A pénzügyi globalizáció alkonya: tanmese a pénzügyi válságról és gazdaságunk általános eladósodásáról Dr. habil. Gál Zoltán galz@rkk.hu
A globalizáció A globalizáció fogalom megszületése : prof. Ted Levitt (Harvard Business School) A piacok globalizációja c. tanulmányában (1983) Társadalmi & gazdasági folyamat: az emberiség egyre jobban egységesedő fejlődéstörténete Kulcselem a gazdaság integráló hatása (multinacionális vállalatok pénzügyi intézmények, tőkeexport,) Határok nélküli, uniformizált világ? vs. Gazdasági és területi egyenlőtlenségek Világgazdasági globalizáció: a gazdasági folyamatok időbeli, térbeli kiterjedése és elmélyülése
A pénzügyi globalizáció A pénzügyi globalizáció a pénzügyi piacok térbeli, valamint mélységbeli kiterjedése, a piacok és intézményeik, nemzetközi pénzügyi szervezetek határokon átnyúló térbeli integrációja. 1. Határokon átnyúló tőkeáramlás felfutása, a tőkemozgások liberalizálása 2. A nemzeti piacok (feltörekvő piacok is) integrálódása a nemzetközi pénzügyi rendszerbe. A lokális és globális szereplők közötti kapcsolatok felerősödése (pl. államok/állampolgárok és nemzetközi befektetési bankok/nyugdíjalapok) 3. Nemzeti piacok egymástól való függése felerősödik: pénzügyi válságok fertőzésének és begyűrűzésnek felerősödése DE: A pénzügyi globalizáció sem visszafordíthatatlan folyamat (ciklusos)
Pénzügyi luftballon: A világ pénzügyi eszközeinek (vagyon) nagysága (Trillió USD) 2007-ben több, mint háromszorosa a világ GDP-nek 200 180 160 140 120 100 80 60 40 20 0 43 18 15 12 13 223 5 19 94 32 22 14 25 92 28 23 14 26 96 23 26 17 29 117 32 30 20 34 134 38 34 24 38 142 39 36 24 39 167 45 43 26 45 196 1980 1995 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 53 51 28 53 31 36 35 38 Részvénytőke Vállalati adósságpapírok Állampapírok Bankbetét Forrás:Gál (2010)
A globális pénzügyi eszközállomány földrajzi megoszlása és a pénzügyi piacok mélysége, 2003, 2007 Forrás:Gál (2010) Global Financial Assets distribution, 2003, 2007 5
NYSE Részvénypiacok Határidő (futures) piacok Devizapiacok Részvénypiacok Kötvénypiacok Devizapiacok* GDP/nap A nemzetközi pénzügyek a leginkább globalizált gazdasági szektor Egyes pénzügyi szegmensek napi forgalma (milliárd USD) 3000 3000 2500 1900 milliárd USD 2000 1500 1000 437 936 500 25 191 142 129 0 Forrás:Gál (2010) 2004 2005 6
Devizapiaci forgalom/világkereskedelm Növekvő szakadék a napi devizapiaci forgalom és a világkereskedelmi forgalom között 90 80 70 70:1 83:1 60 50 50:1 40 30 20 10 0 2:1 10:1 1973 1980 1990 1995 2004 Forrás:Gál (2010)
Mi a válság? Az USA statisztikai hivatala szerint az, ha a GDP két egymást követő negyedévben csökken Depresszió, ha a csökkenés összesen meghaladja a 10%-ot A gazdasági válságok története A gazdaság egyenes vonalú fejlődése illúzió: válságciklusok 1854 2001: 32 ciklus 1930 2008 között 16 olyan év van, amikor csökkent az USA GDP-je Magyarországon 1918 és 2011 között 7 államcsőd/vagy adósságátütemezés volt (ez 34 évet emésztett fel az adott időszakból ) Görögországban 1829 és 2011 között 5 államcsőd/vagy adósságátütemezés volt (ez az állapot teljes időszak felét érintette )
Mi jellemzi a válságokat? Filozófiai síkon: nemcsak az emberek, hanem maga a kapitalista rendszer is tehetetlenné vált a piac sokkhatásaival szemben. Hasonlat: olyan varázsló, aki elveszti a kontrollt azon erők felett, melyeket felszabadított a varázslat által. A vagyonok torzulásokkal járó gyors átcsoportosítása a többségi társadalom felől a szűkebb vagyonos kisebbség irányába! (bizalomvesztés, információhiány, befektetői pánik)
A mai válság egyszerű magyarázatai Az alábbi okok egyikével magyaráznak: a kapitalizmus mohósága de az emberi mohóság örök, olyan, mint a gravitáció: mindig velünk van... a neoliberális gazdaságpolitika komoly dereguláció 1982-ben és 1999-ben volt, ez már korábban is hatott volna pénzügyi intézmények magatartása önmagában kevés, sem hitelt, sem befektetést nem lehet senkire rákényszeríteni...
A valóságban a helyzet összetettebb A válságnak nem egy oka van, a kialakulásához egyéni és (háztartás, vállalkozó) intézményi (állam, pénzügyi intézmények) döntések és magatartások is kellettek..
Az intézményi döntések háttere Az 1990-es évektől: Megnő a kockázati hajlam Rohamos pénzügyi innováció, Rohamos lemaradó pénzügyi állami innováció, szabályozás lemaradó állami szabályozás A befektetési piacon eltűnnek vagy háttérbe szorulnak a tulajdonosok, a menedzserek bónuszéhsége/mohósága mozgatja a gazdaságot
Intézményi hatások: politikai tényezők A jelszó az USA-ban (Clintontól kezdve Bushig): Tisztességes otthont teremteni minden amerikai számára... Ez jó a gazdaságnak is, mert az építőipar és számos további iparág teljesítménye nő a tovagyűrűző hatások növekedést váltanak ki De nem mindenki hitelképes!!! Mit lehet tenni a cél érdekében?
A válság intézményi háttere Politikai célok» A kis jövedelmű családok lakáshoz juttatása, ehhez állami jellegű hitelgarancia Újfajta hitelezési technikák Pénzügyi innovációk: értékpapírosítás, hitelkockázat-biztosítás (kockázatmenedzselésre és kamatcsökkentésre, nulla önrész ) A vezetők jutalmazása (opciók paper profit) és rövid távú szemlélet Hitelminőség-javítás, a hitelminősítők kudarca (információáramlása kudarca) Tőkebőség a nagy kereskedelmi aktívumot felhalmozó országokban óriási dollártartalékok alacsony kamattal lehet a világpiacon pénzhez jutni (olcsó hitel, alacsony adók)
Milyenek az USA-beli jelzálogadósok? Ezredfordulótól amerikai ingatlanpiac szárnyalása, mindenki hitelezni akar. Résztvevők: bankok, ill. kevésbé tőkeerős jelzálogházak, olykor a fedezet értékénél is több hitelt adnak kockázatkezelés és hitelbírálat nélkül. Még személyesen megjelenni sem kellett elég volt az internet. Elsőrendűek hitelek (a hitelek kb. 80%-a):jó hitelminősítés és hiteltörténet ;dokumentált jövedelem; megfelelő önrész és fedezet Subprime hitel (a hitelek kb. 14%-a): a nem jó kockázati jellemzőkkel rendelkező ügyfelek számára folyósított hitelek. Először az ezt folyósító cégek dőltek be! alacsony hitelminősítés vagy rossz hiteltörténet; bizonytalan jövedelmi kilátások; alacsony vagy hiányzó önrész, nem megfelelő fedezet 2006-ban már az összes új hitel 40%-a nem elsőrendű!!! Ezek a magasabb kockázat miatt magasabb (vagy változó) kamatra kaphatnának csak hitelt, a cél nem lenne elérhető Újracsomagolás: Összegyűjtik, újraminősítik és szétválogatják: átcsomagolt jelzálogpapírok: a subprime hiteleket belekeveték a jó minősítésűek közé és AAA+++ minősítésűként eladták!
Honnan jönnek a befektetők? USA: a háztartási megtakarítás nagyon alacsony, a válság előtt praktikusan nulla volt! Több ország hatalmas dollárkészleteket halmozott fel, amit az USA-ban fektet be Pl.: Kínának 2100 milliárd USDtartaléka van!!» Az USA-ban pénzbőséget okoz (napi 4 milliárd tőkeimport): megkönnyítik az eladósodott lakosságnak a további hitelfelvételt és fogyasztást a vállalati szektor is finanszírozhatja magát
1987 1988 1989 1990 1992 1993 1994 1995 1997 1998 1999 2000 2002 2003 2004 2005 2007 2008 Az amerikai ingatlanpiaci válság kitörése (suprprime válság) A lakás jó befektetés, mert alacsonyak a betéti kamatok a tőzsdei befektetés veszélyes, ( dotcom válság emléke) a lakásárak viszont 1999-től 2007-ig évente 7-9%-kal nőnek! az eladott lakások után kapott pénz kedvezően adózik Buborékpszichológia a biztos, jó befektetés; aki csak teheti, lakásba fektet (nyájszellem) a bankok a lakás értékénél nagyobb hitelt is adnak, mondván: az áremelkedés majd megteremti a fedezetet A lakáspiaci buborék kidurran... a túlkínálat miatt az árak esnek csökken a lakások fedezeti értéke a hitelösszegek meghaladják a lakásértéket: fedezeti probléma csökken a lakásépítés a rossz adósok nem tudnak fizetni a bankok által árult lakások lenyomják az árakat... amikor a bank igénybe veszi a fedezetet 200,00 180,00 160,00 140,00 120,00 100,00 80,00 60,00 40,00 20,00 0,00 Az USA-lakásárak alakulása 1999 =100% S&P/Case-Shiller U.S. National Home Price Index
A válság folyamata Lakáspiaci buborék Túlkínálat Lakásárak esnek Finanszírozás leáll Jelzálogcsőd Építőipar visszaesése, munkanélküliség Bank- és befektetőcégcsődök Befektetői tőkevesztés Pénzintézeti veszteségek Likviditási válság Beruházáscsökkenés Növekvő munkanélküliség A részvénypiac esése
Subprime loans geographical distribution 19
Általános hitel- és bankválság (credit crunch) I. Bankközi hitel piacok befagyása A bankok nem a megtakarítóktól, hanem a bankközi hitelpiacon szerzik be a forrásaikat ott rendszerint fedezetlen hiteleket nyújtanak de most nem lehet felmérni a kockázatokat, így nem tudnak árazni és hitelt adni... a befektetők az államkötvények felé menekülnek, a hozamok esnek a bankok igyekeznek begyűjteni a saját kihelyezéseiket (leánybankoktól) II. Gazdaság hitelezése leáll A vállalkozások hitelezése leáll A fogyasztói hitelek is beszűkülnek, leállnak III. A válság áttevődik a reálgazdaságra Lakás építőipar; Autó autóipar
Lehman Brothers mára történelem (2008. 09.15) Lehman Brothers kidőlésével dominószerű összeomlás
A gazdasági válság földrajzi terjedése
1998-2008 közötti évtized második legjobb hozamot hozó befektetése a matrac alatt tartott pénz! Lsd. magyar magányugdíjpénzári reálhozamok!
Mentőakciók a világban megnövelték az államok eladósodását Pénzügyi mentőcsomagok a pénzügyi szférának (USA: 700 milliárd $!) állami támogatás (tőkejuttatás, hitel) a rossz eszközök megvásárlása Államosítás Kölcsönök a reálszférának Hiteladós-konszolidálás jelzálogadósok megsegítése Költségvetési kiadás növelése ahol lehet, deficitnövelés ahol van, tartalékok felélése Vállalkozások ösztönzése kamatlábcsökkentéssel Adócsökkentés, Vásárlásösztönzés Pl.: roncsprémium az autópiacon 2011. nyaráig az USA és az EU GDP-je 27%-át költötte pénzügyi rendszereik stabilitásának megőrzésére! USA adósságallománya 16 000 milliárd USD (Magyar 80 milliárd $)
Az EUROzóna pénzügyi integrációjának korlátai és az adósságválság A világ legnagyobb monetáris uniója (a világ második pénzügyi piaca) Gazdasági, vagy politikai fundamentum?
Az Eurozóna integrációjának korlátai 1. EU pénzpiac nem egységes: több földrajzilag is elkülönülő pénzügyi piacból áll (Eurozóna, Nagy Britannia, Svájc, Norvégia) 2. A pénzügyi piac integrálsága elmarad az USA-tól Határokon átnyúló szolgáltatások és pénzügyi mechanizmusok Eurónak köszönhetően (de határokon átnyúló bankolás kisebb jelentőségű és a külföldi bankösszeolvadás is ritka; eltérő hitelkamatok, hozamok) 3. Monetáris vs. Fiskális politika, gazdaságpolitika Az egységes monetáris politika (eurórendszer) nem védi a gyengébb teljesítményű országokat és fejletlenebb régiókat Nincsen közös EU-s költségvetési politika Megosztott pénzügyi felügyeletek Erősödő területi különbségek (aszimmetrikus sokkok): a régióspecifikus sokkok kezelése nehéz a fiskális transzferek és egységes gazdaságpolitika hiányában
A válság az EU-ban Az EU-ban a válság kezdetben főleg reálgazdasági problémát generált, de azt inkább mint az USA-ban (GDP 2009: -4,2 vs. -2,7%) Bankcsődök később jelentkeztek (Írország),de az állam minden esetben mentőövet dobott a bajba jutott pénzintézeteknek (nincs európai Lehman ). Növekedési lemaradás az USA-tól, Kínától. Radikálisan romló makrohelyzet Recesszió (GDP növekedés/csökkenés) 2009: -4,3% (EU27) 2010: 1,8% (EU27) Elszálló költségvetési hiány (deficit) 2009: -6,8% (EU27) 2010: -7,2% (EU27) Növekvő államadósság (állomány a GDP%-ában) 2009: 74% (EU27) 2010: 82% (EU27)
A GDP arányos államadósságok és a fenntarthatatlan fogyasztás földrajzi koncentrációi, 2009/2010 Államok adósságválsága: 1. A pénzügyi válságok (állami bankmentés, gazdaságélénkítés, drágább hitelek) következménye. 2. Egy-másfél éves késéssel követik a pénzügyigazdasági válságokat.
Kettészakadó Eurozóna Centrum országok: Németország, Franciao., Hollandia, Ausztria, Finnország stb. Periféria országai: Portugália, Írország, Olaszország, Görögo., Spanyolo (PIIGS)
Államcsőd közeli helyzet az eurózóna perifériáján Alacsonyabb termelékenység/lassuló növekedés hitelhez korábban a németországihoz hasonlóan kedvező kondíciókkal jutottak. (erős bérkonvergencia is) Görögország Katasztrofális közpénzügyek Írország, Spanyolország Ingatlanbuborék, magánszektor adóssága elszáll Portugália Részben szerkezeti, részben buborék-válság Olaszország Második legnagyobb relatív adósság (102%/GDP) -finanszírozási probléma! De exportképes ágazatok és magas hazai megtakarítások.
A görög adósságállomány elszállt
Növekedési kilátások
Államadósság : a régi EU-ban rosszabb a helyzet
A pénzügyi szektor állami megsegítése (2009. februárig,, % of GDP) De ki segíti ki az államot? 34
Az euro-válság szakaszai
Hogyan vélekednek a euro válságról közgazdászok? Az euro nem fogja túlélni az első komolyabb európai válságot Professor Milton Friedman, 1912-2006 Ha nem lenne közös valuta eurozóna országai még a mostaninál is nagyobb válságban lennének. Paul Volcker, former Federal Reserve Chairman
Kelet-Közép-Európa: válsággóc v. fertőzött? Alkalmazzátok a mi szabályainkat és mi megosztjuk veletek jólétünket és szabadságunkat - mondta az Európai Unió a kelet-európai régió államainak, akik buzgón elfogadták az "ajánlatot". A régió mohósága vezetett a jelenlegi problémák kialakulásához. Az uniós szabályok elfogadásával a nyugati bankok biztonságban érezték magukat a régió hitelezésekor, a térségbe beáramló eurómilliárdok pedig segítették a térség felzárkózását. Financial Times, 2009.febr. 19. Argentina on the Danube, The Economist 2009 February 20 Eastern crisis that could wreck the eurozone, Financial Times, 2009 February 13
A külföldi anyabankoktól való függőség: a válság a fejlett országok felől a félperifériák irányába rendhagyóan terjed A válság a világ legfejlettebb gazdaságában indult és átterjedt a kevésbé fejlett feltörekvő piacokra. A külső finanszírozásra erősen ráutalt feltörekvő piacokon a pénzügyi globalizáció piacrendszerébe legerősebben integrálódó kelet-közép-európai országok kerültek bajba (valutaválság) Az anyabankok "hazatelepítik" a tőkét a kelet-európai leányoktól
További árfolyamgyengülés és hatásai 2009-re 1000 milliárd forinttal nagyobb a svájcifrank-alapú hitelállomány, mint 2008-ban (5700 MRD FT devizahitel) További hitelszűkülés külföldi bankok leányainál továbbra sincs devizahitel (alapkamat csökken) a stabilabb országok elszívják a forrásokat A reálgazdaság eróziója (GDP. 6,4%, 2009) az export és a belső piacok beszűkülnek Termelés, foglalkoztatás csökken a belső piacok jobban szűkülnek A háztartásoknak nyújtott devizahitelek 68,5%-a DEVIZA ingatlanhitelek 60%-a, fogyasztási hitelek 73%-a, A leértékelődés miatt: a hitelállomány NŐ,a betétállomány kisebb mértékben Nő az államadósság a külföldi adósságszolgálat átértékelődik, nő... nő az új források nem fizetési kockázati prémiuma
Külföldi finanszírozástól való függőség Likviditási válság megszűnt 2009 után, de külső finanszírozás és magas költségkorlátos marad Bankok külföldi forrásai (az összes forrás %-ában, June 2009) Slovakia 3.5% Külső források leépítése, mérlegalakalmazkods (1) Czech Rep. Turkey 8.5% 10.5% 450 400 350 Volumes (l.s.) % on total liab. (r.s.) 25% 20% Russia Serbia Poland 16.0% 17.4% 18.7% 300 250 200 150 15% 10% Croatia Bulgaria Ukraine 21.5% 23.8% 26.8% 100 5% Romania 27.2% 50 0 2005 2006 2007 2008 2009F 0% Bosnia Slovenia 29.5% 30.3% (1) CEE-17 Source: UniCredit Group CEE Strategic Analysis In 2012-ben a külföldi bankok 18Mrd dollárt vontak ki Magyarországról A GDP 14,2%-a, (hasonló arány Spanyolországban) Hungary Kazakhstan Lithuania Estonia Latvia 31.0% 32.7% 44.6% 52.5% 53.9%
A magyar háztartások devizában történő eladósodása: 60% felett, nincs hatása az önálló monetáris politikának a devizaadósságra 2002. jan. jul. 2003. jan. jul. 2004. jan. jul. 2005. jan. jul. 2006. jan. jul. 2007. jan. jul. 2008. jan. jul. 2009. jan. jul. 2010. jan. jul. 2011. jan. jul. 2012. jan. jul. 2002. jan. jul. 2003. jan. jul. 2004. jan. jul. 2005. jan. jul. 2006. jan. jul. 2007. jan. jul. 2008. jan. jul. 2009. jan. jul. 2010. jan. jul. 2011. jan. jul. 2012. jan. jul. 10000 9000 8000 billion HUF billion HUF 10000 9000 8000 7000 6000 billion HUF billion HUF 7000 6000 7000 7000 5000 5000 6000 5000 6000 5000 4000 4000 4000 4000 3000 3000 3000 3000 2000 2000 2000 2000 1000 1000 1000 1000 0 0 0 0 Foreign currency HUF Forrás: Király (2012) CHF EUR JPY
2000 Q1 Q2 Q3 Q4 2001 Q1 Q2 Q3 Q4 2002 Q1 Q2 Q3 Q4 2003 Q1 Q2 Q3 Q4 2004 Q1 Q2 Q3 Q4 2005 Q1 Q2 Q3 Q4 2006 Q1 Q2 Q3 Q4 2007 Q1 Q2 Q3 Q4 2008 Q1 Q2 Q3 Q4 2009 Q1 Q2 Q3 Q4 2010 Q1 Q2 Q3 Q4 2011 Q1 Q2 Q3 Q4 2012 Q1 Q2 A magyar háztartások eladósodottsága a jövedelmük arányában (PDI) 80 per cent per cent 80 70 70 60 60 50 50 40 40 30 30 20 20 10 10 0 0 Debt/PDI Forrás: Király (2012)
Írország Görögország Egyesült-Kir. Spanyolország Portugália Lettország Litvánia Románia Franciaország Lengyelország Szlovákia Belgium Csehország Szlovénia Olaszország Hollandia Magyarország Ausztria Németország Olaszország Görögország Belgium Magyarország Franciaország Portugália Németország Egyesült-Kir. Ausztria Írország Hollandia Spanyolország Lengyelország Lettország Szlovénia Szlovákia Csehország Litvánia Románia Magyarország költségvetési deficitje és államadóssága 16 % Budget deficit as % of GDP 140 % State debt as % of GDP 14 12 10 8 6 4 2 0 120 100 80 60 40 20 0 2009 2010 (a Bizottság 2010 tavaszi előrejelzése) Átlagos 200-2008
Fiskális stabilitás Kelet-Közép Európában? 44
De magas külföldi eladósodottság 45
Kelet-Közép-Európa függése
Válságmagyarázatok 2,3 milliárd kínai és indiai megjelenése a munkaerő piacon a fejlettebb gazdaságok lakosságának elhelyezkedési és bérlehetőségeit rontja az olcsó bérek által Technológiai változások (minőségi szak/képzettség szerepe megnő) A vágyak és a lehetőségek egyenlőtlensége a fogyasztás terén fenntarthatatlan eladósodáshoz vezet Az angolszász országokban a pénzügyi liberalizáció és a hiteboom ingatlan buborékhoz vezet (a háztartások adóssága megnő) Európában ez a közszolgáltatások esetében tovább mélyítette a szakadékot ingyenes oktatás, egészségügy, stb. mivel ezek (és a jóléti állam) fenntartása csak adókból nem volt lehetséges, így ez tovább növelte az államháztartási hiányt és az eladósodottságot mindkét esetben fenntarthatatlan módon A gyorsan növekvő, korábban alacsony jövedelemmel bíró országokban a jövedelem és jóléti egyenlőtlenségek nőnek
Válságmagyarázatok Munkahelyek bezárása Nyugaton gyakorlat a költségek megtakarítása végett. Önmagában nem jó taktika, hiszen amíg az egyik oldalon a munka kiadás (vállalat költségei), a másikon valakinek a bevétele (fogyasztást generál). A felfedezés nem új; Marx állítása szerint a globalizáció, az elszabaduló pénzügyi kapitalizmus és bevételeknek és a vagyonnak munkától való eltávolodása a kapitalizmus önpusztulásához vezethet. (VÁLSÁG: vagyonok gyors átcsoportosítása a többségtől egy szűk vagyonos kisebbség felé!) Ki finanszírozza a közszféra adósságát? (a megsegített pénzügyi intézmények?) Az ellenőrzés nélküli kapitalizmus a túltermeléshez, alulfogyasztáshoz, s pénzügyi válságokhoz vezethet, amit a pénzügyi hitelbuborékok, az eszközállomány árainak gyors
Válságmagyarázatok Már a felvilágosult tőkések is tisztában voltak azzal, hogy a forradalmak elkerülése érdekében javítani kell a munkakörülményeken, s a jóléti állam megteremtette ezeket a körülményeket. 1945 1970-es évek: töretlen növekedés az átlagjövedelmek terén, gazdasági egyenlőtlenségek ellaposodása. A jóléti állam eszközei: oktatás, egészségügy, szociális biztonság nyújtása. Mindennek létrejöttét a nagy gazdasági világválság gyorsította fel azáltal, hogy alapelvvé vált; az állam felel a makrogazdasági stabilitásért! Ennek feltétele széles középosztály kialakítása, fenntartása, a progresszív adózáson keresztül ezen közjavak fenntartása. 1980-as évek Thatcher Reagan kormányzat (GB és USA): pénzügyi rendszer szigorú ellenőrzése komoly fiskális válsághoz vezettek. A laisses-faire angolszász modell nem vált be, de a deficitvezérelt jóléti államé sem. Az alternatív ázsiai megoldás sem járt sikerrel Kínában és Indiában tovább növekedtek az egyenlőtlenségek.
A válságban érintettek aránya
Occupy the Wall street & London