A hosszú távú finanszírozási döntések főbb jellemzői

Átírás

1 A hosszú távú finanszírozási döntések főbb jellemzői s Mikor, milyen eszközökbe, mennyi tőkét fektessenek be, és ezt honnan, milyen formában biztosítsák. s A döntések célja a tőkeszerkezet, a saját tőke () és az idegen tőke (D) helyes összetételének, arányának megválasztása. s Végső cél: a tőkeszerkezet módosításával növelni a vállalat, illetve a tulajdonosok vagyonát!

2 Alapkérdés Milyen pénzügyi forrásból érdemes a vállalatot finanszírozni? s Kizárólag saját tőkéből: tőkeáttétel nélküli (unlevered) vállalat. s Saját tőkéből és hitel típusú forrásokból: tőkeáttétellel működő (levered) vállalat.

3 Optimális tőkeszerkezet s A XX. század közepéig általános nézet: s Nincs általánosan elfogadott tőkeszerkezetre vonatkozó elmélet s A finanszírozási politikára vonatkozó döntések olyan komplexek, hogy nem lehet ésszerű (elfogadható) elméleteket kifejleszteni.

4 ,,Hagyományos nézőpont A pénzügyi döntések célja A cég teljes piaci értékének (V D + ) maximalizálása A vállalati átlagos tőkeköltség (WACC ra ) minimalizálása V a cég teljes piaci értéke D az adósság piaci értéke a saját tőke piaci értéke A cég eszközeitől elvárt hozam r A w r + w D r D w + D és w D D + D

5 Modigliani és Miller (M&M) tételek s Hogyan hat a finanszírozási poli3ka a vállalat értékére? s nnek ismeretében mi a vállalatok op3mális tőkeszerkezete? Forrás: (Franco Modigliani and Merton Miller: The Cost of Capital, Corporation Finance and the Theory of Investment, American conomic Review, June Pp )

6 Kiindulópont: tőkeköltség P 1 P 2 Lejárati összetétel Likviditási döntés Tőkeköltséggel rendelkező források Tőkeáttétel (D/) FCF szétosztására vonatkcozó döntés Forrásbiztosítók elvárt hozama eszközportfolió működésétől elvárt hozam D, pénzáramra vonatkozó fix követelés, pénzáramra vonatkozó követelés reziduális érték

7 redeti Modigliani - Miller I. A cég piaci értéke független a tőkeszerkezettől Az adóssággal történő finanszírozás nem teremt értéket, mert - nincs hatással az eszközök értékére, és - nincs hatással az eszközökkel szemben kibocsátott kötvények és részvények egyesített értékére sem. A CÉG ÉRTÉKÉT A RÁLSZKÖZÖK HATÁROZZÁK MG!

8 Tulajdonosi tőke értéke, hozam és kockázat M&M feltételek mellett (I. rész) BCA Rt. tökéletes piacon működik (M&M) és teljes egészében részvénytőkével finanszírozott. A forrásbiztosítók között felosztható pénzáram 1500$, amelyre vonatkozó várakozások stabilak (amely összeg osztalékként kifizetésre kerül). Az eszköz-portfolió működésétől elvárt hozam 15%. A vállalati eszközportfolió kockázata megegyezik a piaci portfolió kockázatával. Kérdések: a) Mekkora a vállalti eszközportfolió értéke? b) Mekkora az áttétel nélküli vállalat értéke? c) Mekkora az áttétel nélküli tulajdonosi tőke? d) Mekkora az áttétel nélküli vállalat tulajdonosainak elvárt hozama? e) Mekkora az áttétel nélküli vállalat tulajdonosainak kockázata?

9 BCA Rt. tökéletes piacon működik (M&M) és teljes egészében részvénytőkével finanszírozott. A forrásbiztosítók között felosztható pénzáram 1500$, amelyre vonatkozó várakozások stabilak (amely összeg osztalékként kifizetésre kerül). Az eszköz-portfolió működésétől elvárt hozam 15%. A vállalati eszközportfolió kockázata megegyezik a piaci portfolió kockázatával. P 1 P 2 a) b) c) Mekkora a vállalati eszközportfolió, áttétel nélküli vállalat, áttétel nélküli tulajdonosi tőke értéke? d) Mekkora az áttétel nélküli vállalat tulajdonosainak elvárt hozama? V A 1500/0,15 V A 10000$ V A V U V,U r A 15% r A r U r,u 15% e) Mekkora az áttétel nélküli vállalat tulajdonosainak kockázata? β A 1,0 β A β U β,u 1,0

10 redeti Modigliani-Miller II. tétel A tőkeáttételes cég részvényesei által elvárt hozam lineárisan nő az adósság/saját tőke arányával, tükrözve a növekvő kockázatot. r A D D + r D + r r A + D (r A r D ) D + r A növekedés ütemét befolyásolja: - az idegen tőke/saját tőke aránya - r A és r D különbsége

11 Tulajdonosi tőke értéke, hozam és kockázat M&M feltételek mellett (II. rész) BCA Rt. tökéletes piacon működik (M&M) és teljes egészében részvénytőkével finanszírozott. A forrásbiztosítók között felosztható pénzáram 1500$, amelyre vonatkozó várakozások stabilak (amely összeg osztalékként kifizetésre kerül). Az eszköz-portfolió működésétől elvárt hozam 15%. A vállalati eszközportfolió kockázata megegyezik a piaci portfolió kockázatával. A vállalat hitet szándékozik felvenni, amelynek értéke 5000$. A hitelből a saját részvényeit kívánja visszavásárolni. A hitel kamata 10%, bétája 0. Kérdések: f) Mekkora az eszköz-portfolió, az áttételes vállalat, az adósság, valamint az áttételes tulajdonosi tőke értéke? g) Mekkora a forrást biztosítók, a hitelező valamint az áttételes tulajdonos (elvárt) hozama? h) Mekkora a forrást biztosítók kockázata?

12 P 1 P 2 V D 5000 V,L 5000 f) Mekkora az eszköz-portfolió, az áttételes vállalat, az adósság, valamint az áttételes tulajdonosi tőke értéke? V A V A V U V L g) Mekkora a forrást biztosítók, a hitelező valamint az áttételes tulajdonos (elvárt) hozama? r A 15% r A r WACC 15% (D/1) P 1 P 2 r D 10% r,l 20% h) Mekkora a forrást biztosítók kockázata? β A 1,0 β A β U β L 1,0 P 1 P 2 β D 0 β,l 2

13 Finanszírozás a tökéletes piacon M&M I. Nincsenek adók, (t0). Az osztalék kifizetési ráta 100%. Nincsenek tranzakciós költségek. Nincs működési kockázat, az BIT állandó. Nincsenek pénzügyi nehézségek és csődköltségek. A vállalati pénzáramok örökjáradékot alkotnak és az amortizációt pótlásba fektetik (implicit feltételezés nincs infláció). A magánszemély is ugyanolyan kamatláb mellett tud hitelt felvenni, mint a vállalat. A pénzügyi piacok végtelenek. Miller-Modigliani I. Vállalat/tevékenység értéke VV U V L Tulajdonosi/részvényesi tőke (egységnyi) értéke U L Példa : Igazolja ezt az állítást, ha az áttétel nélküli vállalat db részvénnyel rendelkezett!

14 Finanszírozás a tökéletes piacon M&M II. A vállalt cash flow-ja, hozama, kockázata a finanszírozási szerkezettől független!! A eszköz oldalon kialakult értékeket, hozamot, kockázatot osztják szét a forrást biztosítók között!! A vállalat átlagos hozama, kockázata az egyes tőkeelemek hozamának és kockázatának a források részarányával súlyozott átlaga r A r WACC [D/(+D)] r D + [/(+D)] r [D/(+D)] r D + [/(+D)] r β A β L [D/(+D)] β D + [/(+D)] β [D/(+D)] β D + [/(+D)] β,l r β r β A A + + D ( r r ) A D D ( β A βd )

15 Finanszírozás a tökéletes piacon M&M II. r r A + D ( r r ) A D β β A + D ( β A βd ) Ha, r A > r D β A > β D Az áttétel növelésével nő a tulajdonosi tőke elvárt hozama és nő a kockázata, de nem változik az egységnyi tulajdonosi tőke értéke! zek az összefüggések meddig érvényesek?

16 Példa (III.) M&M feltételekből kilépve - a létező piac Minden más feltétel változatlan, de a válság miatt a vállalat értékesítésében erős visszaesés következett be, amelynek eredményeként az eszköz-hozam 5%-ra csökken, miközben a hitelek kamata 15%-ra emelkedett. Kérdés: Hogyan változott a fenti folyamat eredményeként a tulajdonosok tényleges hozama? Megoldás: Példa I. D/ 0; r,u 15% Példa II. D/ 1; r,l 20% (ha r A > r D, a D/ növelése növeli az r,l -t) Megoldás: Példa III. r,l helyett; RO 0,05+0,5/0,5(0,05-0,15) -0,05 RO -5% ha r A < r D, a D/ növelése rontja a tulajdonos tényleges hozamát!