Pénzügytan II. Pénzügyi piacok

2.1. Az értékpapírok fogalma, fajtái 2. A pénzügyi piacok Pénzügytan II. Pénzügyi piacok Írták: Dr. Solt Katalin Dr. Kiss Gáspár 2004. 1

2. A pénzügyi piacok 2.1. Az értékpapírok fogalma, fajtái 2. A pénzügyi piacok A pénzügyi piac a pénzügyi eszközök keresletének és kínálatának összessége, valamint ezek adásvétele. A pénzügyi eszközök vagyont (értéket) és/vagy jövedelemre való követelést testesítenek meg. A pénzügyi eszközök közé legáltalánosabban beletartozik a pénz maga, a hitel, a pénztőke, az értékpapír valamint a valuta és a deviza. Az árura és szolgáltatásra közvetlenül elcserélhető pénzeszköz, vagyis a pénz maga a pénzpiac tárgya, ahol a kereslet és kínálat nem feltétlenül adásvétel útján kapcsolódik egymáshoz. A pénz (M1) keresletének és kínálatának viszonyával a makroökonómiában foglalkoztunk. Jelen fejezetünk tárgya csak a szűken értelmezett pénzügyi piac, ahol pénzre szóló követelés adásvétele történik. A pénzügyi piacokat több alcsoportba sorolják. Egyrészt a követelés lejárata, másrészt a követelés formája, harmadrészt a megtakarítások és a beruházások közötti kapcsolat alapján és végül a nemzetközi kapcsolatok szerint különböztethetjük meg a pénzügyi piacokat. A követelés lejárata alapján megkülönböztetünk pénzpiacot és tőkepiacot. A szűken értelmezett pénzpiac az a pénzügyi piac, ahol a rövidlejáratú, egy évnél rövidebb pénzügyi követelések átadása történik. Pénzpiaci eszközök tehát azok az értékpapírok, hitelek, amelyek lejárata egy éven belüli. Ide tartoznak a váltók, az egy éven belüli lekötésű bankbetétek, egy éven belüli bankhitelek. A tőkepiac biztosítja a hosszú távú beruházások finanszírozását - egy évnél hoszszabb lejáratú pénzügyi eszközök adás-vételét jelenti. A tőkepiacon a követelések döntő formája az értékpapír. A követelés formája szerint megkülönböztetjük az értékpapírpiacot a többi pénzügyi eszköz piacától. Az értékpapír egy sajátos pénzügyi eszköz, amely a pénzügyi követelést hagyományosan okirat formájában jeleníti meg. Az elektronikus nyilvántartás terjedésével meghatározó formává vált az úgynevezett dematerializált értékpapír használata. A dematerializált értékpapír elektronikus úton létrehozott, rögzített, továbbított és nyilvántartott, az értékpapír tartalmi kellékeit azonosítható módon tartalmazó adatösszesség. Nyilvánosan forgalomba hozni kizárólag dematerializált értékpapírt lehet, Ez alól csak az állampapír a kivétel. A dematerializált értékpapírnak nincs sorszáma, az azonosítására szolgáló adatokat az értékpapírszámla tartalmazza. Értékpapir nyilt vagy zártkörű kibocsátással kerülhet forgalomba.. Állampapírt az Államadósság Kezelő Központ Rt valamint a Magyar Nemzeti Bank bocsáthat ki. 2

2.1. Az értékpapírok fogalma, fajtái 2. A pénzügyi piacok Nyilvános forgalomba hozatal feltételei 1. A kibocsátónak tájékoztatót és nyilvános ajánlattételt kell közzé tenni. 2. A fogalomba hozatal előkészítésével és lebonyolításával befektetési szolgáltatót kell megbízni, kivéve, ha befektetési vállalkozás vagy hitelintézet saját kibocsátású értékpapírt hoz forgalomba, illetve állampapír esetén. 3. Kötvény nyilvános forgalomba hozatalának további feltétele, hogy a kibocsátó legalább egy teljes üzleti éve működjön. A hitelviszonyt megtestesítő értékpapír zártkörű forgalomba hozatalának feltételei: 1. Információs összeállítás készítése a kibocsátandó értékpapírról és a kibocsátóról és annak, valamint az értékpapír szövegtervezetének vagy a dematerializált értékpapírról kiállított okirat tervezetének a Pénzügyi Szervezetek Állami Felügyelete (PSZÁF) részére történő benyújtása. 2. A kibocsátandó értékpapír fajtájnak, típusának, névértékének, darabszámának, értékpapír kódjának, a kijelölt, illetve megcélzott vásárlóknak, illetve azok körének a forgalomba hozatal kezdő napját legalább 15 nappal megelőző, a PSZÁF részére történő bejelentése. 3. Az eljárásért fizetendő díj befizetésének igazolása. 4. Az így kibocsátott értékpapír névértéke nem lehet kevesebb, mint tízmillió forint. 5. A kibocsátáshoz befektetési szolgáltató igénybevétele kötelező, kivéve ha hitelintézet saját kibocsátású értékpapírt hoz forgalomba, vagy ha az állampapír kibocsátója maga végzi a forgalomba-hozatalt. A részvények zártkörű forgalomba-hozatalát nem korlátozza az értékhatár, és nem kell befektetési szolgáltatót igénybe venni, hiszen zártkörű részvénykibocsátás esetén a cégbírósági bejegyzés és a részvénykönyv vezetése a meghatározó. A törvény rögzíti az úgynevezett másodlagos értékpapírok kibocsátásának szabályait is. A másodlagos értékpapír letétkezelő által kibocsátott, az elsődleges értékpapírra vonatkozó rendelkezési jogot, illetve az értékpapír által megtestesített jogok gyakorlását biztosító, sorozatban kibocsátott névre szóló átruházható értékpapír. Ezzel minden egyéb pénzintézeti értékpapír ebbe a kategóriába került. A pénzmosás elleni védelmet szolgálja az az előírás, hogy sorozatban csak névre szóló értékpapírt lehet kibocsátani. A megtakarítók és a beruházók közötti kapcsolat alapján az elsődleges és a másodlagos pénzügyi piacot különböztethetjük meg. Elsődleges piacnak nevezzük a pénzügyi piacot, ha a megtakarítások ténylegesen beruházásokká alakulnak, új követelések keletkeznek. A másodlagos piacon már meglévő pénzügyi eszközök adásvétele folyik, elsősorban a megtakarítók között. Ez a felosztás döntően az értékpapírokra vonatkoztatható, hiszen pl. egy bankbetét másodlagos forgalma csak nagyon ritkán történik meg. 3

2. A pénzügyi piacok 2.1. Az értékpapírok fogalma, fajtái A nemzetközi kapcsolatokban legfontosabb szerepet a devizapiac játsza, ami egy sajátos pénzügyi eszköz piaca. Ugyancsak szokás megkülönböztetni a hazai és a nemzetközi tőkepiacot. A pénzügyi piacokat csak részben fogjuk a fenti csoportosítás szerint elemezni. Vizsgálódásunkat döntően a pénzügyi eszközökre koncentráljuk. Az egyes pénzügyi eszközök azonban nagyrészt egy megh atározott pénzügyi piachoz kötődnek. Így például váltó csak a pénzpiac tárgya lehet, hiszen lejárata nem haladhatja meg az egy évet. A bankbetétek többsége szintén ezen piac tárgya. Egy kötvény azonban lehet bármilyen lejáratú. A kötvény forgalmazása azonban döntően tartalma, és nem lejárata szerint alakul, ezért célszerűbb önmagában elemezni. Külön fejezetet szánunk az értékpapírpiac működésének, ezen belül a tőzsdének, és önállóan foglalkozunk majd a devizapiaccal is. Végül röviden kitérünk az egyes pénzügyi piacok közötti kapcsolatokra is. 2.1. Az értékpapírok fogalma, fajtái Az értékpapír valamilyen vagyonnal kapcsolatos jogot megtestesítő okirat vagy számlatétel. Az értékpapír jogilag olyan követelés, amit a törvény értékpapírnak minősít és a kibocsátására lehetőséget teremt. A jogi meghatározás a következő elemek meglétét és meghatározását igényli: az értékpapírban megtestesülő alapjogviszony meghatározása, ami lehet pénzkövetelés, dologra vonatkozó tulajdonjog, valamint tagsági jog; az értékpapír a kibocsátó (kiállító) feltétlen és egyoldalú kötelezettségvállalását tartalmazza; kibocsátását jogszabály teszi lehetővé; meghatározott formai kellékekkel kell rendelkeznie; bemutatóra vagy névre szólóan lehet kiállítani; átruházása törvényben előírt módon történik - általában a váltóra vonatkozó szabályok alkalmazásával; az értékpapírban meghatározott követelést érvényesíteni, arról rendelkezni, azt megterhelni csak az értékpapír birtokában lehet; az értékpapír átruházásával az értékpapírból eredő valamennyi jog átszáll az új birtokosra. A közgazdasági értelmezés elsősorban arra fekteti a hangsúlyt, hogy a pénzügyi követelésnek kalkulálható belső értéke legyen, amelyet a jövőben várható bevétel egyértelműen meghatároz, különben nem érvényesül a jelenbeni pénzért jövőbeni pénz cseréje. 2.1.1. Az értékpapírok csoportosítása Az értékpapírokat a legkülönbözőbb szempontok szerint csoportosíthatjuk - ezek között természetesen fontos szerepet kapnak a jogi meghatározásban szereplő tényezők. A közgazdasági megközelítés alapján azonban további fontos szempontokat érvénye- 4

2.1. Az értékpapírok fogalma, fajtái 2. A pénzügyi piacok síthetünk. A csoportosítást a jogi és a közgazdasági megközelítésből adódó legfontosabb szempontok szerint fogjuk bemutatni: 1, A leglényegesebb csoportosítási elv az értékpapír tartalmát kifejező jogviszony. Ennek alapján hitel-, tulajdonosi és árujogviszonyt megtestesítő papírokról beszélhetünk. A hitelviszony pénzkövetelést testesít meg. Pénzkövetelésre szól a váltó, a csekk, a kötvény, a letéti jegy. Tulajdonosi viszony esetében az értékpapír valamilyen tagsági jogot testesít meg. Ilyen értékpapír a részvény. Az árujogviszony valamilyen dologra vonatkozó tulajdonjogot testesít meg. Ilyen értékpapír a közraktári jegy. 2, Az egyes értékpapírok között különbséget tehetünk azok futamideje alapján. Futamidő alatt a kibocsátás és a lejárat időpontja közötti időszakot értjük. Egy értékpapír hátralévő futamideje már kibocsátott papírok esetében a jelen pillanattól a lejáratig tartó időszakot jelenti. A futamidő szerinti csoportosítás megegyezik a közgazdaságtanban szokásos időtávok közötti különbségtétellel. Ennek alapján beszélhetünk: a) rövid lejáratú - egy éven belüli, b) középlejáratú - egy és öt év közötti futamidejű, c) hosszúlejáratú - öt évnél hosszabb futamidejű, d) lejárat nélküli értékpapírokról. 3. A gazdasági elemzések szempontjából legfontosabb csoportosítási szempont az értékpapír által biztosított cash flow. Az értékpapírok esetében a cash flow az értékpapír által biztosított jövőbeni kifizetés-sorozat, pénzáramlás. A várható pénzáramlást többféle szempontból vizsgálhatjuk. a) A pénzáramlás várható időpontja szerint az alábbi típusokat különböztethetjük meg: Az értékpapírok egy része kizárólag a lejáratkor, vagy a papír értékesítésekor fizet. Ilyen például a váltó, a kincstárjegy. Ezen papírok nyereségét a tőkenyereség biztosítja. Rendszeres jövedelmet fizető értékpapír a kötvények többsége, a befektetési jegyek. A vegyes típusú értékpapírok tőkenyereséget és rendszeres jövedelmet is adnak, mint pl. a részvények. b) A befektető nyereségének pénzügyi forrása alapján megkülönböztethetünk: árfolyamnyereséget - a vételi és eladási árfolyam közötti különbséget, kamatot, osztalékot vagy osztalékjellegű kifizetést, nem pénzeszköz formájú nyereséget, a fentiek kombinációját - pl. részvények esetében osztalék és árfolyamnyereség is keletkezhet. c) A várható hozam ingadozása alapján a következő formákat különböztethetjük meg: Fix pénzáramlás, amikor egyértelműen meghatározzák, hogy milyen kamat kifizetésére vállal kötelezettséget a kibocsátó. A befektető az ígért nyereséget rögzíti, de ez nem jelenti azt, hogy a tényleges hozam is ugyanennyi, hiszen 5

2. A pénzügyi piacok 2.1. Az értékpapírok fogalma, fajtái előfordulhat, hogy a kibocsátó nem tesz eleget kötelezettségének, vagy a lejárat előtt eladják az értékpapírt. Változó hozamú az értékpapír, ha nem lehet adott értékként meghatározni a jövőbeni pénzáramlást. Ilyen a részvények osztaléka, a befektetési jegyek hozama és várható árfolyam-ingadozásuk, mert ezeket az értékeket még akkor sem adhatjuk meg pontosan, ha a meghatározó adatokat ismerjük (pl. a vállalati nyereséget, az inflációt stb.) A várható hozam átmeneti formájú is lehet, ha a fizetendő összeg kiszámítási módját rögzítik. Ilyenek a változó kamatozású kötvények, az elsőbbségi részvények stb. Ezekben az esetekben azt rögzítik, hogy bizonyos események esetén mennyit fizetnek. A változó kamatozású kötvény kibocsátója például azt vállalhatja, hogy a fizetendő kamat a tárgyévi hivatalos inflációs rátánál 1 százalékkal nagyobb. 4. A kibocsátó személye szerint az értékpapír lehet: a) állampapír - a központi költségvetés által kibocsátott értékpapír (kincstárjegy, államkötvény) b) önkormányzati papír - a helyi költségvetések által kibocsátott értékpapír. Ez a két forma csak hitelviszonyt testesíthet meg. c) vállalati értékpapír - a kibocsátó vállalkozás, gazdasági társaság (pl. részvény, kötvény, befektetési jegy) d) pénzintézeti értékpapír - egyes értékpapírokat csak pénzintézetek bocsáthatnak ki (pl. letéti jegy) e) magánszemély által kibocsátott értékpapír a váltó. 5. A lehetséges vásárlói kör szerint is csoportosíthatjuk az értékpa-pírokat. Ebből a szempontból elképzelhető olyan szabályozás, hogy bizonyos értékpapírokat csak jogi személyek vásárolhatnak meg. Ez azonban egyre ritkábban fordul elő. Ennél fontosabb a vevő illetősége szerinti csoportosítás, ami lehet a) csak valutabelföldiek által vásárolható b) csak valutakülföldiek által vásárolható c) bármilyen illetőségű által vásárolható értékpapír. 6

2.1. Az értékpapírok fogalma, fajtái 2. A pénzügyi piacok 6. Az értékpapírhoz kapcsoló jogok gyakorlása szerint beszélhetünk a) névre szóló vagy b) bemutatóra szóló értékpapírról. 7. Az értékpapírok forgalomképessége alapján a másodlagos for-galmazás helyszíne szerint különböztetjük meg a) a tőzsdei és b) a tőzsdén kívül forgalmazott értékpapírokat. 8. Az értékpapír fizikai formája szerint megkülönböztetünk a) okirat b) számlakövetelés c) dematerizált 2.1.2. A hitelviszonyt megtestesítő értékpapírok jellemzői Hitelviszonyt megtestesítő értékpapírok esetében a tulajdonosnak a kölcsönadott összeg és annak kamatai erejéig áll fenn követelése a kibocsátóval szemben. A kamatokat a papír névértékének százalékában szokás megadni. A megadás módja alapján beszélhetünk fix kamatozású, változó kamatozású és formailag nem kamatozó hitelpapírokról. A fix kamatozású hitelpapírok kamatlábát előre rögzítik. Ez jelentheti azt, hogy a futamidő alatt mindvégig azonos kamatláb érvényes, de elképzelhető, hogy az egyes évekre eltérő kamatlábat rögzítenek. Inflációs várakozások idején például meghatározhatnak növekvő kamatlábat. (Az első évre pl. 22 százalékot, a másodikra 24 százalékot stb.) A változó kamatozás azt jelenti, hogy a kamat kiszámításának módját határozzák meg. A hozamot rögzíthetik valamilyen mikroszintű mutatószámhoz. Például a vállalati nyereségtől teszik függővé. Elterjedtebb az a megoldás, amikor valamilyen makroszintű pénzügyi mutató alakulása alapján számítják a kamatlábat. Ilyen mutató lehet az inflációs ráta, a jegybanki alapkamatláb, a rövidlejáratú állampapírok hozama, vagy valamilyen bankközi kamatláb (pl. LIBOR, vagy BUBOR). Elképzelhető az is, hogy valamilyen egyéb eseményhez kötik a kamatlábat, ez azonban a pénzpiacon alig fordul elő. A változó kamatozású papírok inflációs kockázata kisebb, ezért kevésbé ingadozik az árfolyamuk is. A formailag nem kamatozó papírok esetében a tulajdonos nyeresége kizárólag árfolyamnyereség, azaz a vételi és eladási árfolyam közötti különbség. A váltók túlnyomó többsége ilyen, hiszen a váltó összege, amire a fizetési kötelezettség vonatkozik, nem tartalmaz külön kamatot, a kibocsátáskor azonban kisebb összeg átadására került sor. Az ilyen papírokat diszkontárfolyamon bocsátják ki. (Lásd később!) A hitelpapírok névértéke a hitel fennálló értéke. Ez az az összeg, amivel a kibocsátó tartozik a papír tulajdonosának, amelynek megfizetésére kötelezett. A névérték eltérhet a papír címletértékétől, vagyis az induló hitelösszegtől. Egyes hitelpapírok 7

2. A pénzügyi piacok 2.2. A váltó esetében ugyanis előfordul részlettörlesztés, vagyis a futamidő alatt is törlesztenek a hitel összegéből (a címletértékből). Ilyenkor a névérték a fennálló hiteltartozás öszszege. Ebben az esetben a kamatlábat és az árfolyamot is a névérték százalékában adják meg, hiszen ez fejezi ki a tényleges követelés és adósság összegét. 2.1.3. Részesedést biztosító értékpapírok A részesedést biztosító értékpapírok tulajdonosai egy társaság résztulajdonosai: tagsági és vagyoni jogokkal rendelkeznek. Részesedést nyújtó papírok esetében a névérték a jegyzett tőkéhez való hozzájárulás nagyságát mutatja. A papírok összesített névértéke a társaság jegyzett tőkéjével egyenlő. A részesedési jogokat biztosító papírok sajátossága, hogy a kibocsátónak általában nem adhatók vissza: a társaság rendelkezésére bocsátott összegek végleges átadásra kerülnek. (Kivétel ez alól a nyílt végű befektetési alapok által kibocsátott befektetési jegy.) A tulajdonos csak a másodlagos piacon tudja értékpapírját értékesíteni. A társasággal szemben a tulajdonosnak egyetlen kötelessége van: a névérték befizetése. Felelőssége így korlátozott, csak ezen befizetett összeg erejéig áll fenn. Részesedést biztosító értékpapírok a részvények és a befektetési jegyek. 2.1.4. Ellenőrző kérdések és feladatok 1, Mit nevezünk pénzügyi piacnak? Mi az adásvétel tárgya a pénzügyi piacon? 2, Milyen szempontok szerint lehet részterületekre bontani a pénzügyi piacot? 3, Miben különbözik egymástól a tőkepiac és a szűken vett pénzpiac? 4, Jellemezze az elsődleges és másodlagos tőkepiacot? 5, Mit nevezünk értékpapírnak? 6, Milyen jogi jellemzői vannak az értékpapíroknak? 7, Milyen jogviszonyt fejezhet ki egy értékpapír? 8, A futamidő alapján milyen szempontok szerint csoportosíthatjuk az értékpapírokat? 9, Milyen szempontok szerint vizsgálhatjuk az értékpapírok által biztosított pénzáramlást (cash fow-t)? 10,Kik bocsáthatnak ki értékpapírokat? 11,Miben különbözik a névre szóló és a bemutatóra szóló értékpapír egymástól? 12,Milyen fizikai formája lehet az értékpapíroknak? 13,Melyek a dematerizált forma sajjátosságai? 14,Jellemzze a hitelviszonyt megtestesítő értékpapírokat! 15,Milyen tulajdonságai vannak a részesedét biztosító értékapapíroknak? 2.2. A váltó A legrégibb értékpapír a váltó, hiszen már az ókorban is használták a kereskedők. A középkorban már kiterjedt formában működött, forgalmazására tőzsdeszerű intézmények jöttek létre. A bankok önálló üzletágává fejlődött a váltóleszámítolás. A piacot szabályozó első törvények többek között a váltók kibocsátását, forgalmazását szabá- 8

2.2. A váltó 2. A pénzügyi piacok lyozták. Napjainkban is fontos szerepet játszanak az értékpapírok között, az ún. Váltótörvény az értékpapírokra vonatkozó előírások alapját képezi. A váltó elterjedtségének oka az, hogy ez a forma biztonságos és rugalmas hitelezési lehetőséget jelent a vállalatok között, ezzel lehetővé teszi a vállalatok folyamatos finanszírozását. 2.2.1. A váltó tartalma, szabályozása A váltó egy rövidlejáratú értékpapír, ami egy később esedékes fizetést testesít meg. A váltó lehet fizetési ígérvény vagy fizetési felszólítás. A saját váltó fizetési ígérvény, azaz a kiállító ígéretet tesz arra, hogy a váltón szereplő összeget a megjelölt helyen és időben megfizeti. Az idegen váltó egy fizetési felszólítás, amelyben a kibocsátó egy másik személyt szólít fel arra, hogy a megjelölt összeget a váltón feltüntetett időpontban megfizesse. A váltó úgy jön létre, hogy az egyik félnek követelése keletkezik a másikkal szemben - pl. árut szállít neki, szolgáltatást teljesít -, aminek ellenértékét nem fizetik ki azonnal, a követelést meghitelezik. A hitelviszony a váltó kiállításával keletkezik. A váltó tehát egy kölcsönviszonyon alapul, de kiállításától kezdve önálló életet él, a kölcsön alapjául szolgáló kapcsolattól teljesen függetlenül ki kell fizetni. Csak az az okirat minősül váltónak, amely a Váltótörvényben meghatározott tartalmi elemeket szigorúan szabályozott formában tartalmazza. Ezeket az elemeket váltókellékeknek nevezik. A váltókellékek a következők: a váltó elnevezés magában a váltó szövegében határozott pénzösszeg fizetésére szóló feltétlen meghagyás, vagy saját váltó esetében kötelezettségvállalás, a fizetésre kötelezett (címzett) neve az esedékesség, azaz a fizetés ideje a fizetés helye a rendelvényes neve (akinek részére vagy rendelkezésére a fizetést teljesíteni kell) a váltó kiállításának napja és helye a kibocsátó aláírása - saját váltó esetén a kiállító aláírása. A váltó lejárata szerint lehet megtekintésre (bemutatásra) szóló, megtekintés után bizonyos időre, a kelet után meghatározott időre, határozott napra szóló. Megtekintésre vagy megtekintés után bizonyos időre szóló váltó esetében a váltó szövegében kamatot is lehet rögzíteni, hiszen a kiállításkor még nem lehet tudni a lejárati időt, így a váltó összege nem tartalmazhatja a kamatot. A kelet után bizonyos időre és a határozott napra szóló váltó esetében azonban csak meghatározott pénz- 9

2. A pénzügyi piacok 2.2. A váltó összeg szerepelhet a váltón. Megjegyezzük, hogy a hazai bankok csak az utóbbi két lejárati idejű váltókat fogadják el. A váltó nem szólhat bemutatóra, vagyis mindenképpen tartalmaznia kell a rendelvényes nevét. A váltó forgatható, vagyis átruházható. Az átruházás a váltóra írt nyilatkozattal történik ("hátirat"). A forgató ezzel kötelezettséget vállal a fizetésért minden későbbi birtokossal szemben. Az átruházás (forgatmány) egyben igazolja, hogy a váltó birtokosa jogos tulajdonosa a váltónak. Az átruházással minden jog a forgatmányost (akire a váltót átruházták) illeti meg. Speciális fajtája a váltónak az ún. rektaváltó, amelyben megtiltják a forgatást, tehát csak a váltó szövegében feltüntetett rendelvényes részére fizetnek. Az idegen váltó címzettje az elfogadással válik a váltó kötelezettjévé. Az elfogadás érdekében a váltót be kell mutatni a címzettnek. Az elfogadás tényét a címzett a váltón feltünteti. A hazai bankok csak akkor fogadják el a váltót, ha azt 15 nappal az esedékesség előtt bemutatják. A törvény szerint az esedékesség napjáig kell ezt megtenni. Az elfogadott váltót az esedékesség napján a váltóbirtokos köteles fizetés végett bemutatni, ellenkező esetben a megtérítési adósok mentesülnek a felelősség alól. (Megtérítési adósok a váltó kiállítója és a váltó forgatói.) A fizetés után a címzett jogosult átvenni a nyugtázott váltót, vagyis a váltón a birtokos nyugtázza az összeg átvételét, majd átadja a címzettnek. 2.2.2. A váltó leszámítolása A váltó birtokosa úgy juthat pénzéhez a lejárat előtt, ha egy pénzintézetnél leszámítoltatja a váltót. A váltó leszámítolásakor a pénzintézet az esedékességig járó kamat összegének levonásával vásárolja meg a váltót. A pénzintézetek határozzák meg azokat a feltételeket, amelyek esetén leszámítolják a váltót. A bank a leszámítolás előtt formai és tartalmi szempontból megvizsgálja a váltót. A váltó formai vizsgálata során a bank azt vizsgálja, hogy a váltót megfelelő szabványnyomtatványon állították-e ki, a váltó rendelkezik-e a törvényes kellékekkel, a váltó átruházása az előírások szerint történt-e, nincs-e a váltón olyan sérülés, javítás, törlés, amely a váltót érvénytelenné teszi. A váltó tartalmi vizsgálata során a pénzintézet azt vizsgálja, hogy milyen a váltóadósok fizetőképessége, hányszor forgatták a váltót, és a váltóátruházóknak milyen a fizetőképessége. Minél több átruházó szerepel a váltón, annál kisebb a bank kockázata, mert több kötelezettől követelheti a váltón szereplő összeg megfizetését. 10

2.2. A váltó 2. A pénzügyi piacok milyen biztosítékkal rendelkezik a váltókötelezett (van-e váltókezes, aki készfizető kezesi minőségben kötelezettséget vállal). Amennyiben a pénzintézet formai és tartalmi szempontból a váltót leszámítolásra elfogadja, a váltót leszámítoltatónak kifizeti a leszámítolási értéket. A leszámítolási érték a váltó árfolyama, vagyis a jövőben várható pénz jelenbeni pénzben kifejezett ára. A váltóleszámítolást elvégezhetjük a már ismert jelenérték-számítási művelettel: a jövőben várható hozamot elosztjuk a kamatlábból képzett diszkonttényezővel. A leszámítolási művelet pontosabb megértése és kiszámítása érdekében tekintsük át a kamatszámítás néhány alapösszefüggését, amelyet minden értékpapír árfolyamának meghatározásakor felhasználhatunk! 2.2.3. Névleges és effektív kamatláb A kamatlábat egy évre szokás megadni, még akkor is, ha évente többször történik kamatfizetés vagy törlesztés. Az éves kamatláb segítségével összehasonlíthatóvá válnak az egyes befektetési lehetőségek, a különböző értékpapírok hozamai. Az éves kamatláb alapján azután bármely időtartamra meghatározhatjuk a fizetendő kamatot és hozamot. Ha több egész évre kell számolnunk, akkor a jól ismert kamatos kamatszámítást kell alkalmaznunk. (FV = jövőérték, n = az évek száma) FV = PV( 1 + i) n (1) Egy mai befektetés i kamatláb mellett n év múlva FV értékű lesz, ha a kamatokat minden évben kifizetik és azt újra befektetjük. Ha azonban a kifizetett kamatokat nem tőkésítjük, akkor a befektetésből kapott hozam minden évben ugyanazzal az összeggel növekszik. Egy jövőben várható bevétel mai értékének kiszámítása során azonban mindig kamatos kamatozást feltételezünk, hiszen a két vagy három év múlva esedékes bevételt a kamatok tőkésítésével kapott hozammal kell összehasonlítanunk. Hozamszámítások során azt feltételezzük, hogy a befektető mindig a legjobb lehetőséget választja, és a kapott kamatot újra befekteti. Másképpen kell számolnunk akkor, ha a kamatozás időtartama kisebb, mint egy év. A legegyszerűbb módszer ebben az esetben az, ha meghatározzuk, hogy a kamatozás időtartama a teljes év hányad része, és az éves kamat arányos részével számolunk. 1. feladat Tegyük fel, hogy az éves kamat 25 százalék, és egy 10.000 forintos betétet kilenc hónapra kötünk le. Mekkora összeget kapunk a lejáratkor? A kilenc hónap a teljes év 9/12=0,75 század része. Ekkor a kamatnak is a háromnegyedével számolhatunk, ami 18,75 kamatot jelent. A 10.000 forintos betétre tehát 1875 forint kamatot fizetnek. 11

2. A pénzügyi piacok 2.2. A váltó Jelöljük t-vel a töredék év hosszát, a teljes évhez viszonyított arányát. ( t < 1 ) A töredék év hozamát a következőképpen határozhatjuk meg: FV = PV( 1 + it) (2) Ezt a kamatszámítást akkor használhatjuk, ha egy befektetést valóban töredék ideig kamatoztattunk. Ilyen eset lehet például egy három hónapra lekötött betét, amelyre csak akkor fizetnek kamatot, ha a betétet három hónap után szüntetik meg. Más a helyzet akkor, ha egy értékpapírt lejárat előtt akarunk értékesíteni, hiszen akkor a törtidőszakot is figyelembe kell vennünk a jelenérték számításánál. A számítást ilyenkor úgy végezzük, hogy a kamattényező kitevőjében szerepeltetjük t értékét. FV = PV( 1 + i) t (3) 1. feladat folytatás Számoljuk ki az előbbi példát (3) képlet segítségével. Mennyit ér az a 10.000 forint névértékű kötvény 9 hónap múlva, amelyre évente 25 százalék kamatot fizetnek. 075, FV = 10000(, 1 25) = 11821, 77 A törtidőszakra járó kamat így kisebb értéket ad. Egyszerű időarányosítással számolva 1875 forint kamatot kaptunk, tört kitevőjű számítással pedig 1821,77 forintot. Hasonló eltérést kapunk, ha a jövőbeni bevételből kiindulva számolunk. A fenti példát megfogalmazhatjuk úgy is: mennyit ér az egy éves futamidejű, 10000 forint névértékű, 25 százalékos kamatozású értékpapír a lejárat előtt 3 hónappal? A hozam 3 hónap múlva a névérték és a kamat összege együttesen: 10000+2500=12500 forint. A bevétel 3 hónap múlva esedékes, ami a teljes lejárati idő (1 év) 1/4 része. Az értékpapír jelenértéke: 12500 12500 PV = = = 11821, 77 025, 125, 1, 05737 A hazai gyakorlatban minkét számítási mód elterjedt. A bankbetéteknél a lineáris (egyszerű időarányos) kamatszámítást alkalmazzák, a kötvénypiacon pedig a törtkitevős megoldást. A törtidőszak problémája merül fel akkor is, ha két olyan befektetési lehetőséget kell összehasonlítani, ahol a kamatfizetés eltérő időszakonként történik. Az összehasonlítás csak akkor végezhető el, ha a kamatokat egy évre számítjuk át. Az átszámítást - hasonlóan a kamatszámításhoz - elvégezhetjük sima kamatozást feltételezve, valamint kamatos kamatozással. Az első esetben azt feltételezzük, hogy az egyes kamatfizetéseknél kapott összegeket nem tőkésítik, míg a második esetben az éven belül kapott kamatok tőkésítésével számolunk. Az átszámítást háromféleképpen végezhetjük el: 12

2.2. A váltó 2. A pénzügyi piacok 1, Az éves névleges kamatlábat egyszerű időarányosítással számíthatjuk ki: az éven belüli kamatfizetések számát megszorozzuk a kamatozási periódusra járó kamatlábbal. Egy havonta 3 % kamatot fizető befektetés éves névleges kamatlába: 12 3 = 36 százalék. A félévenként 12 százalékos hozam éves 24 százalékos kamatlábnak felel meg. Az éves kamatfizetések számát m betűvel jelöljük. (A korábban használt t a kamatfizetések számának reciprokaként is felfogható: t ) = 1. m 2, Az effektív kamatláb figyelembe veszi az éves kamatfizetések során kapott kamatok újrabefektetésének lehetőségét. A havonta kapott kamatot 12 hónapon keresztül tovább kamatoztathatjuk. Jelöljük j-vel az egy évnél rövidebb időszakra kapott kamatlábat, m-mel az éves kamatozások számát, akkor az éves effektív kamatláb (r) nagyságát a következő formulával határozhatjuk meg: r = ( 1+ j) m 1 (4) A képlet másik felírási módja az, amikor a névleges kamatláb (i) segítségével határozzuk meg az effektív kamatlábat: (i megegyezik j m-szeresével) i m r = ( 1 + ) (5) m 2. feladat Egy 100 forintos befektetés az első hónap végén havi 2,5 százalékos kamatozás mellett 102,5 forintot hoz, a következő hónapban már ez az összeg kamatozik, így év végére a 100 forint 1,025 12 -szeresére növekszik. Az éves kamatláb ekkor: 12 1, 025 1 = 1, 3448 1 = 0, 3448 azaz 34,48 százalék. Hasonlítsuk össze a névleges kamatláb és az effektív kamatláb nagyságát! A havi 2,5 százalékos kamatláb éves névleges kamatlába: 12 2, 5 = 30. Az effektív kamatláb ennél magasabb, 34,48 százalék volt. A kamatfizetések száma eltérően hat a névleges és az effektív kamatláb nagyságára. 3. feladat Hasonlítsuk össze a 2. feladatban szereplő hozamot egy olyan befektetési lehetőséggel, ahol félévenként 15,5 százalék kamatot fizetnek. Ekkor a kamatfizetések száma 2, a névleges kamatlába 31 százalék. Az effektív kamatláb viszont: 2 1155, 1 = 1, 3225 1 = 0, 3225, vagyis 32,25 százalék. A névleges kamatláb tehát ebben az esetben magasabb, az effektív kamatláb viszont alacsonyabb. Ezért ezt mindenképpen kisebb hozamú befektetésnek kell ítélnünk. 3, A kamatfizetés gyakorisága bármilyen kicsi érték is lehet. Naponkénti kamatozás esetén például minden nap kiszámítják és jóváírják a kamatot. Elvileg elképzelhető, hogy minden percben jóváírnak kamatot. Ezt folytonos kamatozásnak nevezik. A pénzügyi számítások során gyakran számolnak ezzel a feltevéssel, mert a módszerrel egy olyan összehasonlítási alapot kapunk, amellyel a legalkalmasabb a különböző gyakoriságú fizetések egybevetésére. A folytonos kamatelszámolási időszaknak minden más időszak egész számú többszöröse. A folytonos kamatozás 13

2. A pénzügyi piacok 2.2. A váltó esetében m tart a végtelenhez. Ha a (5) képletben m tart a végtelenhez, akkor a kifejezés határértékét a természetes alapú logaritmus alapszámának meghatározott hatványa. A hatványkitevő értéke maga a folytonos kamatláb (k). i m k ( 1+ ) = e (6) m ebből a folytonos kamatláb: i k = mln( 1 + ) (7) m ahol ln(x) az x szám természetes logaritmusa. A folytonos kamatlábat meghatározhatjuk az effektív kamatláb segítségével is: k = ln( 1 + r) (8) 3. feladat folytatás Határozzuk meg az éves 30 százalékos nominális kamatlábhoz tartozó folytonos kamatlábat, ha a kamatfizetés havonta történik! k = 12 1+ 03, ln( ) = 12 ln 1, 025 = 12 0, 02469 = 0, 2963. A számolás nagyon egyszerű 12 egy többműveletes zsebszámológép használatával. A zárójelben lévő érték kiszámítása után megnyomjuk az ln feliratú billentyűt, majd elvégezzük a szorzást. Számítsuk ki az effektív kamatlábból kiindulva is a folytonos kamatlábat! Az effektív kamatláb 34,48 százalék volt. A folyamatos kamatláb ennek alapján: k = ln( 1+ 0, 3448) = 0, 2962. A havi 2,5 százalékos kamatláb névleges kamatlába 30 % effektív kamatlába 34,48 % folytonos kamatlába 29,63 % Általánosan érvényes, hogy az effektív kamatláb nem kisebb, a folytonos kamatláb pedig mindig kisebb, mint a névleges kamatláb. Az összehasonlítás érdekében tekintsük át a kamatfizetés gyakoriságának hatását az effektív kamatlábra 3 különböző névleges kamatláb mellett! A kamatfizetés történjen félévenként (m=2), negyedévente (m=4), havonta (m=12), hetente (m=52), naponta (m=365) és folyamatosan (m= ). 14

2.2. A váltó 2. A pénzügyi piacok A kifizetések száma: kamatláb éves szinten 1 (névleges kamatláb) 5,00 10,00 20,00 2 5,06 10,25 21,24 4 5,09 10,38 21,55 12 5,12 10,47 21,94 52 5,12 10,51 22,09 365 5,13 10,52 22,13 végtelen (folytonos kamatláb) 5,13 10,52 22,14 A táblázatból látható, hogy a legnagyobb eltérést az okozza, hogy évente vagy félévente fizetik-e a kamatot. Nagyobb kamatláb esetén nagyobb a jelentősége a kamatfizetés gyakoriságának. Az is látszik, hogy gyakorlatilag alig van eltérés a napi kamatelszámolás és a folytonos kamatozás között. A folytonos kamatláb alapján természetesen nem csak az éven belüli hozamokat számíthatjuk, hanem több éves hozamot is. Ekkor a jövőértéket és a jelenértéket a következőképpen határozhatjuk meg: kn FV = PV e (9) kn PV = FV e Ahol n az évek száma, ami nem feltétlenül egész szám. Ezzel a formulával jutottunk el a folytonos kamatláb használatának legfontosabb esetéhez. Az értékpapírok értékelésénél elsősorban a folytonos kamatlábbal számolnak, illetve a jelenérték és jövőérték közötti eltérés alapján határozzák meg az adott értékpapír folytonos kamatlábát. Ennek segítségével bármilyen kamatfizetésű értékpapírt összehasonlíthatunk. A (9) képletekből kifejezhetjük ugyanis az árfolyamkülönbségből adódó folytonos kamatlábat, ami nem más, mint a tőke növekedési üteme. Fejezzük ki ezt (9)-ból! FV k n = ln (10) PV 4. feladat Egy befektetés 2,5 év alatt 18000 forintról 22000 forintra nőtt. Mekkora volt a tőke növekedési üteme (a folytonos kamatláb)? Mekkora az ezzel egyenértékű effektív kamatláb? 22 0, 20067 kn = ln = ln 1, 2222 = 0, 20067. Ebből k = = 0, 08026 vagyis 8,03 százalék. 18 25, Az éves - nem folytonos - növekedési ütemet, vagyis az effektív kamatlábat (8) és kn n FV (9) alapján határozhatjuk meg, a következőképpen: e = ( 1 + r) =, amiből PV 1+ = FV r PV 1 n 15

2. A pénzügyi piacok 2.2. A váltó Példánkban FV PV = 1, 2222, n = 2,5; 1+r = 1,0836. Az effektív kamatláb tehát 8,36 százalék. Most is teljesült, hogy a folyamatos kamatláb kisebb, mint az effektív kamatláb. 2.2.4. A váltó árfolyama és hozama Mindezek után térjünk vissza a váltó árfolyamának meghatározására! Jelöljük a váltón szereplő fizetési ígéret összegét C-vel, az árfolyamot a már ismert PV-vel, a kamatlábat pedig i-vel! Ha a váltó egy év múlva esedékes, akkor a mai árfolyama: C PV = (11) 1 + i 16 A váltóárfolyam tehát a váltó névértékétől (a fizetendő összegtől) és a kamatlábtól függ. Az árfolyam meghatározásánál használt kamatláb azonban nem azonos azzal, amelyet a váltó kibocsátója állapított meg. A leszámítolást ugyanis a bank végzi, és ezzel a művelettel egyben átvállalja a kibocsátó kötelezettségét, a leszámítolástól kezdve a bank válik hitelezővé. Ezért természetes, hogy a leszámítoláskor azt a kamatlábat veszi figyelembe, amelyet rendszerint meghatároz a hasonló lejáratú hitelekre. A számítás lényegesen egyszerűbbé válik, ha nem a kamatlábbal, hanem az abból képzett diszkontlábbal számolunk. A diszkontláb a jövőbeni pénzre (az adósságszolgálatra vagyis a kamattal megnövelt kötelezettségre) vetíti a kamatot. A diszkontláb azt fejezi ki, hogy egy jövőbeni összegből hány százalékot vonunk le, ha azt jelenbeni pénzre akarjuk váltani. A diszkontláb segítségével a következő képlet alapján határozhatjuk meg az árfolyamot: PV = C( 1 d), (12) ahol d a diszkontláb. (11) és (12) képletek alapján meghatározhatjuk a kamatláb és a diszkontláb közötti összefüggést, ami lehetővé teszi, hogy az árfolyamokat egy egyszerű művelettel számítsuk ki. C C 1 d 1+ i = ( ) 1 1 d 1+ i = amiből: d i = (13) 1 + i 10 százalékos kamatláb például 0,1/1,1=0,0909, azaz 9,09 százalékos diszkontlábat jelent. Ha tehát a bank rendszerint 10 százalékos kamatláb mellett nyújt hitelt, akkor

2.2. A váltó 2. A pénzügyi piacok a váltókat 9,09 százalékos diszkontlábbal számítolja le. Ez azt jelenti, hogy az egy év múlva esedékes hozam, vagyis a jövőbeni pénz 90,91 százalékát fizeti ki ma a bank. 5. feladat Egy bank rövidlejáratú hitelekre 12 százalékos negyedéves kamatot állapít meg. Milyen diszkontrátát alkalmaz három hónapos váltók leszámítolásakor? 012, d = = 01071,, vagyis 10,71 százalék. 112, Milyen árfolyamon lehet leszámítolni a három hónap múlva esedékes váltókat? 100-10,71 = 89,29 százalékon. A diszkontláb ismeretében a (13) összefüggésből meghatározhatjuk a kamatlábat is. d i = (14) 1 d Ha például a diszkontláb 6 százalék, a kamatláb 006, = 0, 0630, tehát 6,3 százalék. 094, A diszkontláb természetéből adódik, hogy mindig alacsonyabb, mint a kamatláb. 6. feladat Egy hathónapos váltót 86,5 százalékos árfolyamon vásároltak meg. Mekkora a hathónapos kölcsön kamatlába? A diszkontláb: 1-0,865 = 0,135. Ebből a kamatláb: 0, 135 i = = 0, 1561 1 0, 135 Egy váltó árfolyamának meghatározásakor egyszerű időarányosítással szokás számolni. Mivel a váltók egy évnél rövidebb lejáratúak, a kamatozási időszakot napokban adjuk meg. A lejáratig hátralévő napok számát viszonyítjuk az év összes napjaihoz. Pusztán megállapodás kérdése, hogy az évet 360 vagy 365 naposnak tekintjük-e. A hazai kötvénypiacon a 365 nap az elfogadott megállapodás, a váltóknál azonban a 360 napos év használatos. Ennek magyarázata nem valamilyen gazdasági ok, hanem a hagyomány: a kézzel való számolásnál egyszerűbb volt a 360 napos év és a diszkontláb használata. A (12) képlet töredék év esetén a következőképpen módosul: PV = C( 1 td) (15) ahol t értékét a lejáratig hátralévő napok és a 360 aránya határozza meg. A megállapodások alapján a váltók lejáratát 30 napos hónapokkal számítják, így a 12 hónap éppen 360 napot ad ki. 7. feladat Budapest 1996.09.30. 250.000 Ft 17

2. A pénzügyi piacok 2.2. A váltó A kiállítás helye ideje az összeg számmal Fizessen e váltó alapján a Kecskés Rt -nak vagy rendeletére Kettőszázötvenezer Ft-ot az összeg betűvel Budapest Bank, Bp. V. Honvéd u.6. 1996. december 15. a fizetés helye az esedékesség megjelölése Kókusz KFT, Budapest, Kálmán u.8. Kelepce BT MHB xxxxxxx Budapest Bank xxxxxxxxxx A címzett neve és pénzforgalmi jelzőszáma a kibocsátó aláírása A fenti váltót a váltóbirtokos 1996. december 1-jén benyújtja leszámítolásra. A bank diszkontrátája 20 százalék. Határozzuk meg a váltó árfolyamát! A váltó esedékessége: 1996.12.15. A lejáratig 15 nap van hátra. A váltó összege (a várható hozam): 250000 Ft A (15) képlet alapján az árfolyam: PV = 250000 ( 15 1 0 2 = 239583 33 360, ), 8. feladat Egy 100000 forintra szólóváltót június 12-én állítottak ki, a váltó esedékessége 90 nap, a leszámítolás időpontja július 5. A banki diszkontláb 15 százalék. Milyen öszszeget kap a tulajdonos a leszámítoláskor? Először meg kell határoznunk a váltó lejáratának időpontját: június 12. + 90 nap, azaz szeptember 12. A leszámítolás időtartama: július 5-től 12-ig 7 nap + 60 nap, összesen 67 nap. A leszámítolási érték: 100000 ( 67 1 0 15 97208 33 360, ) =, (15) képlet alapján nem csak az árfolyamot határozhatjuk meg, hanem az árfolyam és a névérték ismeretében a diszkontlábat is. PV 1 d = ( 1 ) (15a) C t 9. feladat Egy 90 nap múlva esedékes, 50000 forint névértékű váltót 48125 forintért vásároltak meg. Mekkora volt a diszkontláb? d = ( 1 48125 360 ) = 015, 50000 90 2.2.5. A váltó viszontleszámítolása A bank folyamatos működésének biztosítása szükségessé teheti, hogy az általa nyújtott váltóhiteleket, illetve azok egy részét maga is meghiteleztethesse. Ennek módja a váltók viszontleszámítolása (rediszkontálása) a központi banknál. 18

2.3. A kötvény 2. A pénzügyi piacok A váltó viszontleszámítolása egy olyan pénzügyi művelet, amelynek során a Magyar Nemzeti Bank a pénzintézetek által leszámítolt váltót az esedékesség napja előtt megvásárolja (meghitelezi). A központi bank a váltók viszontleszámítolásával növeli a forgalomban levő pénz mennyiségét. A rediszkontláb nagysága hatást gyakorol a banki diszkontrátára és a forgalomba kerülő pénz mennyiségének változására. Ha ugyanis a központi bank a banki diszkontlábnál alacsonyabb rediszkontlábat állapít meg, ezzel ösztönzi a bankokat a váltók viszontleszámítolására, növeli a pénzmennyiséget. Ha viszont a rediszkontláb magasabb a banki diszkontlábnál, akkor a pénzintézetek csak likviditáshiány esetén fogják viszontleszámítolásra benyújtani a váltókat. A hazai gyakorlatban a váltók viszontleszámítolása viszonylag kis szerepet játszik a monetáris politikában, mert a kereskedelmi bankok hitelfelvételének csak kis hányadát teszi ki a viszontleszámítolás. 2.2.6. Ellenőrző kérdések és feladatok 1, Határozza meg a váltó lényegét! 2, Sorolja fel a váltókellékeket! 3, Milyen lejárata lehet egy váltónak? 4, Mit jelent a váltóforgatás és hogyan történik? 5, Milyen feltételei vannak a váltóleszámítolásnak? 6, Mi a váltó árfolyama? 7, Milyen módszerekkel határozhatjuk meg egy töredék év hozamát? 8, Mi a különbség a névleges, az effektív és a folytonos kamatláb között? 9, Mi a diszkontláb és milyen kapcsolatban van a kamatlábbal? 10,Milyen módszerekkel határozhatjuk meg az egy évnél rövidebb lejáratú vátók árfolyamát? 11,Mit jelent a viszontleszámítolás és milyen szerepe van a pénzmennyiség szabályozásában? 12,Egy befektetésre negyedévenként 4 % kamatot fizetnek. Hány százalék éves egyszeri kamatot kell fizetni ahhoz, hogy ugyanilyen kamatot kapjunk? Határozza meg mindhárom módszer segítségével az éves kamatot! 13,Egy befektetés értéke 3,5 év alatt 800-ról 1500-ra növekedett. Mekkora volt a folytonos és az effektív kamatláb? 14,Egy három hónap múlva esedékes váltót éves 24 százalékos diszkontláb mellett számítolnak le. Hány százalék a kamatláb? 15,Mekkora lesz 1000 forint befektetésünk értéke a negyedik év végén, ha a befektetés folytonos kamatozással évi 10 százalék kamatot igér? 2.3. A kötvény A kötvény alapját hitelviszony képezi. Kibocsátása során az adós a felvett nagyobb hitelösszeget azonos jogokat biztosító egyenlő részekre bontja. Ezek a részkövetelések a kötvények. A kötvény tehát sorozatban kibocsátott értékpapír. A kötvény tulajdonosának a kölcsönadott összegre (a névértékre) és a megállapított kamatokra van követelése. 19

2. A pénzügyi piacok 2.3. A kötvény A kötvény hitelviszonyon alapuló, sorozatban kibocsátott értékpapír, amely a kölcsönadott összegre és a megállapított kamatokra szóló követelést testesíti meg. A kötvényeknek - mint minden értékpapírnak - szigorú alaki kellékei vannak, amelyek a következők: a kibocsátáshoz szükséges felhatalmazás a kötvény elnevezés és kibocsátásának célja, a kötvény típusának megjelölése (bemutatóra vagy névre szóló), a kötvény névértéke a kötvény sorszáma a kibocsátónak és képviselőjének megnevezése névre szóló kötvény esetén a tulajdonos megnevezése a kamat és beváltási (törlesztési) feltételek a kiállítás helye és napja a kibocsátó aláírása A kötvény legelterjedtebb formája az, amikor évente, előre rögzített nagyságú kamatot fizetnek és a hitelezett alapösszeget egy összegben, lejáratkor törlesztik. Ha másképpen nincs definiálva, akkor kötvény alatt ezt az alapkonstrukciót értjük. Az alapesettől leggyakrabban a következő eltérések fordulnak elő: a rögzített kamat évenként más értékű változó kamatozást alkalmaznak évente többször van kamatfizetés kamatos kamatozású, a több év kamatát egyszerre fizetik ki - legtöbbször a lejáratkor részletekben törlesztik a kölcsönt. A kötvény általános értelemben közép- vagy hosszú lejáratú. A magyar törvény azonban nem rögzíti a minimális futamidőt, így egy évnél rövidebb futamidejű kötvények is kibocsátásra kerülhetnek. A kötvény feltételeit a kibocsátó határozza meg: a kibocsátó határozza meg a kibocsátás összegét, a kibocsátandó kötvények névértékét, a kötvények darabszámát, címletit, a kamatot, a kamatfizetés és a tőketörlesztés feltételeit. A feltételek meghatározásában a kibocsátónak csak a piac értékítélete szab határt. Ha a befektetők nem fogadják el a feltételeket, akkor nem fogják megvásárolni a kötvényt, a kibocsátás meghiúsul. A kötvény általában nem biztosított hiteltartozás. Amennyiben a kibocsátó esedékességkor nem tudja teljesíteni a kötvényben foglalt kötelezettségét, akkor végrehajtási eljárásra, majd csőd- illetve felszámolási eljárásra kerül sor. Kivétel ez alól az államkötvény valamint az állami garanciával kibocsátott kötvény, amelyeket minden esetben megfizetnek a tulajdonosnak. 20

2.3. A kötvény 2. A pénzügyi piacok 2.3.1. Kötvénytípusok 1. Vállalati kötvényeknek tekintjük a vállalatok (gazdasági társaságok és pénzintézetek) által kibocsátott kötvényeket. Ezeket magánkötvénynek is szokták nevezni. A vállalati kötvények visszafizetéséért a kibocsátó teljes vagyonával felel. Egyes vállalati kibocsátások esetében a kötvények visszafizetésére fedezetet is biztosítanak, a vállalati eszközök egy része - a vállalati vagyon egészén túl - a kötvény visszafizetésére szolgál. 2. Államkötvényeknek a központi költségvetés által kibocsátott egy évnél hosszabb lejáratú papírokat nevezzük. Ezekről az állampapírokról szóló részben szólunk részletesen. 3. Az örökjáradék kötvényeknek nincs lejárata, futamideje végtelen. Az alapösszeg törlesztésére tehát soha nem kerül sor, a befektető csak kamatokat kap. 4. A nem kamatozó (zéro cuopon) kötvényre nem fizetnek kamatot, ezért nincsenek kamatszelvények sem a papíron. A befektető nyereségét a névérték és a diszkontált árfolyamon történt kibocsátási ár különbsége adja. 5. A nyereménykötvényekre nem fizetnek kamatot, hanem a tulajdonosok között sorsolással osztják el a szerződésben rögzített nagyságú, kifizetendő összeget. Gyakran előfordul, hogy a befektetők nyereménye nem készpénz, hanem valamilyen termék. 6. Az átváltható kötvényeket tulajdonosaik előre meghatározott időben a kibocsátó társaság hasonló névértékű részvényére válthatják. Ezt a formát főleg új vállalkozások választják, ahol részvények eladására nem lehet reálisan számítani, a tőkebevonás csak kötvénykibocsátással valósítható meg. Az átváltás lehetőségének biztosításával azonban tartós tőkebevonássá alakíthatják a kölcsönt. Az átváltás során a kötvényeket bevonják, és részvényre cserélik. Az átváltás azonban nem kötelező erejű a tulajdonosokra nézve. Ilyen kötvények kibocsátásakor a vállalat feltételes alaptőke emelést köteles végrehajtani, ami akkor válik véglegessé, amikor a részvénykibocsátás megtörténik. 7. Az opciós kötvények tulajdonosainak lehetőségük van arra, hogy egy későbbi időpontban, előre rögzített árfolyamon a kibocsátó cég részvényéből meghatározott számút megvásároljanak. A kötvény ilyenkor lejáratig megmarad, a tulajdonos elővásárlási joga a kötvényhez kapcsolódó egyéb jogokat nem érinti. Az elővásárlási jog ilyenkor megelőz minden más hasonló jogot (pl. a részvénytulajdonosok elővásárlási jogát). 8. Az ún. nyitott kötvényeknél a futamidő előre rögzített időpontjaiban a kibocsátónak vagy a tulajdonosnak lehetősége van arra, hogy előre megadott árfolyamon a kötvényt visszavegye vagy visszaadja. Gyakran nevezik a kibocsátó által visszahívható kötvényt call-kötvénynek, a tulajdonos által visszaadhatót pedig putkötvénynek. A gyakorlatban inkább a kibocsátó számára biztosítanak visszavásárlási jogokat. Az ilyen kötvények árfolyama a visszahívási árfolyam fölé nem emelkedhet, mert ekkor a kibocsátónak megérné a rögzített árfolyamon visszavásárolni papírjait. Az ilyen kötvény hozama elég bizonytalan, hiszen a visszavásárlás lehetősége bármikor fennáll. 21

2. A pénzügyi piacok 2.3. A kötvény 9. A bóvlikötvények (junk bonds) rendkívüli kockázatot megtestesítő, de ennek fejében szokatlanul magas kamatot ígérő konstrukciók. Alkalmazása az USA-ban terjedt el, ahol vállalatfelvásárlások finanszírozását fedezték belőle. A kockázat igen nagy, hiszen ha a vállalat feljavítása nem sikerül, akkor teljes fizetésképtelenség következik be. 10.A kereskedelmi kötvények a váltók és a kötvények között helyezkednek el. A váltótól abban különböznek, hogy sorozatban bocsátják ki őket, de nem igazi kötvények, mert rövidlejáratúak. 11.Az osztalékot fizető kötvényre nem fix kamatot, hanem a vállalati nyereségtől függő osztalékot fizetnek. Ezt a formát elsősorban adócsökkentési céllal alkalmazzák - ha a kibocsátó vállalat nyereségadó kulcsa alacsonyabb, mint a kötvényeket megvásárló intézményi befektetőé, akkor a kifizetett osztalékra fizetett együttes adó alacsonyabb. A kibocsátó vállalat ezzel a megoldással kiterjesztheti hitelezőire nyereségadó-kedvezményét. 2.3.2. Kötvénykibocsátás A kötvénykibocsátás - forgalomba hozatal - feltételeit jogszabályok határozzák meg. Magyarországon kötvényt kibocsátani a vevők megfelelő tájékoztatása után és befektetési vállalkozáson keresztül történhet. (Ez utóbbi alól kivétel, ha a kibocsátó pénzintézet.) A kötvény forgalomba hozatala történhet zártkörben (nem nyilvánosan) vagy nyilvánosan. A zártkörű forgalomba hozatalra akkor kerül sor, ha a lehetséges vásárlók köre meghatározott. Ennek feltételeit az Értékpapírtörvény részletesen szabályozza. Így például zárkörű forgalomba hozatal csak akkor lehetséges, ha az értékpapír névértéke legalább 5 millió forint, a kötvényt csak intézményi befektetők, illetve a kibocsátó alkalmazottai, tisztségviselői vásárolhatják meg. Ha a vevők között nem "profi" befektető személy is akad, akkor zárt körben csak akkor lehet kibocsátani a kötvényt, ha az egyedileg előre meghatározott tulajdonosok száma legfeljebb 35. A nyilvános forgalomba hozatal két lépésből áll: a nyilvános ajánlattételből és az értékesítésből. A nyilvános ajánlattétel a kötvény vásárlására illetve jegyzésére szóló felhívás. A felhívás tartalmazza a kötvény legfontosabb adatait, valamint a jegyzés (vásárlás) időpontját és helyét. A kötvénykibocsátással kapcsolatos részletes információkat a tájékoztató tartalmazza, amelynek tartalmát ugyancsak a törvény határozza meg. A tájékoztatót a sajtóban kell közzétenni vagy a jegyzés helyén ingyenesen a nyilvánosság rendelkezésére kell bocsátani. A nyilvános ajánlattétel tartalmazza a kibocsátás adtait: a kibocsátásra kerülő kötvények összegét, az értékpapírok számát és névértékét, a kamatot, a fizetés és törlesztés feltételeit, a jegyzés és az eladás adatait. Ebben közlik azt is, ha meghatároznak egy minimális kibocsátási összeget - ha a jegyzés ezt nem éri el, akkor a kötvényt nem lehet forgalomba hozni. Közölni kell továbbá a túljegyzés esetére vonatkozó eljárást is. 22

2.3. A kötvény 2. A pénzügyi piacok Az értékpapír értékesítése történhet jegyzés, aukció vagy folyamatos kibocsátás útján. 1. Jegyzés esetén minden kibocsátási paraméter, így a kötvény ára is előre meghatározott. A jegyzés során az értékpapírt megvásárolni szándékozók a jegyzési ív aláírásával kötelezettséget vállalnak a kötvény megvásárlására, az íven rögzített összegben. A jegyzés meghatározott ideig tart. A jegyzés lezárása után kerül sor a kötvény eladására. Aluljegyzésről beszélünk, ha a kibocsátás minimális mennyiségét nem éri el a lejegyzett összeg. Ebben az esetben nem kerül sor a kibocsátásra. Túljegyzés esetén a jegyzett összeg meghaladja a kibocsátásra szánt értékpapírok összegét. Ha a kibocsátás összege fix, akkor túljegyzést nem lehet elfogadni, ezeket a vásárlási igényeket nem lehet kielégíteni. A kibocsátás összegének teljes lejegyzése esetén a jegyzés már a zárónap előtt is lezárható, de csak abban az esetben, ha ezt a lehetőséget előre közölték. Túljegyzés esetén az előre rögzített szabályok szerint történik a jegyzések elfogadása, az ún. allokáció. A legelterjedtebb allokációs módszerek a következők: kártyaleosztás: minden jegyzőnek adnak egy kötvényt, ha maradt még elosztani való kötvény, leosztják a következő kört. ezt mindaddig folytatják, amíg van elosztandó kötvény. Ha van olyan befektető, aki kevesebbet igényelt, mint amennyi szétosztható lenne, őt az igényelt és megkapott darabszám utáni körökből kihagyják. időrendi: a befektetőket a jegyzés időpontja szerinti sorrendben elégítik ki. A sor elején minden jegyzési igényt kielégítenek, akinél éppen elfogy a szétosztható mennyiség, csak részben kapja meg az igényelt mennyiséget. A sor végén lévők egyáltalán nem kapnak kötvényt. jegyzésarányos: a befektetők az igényelt mennyiséggel valamilyen formában arányos mennyiséget kapnak. Alapesetben egyenes arányosságot alkalmaznak, tehát mindenkinek azonos arányban elégítik ki jegyzési igényeit. Elképzelhető az is, hogy degresszív arányosságot határoznak meg a jegyzett és megkapott mennyiség között: bizonyos darabszám alatt teljesen kielégítik a jegyzett igényt, efelett pedig csökkenő arányban. preferenciák megjelölésével: bizonyos jegyzői csoportok preferenciát élveznek a jegyzésnél (pl. belföldi magánszemélyek, eredeti kárpótoltak stb.). A diszpreferált jegyzők csak akkor juthatnak értékpapírhoz, ha a preferált csoport minden tagjának igényét kielégítették. sorsolás: a kielégítendő igényléseket számítógépes eljárással választják ki a jegyzők listájáról. A fenti alapeseteken kívül számos speciális megoldást, illetve a fentiek keverékeit is alkalmazhatják. 23