Kama ágyűrűzés Magyarországon Horváh Csilla, Krekó Judi, Naszódi Anna 4. február Összefoglaló Elemzésünkben hiba-korrekciós modellek segíségével vizsgáljuk a piaci hozamok és a banki forin hiel- és beéi kamaok közöi ranszmisszió a -3-as periódusra vonakozóan, aggregál és egyedi banki adaokon egyarán. Eredményeink szerin a rövid vállalai hielek piacán az alkalmazkodás hosszú ávon eljes és viszonylag gyorsnak ekinheő. A öbbi részpiaco azonban részleges áárazási magaarás jellemzi, elsősorban a fogyaszási hielek és lakossági rövid leköö beéek kamaa űnik ragadósnak. A panel eredmények alapján a vállalai hielkamaok a nemzeközi apaszalaokkal ellenében felfelé ragadósabbnak muakoznak, min lefelé, amelyben a vállalai üzleágban uralkodó erős verseny melle az is szerepe jászha, hogy a kama-konvergencia mia a bankok ámeneinek vélék a kamaemeléseke. 3-ban - feleheően a megnövekede kamavolailiás mia - a ranszmisszió gyengébbnek bizonyul a --es periódusra jellemző éréknél.
Taralomjegyzék Bevezeés 3 I. A BANKI KAMATOK BEGYŰRŰZÉSÉT BEFOYÁSOÓ TÉNYEZŐK 5 I.. A pénzügyi rendszer szerepe 5 I.. A kamaok ragadósságának elméleei 6 I. 3. Az elméleek implikációi a hazai kamaranszmisszióra vonakozóan 9 II. STIIZÁT TÉNYEK AZ ÁRAZÁSRÓ 7 II.. A hiel és beé kamaok bankrendszeri álagának vizsgálaa 7 II.. A bankonkéni rövid vállalai hielermékek kamaainak vizsgálaa III. AZ EGYEDI BANKI KAMAT ÉS MÉREGADATOK 5 IV. ÖKONOMETRIAI MODEEZÉS 8 V. EREDMÉNYEK 3 V.. Az aggregál adaokon végze vizsgála eredményei 3 V.. Panel eredmények vállalai hiel és beéi kamaokra 3 VI. KONKÚZIÓK 39 HIVATKOZÁSOK 4 A. FÜGGEÉK 43 B. FÜGGEÉK 44 C. FÜGGEÉK 45 D. FÜGGEÉK 49 E. FÜGGEÉK 5 F. FÜGGEÉK 53 G. FÜGGEÉK 55
Bevezeés Tanulmányunk a moneáris poliika reálgazdaságra való haásá befolyásoló egyik fonos ényezővel, a piaci és a kereskedelmi banki hielek közöi kapcsolaal, azaz a kamaranszmisszióval foglalkozik. A moneáris ranszmisszió egyik legfonosabb csaornájának, a kamacsaorna erősségének egyik kulcskérdése, hogy a jegybank milyen mérékben udja befolyásolni a gazdasági szereplők számára releváns hozamoka és kamaoka, mindenekelő a pénzügyi közveíésben főszerepe jászó kereskedelmi banki kamaoka. A kamacsaorna alapveően három mechanizmuson kereszül feji ki a beruházásokra és a fogyaszásra gyakorol haásá. A vállalaok és házarások kamaválozásra ado reakciója egyrész függ a (reál kamaválozás álal előidéze helyeesíési haás nagyságáól, vagyis az egyéb megakaríási és kiadási éelek alernaívakölségének válozásáól. A kamaszin válozása megválozaja a gazdasági szereplők kamakiadásai, illeve bevéelei, vagyis a neó pénzügyi jövedelmé (jövedelmi haás. Végül haással van a reál- és pénzügyi eszközök piaci érékére, ezálal haással van a gazdasági szereplők vagyonára (vagyon-haás. A jövedelmi és a helyeesíési haás erősségé is jelenős mérékben befolyásolja, hogy a jegybanki kamalábak válozására milyen sebességgel és milyen mérékben reagálnak a banki kamaok. A kama ágyűrűzés ehá fonos szerepe jászik abban, hogy a gazdaság milyen mérékben és milyen késleleéssel reagál a moneáris poliikai lépésekre, ezér a moneáris ranszmisszió haékonyságának szemponjából fonos felérképezni a pénzügyi közveíőrendszer legjelenősebb szereplőinek, a bankoknak az árazási szokásai. Tanulmányunkban a nemzeközi irodalom és a rendelkezésünkre álló adaok alapján hiba- korrekciós modellek segíségével vizsgáljuk a piaci hozam kereskedelmi banki forin kamaokba való begyűrűzésének sebességé és méréké. Egy egyszerű hibakorrekciós modellből kiindulva bemuajuk a végül alkalmazásra kerülő, kibővíe modell. Ahhoz, hogy empirikus vizsgálaunk eredményéből a moneáris ranszmisszióra vonakozó kövekezeéseke vonhassunk le, érdemesnek arjuk megjegyezni a kövekezőke. Egyrész, a ranszmisszió szemponjából a fő kérdés az jeleni, hogy a banki kamaok hogyan reagálnak a jegybank lépéseire. Az empirikus elemzésünkben ugyanakkor nem a jegybanki irányadó kama, hanem az egy hónapos bankközi kama (BUBOR szerepel a banki kamaok magyarázó válozójakén, amely hozamo a jegybank csak közveeen ud befolyásolni. A apaszalaok szerin a jegybanki kama és a rövid piaci hozamok közöi ranszmisszió a jegybanki és a piaci eszközök közöi arbirázsleheőségnek köszönheően gyors és haékony, így a bankközi kamaokra vonakozó kövekezeéseinke kierjeszhejük a jegybanki lépésekre vonakozóan is, a piaci hozam szerepeleésével nem veszíünk érdemi információ. Ső, a bankközi kama alkalmazása melle szól az a ény, hogy a jegybanki kama nem ükrözi megfelelően a bankok forráskölségének válozásá, például olyan eseekben, amikor a jegybanki eszközár egyéb elemei (pl. az irányadó kama insrumenumához kapcsolódó mennyiségi korláozás, vagy a kamafolyosó váloznak. 3
Másrész, a kamaranszmisszió erősségéből még nem kövekezeheünk egyérelműen a kamacsaorna erősségére. Az ugyanis dönő módon befolyásolja a fogyaszási és beruházási kiadások banki kamaokra vonakozó érzékenysége, valamin az, hogy mi a szerepe az egyéb hozamok alakulásának a piaci szereplők dönéseiben. E ké ényező elsősorban a házarások és vállalaok neó pénzügyi vagyonának nagyságáól és szerkezeéől, valamin a nem-banki pénzügyi közveíés szerepéől függ. Magyarország eseében érdemes külön megemlíeni a devizafinanszírozás jelenőségé és elérheőségé, amely a banki forinhielek helyeesíője. A anulmány szerkezee a kövekező. Az első fejezeben a banki kamaok ranszmissziójá meghaározó ényezőke ismerejük, külön hangsúly fekeve a pénzügyi srukúra szerepére, és kiérünk a kamaok ragadósságáról szóló elméleekre is. Ez köveően a magyar pénzügyi rendszer rövid vizsgálaával előzeesen érékeljük a kamaranszmisszió befolyásoló ényezőke. A második fejezeben az álagos hiel- és beéi kamaok alakulásának leíró elemzése alálhaó. A harmadik fejezeben ismerejük az ökonomeriai elemzésnél felhasznál adaoka. A negyedik fejezeben pedig az alkalmazo ökonomeriai modell muajuk be. Az öödik fejezeben összefoglaljuk ökonomeriai elemzésünk eredményei külön az aggregál, és külön a panel adaokra vonakozóan. Végül a haodik fejezeben levonjuk a kövekezeéseke. 4
I. A banki kamaok begyűrűzésé befolyásoló ényezők A klasszikus kiindulópon szerin a ökélees verseny, ökélees információ és zéró ranzakciós kölségek feléelezése melle az ár egyenlő a haárkölséggel és az ár haárkölség szerini deriválja egy. A feni feléelek megsérése azonban a haárkölség válozásához való alkalmazkodás ökélelenségé eredményezi. A ranszmisszió ökélelenségei kapcsán ké különböző, bár egymásól nem függelen, és empirikusan nem mindig elkülöníheő kérdés vizsgálandó. Az egyik a ranszmisszió méréke, vagyis hogy hosszú ávon mekkora a kereskedelmi banki kamaok haárkölség szerini deriválja. A másik a ranszmisszió sebessége, vagyis az a kérdés, hogy az igazodás a hosszú ávú érékhez mennyi idő vesz igénybe. A kövekezőkben áekinjük a kamaranszmisszió befolyásoló ényezőke, elsősorban a pénzügyi rendszer szerepé, külön figyelme szenelve a banki kamaok ragadósságá magyarázó elméleeknek. Ez köveően megnézzük, hogy az elméle mi sugall a banki kamaok begyűrűzéséről hazánkban. I.. A pénzügyi rendszer szerepe A kamaranszmisszió méréké és gyorsaságá befolyásolhaják az ado ország pénzügyi rendszerének szerkezei és egyéb sajáosságai, amelyek közül a kövekező ényezőknek van kiemel szerepe : - A banki közveíés mélysége, a dezinermediáció foka, a őkepiacok fejlesége - A piaci koncenráció, a verseny erőssége - A bankrendszer őkeelláosága, likvidiási helyzee - Moneáris poliika, kamavolailiás Verseny- a banki és nem-banki pénzügyi közveíés közö A dezinermediáció foka, a őkepiacok fejlesége haással van a hielkeresle és a beékínála hozamrugalmasságára. A hielkeresle árrugalmassága várhaóan magasabb (ké egyébkén azonos gazdasági adoságokkal rendelkező gazdaság közül abban a gazdaságban, amelyik a fejleebb pénzpiaccal rendelkezik, hiszen a vállalaok számára a nem-banki finanszírozás a bankhielek helyeesíőjekén működik. Analóg módon a beékínála piaci hozamrugalmassága is annál nagyobb, minél bővebb az alernaív befekeési leheőségek köre. Amennyiben a piaci kamaozású eszközök csak korláozo helyeesíői a bankbeéeknek és ezér a beékínála nem reagál rugalmasan a piaci hozamok válozására, a jegybanki kamaok válozása csak kisebb haás gyakorol a bankok forráskölségére. (Árvai, 998. Verseny a bankok közö A bankok közöi verseny erőssége szinén befolyásolja a beékínála és a hielkeresle kamarugalmasságá. Mind a bankok és az egyéb pénzpiacok közöi, mind a ld. pl. Coareli és Kourelis (994; Ehrmann e. al. (; Mojon ( 5
bankrendszeren belüli erős verseny a spreadek csökkenésének az irányába ha, és befolyásolják a kereskedelmi bankoknak a piaci hozam válozására vonakozó reakciójá. A haás azonban aszimmerikusan működhe kamaemelés és kamacsökkenés eseén. A bankok közöi verseny az eszközoldalon a kamacsökkenésekhez való gyorsabb, a kamaemelésekhez pedig lassabb alkalmazkodás implikálha, míg forrásoldalon fordío haás érvényesül. Bankrendszer őkeelláosága, likvidiási helyzee: erős őkehelyzeű és likvid bankok kevésbé vannak rákényszerülve a moneáris poliika válozásaihoz való alkalmazkodásra, mivel a őke- és a likvidiási korlájuk kevésbé limiálja leheőségeike. A őkével jobban elláo és likvidebb bankok az árazásban elérhenek a pénzpiaci hozamok válozásáól, ha egyéb szemponok (pl. piacszerzés megkívánja, valamin nagyobb mérékben vállalhanak kockázao, így például olyan kockázao is, amely az ideiglenesnek íél kamaválozások melle a banki kamaok válozalanul hagyásával jár. Megjegyezzük azonban, hogy a jobb őke- és likvidiási helyze melle az opimális árazás egybeeshe a rosszabb helyzeben lévő bankok opimális viselkedésével. Moneáris poliika, kamavolailiás A forráskölség válozása álal indukál áárazás, ehá az új kamaok meghaározása a bank számára kölséges (menu-cos. Ha a bank ideiglenesnek íéli meg a forráskölség válozásá és az áárazási kölség magas, akkor még a viszonylag jelenős forráskölségválozás melle is megéri a banknak halogania az áárazás. Ez a sraégia azonban veszesége okoz, ha a forrás-kölség nem áll vissza a vár rövid időn belül az eredei szinjére. A feniek mia a bankok áárazási viselkedésére jelenős haással van az egyes kamalépések várakozásokra gyakorol haása, a kamavolailiás méréke. Volailisebb kamaalakulás csökkenhei az alkalmazkodás sebességé/méréké, ugyanis a bankok a válozás nem felélenül ekinik arósnak. I.. A kamaok ragadósságának elméleei A bankok árazásának elmélee az árazási elméleek egy speciális erüleének is ekinheők. Az árak és bérek ragadósságáról szóló elméleek alkalmazhaóak a banki kamaok ökélelen alkalmazkodásának magyarázaára is. A ovábbiakban, a banki kamaok ragadósságának vizsgálaakor először bemuaunk néhány elmélee, amelyek magyarázao adnak a banki (beéi és/vagy hiel kamaoknak a piaci kamaok válozására (min a banki források kölségére, vagy min alernaív kölségre való nem eljes mérékű alkalmazkodására. Az elméleek bemuaásánál owe és Rohling (99 anulmányá köveve a banki kamaok ragadósságának azoka a magyarázaai muajuk be, amelyek a konraszelekció problémájára, a bank-válási kölségekre, a banki ügyfelek irracionaliására és a kockázamegoszásra épülnek. Az árazási elméleek ké csoporra bonhaók aszerin, hogy bizonyos állapo válozókól (saedependen, vagy az időől (ime-dependen függ az áárazás. Mivel a hielezésnél a forráskölség, illeve az alernaív kölség kiemelkedően fonos szerepe jászik, ezér a hielkamaok áárazásá elsősorban állapofüggőkén kell kezelnünk. 6
A konraszelekción alapuló elméle 3 abból indul ki, hogy a poenciális hielfelvevők elérő kockázaú projekeke kívánnak megvalósíani. Míg a hielfelvevő ismeri a sajá projekje kockázaá, addig a bank nem. Ez az információs aszimmeria adja a konraszelekció alapjá. Mivel a hielkamaláb növekedése érzékenyebben érini a kevésbé kockázaos projeke megvalósíó poenciális hielfelvevőke, ezér a növekvő kamaok melle ők hagynak fel először a hielkérelemmel. Tehá a kamaláb növekedése konraszelekálja a hielfelvevőke, mivel csak a kockázaosabb ügyfelek fognak nagyobb kamaláb melle hiel igényelni. Ugyanakkor a bank ügyfeleinek csődvalószínűsége akár olyan jelenős mérékben is megnövekedhe a kamaemelés haására, hogy az már csökkenőleg ha a bank várhaó profijára. Ebben a sziuációban a banknak előnyösebb a források haárkölség-növekedésénél kisebb mérékben növelni a hiel-kamaai, valamin öbbe köleni az ügyfelek kockázaának felárására és érdemes szigorúbb hielezési sandardoka alkalmazni. Az így lérejövő egyensúlyi helyzeben a bank a hiel-kamaá a piaci egyensúly bizosíó kamanál alacsonyabban állapíja meg, és a hieleke adagolja. A kamaláb ehá felfelé ragadóssá válik. A bank-válás kölségessége is magyarázhaja a kamaok ragadósságá. A bankoknak információ kell gyűjeni az ügyfeleik kockázai profiljáról ahhoz, hogy az előző ponban árgyal konraszelekciós problémá mérsékelve a kockázai profilnak megfelelően alakísák ki a hielkínálauka, kockázai prémiumuka. Az információk birokában a kockázaosnak íél ügyfeleknek csak magasabb kamaon, vagy csak megfelelő bizosíék, kezes melle nyújanak hiel. Az információgyűjés azonban kölséges és ez a kölsége álalában a bank áerheli az ügyfélre. Amikor az ügyfél banko vál, újra meg kell fizenie ez a kölsége. A bankválás a szokásos keresési kölségeken, az úgyneveze cipőalp kölségeken úl ovábbi kölségekkel jár, amelyek mind a bank-válás ellen szólnak. Ezek a kölségek magukban foglalják az új hiel feléeleinek meganulásával járó időráfordíás, a bank-válással járó adminiszrációra fordío erőforrásoka. A bank-válási kölség a piac szegmenálódásá és a bankonkéni hielkereslei görbe rugalmasságának csökkenésé okozza. Ausubel (99 szerin a hielkárya kamaok ragadósságára nem ad eljes magyarázao a keresési, vagy bank-válási kölség. Az álala ismeree érv a banki ügyfelek egy részének irracionális magaarására épül. éezik ugyanis az ügyfeleknek egy olyan köre, akik úgy gondolják, hogy ki fogják egyenlíeni a arozásuka a ürelmi időszak ala, amikor még nem kell kamao fizeniük, ám mégis elmulaszják a visszafizeés. Ezek az ügyfelek nem érzékenyek a kamaláb válozására, ugyanakkor hielképesek, ezér ők a bank kedvel ügyfelei. A hielkárya használók másik csoporja nem is szándékozik időben visszafizeni a arozásá, így az ő dönéseike befolyásolja a kamaválozás. A hielkama csökkenése ehá csak az uóbbi csoporba arozó, nagyobb kockázaú ügyfeleke vonzaná. Ezér a bank a (fordío konraszelekciós probléma mia kevésbé hajlamos a kamaok csökkenésére. A hiel-kárya kamaok ehá lefelé ragadósak. A kamaok ragadóssága ermékenkén elérő lehe. A hielkáryának és más magas kockázaú hielermékek kamaainak alacsony érzékenysége a forráskamaokra azzal is magyarázhaó, hogy a ermékek kamaában a kockázai felár a meghaározó és nem a 3 ásd: Sigliz-Weiss, 98, vagy magyar nyelven James és Smih (996. 7
forráskölség. Példakén emlíjük a hielkárya melle a fogyaszási hielek kamamerevségé. A kockázamegoszásra (risk sharing épül a kövekező elméle. Ha a hielfelvevők kockáza kerülőbbek, min a bank ulajdonosai, részvényesei, akkor érdemes a ké csopor közö ácsoporosíani a kockázao a megfelelő ellenéelezés melle. A kockázakerülő hielfelvevő az egyenlees kamafizeés preferálja, szemben az ingadozóval Ezér a bank a hiel-kamaai úgy állapíja meg, hogy azok a forráskölségénél kevésbé legyenek válozékonyak, ehá kisimíja időben a hielkamao. A bank a megnövekede kockázaá magasabb álagos hielkamaal kompenzálja. Az álagos kamaláb növekménye a kockázai prémium. Ilyen módon egy implici bizosíás jön lére a hielfelvevő és a bank közö, amely megeremi a hielkamaláb ragadósságá. A hielkamaok simíása az eredményezi, hogy olykor az ügyfelek a piaci kamalábhoz viszonyíva kedvezményesen vehenek fel hiel, máskor pedig előnyelenebb feléelek melle. Az uóbbi eseben az ado bank ügyfeleinek érdemes lenne más bankól felvenni a hiel. Fried és Howi (98 szerin erre a bankválási kölségek mia nem kerül sor, ami az ügyfelek és a bank közöi hosszú-ávú kapcsolao bizosíja. Az eddigi elméleek a kamaok ragadósságáról szólak. Ugyanakkor az is aláámaszhaó elméleekkel, hogy a banki kamaok válozása meghaladja a forráskölség válozásá, vagy időben megelőzhei. Egy-egy példá muaunk mindkeőre. Ha a bankok simíják a kamaaika, akkor a forráskölség jövőbeli emelkedésére vonakozó várakozások felerősödésével racionális a hielkamaoka megemelni még mielő a forráskölség emelkedése bekövekezne. Ez különösen igaz akkor, amikor a rövid forrásokból finanszíroznak hosszú hieleke, min álalában a bankok eseében. A banki kamaok válozása pedig a kövekezők mia haladhaja meg a forráskölség válozásá: ha a marginális forráskölséggel azonos mérékben növekszik az elvár hozam, akkor a hielkamaoknak is azonos mérékben kell nőnie, ha minden ügyfél visszafizei az adósságá. Ha azonban a hielkihelyezés kockázaos, akkor a nemfizeő ügyfelek hieleihez kapcsolódó megnövekede elvár hozamo is aralmaznia kell az új hielkamanak 4. A kamaranszmisszió mérékéről és sebességéről készül nagyszámú elemzés anúsága szerin a banki kamaok piaci hozamokhoz örénő alkalmazkodása jelenős eléréseke mua egyrész a különböző banki insrumenumok, másrész különböző országok közö is. Coarelli és Kourelis (995 öbb európai országra vonakozó vizsgálaukban a 4 Képleel kifejezve: ( rh ( EN relvár, ahol r h a hielkama, EN a nem fizeők várhaó r r elvár EN h aránya., azaz a hielkamalábnak az elvár hozamo meghaladó mérékben kell növekednie. Ha pedig az is figyelembe vesszük, hogy a hielkamaláb növekedésével a nem fizeések aránya nő, akkor felerősödik az elvár hozamnak a hielkamalábra gyakorol haása. Minhogy az elvár hozam korláos, ezér a korábbi megállapíások csak az elvár hozam releváns arományában érelmezheőek. (Az elvár hozam korláossága az adózás elméleénél ismer affer-görbe szerini visszahajlással magyarázhaó. Az elvár hozam egy ponig növekszik, azán csökken a hielkamaok függvényében, mivel a hielkamaláb növelésével a nem-fizeési arány is emelkedik. 8
hosszú ávú alkalmazkodás paraméere.75-.5 közöi érékeke ve fel, Borio és Friz (995-nél a hosszú ávú paraméer.8 és. közö mozgo. Bredin ( ír banki kamaokon végze becslése szerin a hosszú ávú igazodás paraméere minden insrumenum eseén kisebb vol egynél. A begyűrűzés sebességé illeően a különbségek még jelenősebbek volak, az igazodás sebességé a különböző anulmányok hónap 3 év közöi időre becsülék. A kamaranszmisszió és különböző országspecifikus ényezők közöi kapcsolao vizsgála pl. Mojon ( és Coarelli és Kourelis (995 is. Eredményeik szerin a kamavolailiás szignifikánsnak bizonyul a kamaranszmisszió országok közöi különbségének megmagyarázásában. A piaci koncenráció kamaranszmisszióban beölö szerepé felmérő empirikus kuaások eredményei nem eljesen egybehangzóak. Coarelli és Kourelis (995 eredményei szerin a piaci koncenráció nem magyarázza szignifikánsan a kama ágyűrűzés országok közöi elérésé, Mojon ( európai országok hiel és beéi kamaai vizsgálva ugyanakkor az alála, hogy a bankok közöi verseny jelenősen erősíi a hiel és beéi kamaok alkalmazkodásának sebességé. A piaci srukúra és a bankok árazási magaarása közöi összefüggés vizsgála 8 közép-kele-európai országra vonakozóan Móré és Nagy (3. Eredményeik szerin az 998--es időszakban a piacok koncenrációja nem vol haással az egyes piacokon jellemző kamamarzsra, vagyis a nagyobb koncenráció nem eredményeze összejászás. Az egyes piacokon belül azonban a domináns bankok a relaív erőfölényüke árazásukban is érvényesíve exraprofira eek szer. Több vizsgála is kimuaa, hogy a banki kamaok elérően reagálnak a kamacsökkenésre és emelkedésre, mégpedig a hielkamaok lefele, míg a beéi kamaok felfele ragadósabbak. Mojon ( szerin ez az aszimmeria megfigyelheő számos európai ország eseén (pl. Franciaország, Olaszország, Némeország, Spanyolország, Hollandia, Meser és Saunders (995 pedig az USA-ra vonakozóan apaszal ilyesféle aszimmeriá. Az aszimmeria a hielkeresle és a beékínála korláozo rugalmasságá ükrözi. I. 3. Az elméleek implikációi a hazai kamaranszmisszióra vonakozóan Empirikus vizsgálódásunk első lépésekén áekinjük a magyar pénzügyi rendszer azon jellemzői, amelyek befolyásolhaják a kamaranszmisszió nagyságá. Mojon ( szerin e ényezők vizsgálaa azér is különösen fonos, mivel jelenős részük olyan inézményi adoság, amelyek az EMU csalakozás köveően is csak lassan, fokozaosan válozik, előreveíve a kamaranszmisszióban meglévő különbségek fennmaradásá. A feni szemponok egy része szerin a magyar bankrendszerben gyors kamaranszmisszió feléelezheünk, ugyanakkor a szemponok másik része éppen a lassú és részleges kamaalkalmazkodásra ad magyarázao. A kövekezőkben ezeke vejük össze, valamin a ényezők jövőben várhaó alakulása alapján kövekezeünk a kamaranszmisszió várhaó válozására. Dezinermediáció A lakossági beéeke helyeesíő alernaív befekeésekhez való hozzáférés, azaz a házarási beékínála kamarugalmasságának megíéléséhez érdemes megvizsgálni a 9
lakosság pénzügyi megakaríásainak srukúrájá. -ben a bankbeéek a házarások üzlerészeke is aralmazó pénzügyi eszközeinek mindössze 3%-á míg az üzlerészek nélkül számol eszközök 43%-á ee ki, amely nem ér el az európai országokra jellemző szinől (ld..ábláza. ábláza: A bankbeéek aránya a házarások pénzügyi eszközeiben, (% Ország Arány Belgium 6. Némeország 33.3 Spanyolország 36.5 Franciaország 8.3 Hollandia 9.7 Auszria 5. Porugália 44. Finnország 3.5 Svédország 3.6 Norvégia 3.4 Magyarország 3 Forrás: Eurosa, MNB A beéek aránya emelle folyamaosan csökkenő endenciá mua: az elmúl 5 évben a beéek részaránya csaknem az állomány %-val mérséklődö, ami a nem-banki befekeések fokozaos érnyerésé muaja. (ld. az. ábrá E csökkenés nem a közvelen őkepiaci befekeések, hanem mindenekelő az élebizosíási díjaralékok és a pénzári vagyon javára örén, amelyben a dezinermediáció álalános endenciája melle komoly szerepe lehee az e megakaríási formáka érinő adókedvezményeknek is. Mindez az muaja, hogy a házarások számára elérheőek az egyéb befekeési formák is, amelyek a bankbeéek helyeesíőjekén szolgálhanak. E ény azonban önmagában még nem jeleni felélenül az, hogy a beéek hozamrugalmassága magas.
. ábra: A lakossági pénzügyi köveeléseinek megoszlása 9 8 7 6 % 5 4 3 97.dec 98.márc 98.jún 98.szep 98.dec 99.márc 99.jún 99.szep 99.dec.márc.jún.szep.dec.márc.jún.szep.dec.márc.jún.szep.dec 3.márc 3.jún 3.szep beéek bizosíási díjaralékok készpénz+egyéb uljadonosi részesedések nem részvény érékpapír Forrás: MNB Az eszközoldal ekinve a banki és nem-banki pénzügyi rendszer közöi verseny szemponjából a kép vegyes. Egyrész Magyarországon a őkepiaci finanszírozás szerepe elhanyagolhaó. A GDP-arányos őkepiaci kapializáció még az alapveően banki ípusú pénzügyi rendszerekkel rendelkező EMU országokra jellemző álagnak is kevesebb, min 3%-a és különösen a vállalai kövény piac elmarado. A jövőre vonakozóan ovábbra is várhaó, hogy fennmarad a bankszekor dominanciája a vállalafinanszírozásban mindenekelő a hazai őkepiac fejlődése elő álló korláok mia. Mindemelle a pénzügyi közveíés folyamaosan mélyül. Ugyanakkor a vállalai szekor eljes hielállományának öbb min 3%-a közvelen külföldi hiel zömmel bankhiel. Vagyis a nagyvállalaok könnyen udják helyeesíeni a hazai bankhieleke.. ábláza: A vállalai és bankszekornak nyújo hielek (A GDP %-ban 997 Hazai bankokól a nembanki szekornak Külföldi hiel a nem-banki szekornak Összes hiel a nem-banki szekornak Külföldi hiel a hazai bankszekornak,9 3,6 9,3,6 3, 36, 8,9,6 Tulajdonosi hielek 4,5,
Bankok közöi verseny A bankok közöi verseny egyik indikáora a bankok közöi koncenráció mérő muaók köre. Magyarország az 5 legnagyobb bank összes eszközbeli részesedésé, illeve a Herfindahl indexe 5 ekinve is az euróöveze országainak középmezőnyében helyezkedik el, ez uóbbi körüli éréke még éppen versenyzőinek ekinheő piaco ükröz. A feni összee muaók azonban elrejik a különböző részpiacok közö lévő versenybeli különbsége. Például az, hogy a vállalai üzleágban a verseny kifejezeen erősnek mondhaó, a Herfindahl index e szegmensben az elmúl években 7-8 körül alakul, amely a vállalai hielkamaok rugalmasabb alkalmazkodásának irányába ha. A lakossági üzleágban azonban alacsony a verseny foka, amelye a Herfindahl index magas, fölöi éréke jelez. 6 Fel kell hívnunk a figyelme, hogy a feni muaók nem felélenül ükrözik jól a versenyhelyzee, ugyanis az egyéb ényezők, pl. a belépési korláok 7, illeve a dereguláció is befolyásolja (Móré-Nagy, 3; Mojon,. A vállalai szegmens jellemző erős verseny kövekezében a bankválás kölségessége Magyarországon jelenleg nem eredményez ragadós kamaalkalmazkodás. A bankok ugyanis jellemzően nem háríják á a bankválással kapcsolaos kölségeke a vállalaokra ső, a jobb adósok számára külön öszönzőke kínálnak így e kölségek nem csökkenik a hielkeresle kamarugalmasságá. Ez ámaszja alá az is, hogy a vállalaok gyakran öbb bankkal állnak kapcsolaban. A lakossági üzleágban ugyanez nem mondhaó el o a kedvezőbb hozamo kínáló bank vagy egyéb alernaív befekeési formák keresésével kapcsolaos kölségek feleheően csökkenik a beékínála és a hielkeresle hozamrugalmasságá. A vállalai és a lakossági üzleágban apaszalhaó jelenősen elérő erősségű verseny mia a bankválás kölsége az ügyfél számára a vállalai szegmensben elhanyagolhaó, ellenében a lakossági üzleággal. 5 A Herfindahl index a piacon jelenlévő bankok részesedésének a négyzeösszegé jeleni, részleesebben lásd Hunyadi és Via (. 6 Az OTP Bank domináns szerepe öl be ebben az üzleágban. Ezzel összhangban az OTP rendelkezik a beéállomány jelenős részével. 7 A lakossági üzleágban jelenős belépési korlának számí a fiókhálóza kölséges kiépíése.
3. ábláza: Koncenráció az euróöveze országainak bankszekoraiban ( 5 legnagyobb bank az összes eszköz arányában Herfindahl index Auszria 46 548 Belgium 8 Dánia 68 Finnország 79 Franciaország 45 Görögország 67 5 Hollandia 83 7 Írország 46 486 Némeország 5 Olaszország 54** Porugália 8** Spanyolország 53 87 Euróöveze álag 39 64 Svédország 63 Anglia 3 USA* 7 Japan* 3 Magyarország 58 95 Forrás: ECB( * **Az ö legnagyobb bankcsopor aránya Kamaalakulás Hazánkban a más országokhoz viszonyíva relaíve nagy kamaválozások elvben a jobb ranszmisszió irányába hahanak, hiszen egy profi maximalizáló banknak nagy kamaválozásokra azonnal érdemes reagálni, ellenében a kisebb 5-5 bázisponosokra, melyek a kama-marzson belül vannak. Az elsősorban 3-ban jellemző magasabb kamabizonyalanság, volailis kamaalakulás ugyanakkor a gyors kamaranszmisszió ellen ha, a nem arós kamaválozásokra a bankok ugyanis kevésbé reagálnak. Továbbá a forin kamaok magas szinje és volailiása melle a hielfelvevők számára vonzóbbá válnak a devizahielek - elfogadhaó mérékű árfolyamkockáza melle. A forinban denominál hielek arányának csökkenése a kamaokon kereszül megvalósuló ranszmisszió gyengülésének irányába ha. 3
Magyarországon a jegybanki alapkama csökkenő rendje, a csökkenő infláció, és az EMU-hoz való csalakozással együ járó kama-konvergencia mia valósul meg. A rend azonban bizonyalan, mivel a csalakozás időponja nincs kőbe vésve, valamin a rendől való elérés előfordulha, ahogy az az uóbbi három jegybanki alapkamaemelés 8 is példázza. A kamacsökkenésre vonakozó álalános várakozás a kereskedelmi banki kamaok felfele való merevségében ükröződhe. ikvidiás A magyar bankrendszernek likvidiásöbblee van, bár ez a likvidiásöbble nem egyenleesen oszlik meg az egyes bankok közö. A likvidiási öbble nagyobb mozgásere enged a bankoknak az árazásuk kialakíásában, ehá például a piaci kamaok emelkedésével a bankok kevésbé kényszerülnek a beéi kamaok gyors és eljes kiigazíására. Ugyanakkor a jelensége a beéekér folyó verseny erőssége is befolyásolja. A bankrendszer likvidiása fokozaosan szűkül az elmúl években, mely endencia folyaódása elősegíi a passzív oldali moneáris szabályozásról az akív oldalira való áállás elérésé 9. A likvidiás szűkülésének várhaó folyaódása, illeve az akív oldali szabályozásra való áérés erősíheik a kamaranszmisszió. Hielezési kockáza Az országonkén elérő adoságú pénzügyi rendszer a kamaranszmisszió országonkéni különbözőségére ad magyarázao. A banki kamaok ragadósságá magyarázó elméleek a banki evékenység sajáosságaira épülnek, így akár azonos haásúak is lehenek az egyes országokban. Ugyanakkor az egyes magyarázaok elérő relevanciával bírnak különböző országokban, időszakokban. Így például a bankválás kölsége, min ahogy az korábban már megjegyezük, elhanyagolhaó a vállalai üzleágban a jelenlegi erős verseny melle Magyarországon. A konraszelekció problémája azonban fokozoan jelenkezhe a magyar bankrendszerben, szemben a fejleebb országokkal, mivel a poenciális hielfelvevők hazánkban álalában rövidebb hielöréneel rendelkeznek, ami alapján a bank kövekezehe az ügyfél kockázaára. A rövidebb, vagy egyálalán nem léező hielöréne oka egyszerűen az, hogy a pénzügyi közveíés mélysége bár növekvő endenciá mua, mégis alacsonyabb, min a fejle országokban. Az ügyfelek kockázaának felmérésé ovábbá kedvezőlenül érini, hogy hazánkban nem sikerül adavédelmi aggályok mia poziív adóslisá felállíani, amiben a bankok a szerződés szerin eljesíő ügyfeleik hielöréneé vezehenék és az összegyűjö információka hasznosíhanák a hielezési dönéseiknél. A bankok áárazási sebességé az ügyfelek megfelelő ájékozaásá előíró jogszabályok is befolyásolják. Magyarországon a Hielinézei örvény például előírja, hogy a banki ermékek kondíciói érinő, az ügyfelek számára kedvezőlen válozásokról az ügyfeleke izenö nappal a válozás megelőzően éresíeni kell. Ugyanakkor nem 8 Az uóbbi három kamaemelés során 3.6.-én 6,5%-ról 7,5%-ra nő a jegybanki alapkama, majd 3.6.9-én 9,5%-ra és végül 3..8-án,5%-ra. 9 Az ECB akív oldali szabályozás alkalmaz, így az összhang megeremése érdekében kell hazánknak is áállni erre. A HPT. (4 szerin: Az üzleszabályza kamao, díja vagy egyéb feléeleke érinő - az ügyfél számára kedvezőlen - módosíásá a módosíás haálybalépésé izenö nappal megelőzően, hirdeményben közzé kell enni 4
arjuk jelenősnek ennek késleleő haásá az áárazásra nézve, mivel a bankok álalában előre meghaározzák, hogy mely eseekben válozaják kamaaika, valamin az ügyfelek számára kedvező kamaválozás is álalában izenö napnál hosszabb dönési és adminiszraív folyama eredménye. A hielek és beéek áárazódási sebessége és lejáraa A hazai kamaranszmisszió erősségének megíéléséhez az új hielek kamaai vizsgáluk, ugyanakkor a ranszmisszió szemponjából nem csak az új hielek kamaa releváns, hiszen a kamaválozások jövedelmi haásá ulajdonképpen nem csak az új, hanem a eljes meglévő hiel/beéállomány kamaának válozása haározza meg. A kamaranszmisszió sebességé az új hielek árának reakciója melle az is befolyásolja, hogy mekkora a meglévő állomány áárazási sebessége: minél nagyobb a rövid lejáraú és/vagy a válozó kamaozású hielek aránya, annál gyorsabb a kamaranszmisszió. A hosszú lejáraú hielek aránya nem csak az áárazódás ideje mia érdekes, hanem azér is, mer a hosszabb lejáraú hielek árazásában feleheően nem a rövid, hanem a hosszabb piaci hozamok ekinheőek relevánsnak, így ezen hielek eseében a ranszmisszió az is befolyásolja, hogy a jegybanki lépések hogyan hanak a hosszabb ávú hozamokra. Magyarországon európai összehasonlíásban rövid a hielek, illeve beéek lejáraa és nagy a válozó kamaozású ermékek aránya, min ahogy az a kevésbé fejle, nagyobb inflációs és kamabizonyalansággal jellemezheő országokban jellemző. -ben a eljes hielállomány 95%-a éven belüli áárazódási periódusú vol, ez az arány végére, az állami ámogaású jelzáloghielek felfuása melle is csak 88%-ra csökken (Sabiliási Jelenés, 3. Feléelezve, hogy a vállalai folyószámlahielek mind éven belül áárazódnak, a 3-ban köö új vállalai hielszerződések kb. 99%-a vol éven belüli áárazódású, és ez az arány hasonló a -3 közö köö vállalai és lakossági beéi szerződések eseén is. Az európai országok közül szinén a kevésbé fejle ill. nagyobb inflációs múlú országokra (Spanyolország, Olaszország, Görögország jellemző a rövid és/vagy válozó kamaozású hielek magas aránya. Az infláció mérséklődésével, és a makrogazdasági sabiliás erősödésével a hielügyleek lejáraa feleheően nőni fog, ami a kamaranszmisszió gyengülésének irányába haha. A magyar piaci és banki kamaok közöi ranszmisszióról eddig három anulmány készül. Világi és Vincze (995 az 99-995 közöi időszakra vonakozóan AD (auoregressive disribured lag modellek alapján az alálák, hogy a banki kamaok alkalmazkodása a beéi és a hieloldalon is lassú, a hielek eseén pedig az igazodás még hosszú ávon is messze van a eljesől. A szerzők szerin e ökélelenségekben a magyar bankrendszer a 9-es évek első felében jellemző magas koncenráció melle a konraszelekció magyarázza, a hosszú ávú paraméer alacsony éréke pedig a A folyószámlahielek az összes vállalai hiel csaknem 75%- eék ki a 3-ban köö új hielszerződéseknek. A folyószámlahielek lejárai srukúrájáról nincs információnk, feléelezheően azonban rövid, jellemzően éven belüli áárazódásúak. ld. Ehrmann e al. ( 5
hieladagolás jelezhei. Árvai (998 elemzése szerin a jegybanki kamaválozásokra azonnal reagáló piaci kamaok és a banki kamaok közöi ranszmisszió viszonylag haékonnyá vál az 995-998-as időszakra, ami a spreadek csökkenésében és sabilizálódásában muakozo meg. A hielkamaok spreadjének csökkenésében a szerző szerin egyrész a gazdasági fellendüléssel összefüggésben a visszafizeési kockáza csökkenésének, másrész a bankszekor fejlődése nyomán a verseny erősödésének vol elsődleges szerepe. Megjegyzendő azonban, hogy e periódusban végig a kamaok csökkenő endenciája vol apaszalhaó, és a jegybanki kamaemelések ranszmissziójá nem sikerül elemezni. Tóh (998 panel becslés segíségével vizsgála a banki áárazás sebességé az 996 és 998 közöi időszakra. Az alála, hogy a vállalkozói hielpiacon a nagy és a kis bankok reagálnak a leggyorsabban a repo kamaok válozására, míg a középbankok valamivel lassabban. A vállalkozói beéek kamaá ugyancsak a nagy és a kisbankok válozaják a leghamarabb: már a jegybanki kamalépés havában kiigazíják kamaaika, szemben a közepes méreű bankokkal, melyek egy hónap késéssel reagálnak csak. A bankok közöi elérés magyarázhaja, hogy a nagyobb bankok ügyfelei közé aroznak a nagyobb és kamaérzékenyebb nagyvállalaok, akik számára a banki finanszírozás alernaívái könnyebben elérheőek. A kisbankok pedig vélheően a nagybankoka köveik az árazásukban. 6
II. Silizál ények az árazásról Az elemzéseinke különböző aggregálsági szinű adaokon végezzük el. Az ökonomeriai elemzés során aggregál és egyedi banki kamaadaoka is használunk. Azonban ökonomeriai modellek alkalmazása nélkül, elvben a makro-szinű kamaviselkedés muaó álagos banki kamaadaok kvaliaív vizsgálaa alapján is megfogalmazhaó pár fonos silizál ény. A bankrendszer álagos hiel és beé kamaain kívül az áárazás mérékéről és időzíéséről alkoo kép kialakíásához néhány bankonkéni ermékenkéni kamaláb idősorá is vizsgáljuk. II.. A hiel és beé kamaok bankrendszeri álagának vizsgálaa Az aggregál elemzéshez a januárjáól 3 decemberéig aró periódusra rendelkezésünkre álló éven belüli vállalai rövidhielekre, éven belül leköö vállalai beéekre, lakossági fogyaszási hielekre és rövid, éven belül leköö lakossági beéekre vonakozó aggregál adaoka 3 használuk fel. A fogyaszási hielek eseén nem a szerződés szerini kamalába, hanem az álagos hielkölség muaó alakulásá elemezük, a nem kama jellegű hielkölségeke is aralmazó muaó ugyanis jelenős mérékben 5-6%-kal haladja meg a hielkamalába. Az álagos rövid hielkamaok és a beéi kamaok alakulásából négy fonos silizál ény rajzolódik ki.. Szembeűnő, hogy mind a hielkamaok és a piaci hozam, mind a piaci hozam és a beéi kama közöi kamarés válozik a piaci hozamok válozásakor (ld.. és a 3. ábra. Konkréan, a hielkamaok és a piaci kama közöi kamarés negaívan, a piaci-beéi kamarés pedig poziívan korrelál magával a piaci hozammal. Ez arra ual, hogy a bankok ügyfélkamaainak igazodása a piaci hozamhoz nem ökélees, bár hozzá kell ennünk, hogy az ábráról nem állapíhaó meg egyérelműen hogy csupán lassú, vagy egyben részleges alkalmazkodásról van-e szó. A fordulóponok vizuális vizsgálaa alapján az alkalmazkodás semmiképpen sem űnik azonnalinak.. A kamarés és a piaci hozam közöi kapcsola erőssége azonban elérő az egyes részpiacok közö. Egyrész a beéi oldalon különbség muakozik a vállalai és a lakossági részpiacok közö. A lakossági rövid beéi kamaok kisebb mérékben reagálnak a piaci hozam válozásaira, min a vállalai rövid beéek kamaai, ami a piaci hozamhoz viszonyío kamarés nagyobb volailiásában, a piaci hozammal való szorosabb kapcsolaban csapódik le. A lakossági beéi kamaok álagosan alacsonyabbak a vállalai beéi kamaoknál, ami a vállalai források piacán lévő erősebb verseny ükrözhei. Egyes, jelenős piaci hozameséssel jellemezheő időszakokban (pl. február, 3 január-február azonban a lakossági beéi kamaok lanyhább alkalmazkodása mia a vállalai beéi kamaok ámeneileg a lakossági beéi kamaok alá kerülek. Ez arra enged kövekezeni, hogy a bankok a lakossági ügyfelek számára jobban simíják a piaci hozam ingadozásai. A piaci hozam és a lakossági beéi kama közö lévő spread volailisebb a vállalai rövid hielek kamaánál, a lakossági beéi kamaok kevésbé igazodnak a piaci hozamhoz, min a vállalai hielkamaok. Így összességében a legfonosabb forrás 3 Az adaok hozzáférheők a hp://www.mnb.hu/ honlapon. 7
jelenő lakossági beéek hozama és a vállalai rövid hielkamaok közöi marzs szinén negaív kapcsolao mua a piaci hozammal. (ld. 5.ábra 3. E ökélelenségen úl némi aszimmeria figyelheő meg a piaci hozam csökkenéséhez illeve emelkedéséhez örénő igazodásban. Az. és a 3. ábra alapján a beéi kamaok elsősorban a lakossági beéek rugalmasabban reagálak a piaci hozam csökkenésére, min emelkedésére. E felfele rugalmalanság szinén a bankok komoly piaci erejé muahaja a lakossági megakaríások piacán, vagyis az, hogy a bankok közöi verseny foka a lakossági beéekér alacsony. A vállalai hielek eseén nem lászik ilyen egyérelmű aszimmeria, bár az lászik, hogy 3 uolsó hónapjaiban a bankok késlekedve reagálak a piaci hozam jelenős emelkedésére, amelynek kövekezményeképpen a hielkamaok és a piaci hozam közöi spread szokalanul alacsony szinre süllyed. A különböző részpiacoka jellemző versenyhelyze melle a kamaok aszimmerikus reakciójára magyarázao adha az egyes kamalépések megíélése, várakozásokra gyakorol haása is. Felfele irányuló merevsége eredményezhe például, hogy az elmúl évek csökkenő kamarendje mia a kamaemeléseke a piaci szereplők ámeneinek érzékelik, a kamaemelésre kevésbé reagálnak, min a kamacsökkenésre. E jelenség különösen fonos szerepe jászhao a 3. november végi 3 bázisponos kamaemeléshez való, decemberben még részleges alkalmazkodásban. A szokalan mérékű kamaemelkedés egy részé amely lépés közvelenül a forin jelenős gyengülésé eredményező spekuláció válo ki, ehá bevalloan vészreakció vol- a kereskedelmi bankok decemberben még nem ekineék arósnak, ami ükröződö a Reuers decemberi felmérésében is. I hangsúlyoznunk kell azonban, hogy a kereskedelmi bankok január-februári kamamódosíásai még nem szerepelnek az adabázisban, így az még nem lászik, hogy mekkora a hosszú ávú alkalmazkodás méréke. A köelező aralék miai jövedelem-elvonás rendszerű csökkenése a spreadek mérséklődésének irányába hahao. Ahhoz, hogy ennek a haásnak a jelenősségé megíéljük, megbecsülük a aralékolás jövedelem-elvonó haásának válozásá. Ugyan a köelező araléko a kereskedelmi banki források egy része uán kell képezni, mégis feléelezheő, hogy a jövedelem-elvonás nem csak a aralékköeles források kamaa és a piaci kama közöi rés befolyásolja, hanem a hiel és a piaci kamaok közöi rés is. A aralékolás kölségének a forrás és az eszköz oldal közöi megoszlása azonban nem ismer. A aralékolási köelezeség 4 alá eső források köre, valami a köelező aralékolási ráa és a aralékra fizee kamaok is öbbször módosulak az álalunk vizsgál időszak kezdeéől, -ől. A köelező aralék ráa eleji %-os szinről 3 végére 5%-os szinre való csökkenése, valamin a aralékra fizee kama emelése az elvonás mérékének irányába hao. A aralékolási köelezeség alá eső források körének válozása nehezen számszerűsíő a jövedelem-elvonás szemponjából, ezér eől elekinünk. A deviza és a forin aralékokra fizee kamaok különbözek, melynek haásá szinén nem számszerűsíjük. Ha a ké hees fuamidejű jegybanki beé jeleni a köelező aralék alernaívájá, akkor a ké hees jegybanki beéi kamanak a köelező aralékra fizee kamao meghaladó része a bankok aralékoláson elszenvede kamaveszesége. Ennek alapján számíhaó a jövedelem-elvonás MNB 4 A aralékolási köelezeség válozásairól lásd: Szegedi (. 8
álal használ mérőszáma 5, mely már a spreaddel összeveheő muaó. Ez a muaó az fejezi ki, hogy mekkora a bankok beéi és hielkamaai közöi minimális különbség, amely melle már éppen nem veszeséges a beé elfogadás és annak kihelyezése a köelező aralékolásnak való megfelelés melle. A 4. ábrán láhaó, hogy a jövedelemelvonás közel 8 bázisponal csökken, ehá a beéi és hiel spreadek együes csökkenéséből közel ekkora rész udhaó be a aralékolási köelezeség válozásának. Azonban csak a rövid vállalai hielek spreadje mua rendszerű viselkedés a vizsgál időszakban. Valamin ez a rend is valószínűleg csak lászólagos és azzal a fen bemuao jelenséggel függ össze, hogy a hielkamaok és a piaci kama közöi kamarés negaívan korrelál magával a piaci hozammal.. ábra: A rövid lejáraú vállalai álagos hielkama és a 3 hónapos BUBOR, valamin a közük lévő különbség % 6 5 4 3 9 8 7 6 5 4.5..5..5.. január március május július szepember november. január március május július szepember november. január március május július szepember % november 3. január március május július szepember november rövid vállalai hielkama 3 hónapos BUBOR vállalai hielkama és a 3 hónapos BUBOR közöi spread (jobb skála T r MNB r kö.ar 5 Jövedelem-elvonás: ( jegybanki beéi kama, r kö. ar, ahol a köelező aralékráa, r MNB a kéhees a köelező aralékra fizee kama. A kéhees jegybanki beé helye ermészeesen más insrumenum is képviselhei az alernaív befekeési leheősége, ekkor ennek kamaá kell a képleben szerepeleni. 9
3. ábra: A 3 hónapos BUBOR, az álagos rövid vállalai és lakossági beéi kama, valamin a közük lévő különbség 6 6 5 4 5 3 4 3 9 8 7 6 5 4. január március május július szepember november. január március május július szepember november. január március május július szepember november 3. január március május július szepember november 3 hónapos BUBOR 3 hónapos BUBOR és a lakossági beéek kamaa közöi spread (jobb skála 3 hónapos BUBOR és vállalai beéek kamaa közöi spread (jobb skála 4. ábra: A jövedelem elvonás és a spreadek alakulása 3..5. %.5..5..jan.júl.febr.aug.márc.szep 3.ápr 3.nov jövedelemelvonás vállalai hielkama és a 3 hónapos BUBOR közöi spread 3 hónapos BUBOR és a lakossági beéek kamaa közöi spread Megjegyezzük, hogy a 3 januári spekulációs ámadás köveő időszako amely lászólag ellenmond az i árgyal aszimmeriának kivéelkén kell kezelnünk, a banki kamaok részleges alkalmazkodása ez eseben ugyanis egybeese a jegybank szándékaival. A spekulációs ámadás idején a jegybank bázisponal csökkenee irányadó hozamá, de az eszközár egyéb elemeinek válozaása mia (mennyiségi korlá a kéhees beére és egyúal a kamafolyosó +/- 3 bázisponos kiszélesíése az effekív kama, és így a piaci rövid hozam is ennél sokkal nagyobb mérékben, minegy 5 bázisponal csökken. Az addicionális 3 bázisponos csökkenés azonban
bevalloan, a jegybank szándékai és kommunikációja szerin is csak ámenei vol, amelye a jegybank épp oly módon juao kifejezésre, hogy az nem az irányadó kama válozaásával idéze elő. 4. Végül megvizsgáluk a lakossági hielek kamaának alakulásá. A lakossági hielek közül csak a fogyaszási hielek kamalábával foglalkozunk, mivel az ingalanhielek zöme államilag ámogao, vagyis nem piaci árazású hiel. A fogyaszói hielek - szemben a vállalai hielekkel - jelenős mérékben, 5-%-ponal haladják meg a piaci hozamo (ld. 6. ábra. A fogyaszói hielek kamalába láhaóan kevésbé korrelál a piaci hozammal, bár a fogyaszási hielek egy része hosszabb lejáraú, így a rövid hozammal való összeveés félrevezeő lehe. Mindazonálal feléelezheő, hogy minél kisebb a forráskölség súlya a hielkama szinjében az egyéb ényezők, pl. a hielkockázara reflekáló prémiumhoz képes, annál gyengébb a kapcsola a piaci hozammal. A spreadek szinjének alakulása és nemzeközi összehasonlíás A rövid vállalai hielkamaok és a piaci hozam közöi spread nagyságrendileg hasonló, ső, valamelyes még alacsonyabb is az európai országokra jellemző szinnél. Mojon ( alapján az európai országokban a rövid vállalai hielkamaok -3%-ponos spreade aralmaznak a piaci hozamhoz képes, míg nálunk ez az érék -3-ban álagosan.%-pon vol, vagyis ovább mérséklődö az 996-999-re jellemző % körüli szinről. Megjegyezzük, hogy a vállalai spread csökkenése ellenées endenciáka rejhe. Az elmúl években ugyanis a vállalai szekor fokozaos nyiása érzékelheő a kockázaosabb vállalai szegmens felé, vagyis a kis- és középvállalaoknak nyújo hielek aránya fokozaos emelkedés mua. A magasabb kockázaú szegmens növekedése az álagos hiel spread növekedésének irányába ha. Az a ény, hogy e növekedés mégsem érzékelheő, öbb ényezőből származha. Elképzelheő, hogy az egyes ermékek spreadjének csökkenése ellensúlyoza az összeéel válozásának haásá, azonban leheséges, hogy a kis- és középvállalaok számára fajlagosan magasabbak az egyéb, nem a szerződéses kamaban rögzíe kölségek. A beéi oldalon ugyanakkor a spreadek kis mérékben magasabbak az euróövezere jellemző éréknél: a rövid leköö vállalai beéek spreadje álagosan.8 %pon, a lakosságié pedig.4%pon vol az elemze periódusban, míg ez az érék -% körül alakul az európai országokban. Megjegyezzük, hogy a lakossági és a vállalai beéek spreadje közöi különbség valamelyes csökken az 996- közöi periódushoz képes, ami elsősorban a lakossági beéek kb..5%-os mérséklődésének köszönheő.
5. ábra: A vállalai hielek és a lakossági beéek kamaa közöi spread és a 3 hónapos BUBOR 6 5 5 4 3 5 4 4 3 % 9 8 7 6 5 4 3. január március május július szepember november. január március május július szepember november. január március május július szepember november 3. január % március május július szepember november 3 hónapos BUBOR vállalai hiel-lakossági beéek kamaa közöi spread (jobb skála 6. ábra: Fogyaszási hielek kamaa és a 3 hónapos BUBOR, valamin a közük lévő különbség % 9 7 5 3 9 7 5 3 9 7 5 39 37 35 33 3 9 7 5 3 9 7 5 % március május július szepember november. január március május július szepember november 3. január március május július szepember november 3 hónapos BUBOR fogyaszási hiel kamaa fogyaszási hiel és a 3 hónapos BUBOR közöi spread (jobb skála II.. A bankonkéni rövid vállalai hielermékek kamaainak vizsgálaa Az aggregál adaokon végze feni elemzés eredményé kiegészíjük bankonkéni ermékenkéni adaok vizsgálaával. Az adaok a gazdálkodó szervezeek részére nyújo néhány rövid hiel meghirdee minimális, és maximális kamaadaai aralmazzák. Az egyedi adaokon végze elemzés előnye az aggregál adaokon végzeel szemben, hogy míg az álagos kamasaiszika akkor is válozik, ha az álagolásnál alkalmazo súlyok váloznak, addig az egyedi hielermékek kama
adaainál nem merül fel ez a probléma. Ugyanakkor a hielek meghirdee minimális és maximális kamaai közöi néhol nem csekély különbség mia nem ismerjük ponosan a hielnyújás során alkalmazo kamaoka. A meghirdee minimális és maximális kamaban apaszalhaó válozás azonban információ nyúj mind az áárazás mérékéről, mind annak ponos időzíéséről. A vizsgál rövid hielek öbbségükben vállalai folyószámla hielek volak, részben pedig forgóeszköz hielek. Az adaok ismereében a kövekező megállapíásoka ehejük:. A folyószámlahiel-kamaok egy része nem bizonyul érzékenynek a moneáris poliikára és jellemzően magas éréken vol rögzíve. Ugyanakkor a folyószámla hielek kamaának rögzíése nem bank specifikus, mivel alálunk olyan bankoka, amelyek bizonyos ípusú folyószámlahielük kamalábá gyakran módosíják a piaci kamaok válozásával, míg más folyószámlahieleik kamaá szine lerögzíik. Ezek a magas szinen rögzíee minegy büneő kamakén alkalmazo folyószámlakamaok hozzájárulnak a részleges kama-alkalmazkodás jelenségéhez.. További eredmény, hogy azok a folyószámla és forgóeszköz hiel-kamaok, amelyek nem rögzíeek, és amelyek alakulásá a 7. ábrán felüneünk, jellemzően - hónapon belül alkalmazkodnak a jegybanki kamaválozáshoz. 3. Az uólag ámeneinek bizonyuló, kismérékű jegybanki kamaválozásra nem válozak a kamasávok. 7. ábra: Néhány banki rövid-hielkamaláb minimális és maximális éréke, valamin a jegybanki alapkama alakulása Forrás: Bankinfo Cener R. Megjegyzés: -Az adaok havi frekvenciájúak. -Az adaok 3 hónapban nem állak a rendelkezésünkre. -A havi jegybanki alapkamao az ado hónapban érvényes álagos jegybanki alapkamakén számíouk. 3
A ovábbiakban kizárólag a kama érzékeny ermékek vizsgálaából vonunk le kövekezeéseke a bankok áárazására vonakozóan. A rugalmasan válozó rövid kamaoknak gyakran az egy, vagy a három hónapos BUBOR, vagy a jegybanki alapkama jeleni a referenciahozamá, így nem meglepő a 7. ábrán felünee jegybanki alapkamaal való szoros együmozgás. A januárjáól 4 januárjáig erjedő időszaknak kilenc epizódjá ekinjük á a kövekezőkben az áárazás szemponjából. A kilenc epizódo a jegybanki kama alakulása alapján haározuk meg. Az első jegybanki alapkama válozaás 6.7.3-án vol a vizsgál időszakban: %-ról,5%-ra emelkede a jegybanki alapkama. Ké hónappal később,.9.-én a Moneáris Tanács lecsökkenee a jegybanki alapkamao az eredei, %-os szinre. Min ahogy a. ábrán láhaó, a rövid vállalai kamaok nem reagálak a kismérékű és ideiglenesnek muakozó kamalépésre. A kövekező időszako a jegybanki alapkama csökkenése jellemeze. Ha kamacsökkenés során a jegybanki alapkama lemen %-ról 8.5%-ra. A.5%-os kamacsökkenés a 7. ábrán láhaó minimális és maximális kamaokban -%-os válozás okozo és az áárazás - hónapon belül hajoák végre a bankok. A harmadik epizódban a jegybanki alapkamao ké lépésben felemelék 9.5%-ra, de erre az álalunk vizsgál ermékek kamasávjai egy kivéelével nem válozak. Ennek háerében a már korábban ismeree, vár csökkenő kamarend okoza aszimmeria állha. Ugyanakkor a kamasáv válozalansága nem jeleni maguknak a kamaoknak a válozalanságá, hiszen azok a sávon belül elmozdulhaak. A IV., VI., és VIII. időszakban nem válozo sem a jegybanki alapkama sem a vizsgál rövid kamaok minimális és maximális éréke, ugyanakkor a közes V. és VII. időszako jelenős kamaválozások jellemezék. Az V. időszakban a jegybanki alapkama 8.5%-ról 6.5%- ra csökken, amelyre a bankok jelenősen elérő mérékű %-ól 6%-ig erjedő kamasáv-csökkenéssel reagálak. A VII. periódus ké lépésben végrehajo jegybanki kamaemelés uán a bankok ismé viszonylag hamar, - hónapon belül áárazak. Ugyanakkor a 3%-os jegybanki kamaemeléshez csak részlegesen igazíoák a bankok a kamasávjaika: a legnagyobb emelés %-os vol 7. A 3..8-ai 3%-os jegybanki kamaemelés köveően az emelésre egyálalán reagáló kamaoka álalában jellemzően csak 4 januárjában válozaák meg a bankok. A kamasávok módosulása ismé jelenősen elér bankonkén: 3-4.5% közé ese. Tehá a november végi jegybanki kamaemelésre már nem a részleges kamaalkalmazkodás, hanem a kamaemelés mérékével megegyező vagy az meghaladó áárazás vol jellemző. Ennek háerében a kama-konvergencia sebességéről szóló várakozások megválozása, illeve a korábbi részleges alkalmazkodásból eredő lemaradás behozása állhao. A kamasávok alakulásából ehá arra kövekezeheünk, hogy az álagos hielkamaok és a piaci hozamok közöi spread decemberben apaszal számoevő szűkülése csak ideiglenes jelenség, ehá csak a pass-rhough sebessége, és nem a méréke vol ökélelen. 6 A jegybanki alapkama alakulásáról lásd az A.. áblázao a függelékben. 7 Ké bank meglepő módon csökkenee a meghirdee maximális és minimális kamaai. Ugyanez a ké bank egyálalán nem, illeve csak alig válozaa a kövekező kamaemelés során a kamasávjá. 4