle kivéelével, nem lehee helyelen függvényformára kövekezeni. A reziduumok normaliására vonakozó nullhipoézis a külkereskedelem-képes ermékek áraira vonakozó egyenle kivéelével nem uduk eluasí- 7 Az eljárás a szerzõk kérésre rendelkezésre bocsáják. 8 A becslés Bernanke [986], Blanchard Wason [986] és Sims [986] módszerével hajouk végre (lásd még Hamilon [994] leírásá). 9 A eszeke minden eseben 5 százalékos szignifikancia melle érékelük.

14 A reálárfolyam-ingadozások fõbb meghaározói Magyarországon 49 ani. Szignifikáns ARCH-agoka nem alálunk a nem külkereskedelem-képes kibocsáás leíró egyenle kivéelével. A Whie-eszek szerin a homoszkedasziciás nullhipoézisé nem lehee elveni egyik egyenle eseében sem.. ábláza A becsül redukál forma specifikációs eszjei Megnevezés p s y y N p N R 2 0,85 0,39 0,507 0,408 0,58 Módosío R 2 0,85 0,067 0,389 0,267 0,404 Durbin Wason-saiszika 2,69 2,027 2,2 2,033,972 F-saiszika 23,970 0,676 4,32 2,893 4,59 p (F-saiszika) 0,000 0,647 0,007 0,039 0,006 Ramsey Rese a 0,96 0,36 2,798,450 0,046 p (Ramsey Rese) 0,658 0,574 0,000 0,229 0,830 Normaliás b 39,32 0,005 0,229 0,533 0,86 p (normaliás) 0,000 0,998 0,892 0,766 0,665 Auokorreláció c,346 0,306 0,668 0,758,386 p (auokorreláció) 0,50 0,858 0,76 0,685 0,500 ARCH d 0,250 2,859,990 6,724,384 p (ARCH) 0,883 0,239 0,370 0,035 0,500 Heeroszkedasziciás e 26,372 23,74 22,968,57 2,327 p (heeroszkedasziciás) 0,54 0,255 0,290 0,930 0,378 a Ramsey Rese-esz saiszika a reziduumok négyzeével, a likelihood arány éréke. b A Jarque Bera normaliásesz éréke. c A 2 negyedéves késleleéssel elvégze Breusch Godfrey auokorrelációs esz éréke. d 2 negyedéves késleleéssel elvégze Lagrange-muliplikáor-esz az ARCH-haásra. e Whie heeroszkedasziciási eszje kereszszorzaokkal. A redukál forma becslése uán becslés adunk az A 0 márixra is. Mivel az egyidejû (A 0 ) márixban a diagonális elemeke egységnyire normalizáluk, az A 0 márix nyolc, míg a srukurális sokkok diagonális variancia-kovariancia márixának ö elemé kelle megbecsülni. Mivel a redukál forma reziduumainak variancia-kovariancia márixában összesen 5[5 (5 + )/2] szabad paraméer van, ezér a rendszer éppen idenifikálhaóságához 0[5 (5 )/2]) korláozás (eseünkben zérus eleme) kelle bevezenünk. Könnyen ellenõrizheõ, hogy a modellünk ké (zérus) korláozással vol úlidenifikál. Abban az eseben, ha az árfolyam-poliikai válaszfüggvényre az eük volna fel, hogy benne csak a késlelee érékek szerepelnek, akkor a fen emlíe megszoríásokon kívül ovábbi négy paraméerkorláozás kelle volna beállíani. A modell ebben a formában is megbecsülük, és az addicionális négy resrikcióra vonakozóan elvégezük a úlidenifikáció likelihood arány eszjé. A esz haározoan eluasíoa az a nullhipoézis, hogy az árfolyam-poliika csak a késlelee válozókra reagál volna (p érék = 0,00). Az impulzus válaszfüggvények sandard hibáinak megállapíásához Mone-Carlo szimulációka végezünk, 5000 realizáció alapján állapíouk meg az ±2,5 százalékos haároka. Megállapíhaó, hogy a nominálárfolyam poziívan válaszol a külkereskedelem-képes szekor árazási sokkjára. Ez az muaja, hogy a gazdaságpoliika a külkereskedelemképes reálárfolyam szinen arására örekede. A várnak megfelelõen, egy poziív árazási sokkra a nem külkereskedelem-képes ermékárak is emelkednek, hiszen az árupiac egyensúlya ez kívánja meg, mivel a nem külkereskedelem-képes szekor kereslee a

15 50 Jakab M. Zolán Kovács Mihály András relaív árakól függ [lásd (0)]. Az elõbbinél jóval gyengébb, de negaív haása van az árazási sokknak a külkereskedelem-képes szekor kibocsáására. Ez sem nehéz érelmeznünk, a növekvõ árak ceeris paribus csökkenõ kereslee jelenenek, a kibocsáás visszaesik. Hasonlóan negaív, bár nem egyérelmûen szignifikáns haása van az árazási sokknak a nem külkereskedelem-képes szekor kibocsáására is. A gazdaságpoliika sokkjára (egy nem vár árfolyamválozásra) a külkereskedelemképes ermékek árai növekednek, amely ceeris paribus a nem külkereskedelem-képes ermékek áraira is áerjed. Ez a ké haás a modellel eljesen konform. Némileg meglepõ eredménynek ekinheõ viszon az, hogy a külkereskedelem-képes szekor kibocsáása szignifikánsan nem válaszol a gazdaságpoliika sokkjára. Ez azér lehe, mer a viszonylag magas inflációs környezeben a nominális szerzõdések álagos hossza rövid, és az árfolyam válozására az árak viszonylag gyorsan reagálnak. A nem külkereskedelemképes szekor kibocsáása viszon nem vár leérékelésre visszaesik, ami az jeleni, hogy léezik valamilyen helyeesíés a külkereskedelem-képes és nem külkereskedelem-képes ermékek ermelése és fogyaszása közö. A ermelési ényezõk ácsoporosíása azér nem hiheõ, mer a haás csak néhány negyedévig ar, amely kínálai válozásnak úl rövid. Elképzelheõ ehá, hogy a fogyaszásban kövekezik be olyan helyeesíés, amelyre a nem külkereskedelem-képes ermékek kereslee összességében csökken. 20 Eredményeink szerin a külkereskedelem-képes szekor kínálai sokkja az árfolyam leérékelésé (leérékelõdésé) okozza, ami elsõ ránézésre némileg meglepõnek ûnhe. Ez az eredmény elsõsorban annak a énynek köszönheõ, hogy a nomináleffekív árfolyam poziívan korrelál a külkereskedelem-képes szekor kibocsáásával (a differenciákra számío egyidejû korreláció éréke 0,45). 2 Ennek leheséges magyarázaai a kövekezõk. A haóságok a vizsgál idõszakban mindvégig kosárvaluá használak árfolyam-poliikai eszközválozókén, amelyõl a nomináleffekív árfolyamindex mozgása jelenõs kereszárfolyam mozgások eseén elér. Emia eseenkén nem ponosan a megfelelõ válozóra reagálak. 993-ig, miuán az infláció 35 százalékkal eõzö 99-ben, a gazdaságpoliikai válaszfüggvényben nagyobb hangsúly helyezõdö az inflációra, min a külsõ egyensúlyra. Emia a dezinfláció kölségei némileg háérbe szorulak. 993-uán 994-ben a külsõ egyensúly draszikusan leromlo, az eladósodoság jelenõsen megnõ, a gazdaságpoliika hielessége pedig csökken a növekvõ leérékelések és a növekedésnek induló külkereskedelem-képes szekorbeli kibocsáás ellenére. Meg kell azonban jegyeznünk, hogy mivel modellünk csak reálhaásoka vesz figyelembe, az összefüggéseknek csak egy korláozo részé pénzügyi összefüggéseke nem képes megragadni, ezér nagyon óvaosan kell bánnunk olyan kijelenésekkel, amelyek a modell kereein úl muanának. Amia, hogy a gazdaságpoliika célfüggvényében nagy szerepe vol a reálárfolyamnak, érheõ, hogy a külkereskedelem-képes ermékek árai kínálai sokk haására némileg nõnek, hiszen az árfolyam leérékelõdik. A nem külkereskedelem-képes szekor érõ kínálai sokkra e ermékek árai esnek. Ez logikus, amely egyúal az is muaja, hogy a nem külkereskedelem-képes szekor áralakulásában szerepe kapnak a kínálai sokkok. A haás elõjele az is bizonyíja, hogy valóban kínálai sokko azonosíounk. A nem külkereskedelem-képes szekor kereslei sokkjára a nem külkereskedelem-képes ermékek árai poziívan reagálnak. Ez a modellel egybevág, és bizonyíja, hogy valóban kereslei sokko azonosíounk. A sokk haására a külkereskedelem-képes er- 20 Ha a fogyaszók ineremporális helyeesíési rugalmassága viszonylag magas, az inraemporális helyeesíési rugalmasság pedig viszonylag alacsony, akkor a feni helyze könnyen elképzelheõ. 2 Emia ugyanis az egyidejû márixban a ké válozó kapcsolaá leíró együhaó poziív kapcsolao implikál.

16 A reálárfolyam-ingadozások fõbb meghaározói Magyarországon 5 mékek árai is növekednek valamelyes, ami a ké szekor árképzésének bizonyos mérékû együmozgására ual. A külkereskedelem-képes szekor árnövekedése növeli a nem külkereskedelem-képes szekor árai, és a nem külkereskedelem-képes szekor árnövekedése növeli a külkereskedelem-képes szekor árai. A hisorikus dekompozíciók szerin a külkereskedelem-képes árak alakulásá leginkább az árazási sokk magyaráza. Ez az muaja, hogy az ()-ben definiál árazási magaarásól való elérés igen jelenõs vol az idõszak folyamán. Az is kiûnik azonban, hogy jelenõsége 996 közepéõl csökkenõ, ehá feleheõ, hogy az egyenle az uóbbi idõszak egyre jobb leírásá adja. Az 995. márciusi sabilizáció idején megfigyelheõ, kiugróan magas árnövekedés is egyérelmûen az árazási sokknak ulajdoníhajuk, ami feleheõleg az jeleni, hogy a nem vár mérékû leérékelés a külkereskedelem-képes szekor ermelõi áraikban gyorsan és rugalmasan érvényesíeék, ehá ami árazási sokkén muaunk ki, az jelenõs részben nem vár árfolyamválozás vol. Az a ény, hogy a nem vár árfolyamválozás a külkereskedelem-képes szekorban ermelõk áraikban gyorsan és rugalmasan érvényesíeék, arra ual, hogy a nominális merevségek szerepe nem meghaározó. A megállapíás, min a késõbbiekben láni fogjuk, aláámaszja, hogy az árak árfolyamól való elérésében a külkereskedelem-képes szekor reálárfolyamában az árazási sokk nem jelenõs. A nominálárfolyam alakulásá legjelenõsebben a külkereskedelem-képes szekor kínálai sokkja magyaráza. Ez is aláámaszja korábbi állíásunka, miszerin a gazdaság(árfolyam)poliika dönõen a külsõ egyensúlyi szemponoka vee figyelembe. Egy enyhe árazásisokk-haás is megfigyelheõ 995-ben, ami az árfolyam-várakozások megválozásának haásá muahaja. A külkereskedelem-képes szekor kibocsáásának alakulásában gyakorlailag mindegyik sokk szerepe jászo. Érdekes megfigyelni az, hogy az 995 elõi idõszakban elsõsorban a külkereskedelem-képes szekor kínálai sokkjai (például ben a külkereskedelem-képes szekorbeli ermelés-visszaesés) dominálak, míg a sabilizációól kezdve az árazási sokkok jelenõsége nõ meg. A nem külkereskedelem-képes szekor kibocsáásá elsõsorban a nem külkereskedelem-képes szekor kínálai sokkjai, másodsorban pedig kereslei sokkjai magyarázák. A sabilizáció környékén az árazási sokk jelenõsége is megnõ, ami a leérékelés haásá muahaja. Külön érdemes felhívni a figyelme arra, hogy eredményeink szerin 994- ben a nem külkereskedelem-képes szekor kibocsáása nem nõ, hanem visszaese. Modellünk szerin pedig a nem külkereskedelem-képes szekor keresleének haása nem vol lényeges ebben az idõszakban folyamán viszon úgy ûnik, hogy a szekor kereslei sokkjainak jelenõsége megnõ. A nem külkereskedelem-képes szekor árainak alakulásában összességében a nem külkereskedelem-képes szekor kínálai sokkjai jászoák a legmeghaározóbb szerepe. Ez alól csak a sabilizáció környéki idõszak, illeve 997 elsõ fele jelen kivéel. Az elõbbi eseben érheõ módon az árazási sokk szerepe nõ meg, míg az uóbbinál a nem külkereskedelem-képes szekor kereslei sokkjainak szerepe erõsödö. A nem külkereskedelem-képes szekor kereslei sokkjainak ehá nem vol komoly szerepük ban, ami megfelel korábbi elképzeléseinknek. Bár ilyen válozónk nincs, a külkereskedelem-képes szekor ermékárán alapuló re- 22 A fiskális poliika haásá álalában a nem külkereskedelem-képes ermékek keresleén kereszül szokák megragadni. Ez azonban elméleileg sem ámaszhaó alá felélenül, hiszen a kölségveési kiadások jó része a külkereskedelem-képes javaka érini. Ha 994-ben ényleg fennarhaalan mérékû fiskális expanzió vol min ahogy ez feleheõleg igaz, az akkor sem a nem külkereskedelem-képes ermékek keresleén kereszül okozo egyensúlyalanságo, hanem feleheõen közvelenül a külkereskedelem-képes ermékek keresleé növelve, a külsõ egyensúly ronoa.

17 52 Jakab M. Zolán Kovács Mihály András álárfolyam dekompozíciója meghaározhaó a nominálárfolyam és a külkereskedelemképes ermékárak hisorikus dekompozíciójának különbségekén. Ennek alakulásában a legjelenõsebb szerepe a külkereskedelem-képes szekor kínálai sokkjai jászoák, mivel a nominálárfolyam (az árfolyam-poliika) ezekre reagál leginkább, míg a külkereskedelem-képes szekor árai gyakorlailag egyálalán nem válaszolak. Az árfolyampoliikai sokk nem jászo jelenõs szerepe ennek a válozónak az alakulásában. Ez ismé megerõsíi az az állíás, hogy a nominális merevségek méréke a külkereskedelem-képes szekorban viszonylag alacsony, a nominális szerzõdések álagos hossza viszonylag rövid. A hisorikus dekompozíció alán egyik legfonosabb üzenee, hogy a relaív árak alakulásá leginkább a nem külkereskedelem-képes szekor kínálai sokkjai befolyásolják. Második legerõsebb haás a szekor kereslei sokkja, ami leginkább ben, illeve 997-ben vol jelenõs. Kimuahaó a sabilizációs effekus (árazási sokk) haása is. A kínálai sokkok jelenõsége a Balassa Samuelson-haás fonosságá ámaszja alá. Ez megerõsíi Kovács Simon [998] más módszerrel kapo eredményei. Fel kell hívni azonban arra is a figyelme, hogy az uóbbi idõben (996 közepéõl) a kereslei sokkok jelenõsége is megnõ. Ez az aggregál kereslei poliika növekvõ szerepé muahaja a folyamaban. A variancia-dekompozíció eredményei szerin a külkereskedelem-képes ermékek árának varianciájá közel 70 százalékban az árazási sokkok haározák meg. Az árfolyam varianciájának dönõ részé (72 százaléká) nem meglepõ módon a külkereskedelemképes szekor kínálai sokkjai uralák. A külkereskedelem-képes kibocsáás varianciájának alakulásában a különféle ényezõk szerepe az elõbbieknél kiegyenlíeebb vol. Gyakorlailag azonos magyarázóerõvel bír az árazási és a külkereskedelem-képes szekor kínálai sokkja (34-34 százalék). A nem külkereskedelem-képes szekor ermelésének varianciájából 72 százalékkal e szekor kínálai sokkjai jászoák a legmeghaározóbb szerepe. ermékárainak varianciájá minegy fele részben a szekor kínálai sokkjai, körülbelül 25 százaléká az árazási és közel 20 százaléká a szekor kereslei sokkjai alakíoák. Ez uóbbi ké ényezõ jelenõsége az idõ elõrehaladával válozik. Míg rövidebb idõávon a kereslei sokkok fonosabbak, hosszabb ávon az árazási sokkok jelenõsége nõ meg. * A dolgoza a reálárfolyam különféle mozgaórugói kuaa, egy kis, nyio gazdaság készekoros modelljének segíségével. A modell egyidejû srukúrájá használuk fel a különféle srukurális sokkok elõállíására, illeve ezek haásainak elemzésére. Fõbb eredményeink a kövekezõkben foglalhaók össze. A különféle nominális merevségek nem jászoak jelenõs szerepe a külkereskedelem-képes ermékek árának és az árfolyamnak az elérõ viselkedésében. A nominális merevségek viszonylag alacsony szinje a viszonylag magas inflációs szinel magyarázhaó, hiszen minél magasabb az infláció, annál rövidebb a nominális szerzõdések álagos hossza, annál kisebb az áárazás kölsége. Az elõbbibõl szorosan kövekezõen nem az árfolyam-poliikai, hanem a külkereskedelem-képes szekor kínálai sokkjai volak jelenõsek a külkereskedelem-képes ermékek reálárfolyamának alakulásában. A nem külkereskedelem-képes ermékek külkereskedelem-képes ermékekhez képesi relaív árának emelkedésé leginkább a nem külkereskedelem-képes szekor kínálai sokkjaival magyarázhajuk, ami megerõsíi a korábbi vizsgálaok eredményei, miszerin a Balassa Samuelson-haás a kilencvenes években érvényesül.