Értékelési periódusok meghatározása

Átírás

1 II fejezet DCF alapú vállalatértékelés. Az értékparaméterek előrejelzése (folyt.) 1 Értékelési periódusok meghatározása 2 1

2 A vállalat stratégiai helyzete Általános értékteremtési modell Tervezett ROIC(%) 20 A vállalati versenyelőnyök fennállása: ROIC > WACC ROIC = WACC ROIC < WACC Explicit periódus Implicit 10 WACC 0 Forrás: mckinsey.com Portfolió ROIC mediánja* % 61. ROIC százalék > <5 Portfolió bevétel növ. ütemének mediánja* % Évek száma a portfolió kialakítását követően Bevétel növekedés Százalék > <5 *A 0. évben a vállalatokat az 5 csoport egyikébe osztották a ROIC mértéke szerint Forrás: Compustat; McKinsey & Company s corporate performance database 4 2

3 Az értékelést alakító makrogazdasági és ágazati feltételek 5 2. BESZÁMOLÓ JELENTÉS LEÍRÓ INFORMÁCIÓK (Világgazdaság, Magyar gazdaság) Világgazdasági folyamatok: GDP között 5% /év átlagos növ. ütem 2009-re várhatóan 0%-ra csökken. KKEu-i régióban drasztikus visszaesés várható. Kőolaj világpiaci ára 2008 közepe150 dollár/hordó, vége 40 dollár/hordó Magyar gazdaság 6 3

4 2. BESZÁMOLÓ JELENTÉS LEÍRÓ INFORMÁCIÓK (Világgazdaság, Magyar gazdaság) FONTOSABB MAGYAR MAKROGAZDASÁGI MUTATÓK (évközi) GDP (volumen index, előző év = 100) 104,8 104,0 104,2 103,9 100,6 1) - háztartások fogyasztási kiadása (volumen index, előző év = 100) 102,5 103,4 103,7 101,5 100,6 2) - Bruttó állóeszköz felhalmozás (volumen index, előző év =100) 107,9 108,5 105,6 98,2 97,4 2) - Export (volumen index, előző év = 100) 118,4 111,5 118,0 115,6 104,7 3) - Import (volumen index, előző év = 100) 115,2 106,1 114,4 111,4 104,8 3) Ipari termelés (volumen index,előző év = 100) 107,4 107,0 107,3 110,1 98,9 Építőipari termelés (volumen index, előző év = 100) 105,8 116,1 116,1 98,4 94,9 Kiskereskedelmi forgalom (volumen index, előző év = 100) 105,6 105,6 104, ,1 3) Munkanélküliségi ráta (éves átlag) 6,1 7,2 7,5 7,4 8,0 4) Bruttó nominális átlagkereset (előző év = 100) 106,1 108,8 108,1 108,0 108,2 3) Nettó reálkereset (előző év = 100) ,3 103,4 95,2 100,9 3) Külkereskedelmi mérleg (millió euro) ) Folyó fizetési mérleg (millió euro) ) % of GDP -8,6-7,5-7,5-6,4 Működőtőke befektetések (millió euro) ) Államháztartás egyenlege (milliárd forint) ) % of GDP -6,4-7,8-9,3-5,0 Fogyasztói árindex (előző év = 100) 106,8 103,6 103,9 108,0 106,1 Hazai ipari árindex (előző év = 100) 108,4 108,4 108,4 n.a n.a. BUX index (év végi) ) Jegybanki alapkamat (%, év végi) 9,50 6,00 8,00 7,50 9,50 6) 10-éves Zéró kupon hozam (%,év végi) 7,05 6,97 6,91 7,08 10,36 6) Ft/euro árfolyam (évi átlagos) 251,68 248,05 264,27 253,35 302,66 7 Moody s besorolás (év végi) A1 A1 A1- A1- A2 6) 2. BESZÁMOLÓ JELENTÉS LEÍRÓ INFORMÁCIÓK 1): előzetes; 2): Q1-Q3; 3): Jan- November; 4): Okt. Dec.; 5): Jan.-Dec.; 6): február 16. Forrás: MNB, KSH, PM, BÉT, ÁKK, Magyar Nemzeti Bank (MNB), Jelentés az infláció alakulásáról (2009. február 25),Nemzeti Fejlesztési és Gazdasági Minisztérium, Áttekintés a magyar gazdaság helyzetéről és kilátásairól (2009. február 16.) 8 4

5 2. BESZÁMOLÓ JELENTÉS - LEÍRÓ INFORMÁCIÓK (piaci áttekintés) Az..piac várható alakulása régiónként, 2009-ben (milliárd USD) % 2008 tény 2009 becsült 2009 felülvizsgált 2009 felülv. / 2009 becsült Afrika 1,59 1,51 1,49-1,7 Távol-Kelet 6,02 6,3 6,28-0,3 Kína 2,65 2,95 2,95 0 Kelet-Európa 1,46 1,54 1,53-0,7 India 0,5 0,61 0,61 0 Közel-Kelet 2,18 2,27 2,27 0 Észak-Amerika 16,62 16,9 15,78-6,6 Dél-Amerika 2,11 2,17 2,15-1 Nyugat-Európa 11,99 12,54 12,45-0,7 Összesen 45,13 46,8 45,51-2, ,3 milliárd USD Forrás: Team SAI alapján ,0 milliárd USD ,4 milliárd USD Nyertes várhatóan a Távol-Keleti régió Kelet-Európa a piaci részesedését 3%- 9 ról 6%-ra növeli 2018-ig A historikus adatok elemzése és vállalati paraméterek előrejelzése 10 5

6 2. BESZÁMOLÓ JELENTÉS - LEÍRÓ INFORMÁCIÓK (. Zrt./Kft. bemutatása; Pénzügyi kimutatások áttekintése) Vállalat Vállalati tevékenységek, üzletágak várható piaci helyzete Stratégia (múlt és jövő), stratégiát alakító lényeges események Historikus adatok áttekintése, múltbeli trendek és okok. 11 Alternatív előrejelzési módszer, az üzleti tervre épülő előrejelzése az értékparamétereknek: Középtávú terv kiindulópontja: - kapacitás várható alakulása - fő megrendelők, újabb piaci szereplők várható piaci pozíciója - stratégiai partnerség kialakítása a kis tapasztalatokkal rendelkező szolgáltatókkal Középtávú terv sarokszámai: - értékesítés várható növekedési üteme tevékenységenként - kapacitás várható alakulása - munkaerő létszámának, a munkabérek várható változása - szolgáltatás ára, az óradíj várható alakulása. Összegzés: - várható árbevétel növekedés piaci szegmensenként és megrendelőnként - Anyagjellegű (árbevétellel összhangban) és személyi ráfordítások (infláció várható alakulásával összhangban) - Egyéb, écs., pótlólagos beruházások, pótlólagos forgótőkeigény - Adókötelezettségek 6

7 Cash flow előrejelzés módszere XY.Zrt. (a tábla nem teljes, csak kiemelt sorokat tartalmaz!) Jövedelem alapú megközelítés Diszkontált cash-flow módszer Cash-flow előrejelzés (adatok ezer forintban) Tény Előrejelzett Előrejelzett Előrejelzett Előrejelzett Hónapok száma Stabilizált időszak Értékesítés nettó árbevétele ebből: Nettó árbevétel növekedése -1,2% 1,8% 1,8% 0,0% 0,0% Egyéb bevételek Anyagköltség Összes anyagjellegű ráford. növekedése 10,5% 1,6% 1,6% 0,0% 0,0% Összes személyi jellegű ráfordítás Összes személyi jellegű ráford. növekedése 4,9% 3,6% 3,6% 3,6% 0,0% Egyéb üzemi ráfordítások EBITDA Értékcsökkenés Üzemi tevékenység eredménye (EBIT) Rendkívüli bevételek és ráfordítások különbsége (3 615) (9 500) Korrigált EBIT Cash flow előrejelzés módszere XY.Zrt. (a tábla nem teljes, csak kiemelt sorokat tartalmaz!) Jövedelem alapú megközelítés Diszkontált cash-flow módszer Cash-flow előrejelzés (folyt.) (adatok ezer forintban) Tény Előrejelzett Előrejelzett Előrejelzett Előrejelzett Stabilizált időszak Korrigált EBIT Társasági nyereségadó 20,0% NOPLAT Plusz: Értékcsökkenési leírás Mínusz: Beruházások Működőtőke igény 0,0% Adósságmentes nettó cash-flow (FCF) ( )

8 Eset: AP Nyrt. Értékparaméterek becslése HISTORIKUS ADATOK ALAPJÁN VALÓ BECSLÉS MHUF Szórás Össz befektetett tőke Árbevétel Számtani átlag Mértani átlag Árbevétel változás.. 16% 4% 13% 0,29% 10,07% 9,98% EBIT (eredeti) EBIT változás (eredeti) 112% -29% -23% NOPLAT NOPLAT változás (eredeti) 109,47% -30,99% -23,25% Újrabefektetés K újrabefektetési ráta 18,49% 21,89% 133,23% 37,48% ROIC 13,24% 8,90% 6,74% 0,10% 8,76% 2,32% RONIC NOPLAT növekedési üteme (g) 117,77% -30,83% -15,29% EBIT (kiigazított) EBIT változás (kiigazított) 112% -29% -23% 108,33% Eset: AP Nyrt. Értékparaméterek becslése (ágazati adatok) I. Súlyozott iparági átlag adatok IPARÁGI SÚLYOK AZ ÁRBEVÉTELÉBŐL VALÓ RÉSZESEDÉS ALAPJÁN 2008 Átmeneti növekedési periódus Stabil növekedési periódus Autóipari részegység 56% 56% 56% Mezőgazdasági és ált gépgyártás 44% 44% 44% Összesen 100% 100% 100% 8

9 Eset: AP Nyrt. Értékparaméterek becslése (ágazati adatok) IPARÁGI ADATOK Vállalatok száma NÖVEKEDÉSI RÁTA ROC ROIC b g=b*r OC Autóipar 54 21,81% 17,53% -4,20% -1% -1% Mg-i gépgyártás ,21% 13,30% -1,51% 0% 0% Teljes minta ,73% 14,77% -30,90% -5% -5% g=b*r OIC SÚLYOZOTT IPARÁGI ADATOK ROC ROIC b g=b*r OC ,78% 15,63% -3,02% -1% 0% Átmeneti növekedési periódus 19,78% 15,63% -3,02% -1% 0% Stabil növekedési periódus 19,78% 15,63% -3,02% -1% 0% g=b*r OIC Hasonlóan az FCF egyéb paramétereire és a WACC paramétereire is rendelkezésre állnak ágazati adatok! ( Eset: AP Nyrt. Értékparaméterek becslése Újrabefektetési ráta (K) Historikus becslés Iparági érték Becsült érték ,48% -3,02% Átmeneti növekedési periódus 37,48% Stabil növekedési periódus 0,00% Tőkearányos megtérülés (ROIC) Historikus becslés Iparági érték Becsült érték ,76% 15,63% Átmeneti növekedési periódus 15,63% Stabil növekedési periódus 15,63% NOPLAT növekedési üteme (g) Historikus becslés Iparági érték Globális, IMF) ,88% -0,63% n.a. Becsült értékfundamentális Átmeneti növekedési periódus IMF GDP növekedésére vonatkozó adatok 5,86% Stabil növekedési periódus n.a. 0,00% 9

10 A pénzáramok előrejelzése. A vállalat fundamentumaiból generált növekedési ráta A növekedést alakító paraméterek (Damodaran, 2006): Növekedést alakító paraméterek az FCF értékvezérlői alapján Feltéve, hogy a sajáttőke-arányos nyereség konstans, Feltéve, hogy a befektetett tőke hozama konstans, 19 Eset: AP Nyrt. Cash Flow paraméterek előrejelzése ELőREJELZÉS MHUF K. 18,49% 21,89% 133,23% 37,48% ROIC. 13,24% 8,90% 6,74% 6,75% NOPLAT növ üteme(g) 117,77% -30,83% -15,29% 2,64% ELőREJELZÉS MHUF TV paraméterek K ROIC (RONIC) NOPLAT növ üteme(g) 37,48% 37,48% 37,48% 37,48% 37,48% 37,48% 0,00% 15,63% 8,24% 10,12% 12,40% 13,21% 14,63% 15,63% (=WACC) 25,16% 26,61% 27,18% 11,48% 16,23% 12,69% 0,00% 20 10

11 EBIT után fizetendő társasági adó EBIT(1-T C ) = NOPLAT ; CFD-nél adózott kamat; WACC-nél.T C Effektív vagy marginális adókulcs? 54. Effektív adókulcs = EBIT után fizetendő adó/ebit vagy Kérdés: Eredménykimutatás szerinti adófizetési kötelezettség Hitel utáni kamatfizetésből származó + adómegtakarítás - Kapott kamatok után fizetendő adó Működéshez nem kapcsolódó tételek után - fizetendő adó = EBIT után fizetendő adó Az adót a korrigált vagy a korrigálatlan EBIT-re számítjuk? Effektív vállalati, vagy effektív EBIT adót veszünk figyelembe? 21 EBIT után fizetendő társasági adó korrekciója -Példa Marginális adókulcs =20% Alapadatok (millió Ft) A lehetőség Effektív adó = 15/150 = 10% 54. EBIT 100 Pénzügyi tev. eredménye 20 Rendkívüli eredmény 30 Adózás előtti eredmény 150 Eredménykimutatás szerinti adófizetési kötelezettség Eredménykimutatás szerinti adózott eredmény B lehetőség EBIT-re eső effektív adó Eredménykimutatás szerinti adófizetési kötelezettség Pénzügyi tev. eredményére eső marginális adó =20*0,2 Rendkívüli eredményre eső marginális adó =30*0,2 (millió Ft) EBIT-re eső effektív adó 5 EBIT-re eső effektív adó kulcs = 5/100 5% 22 11

12 EBIT után fizetendő társasági adó korrekciója 54. Az effektív és marginális adókulcs eltérését okozó tételek (Magyarországon): adóalap korrekciós tételek, az adókedvezmények. A szabad cash flow tervezése során alkalmazott adókulcs: Jellemzően a tervezési periódusok száma által determinált 23 Eset: EBIT után fizetendő társasági adó korrekciója AP Nyrt. effektív adókulcs MHUF Adózás előtti eredmény Társasági adó Adózott eredmény Effektív adókulcs 0,00% 0,00% 1,24% 3,83% 4,00% Effektív adókulcs Vállalati adat Iparági adat Szakértői becslés Becsült érték ,00% 20,97% n.a. n.a. Átmeneti növekedési periódus n.a. Közelít a marginálishoz Stabil növekedési periódus n.a. 19,00% 22,00% 24 12

13 Eset: AP Nyrt. - Értékparaméterek PV ÁTMENETI PERIÓDUS (MHUF) (TV átállás ) 2016 (TV) Várható NOPLAT növekedési ráta (g) n.a. 2,64% 25,16% 26,61% 27,18% 11,48% Kumulált várható növekedési ráta n.a. 102,% 128,4% 162,65% 206,85% 230,6% 16,23 % 268,0 % 12,69 % 302,0 % NOPLAT(=EBIT * (1 - tc)) Újrabefektetési ráta(k) 37,4% 37,48% 37,48% 37,48% 37,48% 37,48 % 37,48 % Újrabefektetés FCF A maradvány értéket meghatározó paraméterek 53. Expicit időszakhoz képest az implicit időszak jellegzetességei: g és a GDP, K és a lassuló növekedés, β, ( Az amerikai vállalatok 2/3 részének a β-ja 0,8 és 1,2 közé esik, ez a stabil növekedési időszakot jellemzőβ tartomány (Copeland 2006.) ROIC WACC, Ágazati D/E arány, ágazati tőkeköltség

14 Az explicit előrejelzési időszakról áttérés az implicit periódusra Miként éri el a vállalat a stabil növekedési periódust? Klasszikus két szakaszos modell, g g Explicit periódus Implicit periódus H-modell, Explicit periódus Implicit periódus g Háromszakaszos modell Magas g Csökkenő g Stabil g Köszönöm a figyelmet! 14