áprmárcius 2009. június Havi eszközallokációs javaslat Részvények Kötvények Sell in May, go away, avagy adjunk el mindent májusban és álljunk odébb egy időre? A március-májusi, történelmi léptékekben is kiemelkedő mértékű rally után (a felfutás az elmúlt 100 év egyik legagresszívabb rally-jaként fog bevonulni a történelemkönyvekbe) a fenti történelmi megfigyelésre alapuló kérdés különösen aktuális. Bár a piacok kiszámíthatatlanok és feltehetően ezt a jó szokásukat nem is fogják feladni, úgy véljük, a fenti mondás 2009-ben megfontolandó befektetési stratégia lehet.. Az elmúlt időszak óriási stimulusa (jegybanki pénzköltés, bankrendszer megmentése, számviteli szabályok enyhítése, amerikai bankok stressz tesztje), illetve a vállalatok újrakészletezése ciklikus felfutást eredményezett a gazdaságokban, legalább is abban a formában, hogy a gazdaságok visszaesése nem szabadesés szerű. Ennek kapcsán két kérdés merül fel: 1, vajon mennyire fenntartható a sokkszerű stimulus által generált növekedés, illetve 2, vajon a jegybankok hogy lesznek képesek úgy visszavonni a stimulust úgy, hogy azzal ne öljék meg a piacok által üdvözölt zöld rügyfakadást a gazdaságokban. Fontos megemlíteni, hogy a stimulus visszavonására azért is van szükség, mert a jelenlegi pénzkiáramlás (bár ezt joggal hívhatnánk pénzlavinának is) középtávon az infláció elszabadulásával fenyeget, ami katasztrofális következményekkel járhatna. A túl korai exit stratégia azonban azzal fenyeget, hogy megölik a zöld rügyfakadást. Az ING központi szcenáriója ebben a környezetben az, hogy a végső fogyasztói kereslet gyengélkedése (csökkenő jövedelmek, a növekvő megtakarítási ráta - lásd grafikon -, illetve a folyamatos deleveraging (túlzott mértékű eladósodottság csökkentése) a következő egy-két évben mindenképpen a potenciális alatt fogja tartani a GDP növekedési ütemét, kockáztatva ezzel a jelenlegi felfutás fenntarthatóságát. A piacok jelenleg V (nagy esés, gyors felfutás) alakú lefutást áraznak, míg az adatok alakulása inkább a gazdaságok W (nagy esés, kis felfutás, újra esés, majd felfutás) alakú viselkedését valószerűsítik. A bizalmi indexek (lásd grafikon) is rég látott optimizmusról árulkodnak a piacok tekintetében. Összességében a következő időszak a konszolidációról kell, hogy szóljon, a piacok meglátásunk szerint a fundamentumok előtt járnak, így nem zárható ki akár egy komolyabb korrekció sem. Összességében azonban a hathatós állami beavatkozásnak köszönhetően a piacok nem fognak tudni az eddigi mélypontokra, vagy akár azok alá esni. VIX (Részvénypiaci volatilitás/kockázat) Index 90 80 VIX Index 70 60 50 40 30 20 10 0 2007.12.31 2008.03.31 2008.06.30 2008.09.30 2008.12.31 2009.03.31 Forrás: Bloomberg, ING IM
A VIX Index a piac becslését mutatja a részvénypiacok (S&P Index) jövőbeli kockázatával kapcsolatban. Az index minél magasabb, a piac annál inkább kockázatosnak tekinti a részvényeket. Általánosságban elmondható, hogy az index krízisszituációk alkalmával meredeken emelkedik. Jelenlegi értékével a VIX extrém piaci stressz helyzetet áraz, bár a csúcsához képest jelentősen csillapodott. NYSE részvények százaléka, amely a 10 hetes mozgóátlaga felett kereskedik Forrás: ING IM Az ábra a New York-i tőzsde részvényeinek azon százalékát mutatja, amelyek a 10 hetes mozgóátlaguk felett kereskednek. Az ilyen jellegű oszcillátorokra jellemző, hogy extrém értékükből a másik irányba indulnak el (oszcillálnak). Jelenleg az elmúlt kilenc év legoptimistább hangulatában van a piac. 80 felett extrém optimizmust, 20 alatt pedig extrém pesszimizmust sugall, ami jellemzően nem fenntartható. USA százalékos megtakarítási ráta a rendelkezésre álló jövedelem százalékában Forrás: www.calculatedrisk.com A megtakarítási ráta meredek emelkedése rövid távon negatív lehet a növekedési kilátásokra, hiszen csökkenti a fogyasztást és így a növekedés első számú motorját a végső keresletet.
USA Michigan Inflációs várakozások Forrás: Bloomberg Az ábra az inflációs várakozások hosszú távú alakulását mutatja. A nagy kérdés, hogy a stimulus pénzkiáramlásának hatására vajon elszáll-e a mutató a 3% körüli átlag fölé. Bár az elmúlt időszakban meredek emelkedésnek indult, 3% alatti értéke egyelőre nem aggasztó. Magas hozamú vállalati kötvények Európai vállalati kötvények Kötvények Fejlődő kötvénypiacok Európai Államkötvény Fejlődő ázsiai kötvénypiacok Európai vállalati kötvények (ING (L) Renta Fund Euromix és Eurocredit) A recessziós időszakban azonban vélhetően a jobb minősítésű vállalatok profitabilitása romlani fog, ami a vállalati felárakat is negatívan érintheti. A hozamfelárak növekedése nagyobb volt, mint a vállalatok fundamentumai igazolnának, és mint ilyen elsősorban a likviditási felárnak tudható be. A hónap során a hozamfelárak jelentősen csökkentek. A továbbiakban jelentős javulásra a felárakban nem számítunk, de a jelenlegi hozamfelár véleményünk szerint kárpótol a vállalt kockázatokért. Magas hozamú kötvények (ING (L) Renta Fund Global High Yield) A recessziós félelmek, a profitabilitás csökkenése, illetve a vállalati csődök emelkedése negatívan hat az eszközosztályra. A hónap során drámaian javult az eszközosztály megítélése. A hozamfelárak lényegében megfeleződtek a csúcshoz képest. A továbbiakban jelentős javulásra a felárakban nem számítunk, de a magas hozamfelár véleményünk szerint kárpótol a vállalt kockázatokért.
Magas hozamú (High yield), illetve általános (High Grade) hozamfelárak 5 4,5 4 High grade High yield 25 20 3,5 3 2,5 15 10 2 1,5 5 1 2008.01.01 2008.04.01 2008.07.01 2008.10.01 2009.01.01 2009.04.01 0 Forrás: Bloomberg, IBOX Fejlődő kötvénypiacok (ING (L) Renta Fund Emerging Market Debt Local Currency és Hard Currency) A válság átterjedt a fejlődő piacokra is, amelyek bár eddig javuló és stabil makró mutatókkal rendelkeztek, az elmúlt időszakban jelentős tőkekivonást szenvedtek el és devizáik rendre gyengültek. Historikus összehasonlításban az eszközosztály rendkívül olcsó. A hozamfelárak csökkenő trendje a piac stabilizálódására utal. A hozamfelárak lényegében itt is szinte megfeleződtek a csúcshoz képest. Fejlődő kötvénypiaci hozamfelár 1000 900 EMBI spread 800 700 600 500 400 300 200 2007.12.31 2008.03.31 2008.06.30 2008.09.30 2008.12.31 2009.03.31 Forrás: Bloomberg, JP Morgan Európai államkötvény (ING (L) Renta Fund Euro) Az újonnan jött növekedési sztori, a piacok normalizálódása, illetve a kockázatvállalási hajlandóság növekedése emelkedő kötvényhozamokat eredményezett. Az ECB 25 bázisponttal 1%-ra csökkentette irányadó kamatlábát. A jelenlegi árazások hosszabb távon továbbra sem képviselnek értéket.
USA, EU, Japán 10 éves hozamok 5 4,5 USD 10yr EUR 10yr JPY 10yr 2 1,6 4 3,5 3 1,2 0,8 2,5 0,4 2 2008.01.01 2008.04.01 2008.07.01 2008.10.01 2009.01.01 2009.04.01 0 Forrás: INGIM, Thomson Datastream Fejlődő ázsiai kötvénypiacok (ING (L) Renta Fund Asian Debt) A fejlődő piacokkal kapcsolatos általános megjegyzések itt is megállják helyüket. A régió devizái az amerikai dollárhoz kötöttek, így az euro befektető jelentős devizakockázatnak van kitéve. A dollárral kapcsolatos félelmek rányomhatják bélyegüket az eszközosztályra. Euro árfolyama az USA dollár és a Japán jen ellen 1,8 1,7 EURUSD eurjpy 180 170 1,6 160 1,5 150 1,4 140 1,3 130 1,2 120 1,1 110 1 2008.01.01 2008.04.01 2008.07.01 2008.10.01 2009.01.01 2009.04.01 100 Forrás: INGIM, Thomson Datastream
Részvények Fejlődő részvénypiacok Fejlett részvénypiacok A kockázatvállalási hajlandóság csökkenése a fejlődő piacokat még a fejlett piacoknál is komolyabb mértékben érintette. Az elmúlt hónapokban azonban a fejlődő piacok elkezdtek felülteljesíteni. A kínai gazdaság stabilizálódása komoly keresletet jelent a nyersanyagok iránt, így stimulálja a nyersanyagtermelő más fejlődő gazdaságokat. Közép- és hosszútávon továbbra is pozitív kilátások a fejlődő piacok esetében, azonban. A fejlődő piacok értékeltsége az elmúlt időszakban jelentősen csökkent a fejlett piacok értékeléséhez képest. A fejlődő piaci értékeléseket, a növekedési kilátásokat, illetve a kockázatot is figyelembe véve pozitív az ajánlásunk az eszközosztályra. Fejlett (piros) és fejlődő (kék) részvénypiacok 110 100 MSCI World Free MSCI Emerging Mkt 90 80 70 60 50 40 30 2007.12.31 2008.03.31 2008.06.30 2008.09.30 2008.12.31 2009.03.31 Forrás: Bloomberg Fejlődő részvénypiacok régiók Fejlődő Európa Fejlődő Ázsia Latin-Amerika Balkán Észak-Afrika Közel-Kelet Balkán részvényalap (ING (L) Invest Balkan) A balkán tekintetében az árazások már nagyon vonzóak, azonban a kockázatok továbbra is rendkívül magasak, ezért az ajánlásunk semleges. Néhány éves távlatban, tekintettel a régió magas növekedési potenciáljára, azonban perspektivikus befektetést jelenthet a régió. Fejlődő Európa (ING (L) Invest Emerging Europe) Az orosz piac által dominált fejlődő európai régió kilátásai az olajár alakulásától függ. A recessziós félelmekkel egyetemben az olaj ára erőteljesen csökken, amely mérsékelni fogja az orosz növekedési kilátásokat is.
Fejlődő Ázsia (ING (L) Invest New Asia) Az ázsiai régió kilátásai rövidtávon nagymértékben függenek az amerikai fogyasztótól, ezért emiatt továbbra is óvatosak lennénk. Másik oldalról viszont az ázsiai piac belső kereslete részben kompenzálhatja a térség exportjának visszaesését. Az amerikai pénzpolitika enyhülése pozitív hatást fejt ki a régióra, mivel monetáris politikájuk szorosan követi az amerikait. Latin Amerika ING (L) Invest Latin America) Latin-Amerika megítélésével óvatosabbá váltunk a nyersanyagárak erőteljes esése miatt, amelyek még mindig az egyik fő exportcikknek számítanak a régió országai számára. A belső kereslet megerősödése azonban részben ellensúlyozni képes a nyersanyagexportból származó bevétel csökkenését. Észak-Afrika Közel-Kelet ING (L) Invest Middle East & North Africa) Afrika a következő bull piac nagy növekedési sztorija lehet. Az olajárak stabilizálódásával az olajban gazdag arab országok növekedési kilátásai is sokat javulhatnak Fejlett részvénypiacok - régiók USA részvények EU részvények Japán részvények Az USA-ban jóval erőteljesebb a monetáris (alacsony kamatlábak) és a fiskális (államháztartási költekezés) stimulus mértéke, mint Európában. A gyenge USA dollár is kedvezőbb az amerikai vállalatoknak, mint az erős euro az európaiaknak Az USA historikusan alacsony prémiumon kereskedik az EU-val szemben. Defenzívebb szektoriális összetétel az USA-ban kedvező lehet egy esetleges piaci korrekció esetén: telekommunikáció, szolgáltatók, alapvető fogyasztói javak. Defenzív stratégia abban is megnyilvánul, hogy nagy vállalatok részvényei preferáltak a kis- és közepes kapitalizációjú cégekkel szemben. Noha mind az USA, mind pedig az Eurozóna már recesszióba süllyedt, az USA valószínűleg előbb fog kilábalni belőle. Japánnal kapcsolatban továbbra is indokolt a fokozott óvatosság, hisz a globális recesszió különösen erősen súlytja. Fejlett részvénypiacok befektetési stílusok Értékalapú stratégia Növekedési stratégia GARP / Core stratégia Nem látunk jelentős különbséget a kétfajta stílus várható hozama között. A defenzív, osztalékfizető részvények mellett szól, hogy a recessziónak még koránt sincs vége, így a stabil készpénztermelő képesség továbbra is fontos marad. Amennyiben elfogadjuk viszont azt az általános véleményt, hogy az amerikai recessziónak a második félévben vége lesz, a növekedési részvények is előtérbe kerülhetnek, ezért a Globális Növekedési (ING (L) Invest Global Growth) alapunkat (5 Morningstar csillagos minősítésű!) kiemelten ajánljuk, hiszen sem iparágban, sem földrajzi régiókban nem korlátozott a portfoliója kialakításakor.
Fejlett részvénypiacok iparágak Ingatlanpiaci részvény Pénzügy Egészségügy Élelmiszeripar Telekom Közműszolgáltatók Energia IT Technológia Ingatlan (ING (L) Invest Global Real Estate és European Real Estate) A finanszírozáshoz való hozzáférés nehézségei, az emelkedő bérleti hozamok és a csökkenő bérleti díjak, valamint a bérlők számának és fizetőképességének az erőteljes lassulása még évekig visszavetheti a szektor teljesítményét. Az USA és Anglia másodlagos minőségű jelzálogpiacának összeomlása, illetve más országok (pl Spanyolország) ingatlanpiacain bekövetkező negatív ártendenciák drasztikusan érintették a szektort Az egyéb európai ingatlanpiacok is erőteljes lassulást mutatnak, további kockázatok lehetségesek. Ide tartozik a kereskedelmi ingatlanpiac (irodák, bevásárlóközpontok) lassulása is a lakáspiaci mélyrepülés után. Az év során az amerikai jelzálogpiac további gyengélkedésére számítunk, ami tovább ronthatja az európai ingatlanpiaci szektor megítélését is. Ezzel együtt a szektor már olyan olcsó, hogy középtávon (1-3 év) gondolkodó befektetőknek kedvező belépési pontot jelent. A hitelválság viszont érzékenyen érinti a szektort, így a kilábalás lassú folyamat lesz. Pénzügy (ING (L) Invest Banking & Insurance és European Banking & Insurance) A szektor kilátásai javultak, de a befektetők túl gyors felállást áraztak be túl korán. Még mindíg súlyos leírások következhetnek be. A cégek profittermelése még mindíg nyomás alatt marad. Egészségügy (ING (L) Invest Health Care és European Health Care) Az egészségügyi szektor defenzív karakterisztikájánál fogva felülsúlyozásra javasolt. Az iparág-specifikus kockázatok (lejáró szabadalmak, hatósági árszabályozások stb.) tükröződnek az árazásban. Az iparágban tapasztalható magas cash-flow termelés akvizíciókban ölthet testet, ami pozitív a szektor egészét tekintve. A szektor eredménykilátásai továbbra is pozitívak, a harmadik negyedéves jó eredmények megmutatták, hogy a szektor teljesítményén a reálgazdaság negatív hatásai nem érezhetőek. Élelmiszeripar ING (L) Invest Food & Beverages és European Food & Beverages) Az élelmiszeripari szektor a defenzív karakterisztikája miatt a nagyon ingadozó piaci környezetben felülsúlyozásra javasolt. Az élelmiszerárak drasztikus mérséklődése pozitív az élelmiszer szektor számára, mivel a gyártók inputköltségeit csökkentik A gyógyszer-kereskedelem és a dohány gyártók preferáltak, az élelmiszer-szektor kilátásai borúsabbak. A szektor kilátásai stabilak, de a növekedési potenciálja meglehetősen mérsékelt. Az egyetlen kockázat, hogy a szektor viszonylag drága, mivel a legtöbb befektető felülsúlyozza a portfóliójában. Ezért alulsúlyozásra javasoljuk.
Közműszolgáltatók (ING (L) Invest Utilities) A szektor nagyon jól teljesített eddig, amit a magas nyersanyagárak és a magas alapkamat szintek is támogattak. Amennyiben a világgazdasági stabilizáció hamarosan bekövetkezik, akkor az eddig alulteljesítő szektorok emelkedése fogja második hullámban követni az évben eddig szárnyaló szektorokat. Az olajárak további emelkedésével a szektor kilátásai is javultak, így most vételre változtatjuk ajánlásunkat. Energia (ING (L) Invest Energy) Magas oszatlékfizetés várható a szektor cégeitől. Az árazás már kedvezőnek mondható. Az olaj iránti igény világszerte csökkent de ezért az OPEC igyekszik a termelést visszafogni. Ennek hatására és a recessziós félelemek csökkenésével az árak ismét emelkedtek így ajánlásunk most felülsúlyozás. Az olajár alakulása 160 olaj 140 120 100 80 60 40 20 2008.01.01 2008.04.01 2008.07.01 2008.10.01 2009.01.01 2009.04.01 Forrás: INGIM, Thomson Datastream IT (ING (L) Invest Computer Technologies) A szektor még mindig relatíve olcsónak mondható és a vállalati mérlegek is egészséges képet mutatnak. Negatív tényező az, hogy a csökkenő fogyasztás itt is érezteti hatásait így több profit warningot is bejelentettek illetve a deflációs nyomás miatt árcsökkenésre kényszerülnek a gyártók. Mindezeket figyelembe véve mi mégis vételt ajánlunk, mert a szektort igen olcsónak látjuk. Telekom (ING (L) Invest Telekom és European Telekom) Az értékeltségi szintek kedvezőek és az osztalékhozam továbbra is kedvező kilátásokkal bír. Az M&A aktivitás növekedésére számítunk globálisan 2009-ben, ami kedvező a szektor számára. A 2008 negyedik negyedéves eredmények általában kedvezőek voltak. A szektor növekedési kilátásai azonban nem túl rózsásak és a nagy árverseny is fennmarad de ajánlásunk még mindíg felülsúlyozás.
Technológia (ING (L) Invest New Technology Leaders) Általánosságban alacsony az értékeltségi szintjük. Hosszú távon pozitívak a kilátások, de rövidtávon sok a kockázat a fogyasztói igények bizonytalanságai miatt. A technológiai cégek jövedelem kilátásai stabilak, de valószínűleg ezeket lefelé fogják korrigálni a pénzügyi és a fogyasztói szektor gyengélkedései miatt. A lakossági és pénzügyi szektor felé mutatkozó kitettsége miatt profit kilátását lefelé fogják korrigálni. Fejlett részvénypiacok tematikus befektetések Klíma fókusz Alternatív Béta hedge fund részvény Presztízs és luxus Nyersanyagok Nyersanyagok (ING (L) Invest Materials és European Materials) A világgazdasági növekedés jelentős mérséklődése erőteljesen csökkenti a nyersanyagok iránti keresletet. Az elmúlt néhány hétben a nyersanyagok árfolyamának emelkedését láthattuk. Ez a készletek csökkenésével függ össze. Ezzel együtt a világgazdasági helyzet stabilizálódásával a nyersanyagkészletek leépülhetnek, ami lehetővé teszi a nyersanyagárak emelkedését. Ennek már vannak érzékelhető jelei, noha úgy gondoljuk, hogy egyelőre csak stabilizálódásról beszélhetünk csak. Az amerikai, angol és japán jegybankok agresszíven növelik a pénzkínálatot. Ez két oldalról is pozitív a nyersanyagoknak: egyrészt gazdasági növekedést serkent, másrészt pedig inflatórikus hatású, márpedig a nyersanyagok (és velük együtt a gyártók) számára ez rendkívül kedvező Egészében véve az ajánlásunk az eddigi semleges helyett felülsúlyozott pozíció. CRB Nyersanyagindex 500 450 CRB Nyersanyagindex 400 350 300 250 200 2002.01.03 2003.01.03 2004.01.03 2005.01.03 2006.01.03 2007.01.03 2008.01.03 2009.01.03 Forrás: Commodity Research Bureau, Bloomberg A CRB nyersanyagindex a legfontosabb 22 nyersanyag árának alakulását követi, és mint ilyen jól mutatja a nyersanyagok kitermelésével és gyártásával foglalkozó vállalatok kilátásait.
Klíma fókusz (ING (L) Invest Climate Focus) Az alap nemcsak alternatív energiaforráshoz kapcsolható vállalatokba invesztál. A bioüzemanyaggal kapcsolatos cégek problematikusak (magas inputárak), a nap- és szélenergia perspektivikus ehet, de magas az árazása. Közművek, gázzal üzemelő erőművek is a portfólióban. Az alap befektetései között számos már a piacon régóta jelenlévő ipari vállalatok is nagy számban szerepelnek, amelyek szerepet vállalnak az energiafogyasztás mérséklésében. Az alap vállalatainak növekedési üteme meghaladja a globális kompozit növekedési ütemét. Az elmúlt időszak olajár-esése után mivel az olajár fontos energia-referenciaként működik a szektor kevésbé vonzó. Valószínűsítjük azonban, hogy a következő 3-6 hónap során az olaj ára stabilizálódhat, ami vételi érdeklődést jelenthet a szektorban is. Egészében véve ajánlásunk alulsúlyozásról semlegesre módosult. A hosszabb távon (3-5 év) befektetőknek, a portfóliójuk maximum 10%-val ajánljuk. Alternatív béta (ING (L) Invest Alternative Beta) Az alap a hedge fundok átlagos teljesítményét követni. Maga a szektor egyébként külön pályákon mozog most a kockázatkerülőbb ügyfeleknek is ajánljuk. Presztízs és luxus (ING (L) Invest Prestige & Lux) Az USA háztartási költekezését negatívan érinti az ingatlanpiac gyengélkedése. A kiskereskedelmi forgalom az USA-ban és számos európai országban már visszaesést mutat, további, akár még komolyabb csökkenés is várható. Az amerikai és európai autógyártók nyereségét nem csak az ázsiai versenytársak által támasztott verseny erodálja, hanem a drasztikusan visszaeső kereslet is. Válaszul számos gyártó részleges termeléscsökkentési intézkedéseket hozott. A kategórián belül a luxus fogyasztói javakat előállító vállalatokat is egyre érzékenyebben érinti a recesszió, mert ügyfeleik vagyona komoly értékvesztést szenvedett el. A szektor viszont kezd nagyon túladottá válni, ezért a középtávú növekedési kilátásaihoz képest olcsó. Ennek megfelelően javaslatunk felülsúlyozásra változott. A legjobban pozícionált vállalatok továbbra is profitálni fognak a világban tapasztalható vagyonosodási trendekből, és a fejlődő piacok jelentős növekedéséből de ez a megállapítás is inkább közép- és hosszútávon érvényes.
Jogi nyilatkozat: E dokumentumban található információk kizárólag tájékoztatás célját szolgálják, nem minősülnek ajánlattételnek, különösen nem a tájékoztató alapján történő értékpapír kezelésével, vételével vagy eladásával kapcsolatos ajánlatnak, vagy értékpapír befektetési stratégiában történő részvételre vonatkozó felhívásnak. E dokumentum kizárólag a szakmai befektetőket célozza meg. Bár különös gondot szenteltünk e dokumentum tartalmának, annak pontosságáért, helyességéért, teljességéért, a - kifejezett vagy vélelmezhető - tartalmáért garanciát vagy kezességet nem vállalunk. Az e dokumentumban szereplő tájékoztatást - előzetes értesítés nélkül - megváltoztathatjuk, vagy aktualizálhatjuk. Sem az ING Investment Management, sem az ING Csoporthoz tartozó egyéb vállalat vagy egység, sem azok bármely tisztségviselője, igazgatója, vagy alkalmazottja nem tartozik - közvetve vagy közvetlenül - jogilag vagy más módon felelősséggel az e dokumentumban közölt tájékoztatásért és/vagy ajánlásért. E dokumentumban foglalt tájékoztatás nem tekinthető befektetési szolgáltatásnak. Ha befektetési szolgáltatást kíván igénybe venni, tanácsadásért forduljon irodánkhoz. Az e dokumentumban foglalt tájékoztatást csak saját kockázatára használhatja fel. Az e dokumentum felhasználásából, vagy arra támaszkodó döntéshozatalból az olvasó által elszenvedett esetleges veszteségért semmilyen - közvetlen vagy közvetett - jogi felelősség nem terhel bennünket. A befektetés kockázattal jár. Felhívjuk a figyelmét, hogy a befektetésének értéke emelkedhet és csökkenhet is, és hogy az alapok múltbeli teljesítménye, hozama nem jelent garanciát a jövőbeli teljesítményre, hozamra. A dokumentumban foglalt információk másolása, sokszorosítása, terjesztése előzetes engedély nélkül tilos. Az ezen nyilatkozat feltételeivel és kitételeivel kapcsolatban, valamint azok folytán felmerülő bármely kártérítési igény tekintetében a holland törvények az irányadók. Az e dokumentumban említett minden termék vagy értékpapír sajátos kockázattal és forgalmazási feltételekkel bír, amelyről az ügyletkötés előtt célszerű további tájékoztatást kérni. E dokumentumban foglaltak nem minősülnek ajánlattételnek, különösen nem a tájékoztató alapján történő értékpapír-befektetésre vagy eladásra vonatkozó felhívásnak olyan országokban, ahol ezt az érintett hatóságok nem engedélyezték. E dokumentum információi nem tekinthetők sem egyedi befektetési, sem pénzügyi, sem jogi tanácsnak. E dokumentum megfelelő gondossággal készült. E dokumentumban közölt információiból semmilyen követelés nem érvényesíthető. Konkrét tanács érdekében, kérjük forduljon befektetési tanácsadójához.