Nyugdíjpénztári befektetések a XXI. század nemzetközi demográfiai kihívásai tükrében

Nyugdíjpénztári befektetések a XXI. század nemzetközi demográfiai kihívásai tükrében PSZÁF IX. Pénztárkonferencia Eger, 2006. november 8. Holtzer Péter

Mottó A papa vigyáz rá, a mama vigyáz rá, Nem tudja, mi vár, mi vár, mi vár rá. Adamis Anna, 1973 2

Tartalom 1. Motiváció 2. Tőkésített rendszerek és a demográfia 3. Demográfia, függőség, növekedés, fogyasztás 4. Nemzetközi tőkepiaci tényezők 5. Kína 6. Konklúziók 3

Irodalom 1.Nicholas Barr: Reforming Pensions: Myths, Truths and Policy Choices, IMF Working Paper WP/00/139, 2000, http://www.imf.org/external/pubs/ft/wp/2000/wp00139.pdf 2.Axel Börsch-Supan: Global Aging: Issues, Answers, More Questions, University of Michigan Retirement Research Center, Working Paper WP 2004-084, 2004, http://www.mrrc.isr.umich.edu/publications/papers/pdf/wp084.pdf 3.Hans Fehr, Sabine Jokisch and Laurence J. Kotlikoff: Will China Eat Our Lunch or Take Us to Dinner? Simulating the Transition Paths of the US, EU, Japan and China, University of Michigan Retirement Research Center, Working Paper WP 2005-102, 2005, http://www.mrrc.isr.umich.edu/publications/papers/pdf/wp102.pdf 4

1. Motiváció 2. Tőkésített rendszerek és a demográfia 3. Demográfia, függőség, növekedés, fogyasztás 4. Nemzetközi tőkepiaci tényezők 5. Kína 6. Konklúziók 5

Motiváció a) Nyugdíjreform, finanszírozhatóság, miből lesz elég nyugdíj? b) Második pillér, megfelelő hozam, átlépők. c) Részvény/kötvény, hozam/kockázat, rövid/hosszú táv. d) Választható portfolió, életciklus-befektetések. e) Kockázatmegosztás. Nemzetközi vs. hazai torzítás. f) A tőkésített rendszerek mentesek a demográfiai kockázattól? 6

A tőkésített rendszerek mentesek a demográfiai kockázattól? Egy egyensúlyban lévő felosztó-kirovó rendszerben: swe = PR, A demográfiai változás az össztermékben okoz csökkenést Ahol: Ezért a kibocsátás növelése a fő cél s: a nyugdíjjárulék (%) W: a nominális átlagbér E: a munkavállalók száma P: a nominális átlagnyugdíj R: a nyugdíjasok száma Forrás: Barr (2000) 8

A hatás a tőkésített rendszerben 1. Idős generáció nagy nyugdíjalap vagyona, miközben az aktív munkaerő állomány csökken. 2. Felhalmozott nyugdíjvagyon lehívása a fogyasztás finanszírozására. 3. A kívánt fogyasztás mértéke meghaladja az aktuális nyugdíjalap befizetéseket. Többletkereslet a fogyasztási javak piacán Infláció Nyugdíjak vásárlóértéke csökken Többletkínálat a részvénypiacon Árcsökkenés Felhalmozott nyugdíjvagyon csökken DE: ha a kibocsátás növekedése ezt teljesen kompenzálja, akkor A többletkereslet a többletkínálattal találkozik Nincs infláció A nyugdíjak reálértéke változatlan Ez magasabb béreket indukál Növeli a részvény-keresletet Nincs eszköz-ár leértékelődés Forrás: Barr (2000) 9

Mire válasz tehát a tőkésítés? 1. A demográfiai problémára önmagában nem ad választ. 2. A központi kérdés ugyanúgy a növekedés (a kibocsátás növelése). W swe = PR E? Az egyes munkavállalók termelékenység növelése a) tőkeberuházások, gépesítés, automatizálás, stb. b) oktatás, képzés A munkavállalók számának növelése c) pl. kismamák, fiatalok d) nyugdíjkorhatár emelés e) bevándorlás ösztönzése (direkt munkaerő import) f) befektetés fiatal munkaerővel rendelkező országokba (indirekt munkaerő import) Milyen hatása van a tőkésítésnek? Az optimális cél ország: fiatal népesség és versenyképes (kereslettel bíró termékeket előállító) gazdaság. Forrás: Barr (2000) 10

Globális demográfia és függőségi ráták Az öregedés folyamata hasonló, de az időzítés eltér (Európa; Latin-Amerika; Afrika) A fejlett világon belül is eltérő a mérték. Az OECD-n belüli nagy eltérések fogják a lényegi nemzetközi tőkemozgásokat okozni (mérethatás). Eltérő növekedési pályák hangsúly-átrendeződések. Hosszú távon Kína és India gazdaságai is már lényegileg fogják ezt alakítani. Forrás: Börsch-Supan (2004) 12

Foglalkoztatás és gazdasági függőségi ráták A demográfia és a foglalkoztatás eredője a gazdasági függőségi ráta. Európának jól ismert módon problémái vannak (munkaerő-piaci merevségek). Európában már most rosszabb a helyzet, mint Amerikában valaha lesz (az előrejelzések szerint). A foglalkoztatás növelésének kulcshatása van az egyes országok jövőbeli gazdasági erejére. Forrás: Börsch-Supan (2004) 13

Németország példája: az egy főre eső GDP is csökken Forrás: Börsch-Supan (2004) 14

Németország példája: a korstruktúra változása I. Forrás: Börsch-Supan (2004) 15

Németország példája: a korstruktúra változása II. A korstruktúra kitolódik, majd nagyjából ott is marad. Az összetétel változásával csökkenhet a teljes termelékenység (de erre nincs megbízható adat). Változik továbbá a fogyasztás és megtakarítás struktúrája. Forrás: Börsch-Supan (2004) 16

A fogyasztás megoszlása Az összetétel változik. A teljes fogyasztási kereslet is visszaeshet, az egy főre jutó GDP csökkenésével, és azáltal, hogy a nyugdíj nagyobb része jön értékpapír-befektetésekből (óvatossági megtakarítás nőhet). Forrás: Börsch-Supan (2004) 17

Az összetétel-változás hatása a foglalkoztatási szektorokra Összesen 18% alkalmazását érintheti, ebben a példában. A téma még nem elegendő mélységben kutatott. Forrás: Börsch-Supan (2004) 18

Csökkenti-e az öregedés a rendelkezésre álló globális tőkét? Az élet-ciklus befektetések és az időskori negatív megtakarítás nem mindenhol érzékelhető. A magas helyettesítési rátájú állami nyugdíjrendszerek nem teszik szükségessé. Ez azonban valószínűleg változni fog. Forrás: Börsch-Supan (2004) 20

Nemzetközi tőke export és import Az egyes országokon belül változik a megtakarítások volumene globális tőkeáramlási hatások. Nyugdíjreformok (tőkésítés) hatása is jelentős. A hazai torzítás is működik (hazai = hasonló, pl. EU, OECD), ez mérsékeli az optimális diverzifikációt. Forrás: Börsch-Supan (2004) 21

Tőkésített nyugdíjalapok és a tőkepiacok Forrás: Börsch-Supan (2004) 22

Tőkésített nyugdíjalapok és corporate governance Az öregedés negatív makrogazdasági hatásainak egy részét kiszűrheti a jobb corporate governance. Forrás: Börsch-Supan (2004) 23

Eleszi az ebédünket vagy vacsorázni visz? a) A kínai GDP ma az USA GDP kb. 11-12%-a. b) Igen gyors nyugati és japán technológia-átvételi dinamika. c) Javuló oktatás. d) Folyamatos reáljövedelem növekedés. e) Rendkívül magas megtakarítási ráta. f) A több reáljövedelemből sok új megtakarítás lesz. g) Kína lesz a XXI. század során a világ megtakarítója és így tőke-szolgáltatója. h) DE: a kínai öregedés rendkívül gyors lesz. i) Várható a nyugati minták átvétele, a konvergencia a század során. j) A század végére hasonló mutatókat érhet el. Forrás: Fehr-Kokisch-Kotlikoff (2005) 25

Előrejelzés kulcs mutatókra a négy régióban Nemzeti jövedelem index* Tőkeállomány index* Munkaerőállomány index* Bruttó bér index* Társadalom-biztosítási járulék (%) USA 2004 1 1 1 1 11,6 2050 2,63 4,11 2,28 1,16 17,1 2100 4,11 4,67 3,96 1,04 23 EU 2004 1,42 1,38 1,45 0,99 25,3 2050 2,28 3,44 2 1,14 38,1 2100 3,19 3,5 3,11 1,03 36,7 JAPÁN 2004 0,49 0,5 0,49 1,01 22,1 2050 0,6 0,95 0,52 1,17 35,9 2100 0,71 0,83 0,69 1,05 32,8 KÍNA 2004 1,33 1,52 8,9 0,15 11,1 2050 8,52 15,15 7,87 1,09 18,9 2100 11,31 14,65 10,47 1,09 27,7 * USA 2004 = 1 Európa és Japán csökkenő aktív korosztálya ellenére nő a munkaerőállomány index: nő az aktivitási kényszer. A TB-járulék nagyon megnő, az USA marad a legalacsonyabb, de így is duplázódik. Kína is felzárkózik. A tőkeállomány jobban nő a munkaerőénél béremelkedés. A század második felében megfordul. (A béremelkedés a technológiai változásokból egyébként is várható emelkedés felett értendő) Forrás: Fehr-Kokisch-Kotlikoff (2005) 26

Mi történne kínai tőkeimport nélkül? (3-régiós modell) * USA 2004 = 1 Nemzeti jövedelem index* Tőkeállomány index* Munkaerőállomány index* Bruttó bér index* Társadalom-biztosítási járulék (%) USA 2004 1,01 1,37 1,01 1 11,4 2050 2,3 3 2,34 0,99 19,3 2100 3,97 4,78 4,16 0,96 23,1 EU 2004 1,45 1,9 1,47 0,99 25 2050 1,99 2,52 2,05 0,98 42,8 2100 3,08 3,59 3,26 0,95 37,4 JAPÁN 2004 0,5 0,68 0,5 1,01 21,6 2050 0,52 0,7 0,53 0,99 41 2100 0,7 0,85 0,72 0,97 33,9 Forrás: Fehr-Kokisch-Kotlikoff (2005) 27

Változás (3-régiós/4-régiós) Nemzeti jövedelem index Tőkeállomány index Munkaerőállomány index Bruttó bér index Társadalom-biztosítási járulék (%) USA 2004 1,01 1,37 1,01 1,00 0,98 2050 0,87 0,73 1,03 0,85 1,13 2100 0,97 1,02 1,05 0,92 1,00 EU 2004 1,02 1,38 1,01 1,00 0,99 2050 0,87 0,73 1,03 0,86 1,12 2100 0,97 1,03 1,05 0,92 1,02 JAPÁN 2004 1,02 1,36 1,02 1,00 0,98 2050 0,87 0,74 1,02 0,85 1,14 2100 0,99 1,02 1,04 0,92 1,03 Eleinte több tőke marad otthon, de aztán jóval lassabb a tőkeállomány növekedése. Alacsonyabb növekedés. Alacsonyabb bérek. Magasabb TB-terhek. A század végére többnyire kiegyenlítődik, de a bérek nem zárkóznak fel. Forrás: Fehr-Kokisch-Kotlikoff (2005) 28

Tehát: a pénztári befektetések 1. A demográfia világszerte rossz és romlik, de nem egyforma ütemben és mértékben. 2. A foglalkoztatás-politika és egyéb eszközök is meghatározóak lesznek a fejlettségi sorrend átalakulásában. 3. Maguk a nyugdíjrendszerek is visszahatnak erre (pl. munkában tartás ösztönzői, tőkésítés, stb.). 4. A tőkésített nyugdíjalapok sem mentesek a demográfiai hatásoktól, de legalább befektetéseiket tudják mozgatni. 5. A magyar nyugdíjalapoknak a hazai torzítást minél inkább mérsékelniük kellene. Félő, hogy a hazai -ba Európa is beletartozhat majd. 6. A választható portfoliós rendszer mindehhez jó apropót is szolgáltathat. 30

Zárszó Hiába menekülsz, hiába futsz, A sorsod elől futni úgyse tudsz. Malcsiner Béla, 1942 31