SZAKDOLGOZAT Sólyom Anna 2016

Átírás

1 SZAKDOLGOZAT Sólyom Anna 2016

2 Budapesti Corvinus Egyetem Gazdálkodástudományi Kar Befektetések és Vállalati Pénzügy Tanszék A vállalatértékelés bankspecifikus vonásainak bemutatása a Budapest Bank Zrt. példáján keresztül Sólyom Anna Pénzügy szak Vállalati pénzügy szakirány 2016 Szakszeminárium vezető: Dr. Walter György

3 Tartalomjegyzék 1. Bevezetés Vállalatértékelés A vállalatértékelés módszerei Diszkontált pénzáramlás alapú módszerek A teljes vállalat értékelése A saját tőke értékelése Relatív értékelés Bankok értékelése A bankok működése A bankértékelés módszerei Diszkontált pénzáramlás alapú modellek Relatív értékelés Magyar bankszektor Gazdasági helyzet A magyar bankszektor helyzete A Budapest Bank Zrt. bemutatása A Budapest Bank értékelésének kerete A Budapest Bank szorzószámos értékelése A peer group összeállítása A P/BV szorzószámmal kapott eredmény A P/E szorzószámmal kapott eredmény A Budapest Bank DCF módszerrel történő értékelése A mérlegterv elkészítése Az eredménykimutatás megtervezése A mérleg összeállítása Szabályozói követelmények

4 8.5. A saját tőke költségének meghatározása A vállalatérték kiszámítása Érzékenységvizsgálat A kapott eredmények értékelése Irodalomjegyzék Melléklet: Mérlegterv Melléklet: Eredménykimutatás terv Melléklet: Cash flow terv Melléklet: Értékvesztés megbontása

5 1. Bevezetés Dolgozatomban a vállalatértékelés témakörén belül a bankok értékelésére használható módszereket mutatom be a diszkontált pénzáramlás alapú modellekre és a szorzószámos értékelésre fókuszálva. Ugyan a bankok értékelése nagyban hasonlít az egyéb iparágakban működő vállalatok értékeléséhez, azonban néhány, a banki működésből következő sajátosság következtében egyes pontokon jelentősen eltér a megszokottaktól. A dolgozat ezekre az eltérésekre fókuszálva ismerteti az elméleti hátteret, majd pedig gyakorlatiasabb módon, a Budapest Bank Zrt. értékelésén keresztül is bemutatja a bankok értékelésének folyamatát. Az értékelés téma különösen fontos szerepet tölt be a mai világban, nem csupán a pénzügyi terület iránt érdeklődők számára, hanem mindenkinek az életében, aki venni, vagy eladni tervez valamit, hiszen a reális ár meghatározása csak az érték ismeretében lehetséges. Az értékelés témakörön belül a vállalatértékelés már valamivel kevesebb személyt érint, azonban valószínűleg elmondható, hogy minden vállalatokkal foglalkozó pénzügyes, illetve vállalatot tulajdonló személy számára fontos tudományterület. Ezen a témakörön belül a bankok értékelése jelenleg különösen aktuális, hiszen a magyar bankpiac átalakulóban van, az állam több bankban is tulajdonrészt szerzett az elmúlt időszakban, többek között a Budapest Bank részvénycsomagjának 100 százalékát is megvásárolta. Állami vásárlások esetében pedig mindig felmerülhet a kérdés, hogy vajon megfelelő árat fizettek-e a tranzakció tárgyáért cserébe, vagy esetleg túlárazottan történt az adásvétel. A dolgozat többek között erre a kérdésre is választ kíván adni a Budapest Bank esetében. A Budapest Bank értékelése frissebb beszámolók hiányában 2014 végére vonatkozóan készült el, ami ugyan korántsem nevezhető időszerűnek, azonban abból a szempontból mégiscsak szerencsés, hogy az adásvételre is 2014 végén került sor, így a dolgozat eredményei és a bankért kifizetett összeg összehasonlíthatóvá válnak. Az értékelés azt mutatja be, hogy egy külső elemző miként adhat közelítést egy bank saját tőkéjének értékére vonatkozóan, kizárólag a nyilvánosság számára is elérhető információk és várható piaci trendek alapján. Ez természetesen azt is jelenti, hogy az értékelés eredménye nem feltétlenül pontos, valóban csak közelítése lehet a valóságnak. 3

6 A dolgozat során elsőként az alapvető vállalatértékelési módszerek kerülnek bemutatásra, majd ezt követően a bankok értékelése során fellépő sajátosságok, nehézségek és az ezekhez legjobban alkalmazkodó értékelési módszerek. Ezen módszerek rövid ismertetése után a magyar gazdasági környezet bemutatása és a magyar bankszektor jelenének és kilátásainak felmérésére következik, ide értve a piac összetételét, az állami terheket és egyéb, a szektort érintő kérdéseket. Végül az ismertetett módszertannak megfelelően értékelésre kerül a Budapest Bank saját tőkéje P/BV és P/E alapú szorzószámos értékeléssel, valamint osztalékdiszkont modell alkalmazásával is. A dolgozat utolsó fejezetében megtörténik a kapott eredmények értékelése és a következtetések levonása. 4

7 2. Vállalatértékelés Számos olyan helyzet állhat elő, mikor egy vállalat értékének meghatározására van szükség. Ilyen lehet egy vállalat tőzsdére való bevezetése, egy felvásárlás, vagy összeolvadás ahol mind az eladó, mind pedig a vevő számára meghatározó a vállalatértékelés ahhoz, hogy egy reális árat tudjanak kérni, illetve ajánlani a vállalatért. Ugyan így fontos egy befektetési döntésnél is, ahol rendszerint az az elsődleges szempont, hogy az érték meghaladja a kínálati árat. A józan befektetés alaptétele, hogy egy befektető sohasem fizet többet valamiért, mint amennyit az ér. Ekkor azonban felmerülhet a kérdés, hogy mégis mennyit ér egy adott vállalat. Általában elfogadjuk azt a feltevést, hogy egy vállalatnak az értéke megegyezik a vállalattól elvárt pénzáramlások jelenértékével. (Damodaran, 2006) Az értékelések azért különösen érdekesek, mivel annak ellenére fontosak és használhatóak, hogy se nem pontosak, se nem objektívek. Ugyan kvantitatív modelleket alkalmazunk az értékelés során, számos bemeneti paramétert csak becsülni tudunk, hiszen nem ismerhetjük előre a vállalat, az iparág és a gazdaság jövőjét. Ezáltal mindenképpen szükség van feltételezésekre a modellezés során, amik szubjektívvé és pontatlanná teszik az értékelés eredményeit. Ennek megfelelően nem konkrét számot, inkább egy tartományt érdemes megállapítani a vállalat értékére vonatkozóan. Ezeken felül az az érdekes tulajdonsága is meg van a vállalatértékelésnek, hogy csak egy adott időpillanatra vonatkozóan lehet megállapítani az értéket, hiszen az állandóan változhat, minden új, a vállalatot érintő információ hatással van rá. (Damodaran, 2006) 2.1. A vállalatértékelés módszerei A vállalatértékelésnek négy alapvető megközelítési módja létezik: 1. Diszkontált pénzáramlás alapú értékelés, ami során az eszköz értékét a jövőben elvárt pénzáramlások jelenértékeként határozzuk meg. 2. Relatív, vagy más néven szorzószámos értékelés, ahol a vállalat értékét hasonló vállalatok értékéhez viszonyítjuk valamilyen mutatószám alapján. 3. Eszköz alapú értékelés, ahol a vállalat mérlegéből vezetjük le az értéket. 4. Opciós értékelés, melynek során abból a feltevésből indulunk ki, hogy a vállalat értékét bizonyos jövőbeli választási lehetőségek is befolyásolják. (Zsembery, 2015a) 5

8 Az egyes módszerekkel kapott végeredményekben jelentős eltérések is lehetnek, így egymásnak nem feltétlenül helyettesítői, minden értékelésnél ki kell választani az adott helyzethez leginkább illő értékelési módszert, és érdemes lehet ellenőrzésként egy másodlagos módszerrel is elvégezni az értékelést. A dolgozat során a diszkontált pénzáramlás alapú értékelésre és a relatív értékelésre fogok részletesebben is kitérni, mivel a Budapest Bank értékelése során ezeket a módszereket fogom alkalmazni. Az eszközalapú értékelés és az opciós értékelés bemutatása azonban nem képezi résztét a dolgozatnak 2.2. Diszkontált pénzáramlás alapú módszerek A diszkontált pénzáramlás alapú értékelés (DCF) a várható pénzáramlások és a diszkontráta függvénye. Ez egy rendkívül népszerű vállalatértékelési módszer, azonban figyelembe kell venni, hogy leginkább olyan helyzetben alkalmazható, amikor a pénzáramlások viszonylag stabilan előrejelezhetőek, mivel minél nagyobb a bizonytalanság, annál inkább pontatlan lesz a kapott eredmény. Emiatt például fiatal, vagy éppen problémás vállalatok esetében nehézkes lehet a módszer alkalmazása. A diszkontált pénzáramlás alapú értékelésnek több ismert típusa létezik, ezek egy része a vállalat egészét értékeli, ilyen az FCFF (free cash flow to firm) módszer, melynek során a vállalati szabad pénzáramlásokból határozzuk meg a vállalat értékét, az APV (adjusted present value) módszer, ahol elsőként úgy számítjuk ki a vállalatértéket, mintha a vállalat pusztán saját tőkéből lenne finanszírozva, majd a kapott értéket korrigáljuk a hitelfelvételből származó adómegtakarítás hatásával és végül az EVA (economic value added) módszer, ami a gazdasági hozzáadott értéket méri olyan módon, hogy a befektetett tőkét megszorozza a tényleges hozam és az elvárt hozam különbségével. A DCF értékelések egy másik csoportja kizárólag a saját tőkére fókuszál, ezek közül a legismertebb az FCFE módszer, ahol a saját tőkére jutó szabad pénzáramlásokból kiindulva kapjuk meg a saját tőke értékét. Ugyan mint látható többféle diszkontált pénzáramláson alapuló modell is használható, de a kapott eredmények meg kell, hogy egyezzenek függetlenül attól, hogy melyik módszert használjuk az adott kategórián belül. (Brealey-Myers, 2011) A továbbiakban az FCFF és FCFE módszerek kerülnek majd bemutatásra. 6

9 A teljes vállalat értékelése Az FCFF módszer során együttesen vizsgáljuk a saját tőkére és az idegen tőkére jutó pénzáramlásokat. Az FCFF tőkeköltséggel való diszkontálásával tehát a vállalat működéshez kapcsolódó eszközeinek értékét kapjuk meg, amihez hozzáadva a működéshez nem kapcsolódó eszközöket megkapjuk a vállalat értékét. (Damodaran, 2006) Ezek alapján következő képlet használható a vállalatérték meghatározására: t= Vállalatérték = FCFF t (1 + WACC t ) t=1 (1) A képlet alapján is látszik, hogy két részre osztható az értékelés menete, az egyik a pénzáramlások (FCFF) becslése, a másik pedig a súlyozott átlagos tőkeköltség (WACC) becslése. Azonban a valóságban a képletet olyan módon szokták alkalmazni, hogy feltételezik azt, hogy a vállalat néhány év elteltével rááll egy stabil növekedési ütemre, ilyenkor a képlet a következők szerint módosul: t=n Vállalatérték = FCFF t (1 + WACC t ) t + [FCFF n+1 (WACC n+1 g)] (1 + WACC n ) n t=1 (2) Ahol az első n évben kiszámítjuk a szabad pénzáramlásokat, amiket diszkontálunk az adott évre vonatkozó tőkeköltségekkel, majd az n+1. évtől kezdődően egy g ütemben növekvő örökjáradékot alkalmazunk az idők végezetéig tartó pénzáramlások összesítésére. Vállalati szabad pénzáramlás A vállalati szabad pénzáramlás (FCFF) a következő képlettel vezethető le: FCFF = EBIT (1 Adókulcs) + Amortizáció Működő tőke Beruházások (3) Azaz a vállalati szabad pénzáramlás meghatározásához az üzemi eredményből (EBIT) kell kiindulnunk, ami azért előnyös, mert így rögtön ki tudjuk szűrni a működéshez nem kapcsolódó tételeket az eredményből. Ezt az üzemi eredményt kell csökkentenünk az effektív adó mértékével, így megkapjuk a NOPLAT (net operating profit less adjusted taxes) értékét. Ezután korrigálnunk kell a NOPLAT-ot az értékcsökkenés értékével, amit az EBIT számítása során ugyan le kellett vonjunk, mivel ezzel az adófizetési 7

10 kötelezettséget csökkentettük, de amiatt, hogy az értékcsökkenés elszámolása nem jár valós pénzmozgással, vissza kell korrigáljunk az értékével. Ezzel megkapjuk a bruttó cash flow értékét, amiből le kell vonjuk a működőtőke változását, megkapva ezzel a működési cash flow értékét. Végül még korrigálnunk kell a beruházások értékével, amit a befektetett eszközök változásának amortizációval módosított értékeként kapjunk meg, ezzel el is jutva a vállalati szabad pénzáramláshoz. (Brealey-Myers, 2011, Damodaran, 2006) Súlyozott átlagos tőkeköltség A súlyozott átlagos tőkeköltség a saját tőke költéségnek és a hitelezők által elvárt hozamnak a súlyozott átlaga korrigálva a hitelek adómegtakarító hatásával a következő képlet szerint: WACC = E E + D r e + D E + D r d (1 T) (4) A saját tőke költségének a részvényesek által elvárt hozamot nevezzük, ami magába foglalja a befektetés kockázatát kifejező prémiumot is. A saját tőke költségét a tőkepiaci árfolyamok modelljének összefüggését kihasználva a következő képlettel számíthatjuk ki: r e = r f + ß e MRP (5) (Brealey-Myers, 2011) Ahol r e a saját tőke hozama, r f a kockázatmentes hozam, ß a vállalat kockázatának a piaci kockázathoz való hozzájárulását fejezi ki, MRP pedig a piaci kockázati prémium. A saját tőke elvárt hozama tehát a kockázatmentes hozam megemelve az adott vállalat piacra való érzékenységével korrigált piaci kockázati prémiummal. Ennek kiszámításához tehát a fenti paramétereket mind meg kell tudjuk határozni. Kockázatmentes hozamot általában úgy kapunk, hogy vesszük valamilyen kockázatmentes eszköznek a hozamát. Akkor nevezünk egy eszközt kockázatmentesnek, ha a tényleges hozama megegyezik az elvárt hozamával, nincsen teljesítési kockázata és nincsen újra befektetési kockázata sem. Általában az állampapírokat kockázatmentesnek tekintjük, még ha nem is feltétlenül azok. A hozamok számításánál érdemes forward hozamokkal dolgozni, azaz az előrejelzett hozamokat átszámolni egy éves időtávokra. 8

11 A következő megbecsülendő paraméter a béta, amit ugyan olyan vállalatok esetében, amiknek részvényeivel kereskednek, különböző módszerekkel ki lehet számolni, de tőzsdén nem kereskedett vállalatok esetében egy sokkal egyszerűbb megoldás alkalmazandó. Ekkor kihasználhatjuk azt, hogy számos vállalat készít bétabecslést, mint például a Bloomberg, vagy éppen a Standard & Poor s és az ezen vállalatok által közzétett bétákból kiindulva megbecsülhetjük az értékelni kívánt vállalat bétáját. Oda kell azonban figyelni arra, hogy a finanszírozási szerkezet hatással van a bétára, mivel a tőkeáttétel növekedése emeli a saját tőke kockázatát, azaz a tulajdonosok magasabb hozamot fognak elvárni. Emiatt a tőkeáttételt ki kell szűrni, majd újból figyelembe kell venni a tényleges tőkeáttételnek megfelelő mértékben. (Brealey-Myers, 2011) A piaci kockázati prémium meghatározásának három alapvető módja létezik. Használhatunk historikus kockázati prémiumot, ami a részvény és az állampapír hozamának a múltban tapasztalt különbözete alapján határozódik meg, várható kockázati prémiumot, ami azt a hozamtöbbletet fejezi ki, amit a részvénypiaci árfolyamok alapján elvárhatunk és elvárt kockázati prémiumot, ami azt a többlethozamot fejezi ki, amit a befektetők elvárnak azért, hogy a kockázatmentes eszköz helyett egy jól diverzifikált portfóliót tartanak. (Zsembery, 2015b) Végül szükség esetén alkalmazhatunk további prémiumokat is amennyiben a vállalat mérete, vagy egyedi kockázata indokolttá teszi azt. A saját tőke mellett a vállalatok többsége hitellel is finanszírozza magát, ide értve az idegen tőke egyéb formáit is. Ezeknek a hiteleknek a költsége nem egyezik meg a saját tőke költségével, elsősorban a visszafizetési kockázat miatti prémium tükröződik benne és a kapott hitelek kamatlábaként fogható meg. Azonban a hitelek költségének számbavétele során nem szabad megfeledkezni arról, hogy a hitelek után fizetett kamat levonható az adóalapból, és ezáltal adócsökkentő hatása van. Hitel adózás utáni költsége = r d (1 T) (6) Ahol r d a hitelek kamatlába és T az adókulcs. Mivel a kamatfizetésnek köszönhető adómegtakarítás a marginális adófizetés mértékét csökkenti, így a marginális adókulcsot kell használni a számítás során, nem pedig az effektív adókulcsot. 9

12 Ezek után a súlyozott átlagos tőkeköltség kiszámításához már csak a súlyok meghatározása hiányzik. Ilyenkor a saját tőkének (E) és a hiteleknek (D) a piaci értékével kell számolnunk, aminek meghatározása során több fontos szempontot is figyelembe kell venni. Az egyik ilyen az, hogy nem minden idegen tőke után kell kamatot fizetnie a vállalatnak, így azok adócsökkentő hatása sem érvényesül. Egy másik probléma, hogy olyan mérleg alatti tételek is lehetnek, amelyek a kamatfizetéshez hasonlóan adómegtakarítást eredményeznek a fix kifizetési kötelezettségek miatt. Tehát a vállalat hitelállományának meghatározása során csak a kamatozó kötelezettségeket kell figyelembe venni, ide értve a rövid lejáratú hiteleket és a nem hagyományos hitelformákat is. A hitelek piaci értéke nem lesz más, mint a fizetendő kamatok és a hitelösszeg jelenértéke a vállalat jelenlegi hitelköltségével diszkontálva. A saját tőke piaci értéke tőzsdei vállalatok esetében a piaci kapitalizáció, azaz a részvények darabszáma szorozva az részvények árával. Ezek alapján a 4. képletbe behelyettesítve meg is kapjuk a súlyozott átlagos tőkeköltséget. A WACC értékét minden évre újra kell számoljuk, hiszen mind a saját tőke elvárt hozamát meghatározó kockázatmentes hozam, mind pedig a tőkeáttétel változhat az idő előrehaladtával. (Koller et al., 2010, Damodaran, 2006) Maradványérték Mivel nem tudjuk a végtelenségig előrejelezni a pénzáramlásokat, így egy indokolt időtáv után maradványértéket számolunk. A maradványérték az utolsó előrejelzett pénzáram utáni végtelenségig tartó pénzáramlásoknak az előrejelzés utolsó évére vonatkozó jelenértéke lesz. A maradványérték meghatározására legtöbbször a stabil növekedési modellt alkalmazzuk, ami azt feltételezi, hogy a pénzáramlások állandó ütemben növekednek a végtelenségig: Maradványérték n = FCFF n+1 WACC n+1 g (7) Ahol FCFF n+1 a n+1. évben várható pénzáramlás, WACC n+1 a n+1. évi súlyozott átlagos tőkeköltség, g pedig az n. évtől várható stabil növekedés üteme. A növekedési ütem minél pontosabb meghatározása nagyon lényeges az értékelés szempontjából, mivel nagy hatással van a maradványértékre. Hosszútávon ez az érték nem lehet magasabb sem a gazdaság általános növekedési üteménél, sem pedig az 10

13 iparág növekedési üteménél, hiszen örök időkig működő vállalatot feltételezve egy idő után a adott vállalat testesítené meg az egész iparágat. (Damodaran, 2006) A saját tőke értékelése A saját tőke értékelése az előző fejezetben bemutatott FCFF módszerhez nagyon hasonlóan történik, a legfőbb különbség abban áll, hogy egyrészt az értékelés során nem a teljes vállalatra jutó szabad pénzáramlásokkal számolunk, hanem csak a saját tőkére eső résszel másrészt pedig, hogy ennek megfelelően nem a súlyozott átlagos tőkeköltséggel diszkontálunk, hanem a saját tőke költségével. Mivel a saját tőke költségének számítási módját már meghatároztuk az előző fejezetben, így már csak a saját tőkére jutó szabad pénzáramlások (FCFE) meghatározása van hátra. Ahhoz, hogy megkapjuk az FCFE-t nagyon hasonlóan kell számolnunk, mint az FCFF esetében, a nettó eredményből kell kiindulnunk és ezt korrigálnunk a nettó beruházás értékével, ami a tőkeberuházások értéke korrigálva az értékcsökkenéssel, majd ezek után figyelembe kell venni a működőtőke változást, aminek növekedése csökkenti az FCFE értékét. Azonban különbség az FCFF meghatározásához képest, hogy ezt követően el kell még végezzünk egy utolsó korrekciót, azaz hozzá kell adjuk még az idegentőke-állomány változását, ami az újonnan elvállalt kötelezettségeknek és a törlesztett hiteleknek a különbségeként kapható meg. Erre azért van szükség, mert most kizárólag a saját tőkére koncentrálunk és emiatt a hiteleseket érintő pénzmozgásokat külön figyelembe kell vegyük. Ennek megfelelően az FCFE képlete: FCFE = Nettó eredmény - (Tőkeberuházások Értékcsökkenés) ( készpénz nélküli működőtőke) + (Új idegentőke-kötelezettségek Hiteltörlesztések) (8) A saját tőke értékelése során is néhány évre előrejelezzük a várható pénzáramlásokat, ezt követően pedig maradványértékkel számolunk tovább. (Koller et al., 2010) 2.3. Relatív értékelés A relatív értékelés során a vállalat értékét hasonló vállalatok ára alapján határozzuk meg valamilyen mutató segítségével. Ennek a módszernek nagy előnye a diszkontált pénzáramlás alapú módszerekhez képest, hogy jóval kevesebb feltételezéssel kell élnünk az értékelés elvégzése során, valamint sokkal gyorsabban elvégezhető, mint a DCF módszerek. Két meghatározó lépése van a relatív értékelés elvégzésének, a megfelelő szorzószám kiválasztása és az összehasonlító csoport összeállítása. 11

14 Szorzószámok A relatív értékeléshez alkalmazott szorzószámok alapvetően négy csoportba sorolhatóak. A legsűrűbben használt mutatószámok csoportjába az eredményalapú szorzószámok tartoznak, amik azt mutatják meg, hogy egy bizonyos eredménykategóriának, nagyjából hányszorosát érik a hasonló vállalatok. Erre a leggyakoribb példa a P/E, ami a részvényárfolyam és az egy részvényre jutó eredmény hányadosa és az EV/EBITDA, ami a teljes vállalat értéke osztva az értékcsökkenéssel megnövelt üzemi eredménnyel. Ennek a mutatócsoportnak az a legfőbb hátránya, hogy negatív eredmény mellett nem alkalmazható, hiszen ekkor értelmüket vesztik a mutatók. A másik sokat használt mutatószám típushoz azok a szorzószámok tartoznak, amik a könyv szerinti értékhez viszonyítják a vállalat értékét. Ilyen szorzószám a P/BV, ami a részvényárfolyam és a részvények könyv szerinti értékének a hányadosa, azonban ha a teljes vállalati értéket meg akarjuk határozni, akkor a könyv szerinti érték helyére a teljes vállalat könyv szerinti értékét kell behelyettesíteni, az árfolyam helyére pedig a teljes vállalat értékét. Ennek a módszernek jelentős hátránya, hogy a könyv szerinti érték nagyban függhet az alkalmazott számviteli eljárásoktól, így lehetséges, hogy a mutató alkalmazása torzult eredményhez vezet. A harmadik lehetőség a bevételalapú szorzószámok használata, mint például a P/S, azaz részvényérték/egy részvényre jutó árbevétel mutató. Ennek a mutatónak nagy előnye az előbbiekkel szemben, hogy nem annyira befolyásolják az alkalmazott számviteli elvek. Itt is kiemelten fontos, hogy nagyon hasonló vállalatokat vizsgáljunk, hiszen az eredményhányadokban jelentős eltérések lehetnek. Végül vannak olyan iparágak is, ahol az előbbi három szorzószám típus valami miatt kevésbé megfelelő, ilyen iparágakban működő vállalatok esetében iparág specifikus szorzószámokat is lehet alkalmazni, amennyiben található valamilyen olyan mutató, amivel az árfolyam szoros összhangban áll, azonban mindig óvatosan kell hozzáállni az ilyen módon kapott eredményekhez. (Damodaran 2006, Váradi, 2015) Az értékelés során nagyon fontos, hogy az értékelni kívánt vállalat iparágára leginkább jellemző mutatószámot alkalmazzuk, hiszen ezáltal a valóságot jobban tükröző eredményt kaphatunk. Ha kiszámítottuk az összehasonlító csoport értékeit a választott 12

15 szorzószám tekintetében, akkor el kell döntenünk, hogy ezek átlagával, vagy mediánjával számoljunk-e tovább. A medián mellett több érv is szólhat, egyrészt az, hogy némely mutatók értéke nem lehet nullánál kisebb, azonban felülről nincsenek korlátozva, így torzulhat az eredmény átlag alkalmazásánál. Másrészt az előzőhöz némileg kapcsolódva, a kiugró értékek kezelésének is módja lehet, hiszen így nincs akkora torzító ereje annak, ha véletlenül a mintában marad valamilyen szélsőségesebb érték. Összehasonlító csoport A relatív értékelés során a másik legfontosabb szempont, hogy az összehasonlító vállalatok minél inkább hasonlítsanak az értékelendő vállalatra. Általában azonos iparágban működő vállalatokat választunk az összehasonlításhoz, de ennél is fontosabb szempont az, hogy hasonló legyen a jövedelmezőség, a növekedési ütem, a tevékenység kockázata és az üzleti modell. Amennyiben elegendő hasonló vállalatot találunk érdemes lehet az előbbieken kívül egyéb szempontokat is figyelembe venni és ezek mentén tovább szűkíteni a csoportot, ilyen egyéb szempont lehet például a vállalatméret, illetve az eladósodottság mértéke. (Zsembery, 2015c) Tőzsdei vállalatok esetében, ahol ismerjük az értékelt vállalat részvényárfolyamát is, a szorzószámos értékelés eredménye azt mutatja meg, hogy a vállalatunk alulértékelt vagy felülértékelt-e a hasonló vállalatokhoz képest. Mivel azonban minden igyekezetünk ellenére valószínűleg nem lesznek minden szempontból pontosan ugyan olyanok az összehasonlító vállalatok, így ezekre a különbségeket figyelemmel kell lenni az eredmény értelmezésekor. 13

16 3. Bankok értékelése A bankok és egyéb pénzügyi intézmények értékelésének módja ugyan az előző fejezetben ismertetett módszereken alapszik, mégis némileg eltér azoktól. Ahhoz, hogy megértsük ezeknek az eltéréseknek az okát elsőként érdemes végiggondolni, hogy miként is működnek a bankok. Ezt fogja röviden bemutatni a következő fejezet A bankok működése A bank egy pénzügyi szolgáltató vállalat, ami különféle pénzügyi szolgáltatásokat nyújt. A mai bankok általában sokféle különböző tevékenységet folytatnak, bevételeik legjellemzőbb formái a kamatbevételek, díj és jutalékbevételek, valamint a kereskedelmi tevékenységből származó bevételek. Ezeken kívül egyre gyakrabban jelennek meg a banki tevékenységhez nem igazán kapcsolódó üzletágakban is. A bankok legfontosabb feladata az, hogy közvetítőként lépjenek fel a megtakarítók és a forrást igénylők között, azaz betéteket gyűjtenek és hiteleket nyújtanak. Az alapvető üzleti modell arra épül, hogy a kihelyezett hitelek kamata magasabb, mint a betétek kamata, így a kamatkülönbözet jelenti a nyereséget. A másik már említett fontos bevételi forrás a díj- és jutalékbevételekhez kapcsolódik. A bankok számos olyan tevékenységet is végeznek, amik után ilyen jellegű bevételekben részesülnek, például ilyen lehet az értékpapírok jegyzése és kihelyezése, befektetések menedzselése, értékpapír kereskedelem és még sok egyéb. Ezek a tevékenységek nem csak abban különböznek a főtevékenységnek számító hitelezéstől, hogy nem kamatjellegű bevételek kapcsolódnak hozzájuk, hanem abban is, hogy függetlenek a finanszírozástól. A harmadik lényeges bevételi forrás a saját számlás kereskedelem, aminek két alapvető formája a tőzsdei és a tőzsdén kívüli kereskedelem. Eleinte leginkább részvényekkel, kötvényekkel és különböző forward ügyletekkel kereskedtek a bankok, mára azonban számos egyéb termék is megjelent a bankok portfóliójában, mint például a CDS-ek, emellett az eszköz fedezetű hitelek kereskedelme is elterjedt. Végül lehetnek a bankoknak olyan bevételi forrásai is, amik az alap banki tevékenységhez nem igazán kapcsolódnak, mint például ingatlanfejlesztés, iparvállalatokba történő befektetés, biztosítási termékek nyújtása és számos egyéb. A bevételeknek ez a fajtája általában nem annyira jelentős, mint az előző három típus. (Koller et al., 2010) 14

17 3.2. A bankértékelés módszerei Miután megértettük a banki működés alapjait meg kell vizsgálni, hogy ezek miként hatnak a vállalatérték meghatározására, mik azok a pontok, ahol a korábban bemutatott módszerek módosulni fognak. Ezekre a kérdésekre fog választ adni ez a fejezet, ami első sorban Damodaran: A befektetések értékelése és Koller et al.: Valuation Measuring and managing the value of companies könyvek anyaga alapján készült el kiegészítve azokat egyéb irodalmakkal. A bankokat is ugyan azokkal a fő módszerekkel lehet értékelni, mint általában a többi vállalatot, azaz diszkontált pénzáramlás alapú modellekkel, relatív értékeléssel és eszközalapú értékeléssel, mivel a bankok értékelése során is éppúgy érvényesül a legtöbb értékelési alapelv, mint ahogy azt más vállalatoknál megszoktuk. Azonban, mint ahogy azt az előző fejezetben is láthattuk, a bankok működése jelentősen különbözik a többi vállalatétól, így az értékelés során is figyelembe kell venni egyes sajátosságokat. A bankok értékelése nem könnyű feladat, főleg olyankor, mikor az értékelőnek nem állnak rendelkezésére belső információk, hiszen ilyenkor számos feltételezéssel kell élni az értékelés során. Több szempontból is nehézkes a bankok értékelése, egyrészt a pénzáramlások becslése a sajátos működésük miatt igen bonyolult feladat, másrészt pedig összhangban kell működniük a rájuk vonatkozó szigorú szabályozásokkal. Bankok sajátosságai A bankok egyik legfontosabb sajátossága a nem pénzügyi szolgáltató vállalatokhoz képest, hogy forrásszerkezetüket teljesen máshogy kell értelmezni. Általában az értékelések során az eszközöket szokás értékelni, azt vizsgáljuk, hogy azok mekkora értéket képesek teremteni, milyen pénzáramlások várhatók utána és ilyen szempontból a pénzáramlások modellezésénél nincs különösebb jelentősége annak, hogy a mérleg forrásoldala miként épül fel, hiszen ezeket az eszközöket saját tőkéből és hitelből is ugyan úgy finanszírozni lehet. Ezzel szemben a bankok esetében sajátos szerepe van a az idegen tőkének, számukra ez nem csupán egy tőkeforrás, hanem inkább alapanyagként funkcionál, hiszen ez lesz az, amit majd tovább tudnak értékesíteni. Emiatt a bankok esetében nem tudjuk elkülönítve kezelni a működési döntéseket a finanszírozási döntésektől. Ebből az okból kifolyólag a bankok értékelése során csak a saját tőke értékét szokták meghatározni. (Damodaran, 2006) 15

18 Másik jelentős sajátosság az, hogy a bankok működését nagyon szigorúan szabályozzák, számos követelménynek meg kell felelniük ahhoz, hogy működhessenek, különösen a 2008-as gazdasági válság óta. A magyar szabályozás a Bázeli ajánlásokra épül, ezekről részletesebben is szó lesz a későbbiekben. A legfontosabb szabályok a saját tőke arányára vonatkoznak, ennek megfelelő szintje elengedhetetlen a biztonságos banki működéshez, mivel az alacsony saját tőke arány nagyban növeli a tevékenység kockázatát. Különbség az eddigieken túl az is, hogy a bankok működése során nincs olyan jelentős hangsúly a tárgyi eszközökön, így tőkeberuházásra sem igazán van szükségük, náluk a növekedési lehetőségek nem ennek a függvényében alakulnak, mint azt általánosságban megszoktuk. A bankok esetébe az újrabefektetés inkább a saját tőke megemeléseként fogható fel, azaz a szavatoló tőkébe való befektetésként, hiszen ekkor a szabályozói követelmények értelmében magasabb lesz a hitelezhető pénzmennyiség. Ez azonban kizárólag akkor jelenthet valós növekedési lehetőséget, ha a bank valóban képes ennek köszönhetően többet hitelezni és ezzel növelni az eredményét. Amennyiben ez nem lehetséges, akkor a többlet szavatoló tőke inkább csak felhalmozott pénzeszközként funkcionál. Ezek miatt az újrabefektetési tevékenység értelmezése nehéz a bankok esetében, így a pénzáramlások előrejelzése és a növekedési ütem meghatározása szintén nehézkessé válik. (Damodaran, 2006, Koller et al., 2010) Mint ahogyan az az általános vállalatértékelési módszerek ismertetésénél is megemlítésre került, az értékelés során nem kerülnek alkalmazásra eszközalapú és opciós értékelési módszerek, így ezekre ez a fejezet sem fog kitérni. A továbbiakban bemutatásra kerül, hogy miként alkalmazhatóak a diszkontált pénzáramlás alapú modellek és a szorzószámos értékelés a bankok esetében Diszkontált pénzáramlás alapú modellek A bankok esetében a fent leírt nehézségek miatt nem a szokásos módon érdemes használni a diszkontált pénzáramláson alapuló modelleket. A pénzáramlások során érdemes kizárólag a saját tőkére koncentrálni. Ezt két módon tehetjük meg, feltételezhetjük, hogy a teljes saját tőkére jutó pénzáram osztalékként kifizetésre kerül, vagy feltételezhetjük azt is, hogy a saját tőkére jutó pénzáramlás osztalékként ki nem fizetett része lesz az újrabefektetés, hiszen ez valóban potenciális növekedéshez vezet olyan módon, hogy a szabályozók által megállapított minimum saját tőke szint fölé 16

19 kerülnek a tartalékok és így újabb hitelezés válik lehetővé. A két lehetőség közül aszerint érdemes választani, hogy a piacon van-e potenciális növekedési lehetősége az értékelt banknak, valamint, hogy a növekedéshez valóban szükséges-e a szavatoló tőke megemelése, vagy annak jelenlegi mértéke mellett is van rá lehetőség. Osztalékdiszkont modellek A diszkontál pénzáramláson alapuló modellek közül a bankokra leginkább alkalmazható megoldás az osztalékdiszkont modell. Itt arra a feltevésre építünk, hogy a részvényesek az osztalékokon kívül nem részesülnek egyéb pénzáramlásban részvényükkel kapcsolatban, így annak értéke a várható jövőbeli osztalékok jelenértéke. Elsőként azt kell meghatároznunk, hogy milyen méretű osztalékok várhatóak a jövőben a részvénytől. Lehetséges, hogy egyenletes osztalékok feltételezhetőek, ekkor annak függvényében, hogy várható-e stabil növekedés az osztalékokban használhatunk egy sima örökjáradék modellt, vagy a Gordon modellt is alkalmazhatjuk. Amennyiben azonban várható egy rendkívüli növekedési periódus, majd ezt követően állnak be az osztalékok egy egyenletes szintre, akkor az örökjáradék tagot megelőzi az előrejelezhető változó osztalékok meghatározása és diszkontálása. Általában érdemes egy belátható időtartamon előrejelezni a pénzáramlásokat és csak ezt követően feltételezni az örökjáradék tagot, így a képlet a következők szerint alakul: t=n Saját tőke értéke = DIV t (1 + r e,t ) t + DIV n+1/(r e,n+1 g) (1 + r e,n ) n t=1 (9) Ahol DIV az adott évi osztalék értéke, r e a saját tőke költsége, g pedig az n. év után várható stabil növekedési ütem. Az értékelés során a fenti képlet tagjainak meghatározása jelenti a kihívást, a következőekben az ezekre alkalmazható módszereket fogjuk körüljárni. (Damodaran, 2006, Koller et al., 2010) Saját tőke költsége A bankoknak ugyan sajátos a forrásszerkezete, azonban iparágon belül viszonylag nagy a hasonlóság, így a bétával való számoláskor nem szükséges a tőkeáttétel nélküli bétából kiindulni, hanem használhatjuk az értékelni kívánt bankkal összevethető vállalatok átlagos tőkeáttételű bétáját. Ettől eltekintve a saját tőke költségének meghatározása a korábban bemutatott módszer szerint történik. (Zsembery, 2015b) 17

20 Olyan bankok esetében, amelyek nem csupán a tipikus banki tevékenységeket látják el, hanem megjelennek egyéb területeken is, érdemes üzleti területenként külön-külön tőkeköltséget számolni, hiszen az egyes tevékenységek kockázata és ebből kifolyólag elvárt hozama nagyban eltérhet egymástól. Pénzáramlások előrejelzése Mivel az osztalékfizetési rátát nehéz lenne előrejelezni, így az egyszerűség kedvéért érdemes lehet azzal a feltételezéssel élni, hogy minden nyereség kifizetésre kerül, ekkor ugyanis csak a nyereség mértékét kell megbecsüljük a pénzáramlások meghatározásához. Ez azért sem rossz megközelítés, mivel a valóságban is jellemző a pénzügyi szolgáltató intézményeknél a magas osztalékfizetési hányad, ez részben a már említett alacsony tőkeberuházási szükséglet miatt lehetséges. Ezen a ponton azonban ismét meg kell említeni, hogy mivel a szabályozói követelmények miatt a hitelek aránya a forrásokon belül nem lehet akármekkora, így növekedési szakaszban lévő bankok esetében kénytelenek vagyunk eltérni a száz százalékos osztalékfizetési ráta feltételezéstől. (Damodaran, 2006) A növekedési ütem meghatározása során több irányból is közelíthetünk. Az egyik megoldás ha megfigyeljük miként alakultak a nyereségek a múltban, majd ezeknek a növekedési ütemét alkalmazzuk a jövőben is. Ez elsősorban akkor alkalmazható, ha már régóta működő bankot vizsgálunk, amely esetében rendelkezésünkre áll elegendően hosszú megfigyelési időszak. Óvatosan kell alkalmazni a technikát akkor, ha bizonytalan szabályozói környezetben működik az intézmény, hiszen ebben az esetben nagyban függ az eredményesség a külső megkötésektől is. Emellett nem érdemes olyankor sem alkalmazni a módszert, ha a közelmúltban negatív volt a bank eredménye. Egy másik megoldás lehet az, ha elemzők már készítettek előrejelzéseket az adott vállalatról, vagy magáról a bankszektorról, hiszen ekkor az általuk megállapított növekedési rátával tudunk számolni. A harmadik kevésbé használható lehetőség az, hogy belső növekedési lehetőségek alapján határozzuk meg a növekedési ütemet. Ennél a módszernél azonban figyelembe kell venni azt is, hogy van-e egyáltalán növekedési lehetőség a bankszektorban, hiszen stagnáló, vagy éppen csökkenő piacon ez a fajta újrabefektetés nem biztos, hogy valóban növekedéshez tud vezetni. 18

21 Bár a fenti módszerek is alkalmasak lehetnek, mivel a bankrendszer mérete viszonylag szoros összefüggésben áll a teljes gazdaság növekedésével, így érdemes lehet a növekedési ütemet a gazdaság növekedési ütemén keresztül megfogni. (Dermine, 2008) Negatív eredményű bankok A magyar bankszektor helyzetét tekintve mindenképpen meg kell említeni azt is, hogy mi a teendő abban az esetben, ha az eredmények negatívak, azaz veszteséges a bank működése. Ekkor meg kell becsüljük az eredmény értékeit az elkövetkezendő évekre vonatkozóan, és elmondható, hogy amennyiben azok nem fordulnak pozitívba, úgy a bank saját tőkéjének értéke nulla. Feltételezhető azonban, hogy pár éven belül a helyzet megváltozik, ekkor a már leírt módon kell számolni az értéket figyelembe véve azt, hogy a hirtelen meginduló növekedés miatt várhatóan egy ideig nem lesz osztalékfizetés, ez a növekedés azonban egy idő után biztosan lassulni fog. Ekkor az osztalékfizetési képesség nőni fog. (Damodaran, 2006) Relatív értékelés A relatív értékelés elvégzéséhez olyan mutatószámokat érdemes választani, melyek viszonylag könnyen megfogható értékekre épülnek. Továbbra is a saját tőke értékelésnél maradva olyan mutatószámokat kell választani, melyek a saját tőkéhez kapcsolódnak. A leggyakrabban használt mutatók, mint ahogy más iparágakban is, az árfolyam/nyereség hányados (P/E) és a piaci érték/könyv szerinti érték hányados (P/BV). Az olyan szorzószámok, amik többek között EBIT-re, EBITDA-ra, vagy árbevételre épülnek nem használatosak, hiszen ezek értéke nehezen értelmezhető a bankok esetében. Árfolyam/nyereség hányadosok Az árfolyam/nyereség mutatón alapuló relatív értékelés megegyezik a más típusú vállalatok értékelésénél megszokott módszerrel, a részvényárfolyamot osztjuk az egy részvényre jutó eredménnyel. Ez a P/E hányados alapulhat múltbeli adatokon, mint például azt utolsó közzétett árfolyam és eredmény értékeken, illetve amennyiben rendelkezésre állnak szakértői becslések a jövőbeli árfolyamokról és teljesítményekről, úgy lehet forward P/E rátával is számolni. Mivel a bankok a kétes hiteleik után céltartalékot kell képezzenek, így a hányados értéke nagyban függhet attól, hogy mennyire óvatos az adott intézmény. Az óvatosabbak több céltartalékot képeznek, és ezáltal csökken az eredményük, ami viszont növeli a P/E ráta értékét. Ezzel szemben az 19

22 alacsonyabb céltartalékot képző bankoknál éppen ellenkező a hatás. Egy másik észrevétel az eredményalapú szorzószámok alkalmazásához az, hogy amennyiben a bank több üzleti területen is tevékenykedik, akkor az torzíthatja a mutató értékét, így érdemes lehet tevékenységenként szétbontani az eredményt, majd azokból külön számolni értéket. (Damodaran 2006, Dermine, 2008) A P/E mutatót alkalmazva a bank értéke a következőképpen számítható ki: Bank értéke = P/E Összehasonlító csoport EPS Bank (10) Piaci érték/könyv szerinti érték hányadosok A piaci érték/könyv szerinti érték hányados a részvényárfolyam és az egy részvényre jutó saját tőke könyv szerinti értékének aránya. A mutató értékére a saját tőke hozama gyakorolja a legerőteljesebb hatást és ez fokozottan igaz a bankok esetében, mivel a saját tőke könyv szerinti értéke nagyobb valószínűségek követi az eszközökbe fektetett saját tőke piaci értékét. Ezen kívül a saját tőke hozama kevésbé függ a számviteli döntésektől, mint más vállalatoknál. Elmondható, hogy a magasabb pici érték/könyv szerinti érték hányadossal rendelkező bankok esetében általában a saját tőke hozama is magasabb. Ezt a mutatót is ugyan olyan módon kell alkalmazni, mint az előbbit: Bank értéke = P/BV Összehasonlító csoport BV Bank (11) Mindkét mutatószám esetében elmondható, hogy az összehasonlító csoport megválasztásánál a lehetőségekhez mérten minél inkább oda kell figyelni arra, hogy hasonló üzletágakban működő bankokat válasszunk lehetőleg minél inkább megegyező növekedési és kockázati profillal. (Dermine, 2008, Damodaran, 2006) 20

23 4. Magyar bankszektor Ugyan a bankértékelés módszerei már ismertetésre kerültek, azonban az értékelés megkezdése előtt még szükséges a magyar gazdasági környezet és a magyar bankszektor helyzetének bemutatása. Ehhez elsőként a legfontosabb makrogazdasági adatok kerülnek bemutatásra, majd ezt követően szó lesz a magyar bankszektor jelenlegi helyzetéről és a legfontosabb szektort érintő kormányzati intézkedésekről, végül pedig a bankszektor jövőjére vonatkozó kilátásokról Gazdasági helyzet Az 1. táblázat szemlélteti Magyarország helyzetét GDP növekedés, infláció és munkanélküliség tekintetében 2012-ig visszamenőleg, valamint es évekre vonatkozó előrejelzésekkel. A táblázat az éves változásokat tartalmazza százalékos formában GDP-növekedés -1,5% 1,5% 3,7% 2,7% 2,1% 2,5% Infláció 5,7% 1,7% 0% 0,1% 1,7% 2,5% Munkanélküliség 11,0% 10,2% 7,7% 6,7% 6% 5,2% 1. táblázat: A Magyar gazdaság helyzetét jellemző legfontosabb adatok (forrás: Európai Bizottság, 2016) A válság következtében beállt recesszió után 2013-ban elkezdett növekedni a magyar gazdaság, amely fellendülés elsősorban az európai uniós finanszírozású beruházásokhoz köthető. Ugyan a növekedés folyamatosnak mondható, a 2014-es 3,7 százalékos növekedéshez képest 2015-ben lassult a növekedés üteme, amiben az is közrejátszik, hogy az uniós források folyósítása átmenetileg lelassult. Az inflációs ráta az elmúlt években 0 százalék körül mozgott, az Európai Bizottság várakozásai alapján azonban az elkövetkezendő években fokozatosan el fogja érni a Magyar Nemzeti Bank középtávú inflációs célját, a 3 százalék +/- 1 százalékos szintet. A munkanélküliség az elmúlt években némileg mérséklődött, ez elsősorban a közmunkaprogramnak tudható be, a magánszektorban csak csekély mértékű élénkülés mutatkozott. Emellett a nyugdíjkorhatár emelése és a szociális támogatások szigorítása is szerepet játszhatott a munkanélküliség csökkenésében. Mivel az elkövetkezendő években is várhatóan a közmunkaprogram lesz a munkanélküliség csökkentésének legfőbb előmozdítója, így a teljes munkaerőpiac tekintetében az lesz a meghatározó, 21

24 hogy a program alkalmas-e arra, hogy a magánszektorba visszasegítse a résztvevőit. (Európai Bizottság, 2016) 4.2. A magyar bankszektor helyzete A magyar kétszintű bankrendszer kialakítása 1987-ben, a rendszerváltás előtt kezdődött meg, ekkor az új kereskedelmi bankok még állami tulajdonban voltak, majd az 1990-es években került sor a privatizációjukra. Ezt követően egészen a 2008-as gazdasági világválságig jelentős növekedés volt megfigyelhető a szektorban. A válság során a pénzügyi stabilitás fennmaradásában jelentős szerepet játszottak a külföldi tulajdonú bankok, akiket az anyabankjuk támogatni tudott a likviditás fenntartásában. Magyarországon 2010 után megindult a bankrendszer újbóli államosításának folyamata, visszavásárlásra került többek között a Budapest Bank is. (Király, 2015) Hitelezési folyamatok A magyar bankszektor mérete a GDP-hez viszonyítva viszonylag kicsi, azonban sok szereplővel rendelkezik. Magyarországon 45 részvénytársasági formában működő hitelintézet található. Közülük 39 bank rendelkezik minimum 1 milliárd forintos hitelállománnyal. (MNB, 2014a) A Magyar bankok piaci részesedése viszonylag stabil, 8 darab 5%-os, vagy annál magasabb piaci részesedéssel rendelkező bank van. (Portfolio.hu, 2015) A 7 legnagyobb bank eszközállomány szinten az egész bankszektor közel 70 százalékát teszi ki. OTP Bank Nyrt. 28% 25% Kereskedelmi és Hitelbank Zrt. UniCredit Bank Hungary Zrt. Raiffeisen Bank Zrt. ERSTE BANK HUNGARY Zrt. 3% 6% 7% 7% 7% 8% 9% MKB Bank Zrt. CIB Bank Zrt. BUDAPEST Hitel- és Fejlesztési Bank Zrt. Többi bank 1. ábra: A bankszektor megoszlása eszközállomány alapján (forrás: 2014-es Aranykönyv adatai alapján saját szerkesztés) 22

25 A magyar bankrendszer teljes hitelállománya valamivel több, mint milliárd forint volt 2014 decemberében. (MNB, 2014a) Ebből a vállalati hitelek megközelítőleg milliárd forintnyi, a háztartásokhoz köthető hitelek pedig nagyjából milliárd forintnyi összeget tettek ki. (Csányi, 2015) A fennmaradó körülbelül 20 százalék egyéb piaci szereplőkhöz köthető. Szektorszinten a jövedelmezőség jelenleg negatív, de a jegybanki várakozások alapján újra pozitívba fordulhat. (MNB, 2015a) Ahogy a 2. ábrán is látszik 2008 előtt folyamatos növekedés volt tapasztalható a hitelpiacon, azonban 2009-től kezdődően évről-évre csökkent a teljes bankrendszer hitelállománya. Mrd Ft % 40% % % % % % Teljes hitelállomány ROE -20% 2. ábra: A teljes bankszektor hitelállománya és saját tőke arányos megtérülése (forrás: Pénzügyi stabilitási jelentés alapján saját szerkesztés) A Magyar bankrendszer saját tőke arányos megtérülése (ROE) 2005-ben még közel 30 százalék volt, majd folyamatos csökkenésnek indult. A gazdasági válság hatására ben negatívvá vált a mutató értéke és azóta is negatív a szektorszintű jövedelmezőség, csak 2013-ban volt ismét pozitív szektor szinten a mutató értéke. Az ingadozásokban a hitelállomány folyamatos csökkenése mellett a különböző állami intézkedések (különadó, elszámoltatás, forintosítás) is szerepet játszottak. (MNB, 2015a) Néhány jelentősebb bankokat érintő törvénymódosítás 2010-ben a bankrendszert sújtó, eredetileg három éves különadó került kivetésre, ami a 2009-es mérlegfőösszeg arányában került meghatározásra. Végül a bankadó nem szűnt meg az eredetileg tervezett három év elteltével, azonban 2016-tól várhatóan 23

26 mérséklődni fog szeptemberében a hitelintézeti törvényen keresztül kötelezték a bankokat, hogy rögzített áron fogadják el a svájci frank és euró devizahitelek törlesztését, az árkülönbözetet veszteségként elszámolva ben pedig az elszámoltatási törvények következtében a bankok el kellett számolják az ügyfeleikkel az egyoldalú szerződésmódosítások miatt keletkezett túlfizetéseket, ami szintén jelentős veszteségeket okozott bankrendszeri szinten. (Király, 2015) Növekedési hitelprogram Végül a magyar bankszektorral kapcsolatosan meg kell még említeni a Növekedési Hitelprogramot is, hiszen az elmúlt években jelentős befolyásoló szerepe volt a vállalati hitelezés alakulásában. A Növekedési Hitelprogram (NHP) a kis- és középvállalatok hitelezésében fellépő zavarok enyhítésére szolgál a pénzügyi stabilitás megerősítésének érdekében. A program lényege az, hogy a jegybank kedvezményes kamatozású refinanszírozási hitelt nyújt a bankoknak, amit azok tovább hiteleznek a kis- és középvállalatoknak egy felülről korlátozott kamatmarzs mellett. Ennek célja az, hogy az alacsonyabb kamatterheknek köszönhetően a hitelpiaci korlátok enyhüljenek és több vállalat számára elérhetővé váljon a hitelfelvétel, ezáltal pedig a versenyképesség fokozódjon és több beruházás valósuljon meg. Az első pillér a KKV-k beruházásainak és forgóeszköz finanszírozásának elősegítésére irányult. Az NHP második pillérének fő célja a devizahitelek arányának csökkentése volt a devizahitelek forinthitelre váltása által, ezzel pedig a vállalkozások kiszámíthatóbb gazdálkodásának elősegítése. A harmadik pillér keretei között a bankok euró likviditást nyújtó devizacsere-ügyleteket kínálhatnak a KKV-k számára. (MNB, 2016d) A magyar bankszektor kilátásai Két különböző nyilvánosan elérhető elemzés alapján is a hitelezés növekedése várható az elkövetkezendő években. Az egyik elemzést a McKinsey készítette, a másikat pedig az OTP Bank, amely előrejelzés Dr. Csányi Sándor előadásából ismerhető meg. A McKinsey magyar banki elemzése alapján 2020-ig akár 40 százalékkal is növekedhet a magyar bankszektor teljes üzleti volumene, ami a hiteleket, betéteket, befektetéseket és a biztosítási termékeket foglalja magába. Ezen felül a várhatóan csökkenő állami 24

27 terhek következtében is növekedhet 2015-től a bankok profitabilitása. A tőkearányos megtérülés akár 3-11 százalék között is alakulhat a szektorban. A növekedés nagy része várhatóan a vállalati betétekhez és a befektetési, valamint biztosítási termékekhez lesz köthető. (Portfolio.hu, 2015) Dr. Csányi Sándor előadásában a magyar bankszektor növekedési kilátásain belül elsősorban a hitelezés alakulásával foglalkozott. Az előrejelzés külön kezeli a vállalati és a lakossági hitelállomány alakulását. A vállalati hitelállománnyal kapcsolatosan azok a várakozások, hogy 2015-ben és 2016-ban ugyan még minimálisan csökken a teljes hitelkitettség, azonban 2017-től kezdődően egyre nagyobb ütemű növekedés várható, ezzel 2020 végére a bankszektor több mint milliárd forintos vállalati hitelállományával megközelítheti a 2008-as vállalati hitelállomány szintet. Egyelőre azonban a növekedést hátráltatja, hogy a hitelintenzívebb ágazatok, mint például az építőipar és a szolgáltatások növekedése még alacsonyabb. A lakossági hitelezésben ugyan 2015-ben még szintén csökkenés várható, de a vállalati hitelezéssel szemben várhatóan már 2016-tól kezdődően emelkedni kezd a teljes hitelállomány, szintén fokozatosan növekvő ütemben. Az előrejelzés alapján itt is az várható, hogy 2020-ra a lakossági hitelállomány közel milliárd forintra növekszik és ezzel megközelíti a 2008-as milliárdos forintos szintet. Az adózott eredmények növekedésének köszönhetően a tőkearányos profit 2016-tól várhatóan ismét pozitívba fordul az előrejelzés szerint, és 2020-ra elérheti akár a 10,9 százalékos szintet is. (Csányi, 2015) 25

28 5. A Budapest Bank Zrt. bemutatása A Budapest Bank 1987-ben került megalapításra állami vállalatként, majd ezt követően 1995-ben a privatizáció során a General Electric Capital, az EBRD és az ÁPV Rt. tulajdonába került folyamán a General Electric Capital 100%-os tulajdonosává vált a Budapest Banknak. Végül 2014 végén a magyar állam a Corvinus Nemzetközi Befektetési Zrt.-n keresztül visszavásárolta a bankot. A bank jegyzett tőkéje 2014 végén millió forint volt, amely db 1000 forintos törzsrészvényből állt. (Budapest Bank, 2014a) 868 milliárd forintos eszközállományával a 10. legnagyobb bank volt 2014-ben Magyarországon, és ezzel összesen mintegy 3 százalékos részesedéssel rendelkezett a teljes bankszektor kumulált eszközállományához viszonyítva. A bank teljes körű pénzügyi szolgáltatásokat nyújt mind a lakosság, mind pedig a vállalati szegmens számára. A vállalati szegmensen belül elsősorban kis- és középvállalkozások számára nyújt szolgáltatásokat. (Budapest Bank, 2016) A 2014-es évet leszámítva folyamatosan nyereségesen működő bank még a 2008-as gazdasági válság kirobbanását követő években is nyereséges tudott maradni, amikor a magyar bankszektor összességében veszteségesen teljesített. Saját tőke arányos megtérülése az adózott eredmény alapján számolva az elmúlt 10 évben 4 és 14 százalék között mozgott. A 2014-es évet valószínűleg a törvényileg előírt hitelmentő csomag és a bankadó következtében zárta jelentős veszteséggel a bank. A banknak négy leányvállalata van, melyekben 100 százalékos tulajdoni hányaddal rendelkezik. Ezek az Autófinanszírozási Zrt, amely pénzügyi lízinggel, valamint lakossági gépjármű hitelezéssel foglalkozik, az Eszközfinanszírozó Zrt, amely vállalati ügyfeleknek nyújt operatív lízing szolgáltatást, a Budapest Lízing Zrt, amely vállalati ügyfelek részére finanszíroz pénzügyi lízingkonstrukciókat és végül a Budapest Alapkezelő Zrt, amely az általa létrehozott befektetési alapokat működteti. A négy leányvállalat együttes, értékvesztéssel csökkentett nettó értéke valamivel meghaladja a 12 milliárd forint. (Budapest Bank, 2014a) 26