1 ZSUPANEKNÉ DR. PALÁNYI ILDIKÓ A lizig cash flow elemzés ökéleese verseyz és ökélele piaci köryezebe valami iflációs gazdaságba Az elmúl évekbe gyakra alálkozhauk a hazai irodalomba és a gyakorlaba is a cash flow elemzés alkalmazásával. A ke-kölségveési folyamaokál, a vállalai projekek közöi válaszásokál, a külöböz fiaszírozási leheségek mérlegelésekor leheség yílik a pézáramokkal (cash flow-kal) végezheő elemzésekre. A ovábbiakba a cash flow elemzés jellemzi veszem vizsgála alá ökélees, majd em ökélees piaco, illeve apjaik gazdaságáak egyik leggyakoribb és legjelesebb ismérve : az ifláció melle. Ez kövee vizsgálaom árgyá egy speciális lízigfaja: a "sale ad lease back" ( ismerebbe : érékesíés és visszlízig ) képezi majd. Bevezeés a cash flow elemzéshez A cash flow elemzésekél kiemel figyelme kell fordíai egyrész arra, hogy a vizsgála szempojából foos ( relevás ) pézáramokkal dolgozzuk csak. E pézáramok kéiráyúak leheek: - pézbeáramlás (cash iflow ), - pézkiáramlás (cash ouflow). Ameyibe a cash flow elemzés aleraívák közöi válaszásál alkalmazzuk, akkor az opporuiy coské jelekez éeleke is be kell kapcsoluk a vizsgálaba. Másrész ügyeli kell arra, hogy a jövbei pézáramok becsléséél körülekie járjuk el! Eek a pézáram-kockázaok megfelel kezelésébe kell megyilváulia. Így azoka a pézáramoka, amelyek bizoyalasága agyobb magasabb diszkoráa segíségével kell diszkoáli, mi azoka, amelyek elrejelzésébe agyobb bizoyossággal bíruk. A pézáramok külöböz idpookba való megjeleése eszi szükségessé a "közös evezre" hozaal, ami a diszkoálás segíségével végezhe el. Harmadsorba figyelük kell az adózás haásaiak korrek kezelésére. Az adózás eli cash flow-ka a sajá kockázai szijükek megfelel adózás eli
2 diszkoráával, míg az adózás uái cash flow-ka az adózás uái diszkoláb segíségével célszer1 leszámíoli. A lízig ökélees piaco Az alábbiakba arra a kérdésre keresem a válasz, hogy yújha-e a lízig ely egyszerre a lízigbe adóak és a lízigbe vevek, s ha ige, akkor miké. A lízig ökélees piaco megvalósuló elemzéséhez elegedheele aak defiiálása, hogy mi is jele a ökélees piac. A ökélees piac (kompeiív piac) a piaci formák egyik széls esee, amely az alábbi jellemzkkel bír: - a piaco sok szerepl evékeykedik, amelyek gazdasági szerepe viszoylag azoos, - a piaco megjele ermékek homogéek, - a gazdasági szereplk árelfogadók, - a piacra való be- és kilépés szabad, az örvéyek, admiiszraív és egyéb iézkedések em gáolják, - a piaci szereplk iformálsága ökélees. A lízig ökélees piaci vizsgálaáál a kövekez feléelek bírak jeles súllyal: - em léezek razakciós kölségek (ügyöki, jogi és egyéb díjak), - az adókulcsok, adóörvéyek mideki számára azoosak, - ics külöbség az egyes gazdasági szereplk iformációs elláoságába (vagyis az iformációhoz való hozzáférés kölségmees, ahhoz mideki hozzájuha). E jellemzk feléelezése melle vizsgálom a lízigbe vev illeve a lízigbe adó piaci helyzeé cash flow éelek segíségével. 1.) A lízigbe vev szempojából ekive a kövekez pézáramokkal jár a lízig: Pézbeáramlás: - a lízigárgy beszerzési kölsége (CLA0): ez em kell kiadia a lízigbevevek, így eze kölség kifizeésél megmeekül. Pézkiáramlás:
3 - az adózás uái lízigfizeés: (1-T) L, ahol 1,..., - az amorizáció mia jelekez adókedvezméy (TD), ahol l,.., 1 - a kama mia jelekez adókedvezméy TZ, ahol 1,..., 2. E éelek az ú. "adózás eli formulába" va szerepe. 3 2.) A lízigbe adóál jelekez pézáramok a lízigbe vev pézáramaival elleées iráyúak, így: Pézbeáramlás: - az adózás uái lízigdíj (1-T) L, ahol 1,..., - amorizáció mia jelekez adómegakaríás (TD), ahol 1,..., - kama miai adókedvezméy (TZ) 1,..., eseé. Pézkiáramlás: - a lízigárgy beszerzési kölsége (CLA0) Tökélees piaci viszoyok eseé a versey a lízigdíjfizeéseke leszoríja arra a szire, amely melle a lízigbe adó a kompeiív megérülési ráá kapja. A lízigbe adó addig a poig mehe el a lízigdíj csökkeésével - ami a piaci versey kéyszerí ki -, ameddig legalább akkora haszo realizál, mi más evékeység folyaása eseé (ha e szi alá csökkee a lízigdíj, akkor a lízigbe adó em foglalkoza líziggel, haem más m1ködési erülee válaszaa). Tökélees piaco a lízigbe vev és a lízigbe adó adókulcsa megegyezik egymással. Mivel az egyes pézáramok ugyaakkora agyságred1ek midké félél (csak a pézáramok iráya elleées), így egyik fél sem egyeze bele olya lízigmegállapodásba, amely csak az egyik félek yúj éréke, a másikak pedig em. (Pl.: lízigbe vevél az ügyle eó jeleéréke poziív lee, míg a lízigbe adóál a lízig eó jeleéréke egaív lee, miközbe a ké félél kiszámío NPV abszolú éréke azoos lee.) 1 El a pézáramól akkor esik el a vállala, ha lízigel az eszköz vásárlása helye. Ez a éel a lízigbe vevél opporuiy coské jelekezik. 2 A kama mia jelekez adómegakaríás ( ieres ax shield ) adóvédelem, "adópajzs éve is ismerees. Ez az adókedvezméy azálal érhe el, hogy hielbl öré eszközvásárlás eseé a kama csökkei az adózás eli jövedelme, s ezálal az adó is. E pézáram a lízigbevevél opporuiy coské érelmezhe. 3 Az " adózás eli formula " és az "adózás uái formula" ekvivaleciájá a cikk uolsó részébe muaom be.
4 Ebbl kövekeze ökélees piaco a lízigbe vev és a lízigbe adó csak olya lízigszerzdés ír alá, amely egyikükek sem ad haszo, de veszesége sem (vagyis midké félél a lízig ügyle eó jeleéréke zérus). Ha midké félél a lízig eó jeleéréke zérus, akkor ez az is jelei egybe, hogy mid a lízigbe vev, mid a lízigbe adó közömbös azirá, hogy foglalkozzo-e líziggel vagy sem. A fei kövekezeés megfogalmazhaó másképpe is. Kompeiív piaco feléelezve a lízig illeve a kölcsöbl megvalósuló vásárlás egymással egyeérék1 lee. Ebbl kövekeze a lízigbe vevek eljese egyforma lee, hogy kölcsöbl vagy lízigbl fiaszírozza eszközbeszerzésé (hisz a kölcsö és lízigfiaszírozás kölségei megegyezek). Az eszköz haszálója az alábbi cselekvési módok közül válaszha: 1.) lízigeli az eszköz és fize uáa egy "fair" lízigdíja, ami a lízigbe adó számára egy elfogadhaó haszo (verseypiaci megérülés) bizosí. 2.) megveszi az eszköz és ugyaakkora kölségek eszi ki magá, mi az 1.) esebe. Ez kövee bemuaok egy példá a lízig ökélees piaco való m1ködésére. A felada adaai eljes amorizációs lízigszerzdés, lieáris leírás és fix lízigdíja feléelezve az alábbiak: T 40 % rb 15 %, amelybl kövekeze ri (1-0,4) 15 % 9 % CLA0 10.000 $ 5 D 2.000 $ ( L ) ( PVIFA95, ) ( 1 04, )( PVIFA95, ) 10. 000$ 0, 4 2. 000$ L 2951, 5$ Eze kiiduló adaok melle vizsgálom a lízigrazakció haásá a lízigbe adó és lízigbe vev vállala érékére. 5 (A kama mia jelekez adókedvezméy a vizsgálaba em szerepel, mer az "adózás uái formulá" haszálom.) 4 4 A képle levezeése megalálhaó a szerz " Vásárlás vagy lízig? " c. cikkébe ( Bakszemle 1996/ 6 ) 5 A példa megoldásáál köyebbsége jele az auiás jeleérék-fakoráak alkalmazása ( PVIFA i, )
5 Ha a lízigbe részvev felek 2951,5 $ éves lízigdíjfizeésbe állapodak meg, akkor: a.) a lízig NPV-je a lízigbe vevél CLA 0 ( 1 TL ) TD ( 1+ r ) ( 1+ r ) 1 i 1 5 ( 1 0, 4) 2. 951, 5$ 10. 000$ 1 ( 1+ 0, 09) 10. 000$ 6. 888$ 3. 112$ 0 i 5 1 04, 2000. $ ( 1+ 0, 09) b.) a lízig NPV-je a lízigbe adóál CLA + 10. 000$ + 0 1 T L TD + 1 + 1 + 1 i 1 5 1 0, 4 2. 951, 5$ + 1 + 0, 09 1 1 i 5 0, 4 2. 000$ 0 1 + 0, 09 A feladaba szerepl feléelek melle sem a lízigbe vev, sem a lízigbe adó em yer, de em is veszí a lízigügylee. Így számukra a lízigszerzdés aláírása vagy "alá em" írása eljese közömbös. A 9 %-os adózás uái megérülés, ami egybe a verseypiaci megérülés is jelzi a líziggel illeve más ugyailye megérüléssel bíró ügyleel is elérhe. A lízig ökélele piaco, a lízig em "fair" idíékai, adóelikolási szádékok A ovábbiakba áérek az ú. "em ökélees" piac vizsgálaára, amelyek jellemzi a ökélees piaci ismérvek elleéjei. Nem ökélees piaco - a lízigrazakcióba szereplk külöböz adókaegóriákba esheek, - léezek razakciós kölségek, - a gazdasági szereplk iformáció-elláosága em ökélees, az iformáció-szerzések kölségei vaak. Nem ökélees piaco az alábbi ese áll el, ha a lízigbe vev és a lízigbe adó külöböz adókaegóriába arozik: midké félek lehesége va arra, hogy yerjeek a lízigügyle révé (vagyis midkejükél a lízigügyle eó jeleéréke poziív legye). Ez esebe midké cég részvéyesei haszo húzak a lízigmegállapodásból, hisz aak révé a vállalauk éréke övekszik, a részvéyeseik jövedéke gyarapodik.
6 A lízigbe vev és a lízigbe adó csak akkor yerhe a lízige, ha léezik egy olya harmadik fél, aki a lízigügylee veszí. Ez a harmadik fél az adóhaóság. Az adóhaóság veszesége abból adódik, hogy kevesebb adóbevéel fog befolyi lízig eseé, mi lízig élkül. A lízigbevev és a lízigbeadó számára akkor léezik ez az ely, ha az egyik fél (aki alacsoyabb adókaegóriába arozik és em udja haszosíai a ulajdoosi joghoz kapcsolódó adókedvezméyeke) lízigbe vevké szerepel a lízigügylebe és az adókedvezméyeke (kama miai adókedvezméy, amorizációból fakadó adómegakaríás) áegedi a másik félek (lízigbe adó), aki a magasabb adókaegória mia éli is ud velük. Az adóelyök álal a lízigbeadó kölségei csökkeek, így lehesége va arra, hogy a lízigbevev számára alacsoyabb lízigdíja állapíso meg. A pézügyi lízig léezésé ez az adókedvezméy-áegedés, adóelikolás idokolja, vagyis ez jelei a lízig "em fair" idíéká. Tekisük ezuá egy példá az adókedvezméy-áegedési maverre. Példa: Milye "eredméyel" jár a lízig a lízigbe vev és a lízigbe adó számára, ha az adaok az alábbiak? CLA0 10.000 $ 5 év T 40 %, mely midké félre voakozik. D 2.000 $ L 3.000 $ rb 15 % ri (1-0,4) 15 % 9 % 1,..., (A feladaba lieáris leírás, fix lízigdíj szerepel és eljes amorizációs lízigszerzdésrl va szó.) a.) Lízigbe vevél a lízig eó jeleéréke CLA 0 ( 1 T) L TD 1 ( 1+ r ) 1 ( 1+ r ) i 10.000 $ - 1800 $ 3,8897-800 $ 3,8897-113 $ Lízigbe adóál a lízig eó jeleéréke i
7 CLA + 0 ( 1 T) L TD + 1 ( 1+ r ) 1 ( 1+ r ) i i -10.000 $ + 1800 $ 3,8897 + 800 $ 3,8897 113 $ A kapo eredméyek az muaják, hogy a lízigbe adó ayi yer (113 $) a lízigügylee, mi ameyi a lízigbe vev veszí (-113 $). A lízigbe adó yeresége valójába a lízigbe vev veszeségébl származik. Ilye kodíciók melle a lízigbe vevek em érdeke a lízigmegállapodás megköése. b.) Nézzük meg, mi öréik akkor, ha a lízigbe vev vállala em fize adó (mer ics adózahaó jövedelme) és az éves lízigfizeéseke lecsökkeik 3000 $-ról 2960 $-ra, vagyis a ovábbiakba L 2960 $! Lízigbe vev helyzeéek vizsgálaakor a kövekezkre kell figyeli: - a lízigbe vevél T0, hisz a vállala em fize adó, így az amorizációs adókedvezméyel (TD) em kell számoli, - mivel az adózásak ics haása a cash flow éelekre 6, ezér diszkoálásához az adózás eli kamalába kell haszáli. A lízigbe adóál végze számíásokál em jelekezik a lízigdíj agyságá kívül egyéb válozás. A fei ké éyez figyelembe véve a lízigbe vev szempojából a lízigügyle eó jeleéréke meghaározhaó az alábbi módo: NPV 10. 000$ 5 2. 960$ 1 ( 1+ 015, ) 10. 000$ 9. 923$ 77$ A lízigbe adóál a lízigrazakció eó jele éréke: NPV 10. 000$ + 5 ( 1 0, 4) 2. 960$ 5,. + 1 ( 1+ 009, ) 1 ( 1+ 009, ) 10. 000$ + 1776$. 3, 8897 + 800$ 3, 8897 20$ 0 4 2 000$ A külöböz adókulcsok kövekezébe (lízigbe vevél T0 %; lízigbe adóál: T40 %.) a lízigbe vev yer a lízigügylee 77 $-, míg a lízigbe adó szié yer 20 $-. A veszes az adóhaóság lesz. Ez a helyze azér állhao el, mer a lízigmegállapodás révé a lízigbe adó kihaszálhaja azo ulajdoosi joghoz ársuló adóelyöke, melyeke a lízigbe vev - elégele jövedelme kövekezébe - em ud kiakázi. 6 Kövekezve abból, hogy a vállala em fize adó.
8 A lízigbe adó abból az "adóyereségbl", amelyhez az adókedvezméyek álal juo valameyi a lízigbe vevhöz ovábbí alacsoyabb lízigdíjfizeések formájába. Ilye kodíciók melle bizosak 1ik - szembe az a.) poal - a lízigszerzdés megköése. Cash flow elemzés iflációs gazdaságba Koruk gazdaságaiba az ifláció szie álaláos jeleség, gazdasági beegség. Az árszívoal arós övekedése haással va a vállalai döéshozaalra is. Ifláció eseé a omiál és reáléyezk elérése apaszalhaó. Miél agyobb az ifláció méréke, aál jobba külöbözik egymásól az elbb emlíe ké kaegória. Iflációs feléelek eseé a cash flow elemzésél figyeli kell a várhaó ifláció megfelel " beépíésére a számíások sorá, hisz " a befekek számára a legfoosabb aács, hogy a befekeési döéseke megalapozó számíásokba kezeljék koziszese az ifláció." (9/73) Az ifláció figyelembe véelére ké leheség va: 1.) " A omiális pézáramo reálérékre redukáli, majd diszkoáli a reálkekölséggel " (3/111) 2.) " Ugyailye eredméy kaphaó, ha omiális kekölséggel diszkoálják a omiális pézáramo." (3/112) A omiális és a reálkekölség kapcsolaá az alábbi képle muaja: k N k R + h + k R. h, ahol, k N : omiálkekölség, k R : reálkekölség, h : az árszívoal övekedési ráája. 7 Az ifláció figyelembevéeléek midké módja ugyaaz az eredméy hozza, így a külöböz döési leheségek mérlegeléséél bármelyik módszer alkalmazhaó. 7 Lásd bvebbe Bélyácz Ivá: Vállalai kefiaszírozás 111-114. old.
9 A ovábbiakba egy olya lízigipus elemzek, amelyek kiüee szerepe va iflációs gazdaságba. Ez a lizigipus az "érékesíés és visszlízig", az ismer agol elevezéssel: "Sale ad lease back" E lízigfajáról akkor beszélheük, ha egy eszköz ulajdoosa eladja a ulajdoába lév eszköz egy másik félek, és azoal visszalízigeli az. Ez a lízigipus akkor alkalmazzák a vállalaok, ha öveli szereék likvidiásuka az ado akíva eladása révé, ugyaakkor meghaározo ideig még haszáli kiváják a kérdéses eszköz. Ebbe a razakcióba a lízigbeadó (vev) a vagyoárgy valós piaci érékéhez közeli ára fize a lízigbevevek (eladóak). A lízigdíj agyságá e kosrukcióba is úgy haározzák meg, hogy az visszaéríse a eljes véelára (azaz az az összege, melye a lízigbeadó fizee a lízigbevevek) és azo felül egy megfelel megérülés is bizosíso. Érékesíés és visszlízig eseé a lízigárgy felei redelkezés az új ulajdoosál marad, így érvéyesíhei a ulajdojoghoz kapcsolódó elyöke (pl. az érékcsökkeéshez kapcsolódó adókedvezméyeke ). "Sale ad lease back " eseé ulajdoképpe egy adásvéeli és egy lízigszerzdés jö lére a ké fél közö. Mivel vizsgálaom ovábbi árgyá az képezi, hogy egy vállala (mi poeciális érékesí és visszalízigel )miér válaszja a fei lízigfajá, összefoglalám azoka az elyöke amelyeke e módszer yúj a lízigbevev számára: - a lízigbevev készpéz kap a vagyoárgy érékesíésekor, amelye újra befekehe s amellyel övelhei likvidiásá, - a lízigbevev akkor is haszálhaja a vagyoárgya ( poosabba) folyahaja aak haszálaá ), ha az már em a ulajdoa, - a lízigbevev az eszközzel kapcsolaos kockázao ( pl. erkölcsi avulás ) áhelyezi a lízigbeadóhoz, - e razakció aélkül zajlik le, hogy az ado eszközhöz hozzá kellee yúli, így a ermelés folyamaosa végezhe, - visszlíziggel a fizeési godokkal küszköd vállalalkozások gyorsa juhaak pézhez. Mibe áll a "Sale ad lease back" lizigípus külöleges szerepe iflációs viszoyok közö? A válaszadáshoz segíségül hivaó a cash flow elemzés, vagyis a visszlízig eseé jelekez pézáramok vizsgálaa.
10 A vizsgálaál közpoi szerep ju - a bevezebe már emlíe - relevás pézáramok meghaározásáak, valami az aleraív leheségek (s ezálal opporuiy cos-ok) figyelembevéeléek. A fizeési ehézségekkel küszköd vállala számára a kövekez döési aleraívák merülek fel: 1. az eszköz ovábbi haszálaa, vagy 2. az eszköz érékesíése és visszalízigelése. Nézzük milye pézáramokkal jár e ké leheség! Eek bemuaására szolgál az alábbi ábláza, amelybe a pézbeáramlásoka "+", míg a pézkiáramlásoka "-" eljellel veem figyelembe. Pézáramok az eszköz ovábbi haszálaa és Sale ad lease back eseé Megevezés Eszköz ovábbi haszálaa Sale ad lease back Termékérékesíési bevéel + + Termelési kölségek (ag., - - bér sb.) Amorizációs + adókedvezméy Eszközérékesíési bevéel + Tkeyereségadó - Lízigdíj - 1. sz. ábláza A döési aleraívák elemzéséél csak azoka a cash flow éeleke célszer1 figyelembe vei, amelyekbe elér egymásól a ké leheség (ezzel egyszer1síhe a vizsgála). Ezek a éelek a külöbözei (icremeális) cash flow elemei jeleik egybe. Melyek ezek? 1.) Amorizációs adókedvezméy 2.) Eszközérékesíési bevéel 3.) Tkeyereség adó 4.) Lízigdíj.
11 A külöbözei cash flow defiiálása uá figyeli kell - mi ahogy a bevezebe is ualam rá - az adózás haásaiak poos kezelésére, ezér elemzésemél az adózás uái pézáramoka az adózás uái kamaláb segíségével diszkoálom. Vizsgálaomál a külöbözei cash flow éeleiek kockázaosságá egyformáak ekiem (az egyszer1bb kezelheség vége), így valameyi pézáramo ugyaazzal a diszkoéyezvel számíolom le. 8 Mivel e éelek " bizos " pézáramokak 1ek, az adózás uái kamaláb jól alkalmazhaó a jelere való ászámíásál. Az elemzés elkezdése el már csak egyele dolog szorul iszázásra, ez az ifláció kezelése. A korábba már emlíe kezelési módok közül az a megoldás válaszom, hogy a omiális pézáramoka a omiális diszkoéyezvel hozom jelere.. Az elemzés valameyi feléeléek iszázása uá sor kerülhe az aleraívák közöi válaszásra, a Sale ad lease back lizigipus szerepéek bemuaására. Ez egy példa segíségével szemléleem. Példa: Tegyük fel, hogy egy vállala 4 évvel ezel vásárol egy gépe 20.000 $-ér. A gép gazdasági élearama 8 év, a vállala lieáris leírás alkalmaz. Jeleleg a gép már 50 %-ba amorizálódo, így köyv szerii éréke (bruó érék - elszámol érékcsökkeés) 10.000 $. A vállalai yereségadó kulcsa: 40 %. A kockáza élküli omiális adózás uái kamaláb, amelye már hozzáigazíoak az iflációhoz 15 %. Tegyük fel, hogy az eszköz érékesíése eseé az érékesíési ár és a köyv szerii érék külöbözee uá 25 %-os keyereség adó (Tg) kell fizei! Téelezzük fel ovábbá az, hogy az eszköz piaci éréke mos magasabb, mi a köyv szerii érék, s így a vállala 18.000 $-ér érékesíei udja az eszköz! E feléelek eseé miké cselekedhe a vállala? Vizsgáljuk meg a vállala számára kíálkozó leheségeke! 1.) A vállala ovábbra is haszálja az eszköz, és mi ulajdoos válozalaul élvezi a ulajdoosi joghoz kapcsolódó adóelyöke. (Ebbe az esebe a vállala em él az eszköz-érékesíés leheségével.) Így a vállala az elkövekez égy évbe is részesül az amorizáció mia jelekez adókedvezméybl. 8 A külöböz kockázaú pézáramok jelere számíásáál haszálhaó diszkoéyezkre a jelölésmuaóba - lásd cikk végé - ualok.
12 Az amorizációs adókedvezméy jeleéréke (a kövekez voakozóa): égy évre TD 4,. 1 ( 1+ r ) 1, i 0 42 500$ 2. 885$ 115 Az eszköz ovábbi haszálaa és ulajdolása eseé a vállala 2885 $ adókedvezméyhez ju az amorizáció elszámolása mia. 2.) A vállala számára leheségké kíálkozik az eszköz eladása és azoali visszalízigelése. Tegyük fel, hogy a lízig idarama 4 év (ez a 4 m1ködésbe már elölö évvel együ kiadja a gép gazdasági élearamá, a 8 éve)! Téelezzük fel ovábbá, hogy a lízigdíj éves összege álladó: 7.600 $! Visszlízig eseé a vállala (mi lízigbe vev) adózás uái cash flow-ja a kövekez éelekbl áll: (érékesíési bevéell, m1ködési kölségekl elekiek, mivel azok ugyaúgy jelekezek az eszköz ulajdolása eseé is, így az 1., 2. leheség összehasolíása szempojából e pézáramok em misülek relevásak.) Pézbeáramlás: - az eszköz eladásából származó bevéel: 18.000 $ (e pézáram a 0. évbe elekezik ) Pézkiáramlás: - keyereség adó: (18.000 $ - 10.000 $) 0,25 2.000 $ ( szié a 0. évbe) - adózás uái lízigfizeés, melyek jeleéréke: 4 ( ) 1 1 0, 4 7. 600$ 13. 019$ 115, A lízigbe vev számára a "sale ad lease back" ügyle NPV-je az alábbi: NPV 18.000 $ - 2.000 $ - 13.019 $ 2.981 $ Ameyibe vállala mi ulajdoos haszálja az eszköz, akkor az amorizációs adókedvezméy révé jelere számíva 2.885 $ haszohoz ju, míg a "sale ad lease back" ügylebe való részvéelbl mi lízigbe vev 2.981 $ haszo húz. Ez az muaja, hogy az "eladi és visszalízigeli" módszer elyösebb a vizsgál vállalaak, mi a ovábbi ulajdolás.
13 Felmerül a kérdés: azér juha a vállala, mi lízigbe vev ehhez a haszohoz, mer "úl alacsoy" a lízigszerzdésbe megállapío lízigdíj? A kérdés megválaszolásához az elemzésbe be kell voi a lízigbe adó is. Lízigbe adóál jelekez pézáramok: Péz beáramlás: - a 4 éve kereszül kapo lízigdíj, amelyek adózás uái jeleéréke, ha a lízigbe adó vállalai yereségadó kulcsa 40 % a kövekez: 4 ( ) 1 1 0, 4 7. 600$ 13. 019$ 115, - amorizáció mia jelekez adókedvezméy, melyek jelelegi éréke: 4 0, 4 4. 500$ 5. 139$ 1 115, (az amorizáció mia jelekez adómegakaríás jeleérékéek kiszámíásáál ügyeli kell arra, hogy a lízigbe adó 18.000 $-ér szereze be az eszköz, s így eze érék uá számolja el az érékcsökkeés. Az éves érékcsökkeés a lieáris leírás feléelezése mia 18.000 $ : 4 4.500 $) Pézkiáramlás: - az eszköz beszerzési ára: 18.000 $ A feiekbl kövekeze a lízigbeadóál a lízigügyle eó jeleéréke: NPV 13.019 $ + 5.139 $ - 18.000 $ 158 $ A kapo eredméyek: - lízigbe vevél:.2981 $ - lízigbe adóál: 158 $ az muaják, hogy midké fél haszo húz a "sale ad lease back" razakcióból. Így a lízigbe vev em azér ju poziív eó jeleérékhez, mer úl kicsi a lízigszerzdésbe foglal lízigdíj. A kölcsöös haszo magyarázaá ebbe az esebe is az adja, hogy léezik olya fél, aki veszí az elbbi razakció álal. Ez a fél i is az adóhaóság. Miér veszí az adóhaóság? Egyrész a keyereség adó (Tg 25 %) alacsoyabb, mi a vállalai yereségadó (T40 %), ezér a vállala kisebb ráá fize azo keyereség uá, ami az eszköz érékesíése mia kelekezik.
14 Ugyaakkor a lízigfizeés mia jelekez adókedvezméy (TL, ahol 1,...,4) magasabb adókulccsal kerül kiszámíásra. Másrész a lízigbe adó az eszköz érékcsökkeésé aak piaci éréke (18.000$) uá számolja el és em aak "öréelmi" éréke (10.000 $) uá. Ezálal az igéybevehe amorizációs adókedvezméy jeleéréke magasabb. Amikor az iflációs ráa magas, akkor agyobb a rés az eszköz köyv szerii éréke és a piaci éréke közö. Ez öszöözhei az üzlei vállalkozásoka arra, hogy kihaszálják a "sale ad lease back" ügylebe rejl leheségeke. A fe bemuao példa segísége yúj az "eladi és visszalízigeli" módszer övekv épszer1ségéek magyarázaához iflációs idszakba. Az "adózás eli" és az "adózás uái formula" ismereése, ekvivaleciájuk A vállalai eszközbeszerzésél aleraívá jele az eszköz vásárlása és lízigelése. A vásárlás és lízig külöböz kockázaáak semlegesíésére olya vásárlás célszer1 elemezi, amelye kölcsöbl fiaszírozak. Mivel kölcsö eseé a kama az adózás eli jövedelme csökkei, ezér a pólólagos adósság okoza kama miai adókedvezméy is be kell voi az elszámolásba. A kérdés: Milye módo? A kama mia jelekez adókedvezméy számbavéelére ké leheség ismer: 1.) "Adózás eli formula" E formula feléelezi, hogy a kölcsöve összeg uá fizei kell a örleszés és az adózás eli kamao, de uáa az adóhaóságól megkapja a kama miai adókedvezméy. Így az "adózás eli" formula alkalmazása eseé a külöbözei cash flow égy elembl evdik ki: 9 - eszköz beszerzési kölsége (CLA0) 9 E éelek fejezik ki azoka a pézáramoka, amelyekbe elér egymásól a ké eszközbeszerzési leheség. Mid vásárlás, mid lízig eseé léezik bevéel a ermékek érékesíésébl, merül fel kölség a ermeléssel kapcsolaba. Mivel e éelek ugyaolya agyságred1ek és eljelüke ekive is egyformák a ovábbi elemzésbl kihagyhaók.
15 - az adózás uái lízigdíj (1-T) L - amorizáció mia jelekez adókedvezméy TD - kama miai adómegakaríás TZ ahol 1,...,. Amikor ez a égy pézáramo haszáljuk fel a külöbözei cash flow jeleérékéek kiszámíásához, akkor az adózás eli kamalábbal (rb) kell diszkoáli. Ez a formulá alkalmazam már a ökélees versey vizsgálaakor az L* kiszámíásakor. ( 1 ) ( 1+ r ) TD + T L + TZ 1 b CLA 0 Az adózás eli formula álaláos alakja. évre voakozóa: TD+(1- T)L+TZ, ahol 1,... 2.) "Adózás uái formula" Ez a formula az feléelezi, hogy fizeési köelezeség a örleszés és az adózás uái kama. Az adózás uái kamaláb diszkoráaké való haszálaával az "adózás eli formulába" szerepl kama miai adókedvezméy bevoásra kerül az elszámolásba. Vagyis az adózás uái kamalába, mi diszkoráá alkalmazva a külöbözei cash flow elemeiek száma lecsökke égyrl háromra. Ez a három pézáraméel az alábbi: - eszköz beszerzési kölség (CLA0) - adózás uái lízigdíj (1-T) L - amorizáció miai adókedvezméy TD, ahol 1,...,. E módszer alkalmazam a ökélees piac vizsgálaáál, alkalmazva az alábbi képlee: ( 1 ) ( Tr ) TD + T L 1+ 1 1 b CLA 0 Álaláosíva az "adózás uái formula". évre (1,...,) voakozóa: TD + (1-T) L Az egyszer1bb alkalmazhaóság mia elemzésemél az adózás uái formulá haszálam. Nagyo foosak arom aak rögzíésé, hogy a ké formula közö em az az elérés, hogy az egyik figyelembe veszi az adó, a másik pedig em. A külöbség abba jelekezik, hogy a ké módszer másképpe báik az adóval.
16 - az "adózás eli formula": - szerepelei a kama miai adókedvezméy és - az adózás eli kamalábbal diszkoál. - az "adózás uái formula": - em szerepelei külö éelké a cash flow áramok közö a kamaból fakadó adómegakaríás - mivel az adózás uái kamaláb diszkoráaké öré haszálaával már figyelembe vee az. Az "adózás eli" és az "adózás uái formula" ekvivaleciája 10 A ké formula ekvivaleciájáak levezeése egybe az is eredméyezi, hogy a ké módszer közül bármelyik alkalmazhaó a lízig cash flow elemzés kapcsá. Jelölje B a kölcsö kifizeele összegé a. idszak végé. Eél fogva "" számú periódus feléelezve B 0 és B jelöli a kölcsöve eljes összege. A feiekbe már ualam arra, hogy a vásárlás és a lízig kockázaaiak kiegyelíése mia vásárláso kölcsöbl (hielbl) megvalósuló vásárlás érelmezek. A vállalaak olya összege kell kölcsöveie, amely ugyaaz a fizeési áramo eredméyezi (örleszés + adózás uái kama), mi a lízig, vagyis (1-T) L + TD (1) A külöböz kockázaok közömbösíése a. idszakba egybe az is jelei, hogy a kövekez viszoyak kell feállia: ( ) ( ) B B + 1 T r B 1 T L + TD, 1 b 1 ahol r b jelöli az adózás eli kamalába. (2) A fei összefüggés az muaja, hogy a örleszés bb 1 Bgés az adózás uái kamafizeés ( 1 TrB ) b 1 egyel kell hogy legye az adózás uái lízigfizeés ( 1 TL ) és az amorizáció mia jelekez adómegakaríással ( TD ). A (2) egyelebl származahaó az alábbi összefüggés: B 1 ( 1 ) T L + TD + r TB 1 + B 1 + r b b Mivel a defiíció szeri B 0, ezér " " eseé érvéyes a kövekez forma: B 1 ( 1 ) T L + TD + r TB 1 + r b 1 b (4) (3) 10 A ké formula ekvivaleviájá Haim Levy-Marshall Sara: Capial ivesme ad fiacial decisio, Chaper 21 - The lease or buy decisio 629-631. old feldolgozása alapjá muaom be.
17 A (3) és (4) egyelség felhaszálásával a kövekez állapíhaó meg ( -1 eseé ): B 2 ( 1 ) T L 1 + TD1 + rbtb2 + B1 1 + rb T L 1 + TD1 + rbtb2 B 1 + 1+ r 1 + r ( 1 ) b A (4) egyelség jobb oldalá behelyeesíve B 1 helyébe kaphaó meg az alábbi összefüggés: L1( 1 T) + TD1 + TB2rb B2 + 1+ rb L( 1 T) + TD + TB1rb + 2 ( 1+ rb ) amely felírhaó egyszer1bb alakba is: B 2 1 L ( 1 T) + TD + TB r 1 b 2 ( 1 rb ) b ( ) (5) A behelyeesíési eljárás ovábbra is alkalmazva a kövekez eredméyhez juuk: L 1 T + TD + TB1rb B0 ( ) (6) 1 ( 1 + r) Ahhoz, hogy megkapjuk az a kriikus lízigdíja (L*), amely melle az eszközbeszerzés foolgaó vállalaak közömbös a vásárlás és a lízig, egyszer1e be kell helyeesíei B0 helyére "CLA0"- és az egyelség áredezésével meghaározhaó a lízigdíjfizeés kriikus szije (L*). E behelyeesíés elvégezve kapjuk meg az alábbi összefüggés: L 1 T + TD + TB1rb CLA 0 ( ) 1 1+ r (7) ( b ) Mivel TB-1, azoos "TZ"-vel, ahol Z a kölcsö uá fizeed kamao jelöli a. év végé, így a (7) egyele egy az egybe megfelel a dolgozaomba már bemuao "adózás eli formulával". Az "adózás eli formula" és az "adózás uái formula" ekvivaleciájáak bemuaásához felírhaó a (2) egyelség - kis áredezés uá - a kövekez formába: B 1+ r TB r L 1 T + TD + B (8) ( ) ( ) 1 b 1 b A kifejezés B-1-re redezve az alábbi összefüggés kapjuk:
18 B 1 ( 1 ) 1+ ( 1 ) L T + TD + B Tr b (9) Ugyaaz a behelyeesíési eljárás alkalmazva, mi korábba és felidézve az, hogy B 0 a lízigdijfizeés kriikus szije meghaározhaó a kövekez egyelebl: B CLA 0 0 ( 1 T) L + 1+ ( 1 ) TD (10) 1 [ Trb ] A (10) kifejezés ekvivales a dolgozaba szerepl "adózás uái formulával". Mivel mid az "adózás eli formula", mid az "adózás uái formula" alkalmazásával megbecsülhe a lízigdíjfizeés kriikus szije (L*), így a ké formula - ekvivaleciájuk mia - ugyaahhoz a döéshez veze a "vásárlás vagy lízig" kefiaszírozási aleraívák közi válaszás eseé. Összefoglalás A feiekbe cash flow elemzés leheségeiek egy szeleé muaam be lízig eseé. A megfelel pézáramok kiválaszásával, az adózás kövekezméyeiek figyelembevéelével jól elemezhe a lízig a ökélees illeve em ökélees versey modelljébe. A modellek ermészeese leegyszerüsiéseke aralmazak, de ez em voja maga uá az, hogy a gyakorlaba e lehee áülei azoka. Az elemzésbl ki1ik, hogy a lízig vizsgálaakor érdemes figyelme fordíai az adómegkerülésre, mi a lízig egyik f moiváló erejére. Iflációs idszakba a lízig vizsgálaakor elegedheele az árszivoalválozás korrek kezelése is. Nem szabad azoba elfelejei az a éy, hogy az elemzésekél felhaszál pézáramok becsléseke alapulak, amelyek bizoyalasági elemeke hordozak magukba. Jelölésmuaó Az elemzés sorá az agol yelv1 szakirodalom jelölései alkalmazom. L. idszakba fizeed lízigdíj. D. idszakba elszámolásra kerül amorizáció 1,...,, ahol "" a lízig fuamidejé jelöli. CLA0 az eszköz beszerzési ára. Ez a pézáram a 0. idszakba merül fel.
19 T a vállalai yereségadó kulcsa (ovábbiakba adókulcs). Valameyi elemzésél felesszük, hogy az adókulcs az elemzés idarama ala em válozik. TL. idszakba a lízigdíjfizeéshez kapcsolódó adómegakaríás. E pézáram abból fakad, hogy a lízigdíj a lízigbe vevél kölségké számolhaó el, így az csökkei a vállalai yereségadó alapjá. TL muaja az az adómegakaríás, ameyivel kevesebb adó kell fizei a lízigdíj mia. TD. idszakba az amorizációból kövekez adómegakaríás. Z. idszakba fizeed kama agysága. A kama a hieladósál kölségké számolhaó el, agysága csökkei az adózás eli jövedelme. TZ. idszakba a kamafizeés mia jelekez adómegakaríás. kb a vállala adózás eli kekölsége, melye súlyozo kekölségek is evezek, ualva kiszámíásáak módjára. Nagyságá ké éyez befolyásolja: - az egyes keforrások (kövéy, részvéy, sb) kölsége illeve - az egyes keforrások összké belüli aráya. Ez a kekölség a vállala álagos kockázai szijé ükrözi. Azoka a pézáramoka, melyek kockázaa a vállala álagos kockázaával azoos e éyezvel célszer1 diszkoáli. ki a vállala adózás uái kekölsége, amely a kövekez formába haározhaó meg: ki (1-) kb Ez a kekölség is a vállala álagos kockázai szijé muaja, de már adózás uái báziso. rb kockázamees kamaláb, kölcsöráa (ovábbiakba adózás eli kamaláb). Ilyeek ekihe pl. az államkövéyek kamalába, hisz az államkövéy "bizos" hozamo bizosí. E éyez lehe alkalmazi a kockázamees pézáramok diszkoálásáál. ri adózás uái kamaláb, amely az alábbi formulával haározhaó meg: ri (1-T) rb a kölcsö kifizeele összege a. idszak végé B T g keyereségadó kulcsa
20 Irodalomjegyzék 1.) Bélyácz Ivá: Vállalai kefiaszírozás Jaus Paoius Egyeemi Kiadó, Pécs, 1991. 2.) Bodár Jáosé dr.: A lízigfiaszírozás gyakorlai apaszalaai az NSZK-ba Pézügyi Szemle, 1989. 10. szám 3.) Bodáré Rabóczki Mária: A gazdasági ársaságok pézügyi megíélése, emzeközi számvieli és elemzési eljárások KJK, Budapes, 1989. 4.) Brealey/Myers: Moder vállalai pézügyek Paem Kf, Budapes, 1993. 5.) Forrásbvíés leheségei Figyel, 1994. április 14. 6.) Gellér Ador: Baküzleek KJK, Budapes, 1992. 7.) Illés Isváé dr.: Vállalaok, ársaságok pézügyei Pézügyi és Számvieli Fiskola jegyzee Budapes, 1991,. Fsz. 306. 8.) Kaoa Sádor-Szabó Zsuzsa: Lízig A-ól Z-ig VERZÁL, 1993. 9.) A lízig gyakorlai kéziköyve, Uió Köyvkiadó, 1991. 10.) A lízig és ellerzése 1991-1992. évekbe, Módszerai segédle 105/b, Saldó, Budapes, 1992. 11.) Eugee F.Brigham: Fudameals of Fiacial Maageme Drde Press 1989. 525-533. pp. 12.) Haim Levy: Capial Ivesme ad Fiacial Decisios Preice Hall Ieracioal 1986. 615-634. pp. 13.) Mayer-McGuiga-Krelew: Coemporary Fiacial Maageme Wes Publishig Compay 1987. 482-504. pp. 14.) Ross-Weserfield: Corporae Fiace Mosby College Publishig 1988. 552-580. pp.