Tőkepiaci árfolyamok modellje és a hatékony piacok elmélete. Molnár Márk 2006. március 8.

Hasonló dokumentumok
Vállalati pénzügyek 6. Tőkepiaci árfolyamok modellje; a piaci hatékonyság elmélete

A portfólió elmélet általánosításai és következményei

Diverzifikáció Markowitz-modell MAD modell CAPM modell 2017/ Szegedi Tudományegyetem Informatikai Intézet

Kockázatos pénzügyi eszközök

Társaságok pénzügyei kollokvium

Mik a csordaszellem mozgatórugói? Hibás befektetői vislkedés minták Groupama Aréna

CAPM ÁTTEKINTÉS

Molnár Márk András. A magyar tőkepiac vizsgálata pénzügyi viselkedéstani módszerekkel

Hatékony piacok feltételei

Tőzsdepszichológia Június 7. 17:30. A webinárium hamarosan kezdődik. Kérjük, ellenőrizze, hogy számítógépe hangszórója be van-e kapcsolva.

Kötelező irodalom: Bodie, Z. Kane, A. Marcus, A.J Ajánlott irodalom: Markowitz, H. Mossin, J. Sharpe, W. F. Lintner, J. Roll, R. Ross, S. A.

Befektetési döntések mozgatórugói

A spekulánsnak is van lelke Piaci aktualitások és a befektetői magatartás

Vállalkozási finanszírozás kollokvium

Vállalkozási finanszírozás kollokvium

Havi jelentés. QUAESTOR Aranytallér december 30. Aranytallér árfolyamalakulás

A tıke alternatívaköltsége. Ingatlanfinanszírozás és befektetés. up módszer. Hatékony portfóliók. Portfólió. Becslés a piaci tapasztalatok alapján

Vállalati pénzügyek Finanszírozás tökéletes piacon

Beruházási és finanszírozási döntések

Túlreagálás - Az átlaghoz való visszatérés

Pénzügyi számítások A sor megoldókulcs

Közgazdasági elméletek. Dr. Karajz Sándor Gazdaságelméleti Intézet

Vállalati pénzügyi döntések Finanszírozási döntések

Havi jelentés. QUAESTOR Aranytallér július 29. Aranytallér árfolyamalakulás

Pénzügytan szigorlat

Havi jelentés. QUAESTOR Aranytallér június 30. Aranytallér árfolyamalakulás

Száz János. Computer finance. Oktatás, válság, martingálok

Pénzügyi számítások. oldal Pénzügyi számítási segédlet

A befektetési eszközalap portfolió teljesítményét bemutató grafikonok

Havi jelentés. QUAESTOR Befektetési Alapkezelő Zrt. QUAESTOR Aranytallér október 28. Aranytallér árfolyamalakulás

Havi jelentés. QUAESTOR Befektetési Alapkezelő Zrt. QUAESTOR Aranytallér augusztus 31. Aranytallér árfolyamalakulás

A vállalati pénzügyi döntések fajtái

Vállalkozási finanszírozás kollokvium

Fejezet. Hogyan gondolkodnak a közgazdászok? Elmélet, modellalkotás, empirikus tesztelés, alkalmazások

Kockázatkezelés és tőzsdepszichológia

Vállalkozási finanszírozás kollokvium

Kockázatmenedzsment. ART Témák A hagyományos kockázat-áthelyezés kritikája és az alternatív megoldások kialakulása

Hírlevél ERGO Befektetési egységekhez kötött életbiztosítás eszközalapjainak teljesítményéről

Befektetői magatartás és a pénzügyi viselkedéstan kapcsolata

CIB FEJLETT RÉSZVÉNYPIACI ALAPOK ALAPJA. Féléves jelentés. CIB Befektetési Alapkezelő Zrt. Vezető forgalmazó, Letétkezelő: CIB Bank Zrt.

Ingatlanfinanszírozás és befektetés

Jelentés Október QUAESTOR Befektetési Alapok

A befektetési eszközalap portfolió teljesítményét bemutató grafikonok

Befektetési alapkezelés. Süveges Gábor

A hosszú távú finanszírozási döntések főbb jellemzői

VÁLLALKOZÁSOK PÉNZÜGYI ALAPJAI

Tőzsdei spekuláció. - kivonat - Andor György Ormos Mihály 2007.

Terminológia. Átváltás, alternatív költség, határ-, racionalitás, ösztönző, jószág, infláció, költség, kereslet, kínálat, piac, munkanélküliség

MISKOLCI EGYETEM GAZDASÁGTUDOMÁNYI KAR PÉNZÜGYI TANSZÉK. Tőzsdei ismeretek. feladatgyűjtemény

Hogyan gondolkodnak a közgazdászok? Elmélet, modellalkotás, empirikus tesztelés, alkalmazások

Jelentés február QUAESTOR Befektetési Alapok

Budapesti Értéktőzsde

Jelentés Szeptember QUAESTOR Befektetési Alapok

Eszközárazás korlátos tőkeáttétel mellett

1.2.1 A gazdasági rendszer A gazdaság erőforrásai (termelési tényezők)

II. Tárgyi eszközök III. Befektetett pénzügyi. eszközök. I. Hosszú lejáratú III. Értékpapírok

Tőkeköltség (Cost of Capital)

Jelentés Március QUAESTOR Befektetési Alapok

Jelentés Július QUAESTOR Befektetési Alapok

Havi jelentés. QUAESTOR Aranytallér Április 30. Aranytallér árfolyamalakulás

III. A RÉSZVÉNYEK ÉRTÉKELÉSE (4 óra)

Jelentés Augusztus QUAESTOR Befektetési Alapok

1. árfolyam alapú értékeltségi mutatók

Ügyfélminősítés lakossági ügyfélnek minősülő társaságok részére

ALKALMASSÁGI TESZT. magánszemély részére

Szent István Egyetem Gazdasági és Társadalomtudományi Kar Pénzügyi és Számviteli Intézet. Beadandó feladat. Modern vállalati pénzügyek tárgyból

Kockázatkezelés, finanszírozás avagy a hosszútávú siker útja. Vaszkó Szabolcs - ErsteBroker Befektetési igazgató-helyettes

Alkalmassági és Megfelelési teszt KÖZÜLETEKNEK

Jelentés Május QUAESTOR Befektetési Alapok

Jelentés Április QUAESTOR Befektetési Alapok

Jelentés Február QUAESTOR Befektetési Alapok

Jelentés Október QUAESTOR Befektetési Alapok

A vállalkozások finanszírozása, alternatív finanszírozási lehetőségek a mai időkben Brealey Myerstől a Kékfrankig

Pénzügy mester szak záróvizsga témakörök

OPCIÓS PIACOK VIZSGA MINTASOR

14. A KOCKÁZAT ÉS KEZELÉSE

Stippinger Marcell: Tőzsdei modellezés (Szeminárium 2. előadás)

QUAESTOR Befektetési Alapok. QUAESTOR Pénzügyek. jelentés február.

RÖVIDÍTETT TÁJÉKOZTATÓ

QUAESTOR Befektetési Alapok. QUAESTOR Pénzügyek. jelentés március.

TANTÁRGYI ÚTMUTATÓ. Vállalkozások pénzügyi alapjai

Megfelelési teszt. Név: Cím: Ügyfélszám: Számlatulajdonos: Meghatalmazott/képviselő:

CIB FEJLETT RÉSZVÉNYPIACI ALAPOK ALAPJA. Féléves jelentés. CIB Befektetési Alapkezelı Zrt. Vezetı forgalmazó, Letétkezelı: CIB Bank Zrt.

Jelentés Május QUAESTOR Befektetési Alapok

Ingatlan Alap Figyelő

Újra eljön a magyar részvények ideje?

Jelentés Június QUAESTOR Befektetési Alapok

Honics István CFA befektetési igazgató

FOGYASZTÓI MAGATARTÁS 1.

ALLIANZ GONDOSKODÁS PROGRAM PLUSZ

14 A Black-Scholes-Merton modell. Options, Futures, and Other Derivatives, 8th Edition, Copyright John C. Hull

Vállalati pénzügyek alapjai. 2.DCF alapú döntések

OTDK-DOLGOZAT. Czelleng Ádám. MSc

Befektetési politika kivonat

NEMZETGAZDASÁGI MINISZTÉRIUM

Hírlevél ERGO Befektetési egységekhez kötött életbiztosítás eszközalapjainak teljesítményéről

Az eszközalap árfolyamokat és hozamokat folyamatosan nyomon követheti a oldalunkon.

A vállalkozások pénzügyi döntései

IPO/részvénybefektetés - magánemberként. Móró Tamás vezető stratéga

TDK-DOLGOZAT. Czelleng Ádám. MSc

Átírás:

Tőkepiaci árfolyamok modellje és a hatékony piacok elmélete Molnár Márk 2006. március 8.

Tartalom A tőkepiaci árfolyamok modellje (CAPM) Hatékony piacok elmélete (EMH) 2

Miért tart minden befektető piaci portfoliót? E(r) Közömbösségi görbék B A A befektető csak kockázatos eszközt választhat Kizárólag az egyéni preferenciák alapján választanak a hatékony portfoliók közül σ 3

Miért tart minden befektető piaci portfoliót? II. E(r) A r f A A A A befektető kockázatos és kockázatmentes eszközökből állítja össze portfolióját Minden befektető ugyanazt a kockázatos eszközt választja függetlenül egyéni kockázatvállalási preferenciájától A =M σ 4

Tőkepiaci egyensúly Egyensúlyi helyzeten az értékpapírok árfolyamainak és a befektetők által kialakított portfoliók olyan kombinációját értjük, ahol: Az adott árfolyamok mellett egy befektető sem akar változtatni portfolióján, mert az optimális, maximális hasznosságú portfoliót tartja, A befektetők összessége minden eszközből annyit tart, amennyi a piacon rendelkezésre álló készlet. A kereslet és kínálat megegyezik. Piaci portfolió fogalma. 5

Kockázat és hozam közötti kapcsolat Mi a cél? Árazzuk be a kockázatot! Felírható-e valamilyen összefüggés kockázat és hozam között? Gyakorlati igény: Részvények árazása Tőkeköltségvetés készítése Projektértékelés 6

A CAPM (Capital Asset Pricing Model) Sharpe és Lintner (1964) elméletének feltételrendszere: Tökéletes piac: nincsenek adók, tranzakciós költségek Racionális és homogén várakozások Kockázatmentes kölcsönfelvétel és hitelnyújtás Árelfogadó és kockázatelutasító befektetők Egyperiódusos modell 7

A kockázat összetevői Az egyedi kockázat diverzifikációval kiküszöbölhető TELJES KOCKÁZAT Az eszköz kockázata mennyivel járul hozzá a piac kockázatához? EGYEDI KOCKÁZAT Csak ezért a kockázatért várhat a befektető prémiumot PIACI KOCKÁZAT Értékpapírok száma 8

A kockázat összetevői II. Az adott eszköz kockázata mennyivel járul hozzá a piac egészének kockázatához? Ha ezt a kapcsolatot le tudjuk írni, az segít meghatározni, hogy ezért a kockázatért mekkora prémiumot várhat el a befektető: β = i Cov( r, r σ A β megmutatja, hogy a piaci varianciából mekkora rész tudható be az eszköz és a piac együttmozgásának i 2 m m ) 9

A kockázat összetevői III. Így az eszköz varianciájának két része: σ = β σ + σ 2 i 2 i 2 m 2 e Hatékony portfolió esetében: σ 2 e = 0 σ = β H H σ m Az egyes eszközök kockázati prémiuma arányos a piaci portfolió kockázati prémiumával és az eszköz a piaci portfolióhoz viszonyított β együtthatójával: E(r i ) rf = βi ( E( rm ) rf ) 10

Értékpapírpiaci egyenes E(r) E(r i ) rf = βi ( E( rm ) rf ) E( r m ) r f Az egyenes általános egyenlete: Az értékpapírpiaci egyenes (SML) meredeksége: a y = ax + = b E(r m ) r f b = r f β m = 1 β 11

Értékpapírpiaci egyenes II. E(r) Alulárazott eszköz α E( r m ) Minden helyesen árazott eszköz az SML-en van Félreárazás mértéke: α r f β m = 1 FIGYELEM! A CAPM várható értékekről szól, alkalmi félreárazás lehetséges, de hosszútávon α 0 β 12

A CAPM fő állításai Minden befektető a piaci portfolió és a kockázatmentes eszköz keverékébe fektet A piaci portfolió a hatékony portfoliók görbéjén helyezkedik el Az egyes eszközök kockázati prémiuma arányos a piaci portfolió kockázati prémiumával és az adott eszköz β együtthatójával: E(r i ) rf = βi ( E( rm ) rf ) ahol: β = i Cov( r, r σ i 2 m m ) 13

Bajok a CAPM-el? Feltételrendszer nem életszerű Hogy definiáljuk a piaci portfoliót? Minden kockázatos eszköz összessége Mi a kockázatmentes eszköz? Melyik állampapír? Időtáv? Melyik piacon? Elsődleges vagy másodlagos? Statisztikák múltbeli adatokból Napi, heti, vagy havi adatok? Milyen időtávra menjünk vissza? Empirikus tesztek β=0 befektetések béták változékonysága 14

Tartalom A tőkepiaci árfolyamok modellje (CAPM) Hatékony piacok elmélete (EMH) 15

Miért van szükség a piaci hatékonyság vizsgálatára? Alapvető cél a vállalat értékének növelése Előrejelezhetőség Pénzügyi eszközök helyes árazása Piacralépés időzítése Információk helyes értékelése 16

A piaci hatékonyság elméletének történeti fejlődése Előzmények A hatékony piacok elméletének (Efficient Market Hypothesis, EMH) kialakulása Magatartástudományi pénzügyek 17

Az EMH történeti előzményei I. Alapvető modellek Bachelier (1900), Einstein (1905) Alapvető árfolyammodellek és tulajdonságaik: Fair-game: Martingál: E(r i,t+ 1 Φt ) = ri, t+1 E(r i,t+ 1 Φ t ) = ri, t Wiener-folyamat: ΔY = ε Δt A normális eloszlás szerepe a korai modellekben Központi határeloszlás tétele 18

Az EMH történeti előzményei II. Közgazdasági alkalmazás A XX. sz. első fele: fundamentalisták, chartisták és quantok Kendall (1953) bolyongáselmélete, sorozatkorrelációs vizsgálatok A modern tőkepiaci elméletek Samuelson (1965): az árakba minden nyilvános információ beépül 19

A piaci hatékonyság elmélete (EMH) Az elmélet feltételrendszere Információk beépülése az árakba Nincsenek tranzakciós költségek Homogén várakozások Fama (1970): ϕ (r, r, Φ A hatékonyság három formája ) = ϕ (r, Φ Gyenge: minden múltbeli adat beépül az árakba Közepes: minden nyilvános adat beépül Erős: minden adat beépül, r, Φ M M a i,t j,t t 1 i,t j,t t 1 t 1 ) 20

Bajok az EMH-val? Elméleti cáfolat: Grossman-Stiglitz paradoxon(1980) Anomáliák, gyakorlati ellentmondások: A variancia ingadozása Szezonalitások Kisvállalathatás Value Line Investment Survey talánya Rövidtávú veszteségkerülés Leptokurtikus eloszlások és pozitív sorozatkorreláció 21

Az S&P500 1996. január és 2002. április közötti napi hozamainak eloszlása és a normális eloszlás összehasonlítása 200 Gyakoriság 100-0,06-0,05-0,04-0,03-0,02-0,01 0 0,010,020,030,040,050,06 S&P500 22

A BUX 1996. január és 2002. április közötti USD napi hozamainak eloszlása és a normális eloszlás összehasonlítása 300 200 Gyakoriság 100-0,1 0 0,1 0,2 BUX$ 23

Az S&P500 1996. január és 2002. április közötti napi hozamainak sorozatkorrelációi,06,05,04,03,02,01 0,00 -,01 -,02 SP500 -,03 -,04 Confidence Limits ACF -,05 -,06 Coefficient 1 3 5 7 9 11 13 15 17 19 21 23 25 Lag Number 24

A BUX 1996. január és 2002. április közötti napi hozamainak sorozatkorrelációi BUX ACF,08,07,06,05,04,03,02,01 0,00 -,01 -,02 -,03 -,04 -,05 -,06 -,07 -,08 -,09 -,10 1 3 5 7 9 11 13 15 17 19 21 23 25 Confidence Limits Coefficient Lag Number 25

További fejlődési irányok Tud-e még újat mondani az EMH? Mandelbrot (1966): stabil eloszlások A káoszelmélet és a pénzügyek kapcsolata: a tőzsdei árfolyamok fraktáltulajdonságai és ennek gyakorlati alkalmazhatósága: Peters (1996) Pénzügyi viselkedéstan (behavioural finance) 26

A tőzsdei kutatások kezdetei Bachelier (1900) Sztochasztikus folyamatok Wiener-folyamat - Fair play - Martingál - Határeloszlás tételek Bolyongáselmélet Kendall (1953) - Hozamok normális eloszlása - Nem vizsgálja az információ minőségét Extrémitások Mandelbrot (1963) Káoszelmélet fraktálok - Hozamok stabil, leptokurtikus eloszlása Elméleti finomítások Piaci hatékonyság elmélete Fama (1970) Gyakorlati hibák, anomáliák - Nem vizsgálja az eloszlások normalitását - Az információ minősége, eredete szerint 3 formát különböztet meg Magatartástudományi pénzügyek De Bondt-Thaler (1985) - Racionalitás feltételének feloldása - Pszichológiai tényezők az egyén és a kockázat viszonyában 27

Pénzügyi viselkedéstan / Magatartástudományi pénzügyek Kahneman-Tversky (1979) kilátáselmélete (prospect theory): emberi döntések változása kockázat hatására Racionális várakozások és a várható hasznosság elvének elvetése Módosított súlyfüggvény, értékfüggvény V(p1, y1 ; p2, y2) = π(p1)v(y1) + π(p2)v(y2) 28

Várható hasznosság vagy valami más? p i u(y i ) p i u(y i ) U 0,8 0,2 45 0 36 0 36 1 30 30 30 29

Kahneman és Tversky egy tipikus értékfüggvénye Érték Veszteség Nyereség 30

Heurisztikák Reprezentativitás egyed vs. halmaz jellegzetességei (sikeres papír illúziója) Felidézés (availability) emlékek ereje (régmúltra kevéssé emlékszünk) Beakaszkodás (anchoring) igazodás egy kiindulási ponthoz (ellenállási pontok, támaszok) 31

További magatartástudományi magyarázatok Megbánáselmélet (regret theory) Attitűdök és kognitív disszonancia A megelégedettség érzése relatív Diszpozíciós hatás, a befektetők korán eladják a nyereséges és sokáig tartják a veszteséges papírt. Csordaszellem Közös információforrás, közös gondolkodásmód Tudásillúzió Részvényprémium talány Kísérletek különböző információmennyiségekkel Túlzott magabiztosság Férfi és női, internetes kereskedők 32

Köszönöm a figyelmet A hatékony piacok elmélete és osztalékpolitika 33