Működhet-e Paks-2 állami támogatások nélkül? Az erőműtársaság vállalatgazdasági közelítésben Felsmann Balázs Budapesti Corvinus Egyetem balazs.felsmann@uni-corvinus.hu Budapest, 2015. június 23.
Miért kezdtem ennek a tanulmánynak a megírásába? 1) Mert hiányoltam egy olyan elemzést, amely komplex módon, a projektvállalat szemszögéből vizsgálja a megtérülési és finanszírozási kérdéseket; 2) Mert a nemzetközi példák ismeretében kíváncsi voltam arra, vajon hogyan lesz képes az új atomerőmű hozzájárulni a villamosenergia-árak csökkenéséhez: A számítások szerint 13 százalékkal csökkenthető lesz a villamos energia ára, ha megvalósul a kapacitásbővítés, azaz megépül a tervezett két atomerőművi blokk Pakson. (Németh Lászlóné, 2014. február 23.) 3) Mert többször is elhangzott, hogy megismerhetőek lesznek azok az állami számítások, amelyek megalapozzák, hogy a projekt piaci alapon is megtérül: Be fogjuk mutatni azokat a számokat, amelyek a beruházás megtérülését és a magyar energiapolitikában az olcsó energia garanciáját jelentik. (Lázár János, 2014. június 4.) Úgy gondoltam, ha készítek egy modellt, legalább lesz miről vitatkozni, vajon miben térnek el saját számításaim a hivatalos prognózistól. 2
Az előadás felépítése 1) Az állami támogatás fogalmának áttekintése 2) A számítás módszere 3) Legfontosabb modellparaméterek bemutatása 4) Eredmények értelmezése 3
Kormányzati nyilatkozatok a tervezett paksi erőmű állami támogatásának tárgyában Semmilyen formában nem tevődik át az áram árára az a hitelköltség, amiből az új atomerőmű épül, mert a 10 milliárd eurót a magyar állam veszi fel, és ő is fizeti majd vissza. Újságírói kérdésre, mely szerint, ha a beruházási költség és a hitel költségei a termék árában nem jelennek meg, akkor az nem tekinthető-e burkolt állami támogatásnak, Lázár János azt mondta: ha az állami hitelfelvételből beruházás készül, nem minősülhet tiltott állami támogatásnak. (hvg.hu, 2014. január 16.) Lázár János többször is egyértelművé tette, hogy mindez nem egy üzleti projekt, hanem két ország államközi megállapodása. (kormany.hu, 2014. január 16.) Az elvégzett elemzések azt mutatják, hogy nincsen szükség állami tőketámogatásra ahhoz, hogy a megtérülés feltételei biztosítva legyenek. (Lázár János Miniszterelnökséget vezető miniszter írásos válasza Szél Bernadett országgyűlési képviselő kérdésére, 2014. október 22. Mivel a Paks 2 projektben egyáltalán nincs állami támogatás, így tiltott állami támogatás sem lehet. (Aszódi Attila, portfolio.hu 2015. április 23. 4
Tartalmaz-e Paks-2 állami támogatásokat? Az állami támogatások közösségi értelmezése EUMSZ 107. cikk(1) Ha a Szerződések másként nem rendelkeznek, a belső piaccal összeegyeztethetetlen a tagállamok által vagy állami forrásból bármilyen formában nyújtott támogatás, amely bizonyos vállalkozásoknak vagy bizonyos áruk termelésének előnyben részesítése által torzítja a versenyt, vagy azzal fenyeget, amennyiben ez érinti a tagállamok közötti kereskedelmet. 1) Állami forrásból származzon központi költségvetés, elkülönített állami pénzalapok, Tb alapok, önkormányzatok, EU források, állami tulajdonú vállalatokon keresztüli finanszírozás; 2) Előnyre tegyen szert a forrást megkapó a piacon azonos finanszírozási viszonyok mellett nem lenne elérhető számára ez a forrás. Előnynek minősül az államháztartási bevételkiesés is (pl. elengedett hitelkamat, adókedvezmény, garanciavállalás; 3) Versenytorzító hatású legyen Az érintett vállalkozásnak olyan piacon kell tevékenykednie, amelyen a vállalkozások között verseny van (vagy lehetne); 4) Hatással van a tagállamok közötti kereskedelemre akkor is hatást gyakorol, ha csak helyi piacra értékesít, de ezzel befolyásolja mások piacra lépési lehetőségeit TELJESÜL TELJESÜL TELJESÜL TELJESÜL Paks 2-re csak abban az esetben nem vonatkozik az állami támogatásokról szóló szabályrendszer, ha valamilyen speciális kivételnek számít (ld. következő oldal) 5
Mikor nem minősül egy állami intézkedés állami támogatásnak a közösségi szabályozás szerint? Az EUMSZ 107. cikk (1) szerint csak az az intézkedés nem minősül állami támogatásnak, amelyek esetében a fenti feltételek valamelyike nem teljesül. Három ilyen elvi esetek fordulhatna elő az erőművek támogatásánál: 1) Általános intézkedések: Olyan állami intézkedés, amely az ország (vagy az adott szerv illetékességének) egész területére vonatkozik, és mindazok a vállalkozások, amelyek az előírt feltételeknek eleget tesznek, automatikusan részesei lesznek az intézkedésnek. EZT ESETÜNKBEN KIZÁRHATJUK 2) Közszolgáltatás/általános érdekű gazdasági szolgáltatás: ha az uniós közszolgáltatási szabályoknak megfelelő célokra fordítják a forrásokat (ún. Altmark Trans teszt (1) jogszabályi kijelölés vagy közszolgáltatási szerződés alapján nyújtott szolgáltatás, (2) előre rögzített kompenzációs feltételrendszer, (3) túlkompenzáció tilalma, (4) hatékony piaci szolgáltató költségeinek elismerése. A Bizottság Hinkley Point C vizsgálatánál elvetette e lehetőség alkalmazását az atomerőművi beruházásokra (A Bizottság 2015/658. sz. határozata, 316. cikkely); 3) A piaci magánbefektető elve: Az Európai Bizottság és a Bíróság gyakorlatában lefektetett elv lényege, hogy amikor egy állami szerv befektet, hitelt ad stb. egy vállalkozásnak, az intézkedés nem minősül állami támogatásnak, ha bármely piaci magánbefektető is hasonlóképpen járt volna el. EZ ELVBEN ELKÉPZELHETŐ PAKSNÁL.
A piaci magánbefektetői alapelv (market economy investor principle, MEIP) érvényesülése Ha egy állami szerv befektet, hitelt ad stb. egy vállalkozásnak, az intézkedés csak abban az esetben nem minősül állami támogatásnak, ha bármely piaci magánbefektető is hasonlóképpen járt volna el. Függetlenül attól, hogy a projekttársaság veszi-e fel az orosz hitelt vagy az állami költségvetésből törlesztik azt, a társaságra mindenképpen allokálni kell a hitellel kapcsolatos adósságszolgálati terheket, ellenkező esetben sérül a MEIP elve, hiszen nem képzelhető el olyan magánbefektető, aki saját forrásköltségét nem terheli rá arra a projektre, amelynek megvalósítása érdekében eladósodott. A vállalatgazdasági közelítésben készült elemzésnél ezért abból indultunk ki, hogy az orosz hitel teljes adósságszolgálata allokálásra kerül a projekttársaságra. Csak ebben az esetben képzelhető el, hogy a projekt nem tartalmaz állami támogatást. 7
1) Az állami támogatás fogalmának áttekintése 2) A számítás módszere 3) Legfontosabb modellparaméterek bemutatása 4) Eredmények értelmezése 8
Az elemzés vizsgálati fókusza és módszertana Központi elemzési kérdés: Vajon képes lesz-e gazdasági értelemben önálló működésre az erőműtársaság, vagy túlélése üzembe helyezését követően is további tulajdonosi, költségvetési többlettámogatások függvénye lesz. Modellezési alapelvek: 1) Tulajdonosiérték-megközelítés (várható pénzáramlások alapján számított nettó jelenérték); 2) Paraméterek használata a modellben interaktív modell, amely az előre definiált 20 paraméter tetszőlegesen módosított értékeire vonatkozóan is bárki által futtatható; 3) Komplett pénzügyi beszámolók (eredménykimutatás, mérleg, cash flow) a beruházás és működés teljes időtartamára, betartva a számviteli és polgári jogi szabályokat; 4) Számítások euróban, folyóáron. Az orosz hitelre vonatkozó adatok folyóárasak, (lásd következő ábra) forint árfolyamkockázatokat nem tudjuk 80 éves időhorizonton megfelelően előrebecsülni, árampiaci adatok is jellemzően euró/mwh értékben érhetők el nemzetközi tanulmányokban. 9
A paksi hitel adósságszolgálata a nemzetközi szerződés alapján millió euró 1000 900 800 700 600 500 400 300 200 100 0 Paks-2 beruházás adósságszolgálata Paks 2014-es teljes árbevétele kb. 565 millió euró volt. Tőketörlesztés Kamatköltség (meur) 10
Referencia tanulmányok REKK (2013) Fő modellezési cél: megtérülés elemzése, szcenárióelemzés Módszertan: Projekt diszkontált cash flow (DCF alapú NPV), belső megtérülési ráta (IRR), energetikai egységköltség (LCOE) Fontosabb megállapítások a megtérülésről: Realista forgatókönyv esetében mintegy 110 milliárd forintos kumulált diszkontált veszteségű pénzárammal szembesül az erőmű. A termelt villamosenergia-egységköltsége LCOE=106 EUR/MWh (IRR=8,7%). Aszódi et al. (2014) Fő modellezési cél: Termelési önköltség meghatározása Módszertan: Energetikai egységköltség-számítás (LCOE) Fontosabb megállapítások a megtérülésről: Az üzemeltetés első 21 évében az átlagos villamos energia-egységköltség 30 Ft/kWh [mai árfolyamon kb. 97 EUR/MWh] környékén alakul, ehhez képest +5 Ft/kWh és -1 Ft/kWh eltérés látható a vizsgált paraméterek-ben A teljes élettartamra vetített villamos energia egységköltség (LCOE) 16,01 és 16,38 Ft/kWh-nak adódott a két számítási módszer esetében. Romhányi (2014) Fő modellezési cél: Projekt költségvetési hatásainak komplex vizsgálata Módszertan: Költségvetési befizetések egyenlege, belső megtérülési ráta elemzés (IRR) befektetői és makroszinten. Fontosabb megállapítások a megtérülésről: A projekt befektetői szemléletben a jelenlegi áramárak mellett nem térül meg. [80-82 EUR/MWh 4%-os reál megtérülés mellett a befektetői szinten számolt áramár]. 11
1) Az állami támogatás fogalmának áttekintése 2) A számítás módszere 3) Legfontosabb modellparaméterek bemutatása 4) Eredmények értelmezése 12
Modellparaméterek illusztráció az excel modellből PARAMÉTEREK Induló paraméterek visszaállítása Tervezett kapacitáskihasználás Paks-1 üzemideje alatt 85% Tervezett kapacitáskihasználás Paks-1 leállítása után 92% Méretből és kihasználtságból számolt arányszám 2033-ig 1,11 15,97 TWh nettó termelés/év Méretből és kihasználtságból számolt arányszám 2034-től 1,20 17,28 TWh nettó termelés/év Költségtúllépés az eredeti beruházási tervekhez képest 0% 43,39 EUR/MWh egységár 2013-ban (tény) Áramár-emelkedés mértéke reáláron 2026-ig 25% 63,89 EUR/MWh egységár 2026-ban 73,05 EUR/MWh egységár 2035-ben Inflációs ráta (euró övezet) 1,5% (ECB forecast 1,0-1,8% között). Addicionális finanszírozás költsége (EUR) 8% Betéti kamat (EUR) 4% Osztalékkifizetés aránya az éves eredményből 80% ha az eredmény pozitív és ST>JT Társasági adókulcs 16% Iparűzési adó 2% Amortizációs kulcsok Ingatlan 2% Lineáris leírási kulcsok Gépek, berendezések 4% Félidős nagykarbantartás a berendezések 30% -t érinti. Befizetés a nukleáris pénzügyi alapba (EUR/MWh reáláron) 6,0 4,52 EUR/MWh 2013-ban (tény) Forgótőke elemek Vevőállomány 30 nap Készletállomány 1 év A nukleáris tüzelőanyagra vetítve Beruházási szállítók 90 nap Egyéb szállítók 30 nap Vetítési alap az anyagjellegű ráfordítások Egyéb kötelezettségek 1,0 havi személyi költség+áfa pozíció ÁFA 27% 13
Modellparaméterek beruházási költségek 1) A paksi beruházásra tervezett beruházási költségvetés (12,5 milliárd euró) a nemzetközi adatok alapján reálisnak tekinthető (5200 euró/kw) ez gyakorlatilag megegyezik a nemzetközi Energia Ügynökség legfrissebb számaival. A modellben ezért nem számoltam költségtúllépéssel, de a költségtúllépést paraméterezhető változóként kezelem. 2) A Nemzetközi Energia Ügynökség szerint a következő másfél évtizedben 24-29%-os beruházási és üzemeltetési költségcsökkenés fog bekövetkezni a nukleáris technológia területén, ami gyakorlatilag az átadás időpontjára elavulttá és drágán üzemeltethetővé teheti Paks -2-t. 2. táblázat a World Energy Outlook 2014-es kiadványában használt előrejelzések a nukleáris technológia vonatkozásában a New Policy (NPS) és a 450 PPM forgatókönyvek esetén adatok 2012-es US dollárban 2012 2020 2035 Javulás 2035/2012 Fajlagos beruházás (NPS) $/kw 6600 6200 5000 24% Fajlagos beruházás (450 PPM) $/kw 6600 6200 4700 29% Fajlagos O&M költség (NPS) $/kw 198 186 150 24% Fajlagos O&M költség (450 PPM) $/kw 198 186 141 29% 14
Modellparaméterek a beruházás időbeni alakulása E tekintetben az Energiaklub Paks-kontroll programja keretében Romhányi Balázs nagyon részletes tanulmányt készített. A modellemben apróbb módosításokkal az ő számításait vettem át. Módosítások: 1) Egyszerűsítésként úgy számoltam, hogy mindkét blokk egyszerre, 2026 elején kezdi meg működését. 2) A referencia tanulmány 2018-tól indítja a beruházást, ugyanakkor a tényleges beruházási költések a 2015-ös és 2016-os költségvetési törvények tanúsága szerint már korábban megkezdődnek. Így a 2015 és 2017 közötti időszakra számoltam el a teljes beruházás 4,2%-át. 2. ábra - A tervezett beruházás időbeni lefutása 20,0% 18,0% 16,0% 14,0% 12,0% 10,0% 8,0% 6,0% 4,0% 2,0% 0,0% 1,0% 1,2% 2,0% 17,6% 12,6% 13,0% 11,0% 12,5% 12,3% 12,4% 4,4% 15
Modellparaméterek az üzemidő alatt szükséges felújítások Több tanulmány úgy számol, mintha a beruházás révén megvalósuló létesítmény a továbbiakban már nem követelne újabb felújításokat. Ez a feltételezés megkérdőjelezhető, ezért beépítettem a modellbe egy félidős nagyfelújítást, ami paraméterként a gépek és berendezések állományának meghatározott részét (alapesetben 30%-át) érinti. 3. ábra Egy atomerőmű teljes életciklusára vonatkozó illusztratív cash flow (forrás: Nemzetközi Atomenergia Ügynökség, Rogner, 2012) Egy működő erőmű élettartamának utolsó harmadában is szükség van új beruházásokra. A Paksi Atomerőmű Zrt. pl. 2010-től kezdődően 86 milliárd forint értékben hajtott végre új beruházásokat. 3. táblázat - Tárgyévi új beruházás a Paksi Atomerőmű Zrt-ben, 2010-2015 2010 2011 2012 2013 2014 Tárgyévi új beruházás 17 892 21 559 16 420 17 260 13 226 16
Modellparaméterek erőművi piaci árak várható alakulása Európai Bizottság (2014) Áramtermelés költsége 2020-ig összehasonlító áron évente 2,4%-kal emelkedik, 2021-2030-ig -0,17%, 2031-2040-ig -0,19% az éves árcsökkenés mértéke. 2026-ra vonatkozóan ez 23%-os árnövekedést jelent, ami 2030-ig 21%-ra mérséklődik National Grid, Nagy- Britannia (2014) US Energy Information Agency (2015) Paks-2 megtérülési modell Folyóáras előrejelzés a brit nagykereskedelmi áramárak alakulására. Három forgatókönyvet tartalmaz (magas, átlagos és alacsony árak). 2026-ra az előrejelzett brit nagykereskedelmi áramár 96,1, 76 és 54,2 /MWh, ami a hosszú távú brit inflációs rátával (2,38%) számítva reálértékben +13%, +3% illetve -16%-os árváltozást jelent 2015-ös árakon. Összehasonlító áras előrejelzés 2013-as árakon 2020-ra, 2030-ra és 2040-re a háztartási és ipari fogyasztói áramárak várható alakulására négy eltérő erőművi termelési szerkezet mellett. Reálár-változás 2020-ig 11,6%, 2030-ig 16% a 2013-as árakhoz mérten. Négy forgatókönyv (továbbiak a paraméterek változtatásával modellezhetők): a) nincs reálár-változás b) 25%-os reálár-növekedés 2026-ig c) 50%-os reálár-növekedés 2026-ig d) 75%-os reálár-növekedés 2026-ig 17
Modellparaméterek kapacitáskihasználtság várható alakulása A kapacitáskihasználtság tekintetében is négy forgatókönyvet definiáltam: a) tartósan alacsony kihasználtság (75% a teljes működési időszakra); b) átlagos kihasználtság (85% a teljes működési időszakra); c) átlagos kihasználtság (85%) a régi és új blokkok párhuzamos működésének éveiben, ezt követően magas (92%) kihasználtság (a modellben beállított alap-forgatókönyv); d) tartósan magas kihasználtság (92% a teljes működési időszakra). 6. táblázat - Francia nukleáris erőművek termelése és kapacitáskihasználtsága, 2010-2013 (Az ENTSO-E adatbázisa alapján számított értékek) Franciaország Nukleáris termelés (MWh) Beépített nukleáris kapacitás (MW) Nukleáris kapacitások kihasználtsága (%) Nukleáris arány az áramtermelésből (%) 2010 407 877 63 130 73,75% 74,12% 2011 421 118 63 130 76,15% 77,56% 2012 404 882 63 130 73,21% 74,78% 2013 403 703 63 130 73,00% 73,29% 18
Modellparaméterek működési költségek alakulása Az erőműtársaság működési költségeinek tervezése során részben szakirodalmi adatokra, részben a jelenlegi paksi erőmű tényadatainak felhasználására támaszkodtam. A költségek közül hangsúlyosak a tüzelőanyag költségek, a személyi ráfordítások és az erőmű majdani leszereléséhez és a hulladéktároláshoz kapcsolódó költségek. 5. ábra A Paksi Atomerűmű Zrt. üzemi eredménye (EBIT) és fontosabb költségei költségnemenként, 2003-2014 millió forint 200 000 150 000 Anyagjellegű ráfordítások Személyi jellegű ráfordítások 100 000 Értékcsökkenési leírás 50 000 Egyéb ráfordítások 0 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 Üzemi (üzleti) tevékenység eredménye (EBIT) -50 000 adatok millió forintban 2010 2011 2012 2013 2014 Nukleáris üzemanyag költsége 12 934 14 623 16 240 18 292 20 498 Központi Nukleáris Pénzügyi Alap befizetés 23 127 23 127 19 329 19 329 21 294 19
1) Az állami támogatás fogalmának áttekintése 2) A számítás módszere 3) Legfontosabb modellparaméterek bemutatása 4) Eredmények értelmezése 20
Megtérülés, pótlólagos tulajdonosi finanszírozás és hiteligény a Paks-2 erőműtársaságnál a kapacitáskihasználtság és a nagykereskedelmi áramár függvényében Tartósan alacsony kihasználtság (75%) Nincs energia-reálár növekedés 2026-ban 51 EUR/MWh 2035-ben 58 EUR/MWh NPV 5% =-6323 meur T max : 18623 meur H max : 5635 meur 25% energia-reálár növekedés 2026-ban 64 EUR/MWh 2035-ben 73 EUR/MWh NPV 5% =-4451 meur T max : 10576 meur H max : 4168 meur 50% energia-reálár növekedés 2026-ban 77 EUR/MWh 2035-ben 88 EUR/MWh NPV 5% =-2563 meur T max : 5627 meur H max : 3481 meur 75% energia-reálár növekedés 2026-ban 89 EUR/MWh 2035-ben 102 EUR/MWh NPV 5% =-377 meur T max : 2509 meur H max : 3083 meur Átlagos kihasználtság (85%) Átlagos kihasználtság 2034-ig (85%) utána magas (92%) (Alap forgatókönyv) Tartósan magas kihasználtság (92%) NPV 5% =-5581mEUR T max :14137 meur H max : 4990 meur NPV 5% =-5210 meur T max : 12846 meur H max : 4623 meur NPV 5% =-5042mEUR T max : 12404 meur H max : 4623 meur NPV 5% =-3487 meur T max : 7748 meur H max : 3616 meur NPV 5% =-2976 meur T max : 6606 meur H max : 3542 meur NPV 5% =-2751 meur T max : 6014 meur H max : 3542 meur NPV 5% =-1139 meur T max : 3338 meur H max : 3093 meur NPV 5% =-952 meur T max : 2966 meur H max : 3093mEUR NPV 5% =-61 meur T max : 2224 meur H max : 3101 meur NPV 5% =1606 meur NPV 10% =-1269 meur T max : 1216 meur H max : 3093 meur NPV 5% =2643 meur NPV 10% =-1102mEUR T max : 1216 meur H max : 3093 meur NPV 5% =3101 meur NPV 10% =-941 meur T max : 822 meur H max : 3101 meur 21
Eredmények az Alap forgatókönyv részletes elemzése Alap forgatókönyvként határoztam meg a 25%-os reál-áramárnövekedést és Paks-1 üzemideje alatt 85%-os, ezt követően 92%-os kihasználtságot feltételező szcenáriót. 11. táblázat - a Paksi Atomerőmű Zrt. néhány működési mutatójából képzett átlagos tényértékek, összehasonlítva a modell Alap forgatókönyv adataiból számított értékekkel Paks-1 Tény 2003-2014 Paks-1 Tény 2008-2014 Paks-2 Első 30 év 2026-2055 Paks-2 Második 30 év 2056-2085 EBIT/Árbevétel 10,9% 17,2% 22,31% 41,89% EBITDA/Árbevétel 23,8% 28,7% 50,45% 51,05% Bérhányad 19,2% 18,0% 12,08% 11,82% Anyaghányad 35,9% 35,3% 24,21% 23,87% Egyéb ráfordítások aránya 25,6% 21,2% 13,27% 13,26% A modell valamennyi meghatározó költségelemnél jelentős hatékonyság-javulást feltételez a jelenlegi atomerőmű működési költségeivel összehasonlítva. Így a kedvezőtlen megtérülési adatok hátterében (NPV 5% =-2,97 milliárd euró) nem a költségek túltervezése, hanem a projekttel összefüggő finanszírozási terhek állnak. 22
Tulajdonosi finanszírozás és a kumulált jelenérték alakulása az Alap forgatókönyvben Millió euró (nominál áron) Millió euró (2015-ös reáláron) 15 000 A tulajdonosi finanszírozási pozíció változása és az éves kumulált jelenérték alakulása 5%-os reál diszkontráta mellett (értékek millió euróban) Az ábra bal tengelyén a magyar fél által biztosítandó tőke és hitelfinanszírozás együttes összege szerepel nominális euró értékben. A jobb tengely a nettó jelenérték időbeni alakulását szemlélteti reál értékben 2015-ös áron. 0 10 000-500 -1 000 5 000 0-5 000-10 000-15 000-1 500-2 000-2 500-3 000-3 500-4 000-4 500 Kumulált tulajdonosi hitelfinanszírozás Kumulált tőkeemelés/osztalék Éves tulajdonosi pénzáramlás kum. jelenértéke r=5% (jobb tengely) 23
Tulajdonosi pénzáramlás és pótlólagos hitelfinanszírozás az Alap forgatókönyvben Millió euró (nominál áron) Millió euró (2015-ös reáláron) Tulajdonosi pénzáramlás és pótlólagos hitelfinanszírozás (millió EUR) 2 000 Az ábra bal tengelyén a tulajdonosi pénzáramlások (FCFE) és az addicionális (tulajdonosi )hitelnyújtás szerepel nominális euró értékben (a hitelnyújtás és a tőkeemelés negatív, a hitelek csökkenése illletve az osztalék pozitív előjellel). A jobb tengely a nettó jelenérték időbeni alakulását szemlélteti reál értékben 2015-ös áron. 0 1 500-500 1 000-1000 500 0-500 -1 000-1 500-2 000-2 500-1500 -2000-2500 -3000-3500 -4000-4500 Tulajdonosi pénzáramlás (FCFE) Pótlólagos hitelnyújtás (tulajdonosi hitel)* Tulajdonosi pénzáramlás kumulált jelenértéke r=5% (jobb tengely) *Ha a cég az adott évben pótlólagos hitelre szorul, úgy értéke negatív, ha visszafizeti a korábbi pótlólagos hiteleit, úgy pozitív. 24
Összefoglalás-1 Abban az esetben, ha nem következik be tartós reálár-növekedés a villamos energia nagykereskedelmi áraknál, a projekt nem térül meg, nettó jelenértéke - 5,0 és -6,3 milliárd euró közé várható a kihasználtság függvényében. Egyben rendkívül nagy pótlólagos tulajdonosi finanszírozási igényt támaszt a társaság számára (a felvett orosz hitel összegénél nagyobb, 12,4-18,6 milliárd euró addicionális tőkejuttatás szükséges ahhoz, hogy a társaság működőképes maradjon). A működés első tíz évében a tulajdonosnak (magyar adófizetőknek) átlagosan évente 210-250 milliárd forinttal, a következő tíz évben éves átlagban 140-160 milliárd forinttal kell kisegítenie az erőművet, de még a működés harmadik évtizedében is 41-75 milliárd forint az éves átlagos tőkepótlás; Amennyiben nagyságrendileg az Európai Bizottság előrejelzésének megfelelően alakulnak (modellünkben reálértékben 2026-ig 25%-kal növekednek) a nagykereskedelmi áramárak, úgy a megtérülés továbbra is a kapacitáskihasználtság bármely értéke mellett negatív (-2,7 és -4,5 milliárd euró) A projektet egészen a 2040-es évek közepéig évről évre újabb tulajdonosi tőkeinjekciókkal lehet csak életben tartani. A működés első tíz évében a tulajdonosnak (magyar adófizetőknek) átlagosan évente 140-190 milliárd forinttal, a következő évtizedben évente átlag 50-117 milliárd forinttal kell kisegítenie az erőművet; 25
Összefoglalás-2 A mennyiben tartósan 50%-kal magasabbak lesznek a piaci áramárak a jelenlegieknél, úgy a projekt magas kihasználtság mellett megtérülhet (a nettó jelenérték -2,6 és -0,1 milliárd euró között), de még ebben az esetben is igényel a projekt a 2030-as évek közepéig pótlólagos tulajdonosi tőkejuttatást (2,2 és 5,6 milliárd euró között). A működés első tíz évében éves átlagban a tulajdonosnak 68-133 milliárd forinttal kell támogatnia az erőművet. A második tíz évben a támogatás mértéke 0-43 milliárd forint éves átlagban; A kormány nyilatkozatainak megfelelően biztosított a megtérülés, ha az erőmű élettartama során végig a jelenleginél 75%-kal magasabbak reálértéken a villamosenergia-nagykereskedelmi árak és az erőmű a teljes élettartamán legalább 85%-os kapacitáskihasználtsággal működik. 26
Millió euró (nominál áron) Lezárásként: Interaktív modellbemutató excelben Millió euró (2015-ös reáláron) Millió euró (nominál áron) Millió euró (2015-ös reáláron) PARAMÉTEREK Induló paraméterek visszaállítása Tervezett kapacitáskihasználás Paks-1 üzemideje alatt 85% Tervezett kapacitáskihasználás Paks-1 leállítása után 92% Méretből és kihasználtságból számolt arányszám 2033-ig 1,11 15,97 TWh nettó termelés/év Méretből és kihasználtságból számolt arányszám 2034-től 1,20 17,28 TWh nettó termelés/év Költségtúllépés az eredeti beruházási tervekhez képest 0% 43,39 EUR/MWh egységár 2013-ban (tény) Áramár-emelkedés mértéke reáláron 2026-ig 25% 63,89 EUR/MWh egységár 2026-ban 73,05 EUR/MWh egységár 2035-ben Inflációs ráta (euró övezet) 1,5% (ECB forecast 1,0-1,8% között). Addicionális finanszírozás költsége (EUR) 8% Betéti kamat (EUR) 4% Osztalékkifizetés aránya az éves eredményből 80% ha az eredmény pozitív és ST>JT Társasági adókulcs 16% Iparűzési adó 2% Amortizációs kulcsok Ingatlan 2% Lineáris leírási kulcsok Gépek, berendezések 4% Félidős nagykarbantartás a berendezések 30% -t érinti. Befizetés a nukleáris pénzügyi alapba (EUR/MWh reáláron) 6,0 4,52 EUR/MWh 2013-ban (tény) Forgótőke elemek Vevőállomány 30 nap Készletállomány 1 év A nukleáris tüzelőanyagra vetítve Beruházási szállítók 90 nap Egyéb szállítók 30 nap Vetítési alap az anyagjellegű ráfordítások Egyéb kötelezettségek 1,0 havi személyi pozíció költség+áfa 27% ÁFA PAKS 1 tényadatok PAKS 2 adatok Üzemméret MW 2000 Üzemméret (MW) 2400 Árbevétel (2013) mft 185 528 Törlesztés évi kétszeri esedékességgel: részletekben, egyenletesen az alábbi 14,4 Első 7 évben a fevett hitel 25% Nettó termelés 2013 TWh Egységár Ft/kWh 12,88 Második 7 évben a felvett hitel 35% Egységár EUR/MWh 43,39 Harmadik 7 évben a felvett hitel 40% Euró átlagárfolyam 2013 (MNB) 296,92 Kapacitáskihasználás 92% Kamatok (euróban) A beruházás üzembe helyezéséig 3,95% Első 7 évben a hitelösszeg 4,50% Második 7 évben a hitelösszeg 4,80% Hamadik 7 évben a hitelösszeg 4,95% Eszköz-forrás egyezőség 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027 2028 2029 2030 2031 2032 2033 2034 2035 EREDMÉNYKIMUTATÁS 63,89 64,85 65,82 66,81 67,81 68,83 69,86 70,91 71,97 73,05 I. Értékesítés nettó árbevétele (01.+02.) 1 020 1 035 1 051 1 067 1 083 1 099 1 115 1 132 1 244 1 262 II. Aktivált saját teljesítmények értéke (03.±04.) III. Egyéb bevételek 05. Nukleáris fűtőanyag költsége 80 82 83 84 85 87 88 89 91 100 06. Egyéb anyagköltség 35 36 36 37 37 38 38 39 39 40 07. Igénybe vett és egyéb szolgáltatások értéke 141 144 146 148 150 152 155 157 159 162 IV. Anyagjellegű ráfordítások (05.+06.+07.+08.+09.) 49 50 51 52 52 53 54 55 56 57 57 257 261 265 269 273 277 281 285 289 301 10. Bérköltség 76 77 78 79 80 81 83 84 85 86 11. Személyi jellegű egyéb kifizetések 21 21 22 22 22 23 23 23 24 24 12. Bérjárulékok 34 34 35 35 36 37 37 38 38 39 V. Személyi jellegű ráfordítások (10.+11.+12.) 3 3 3 3 3 3 3 3 15 38 77 130 132 134 136 138 141 143 145 147 149 VI. Értékcsökkenési leírás 418 418 418 418 418 418 418 418 418 418 VII. Egyéb ráfordítások 136 138 140 142 144 146 148 150 165 167 Ebből: értékvesztés A. ÜZEMI ( ÜZLETI) TEVÉKENYSÉG EREDMÉNYE (I.±II.+III.-IV.-V.-VI.-VII.) -52-53 -54-54 -55-56 -57-58 -71-95 -135 79 87 94 102 110 118 126 134 225 227 15. Befektetett pénzügyi eszközök kamatai, árfolyamnyeresége 0 0 0 14 1 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 VIII. Pénzügyi műveletek bevételei (13.+14.+15.+16.+17.) 0 0 0 14 1 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 18. Orosz hitel kamatköltsége 2 6 13 51 111 162 209 255 304 353 386 450 442 426 410 394 378 362 365 341 317 19. Fizetendő kamatok és kamatjellegű ráfordítások 2 4 5 0 0 15 45 72 111 160 247 225 218 211 204 197 189 182 189 188 193 IX. Pénzügyi műveletek ráfordításai (18.+19.±20.+21.) 4 10 17 51 111 177 254 327 416 513 634 675 660 637 614 590 567 544 554 529 510 B. PÉNZÜGYI MŰVELETEK EREDMÉNYE (VIII.-IX.) -4-10 -17-37 -110-177 -254-327 -416-513 -634-675 -660-637 -614-590 -567-544 -554-529 -510 C. SZOKÁSOS VÁLLALKOZÁSI EREDMÉNY (±A.±B.) -56-63 -71-92 -165-233 -311-385 -487-608 -768-595 -573-542 -511-480 -449-418 -420-305 -283 X. Rendkívüli bevételek XI. Rendkívüli ráfordítások D. RENDKÍVÜLI EREDMÉNY (X.-XI.) 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 E. ADÓZÁS ELŐTTI EREDMÉNY (±C.±D.) -56-63 -71-92 -165-233 -311-385 -487-608 -768-595 -573-542 -511-480 -449-418 -420-305 -283 XII. Adófizetési kötelezettség 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 F. ADÓZOTT EREDMÉNY (±E.-XII.) -56-63 -71-92 -165-233 -311-385 -487-608 -768-595 -573-542 -511-480 -449-418 -420-305 -283 22. Eredménytartalék igénybevétele osztalékra, részesedésre 23. Jóváhagyott osztalék, részesedés G. MÉRLEG SZERINTI EREDMÉNY (±F.+22.-23.) -56-63 -71-92 -165-233 -311-385 -487-608 -768-595 -573-542 -511-480 -449-418 -420-305 -283 effektív adókulcs 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% MÉRLEG ESZKÖZÖK 01. A. Befektetett eszközök (02.+10.+18. sor) 125 275 525 2 725 4 300 5 925 7 300 8 863 10 400 11 950 12 500 12 082 11 665 11 247 10 829 10 412 9 994 9 576 9 159 8 741 8 324 02. I. IMMATERIÁLIS JAVAK (03.-09. sorok) 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 06. 4.Szellemi termékek 07. 5.Üzleti vagy cégérték 10. II. TÁRGYI ESZKÖZÖK (11.-17. sorok) 125 275 525 2 725 4 300 5 925 7 300 8 863 10 400 11 950 12 500 12 082 11 665 11 247 10 829 10 412 9 994 9 576 9 159 8 741 8 324 11. 1.Ingatlanok és a kapcsolódó vagyoni értékű jogok 4 035 3 953 3 870 3 788 3 706 3 623 3 541 3 459 3 376 3 294 12. 2.Műszaki berendezések, gépek, járművek 8 047 7 712 7 377 7 041 6 706 6 371 6 035 5 700 5 365 5 030 15. 5.Beruházások, felújítások 125 275 525 2 725 4 300 5 925 7 300 8 863 10 400 11 950 12 500 18. III. BEFEKTETETT PÉNZÜGYI ESZKÖZÖK (19.-25. sorok) 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 27. B. Forgóeszközök (27.+34.+40.+45. sor) 0 0 0 350 31 0 0 0 0 0 80 166 168 171 173 176 178 181 184 202 205 28. I. KÉSZLETEK (28.-33. sorok) 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 80 82 83 84 85 87 88 89 91 100 101 29. 1.Anyagok 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 80 82 83 84 85 87 88 89 91 100 101 32. 4.Késztermékek 35. II. KÖVETELÉSEK (35.-39.sorok) 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 84 85 86 88 89 90 92 93 102 104 36. 1.Követelések áruszállításból és szolgáltatásokból (vevők) 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 84 85 86 88 89 90 92 93 102 104 40. 5.Egyéb követelések 43. III. ÉRTÉKPAPÍROK (41.-44. sorok) 0 0 0 350 31 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 49. IV. PÉNZESZKÖZÖK (46.-47. sorok) 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 50. 1.Pénztár, csekkek 51. 2.Bankbetétek 52. C. Aktív időbeli elhatárolások 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 53. 1.Bevételek aktív időbeli elhatárolása 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 54. 2.Költségek, ráfordítások aktív időbeli elhatárolása 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 56. ESZKÖZÖK (AKTÍVÁK) ÖSSZESEN (01.+26.+48. sor) 125 275 525 3 075 4 331 5 925 7 300 8 863 10 400 11 950 12 580 12 248 11 833 11 418 11 002 10 587 10 172 9 757 9 342 8 943 8 528 A modell futtatásánál használt paraméterek Paks-1 tény Modell 2008-2014 2026-2055 2056-2085 17,2% 22,31% 41,89% Tervezett kapacitáskihasználás Paks-1 üzemideje alatt 85% Osztalékkifizetés aránya az éves eredményből 80% Forgótőke elemek EBIT/Árbevétel Tervezett kapacitáskihasználás Paks-1 leállítása után 92% Társasági adókulcs 16% Vevőállomány 30 nap EBITDA/Árbevétel 28,7% 50,45% 51,05% Áramár-emelkedés mértéke reáláron 2026-ig 25% Iparűzési adó 2% Készletállomány 1 év (nukleáris tüzelőanyag) Bérhányad 18,0% 12,08% 11,82% Inflációs ráta (euró övezet) 1,5% Ingatlan amortizációs kulcs 2% Beruházási szállítók 90 nap Anyaghányad 35,3% 24,21% 23,87% Addicionális finanszírozás költsége (EUR) 8% Gépek, berendezések értékcsökkenés 4% Egyéb szállítók 30 nap Egyéb ráfordítások aránya 21,2% 13,27% 13,26% Betéti kamat (EUR) 4% A félidős nagykarbantartás a berendezések 30% -t érinti. Egyéb kötelezettségek 1 havi személyi költség+áfa pozíció Befizetés a KNPA-ba (EUR/MWh) 6,0 EUR/MWh ÁFA 27% (adatok millió euróban) Futtatási eredmény: NPV Tulajdonosi tőke (jegyzett tőke 2025-ben) 2 500 Beruh. 2026-2035 2036-2045 2046-2055 Éves átlagos tulajdonosi támogatás forintban Nettó jelenérték reál r=5% (explicit periódus) -3 262 meur Tulajdonosi pótlólagos tőkeigény maximuma 6 606 94 198 158 341 50 247 86 NPV maradványértékkel (r=5%) -2 976 meur Pótlólagos (tulajdonosi) hitelnyújtás max. 3 542 Együttes finanszírozási maximum: 12 648 FORRÁSOK 57. D. Saját tőke -31-33 -21 348 498 590 554 482 303 5-653 -595-573 -542-511 -480-449 -418-420 -305-283 58. JEGYZETT TŐKE 25 55 105 545 860 1 185 1 460 1 773 2 080 2 390 2 500 2 500 2 500 2 500 2 500 2 500 2 500 2 500 2 500 2 500 2 500 62. EREDMÉNYTARTALÉK -56-119 -190-282 -447-680 -990-1 376-1 862-2 470-3 238-3 833-4 406-4 949-5 460-5 941-6 390-6 808-7 228-7 533 LEKÖTÖTT TARTALÉK 31 64 85 85 85 85 85 85 85 85 738 1 333 1 906 2 449 2 960 3 441 3 890 4 308 4 728 5 033 67. MÉRLEG SZERINTI EREDMÉNY -56-63 -71-92 -165-233 -311-385 -487-608 -768-595 -573-542 -511-480 -449-418 -420-305 -283 68. E. Céltartalékok (63.-65. sorok) 72. F. Kötelezettségek (67.+71.+80. sor) 156 308 546 2 727 3 833 5 335 6 746 8 381 10 097 11 945 13 234 12 843 12 406 11 960 11 514 11 068 10 622 10 175 9 763 9 247 8 812 73. I. HÁTRASOROLT KÖTELEZETTSÉGEK (68.-70. sorok) 77. II. HOSSZÚ LEJÁRATÚ KÖTELEZETTSÉGEK (72.-79. sorok) 100 220 420 2 180 3 440 4 740 5 840 7 090 8 320 9 560 10 000 10 000 9 643 9 286 8 929 8 571 8 214 7 857 7 357 6 857 6 357 78. 1.Hosszú lejáratra kapott kölcsönök 82. Orosz hitel 100 220 420 2 180 3 440 4 740 5 840 7 090 8 320 9 560 10 000 10 000 9 643 9 286 8 929 8 571 8 214 7 857 7 357 6 857 6 357 85. 8.Egyéb hosszú lejáratú kötelezettségek 86. III. RÖVID LEJÁRATÚ KÖTELEZETTSÉGEK (81.-89. sorok) 56 88 126 547 393 595 906 1 291 1 777 2 385 3 234 2 843 2 763 2 674 2 585 2 496 2 407 2 318 2 406 2 390 2 455 87. 1.Rövid lejáratú kölcsönök 21 47 60 0 0 190 562 901 1 394 1 998 3 093 2 807 2 727 2 637 2 548 2 458 2 369 2 279 2 366 2 350 2 413 91. 4.Kötelezettségek áruszállításból és szolgáltatásból (szállítók) 35 41 66 547 393 405 343 390 384 387 140 21 21 22 22 22 23 23 23 24 25 95. 8.Egyéb rövid lejáratú kötelezettségek 15 15 15 16 16 16 16 16 17 17 98. G. Passzív időbeli elhatárolások 102. FORRÁSOK (PASSZÍVÁK) ÖSSZESEN (53.+62.+66.+90. sor) 125 275 525 3 075 4 331 5 925 7 300 8 863 10 400 11 950 12 580 12 248 11 833 11 418 11 002 10 587 10 172 9 757 9 342 8 943 8 528 15 000 10 000 5 000 0-5 000-10 000-15 000 A tulajdonosi finanszírozási pozíció változása és az éves kumulált jelenérték alakulása 5%-os reál diszkontráta mellett (értékek millió euróban) Az ábra bal tengelyén a magyar fél által biztosítandó tőke és hitelfinanszírozás együttes összege szerepel nominális euró értékben. A jobb tengely a nettó jelenérték időbeni alakulását szemlélteti reál értékben 2015-ös áron. Kumulált tulajdonosi hitelfinanszírozás Kumulált tőkeemelés/osztalék Éves tulajdonosi pénzáramlás kum. jelenértéke r=5% (jobb tengely) 0-500 -1 000-1 500-2 000-2 500-3 000-3 500-4 000-4 500 Tulajdonosi pénzáramlás és pótlólagos hitelfinanszírozás (millió EUR) Az ábra bal tengelyén a tulajdonosi pénzáramlások (FCFE) és az addicionális (tulajdonosi )hitelnyújtás szerepel nominális euró értékben (a hitelnyújtás és a tőkeemelés negatív, a hitelek csökkenése illletve az osztalék pozitív előjellel). A jobb tengely a nettó jelenérték időbeni alakulását szemlélteti reál értékben 2015-ös áron. 2 000 0 1 500-500 1 000-1000 500-1500 0-2000 -500-2500 -1 000-3000 -1 500-3500 -2 000-4000 -2 500-4500 Tulajdonosi pénzáramlás (FCFE) Pótlólagos hitelnyújtás (tulajdonosi hitel)* Tulajdonosi pénzáramlás kumulált jelenértéke r=5% (jobb tengely) *Ha a cég az adott évben pótlólagos hitelre szorul, úgy értéke negatív, ha visszafizeti a korábbi pótlólagos hiteleit, úgy pozitív. célérték 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 Addicionális finanszírozási igény 21 47 60-350 -31 190 562 901 1 394 1 998 3 093 2 807 2 727 2 637 2 548 2 458 2 369 2 279 2 366 2 350 2 413 CASH FLOW A tétel megnevezése ÜZEMI ( ÜZLETI) TEVÉKENYSÉG EREDMÉNYE (I.±II.+III.-IV.-V.-VI.-VII.) -52-53 -54-54 -55-56 -57-58 -71-95 -135 79 87 94 102 110 118 126 134 225 227 - Üzemi eredményre jutó adó 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 + Értékcsökkenési leírás 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 418 418 418 418 418 418 418 418 418 418 + Céltartalékok állományváltozása 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 BRUTTÓ CASH FLOW -52-53 -54-54 -55-56 -57-58 -71-95 -135 497 505 512 520 528 536 544 552 642 644 - Készletek állományváltozása 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0-80 -1-1 -1-1 -1-1 -1-1 -9-1 - Követelések állományváltozása 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0-84 -1-1 -1-1 -1-1 -1-9 -2 - Pénzeszközök állományváltozása 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 - Aktív időbeli elhatárolások állomány változása 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 + Szállítók állományváltozása 35 6 25 481-154 12-62 46-6 3-247 -119 0 0 0 0 0 0 0 0 1 + Egyéb rövid lejáratú kötelezettségek állományváltozása 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 15 0 0 0 0 0 0 0 0 0 + Passzív időbeli elhatárolások állományváltozása 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 MŰKÖDŐ TŐKE VÁLTOZÁSA ÖSSZESEN 35 6 25 481-154 12-62 46-6 3-327 -189-2 -2-2 -2-2 -2-2 -18-2 MŰKÖDÉSBŐL SZÁRMAZÓ PÉNZÁRAMLÁS -17-47 -29 426-209 -44-119 -12-77 -91-461 308 503 510 518 526 533 541 550 625 643 - Beruházás -125-150 -250-2 200-1 575-1 625-1 375-1 563-1 538-1 550-550 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 - Befektetés 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 BEFEKTETÉSBŐL SZÁRMAZÓ PÉNZÁRAMLÁS -125-150 -250-2 200-1 575-1 625-1 375-1 563-1 538-1 550-550 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 + Rendkívüli eredmény 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 - Rendkívüli eredményre jutó adó 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 RENDKÍVÜLI CASH FLOW 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 FCFF / VÁLLALKOZÁS SZÁMÁRA RENDELKEZÉSRE ÁLLÓ CASH FLOW -142-197 -279-1 774-1 784-1 669-1 494-1 574-1 614-1 641-1 011 308 503 510 518 526 533 541 550 625 643 - Tartósan adott kölcsön változása 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 + Hátrasorolt kötelezettségek változása 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 + Hosszú lejáratú kötelezettségek változása 100 120 200 1 760 1 260 1 300 1 100 1 250 1 230 1 240 440 0-357 -357-357 -357-357 -357-500 -500-500 + Addicionális finanszírozás (tulajdonosi hitenyújtás) változása 21 26 13-60 0 190 372 339 493 604 1 095-286 -80-89 -89-90 -90-90 87-16 63 + Pénzügyi műveletek eredménye -4-10 -17-37 -110-177 -254-327 -416-513 -634-675 -660-637 -614-590 -567-544 -554-529 -510 - Pénzügyi eredményre jutó adó 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 KÜLSŐ FINANSZÍROZÁSBÓL SZÁRMAZÓ PÉNZÁRAMLÁS 117 136 196 1 662 1 150 1 313 1 219 1 262 1 307 1 331 901-961 -1 098-1 083-1 060-1 037-1 014-991 -968-1 045-947 FCFE (FREE CASH FLOW FOR EQUITY) -25-61 -83-111 -634-356 -275-312 -308-310 -110-653 -595-573 -542-511 -480-449 -418-420 -305 + Tőkeemelés 25 61 83 461 315 325 275 313 308 310 110 653 595 573 542 511 480 449 418 420 305 - Osztalék 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 TULAJDONOSI PÉNZÁRAMLÁS A TÁRSASÁG RÉSZÉRE (+), TÁRSASÁGTÓL (-) 25 61 83 461 315 325 275 313 308 310 110 653 595 573 542 511 480 449 418 420 305 VÁLLALATBAN BENTHAGYOTT PÉNZ 0 0 0 350-319 -31 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 27