Nincs célár/ipo előtti

Október 21, 2015 Ingatlanpiaci szektor/magyarország Nincs célár/ipo előtti IPO adatok Nyilvános értékesítési maximum ára HUF 4250 Zártkörű értékesítés maximum ára n.a. Nyilvános értékesítés nov. 9 20 Zártkörű értékesítés nov. 9 20 Első kereskedés napja Értékesítendő részvények száma (db) Részvények névértéke XX november 1 millió + 0,1 millió Green Shoe opció 50 Ft A maximum értékesítési ár is diszkontot jelent A Duna House Holding Magyarország vezető ingatlanközvetítője tőzsdére lépést tervez november hónap során. Az értékesítő részvényes a Green Shoe opció figyelembe vételével összesen maximum 1,1 millió darab részvényt kíván értékesíteni, majd a befolyó vételár egy részéből tőkeemelést hajt végre a vállalatban a tervezett nemzetközi terjeszkedés finanszírozására. A kisbefektetők számára maximalizált részvényára 4250Ft-ban lett meghatározva. A saját konzervatív becsléseinkre épülő elemzésünk alapján ez az ár legalább 6%-os diszkontot jelent már a nyilvános értékesítés pillanatában. Cégismertető: Az 1998-ban alapított Duna House az ország legnagyobb ingatlanközvetítő franchise irodahálózatával rendelkezik. A cég az ingatlanokhoz kapcsolódó pénzügyi és egyéb szolgáltatások közvetítésével is foglalkozik. Így különösen hitelközvetítés, energiatanúsítvány-, és értékbecslés készítés, valamint ingatlankezelés révén széles körben szolgálja ki ügyfeleit, akiket ezáltal végigkísér az értékesítés folyamatán. Pozitív jellemzők: Nagy múltú, stabil lábakon álló, piacvezető ingatlanközvetítő cégről van szó, amely már az elmúlt években kiterjesztette hatáskörét a pénzügyi szolgáltatások közvetítése és az ingatlanbefektetés területeire is. A gazdasági fellendülés és a hitelfelvételi készség visszaállásának egyértelmű nyertese lehet. A cég megkapó osztalékpolitikát tervez megvalósítani, ahol bizonyos feltételek teljesülése esetén az eredmény legalább 47%-a kerül kiosztásra a törzsrészvényesek között. Kockázatok: A cég szinte kizárólag a gazdasági ciklustól, illetve pontosabban a hitelfelvételi és lakásértékesítési kedvtől függ. A lassabb gazdasági fellendülés akár jelentős negatív hatással lehet a vállalatra. A nemzetközi terjeszkedés kockázata nagy és megtérülése egyelőre nem ismert. Az értékesítendő részvényszám alacsony, ami a kibocsátást követő tőkeemelés kapcsán még inkább hígul. Elemző: Blahó Levente Tel.: +36 1 484 1501 e-mail: levente.blaho@raiffeisen.hu Kibocsátó: Raiffeisen Bank Zrt. H-1054 Budapest, Akadémia u. 6. Jogi nyilatkozatok: www.rcb.at Felügyeleti hatóság: MNB Értékelés: A legpontosabb becslést a cég értékére a DCF modell nyújtja, hiszen megfelelő versenytársi összehasonlításra nincs mód. Konzervatív, csak a jelenlegi ismeretekre támaszkodó számításaink alapján a maximum kibocsátási ár is diszkontot jelent a cég általunk becsült értékéhez képest, amit 4500Ft-ban állapítottunk meg. Főbb mutatók ezer Ft-ban 2013 2014 2015b 2016e 2017e Árbevétel 2 066 430 2 393 339 2 984 497 3 337 897 3 725 118 EBITDA 558 521 829 614 1 100 226 1 174 130 1 248 464 EBIT 537 766 788 308 1 030 635 1 102 413 1 182 492 EPS 162 245 299 319* 342* Forrás: Duna House, Raiffeisen Bank becslés *3,060 millió darab részvénnyel számolva

Magyarország ingatlanpiaca A Duna House csoport fő tevékenysége az ingatlan értékesítési szolgáltatás, amely ingatlan közvetítést, hitelközvetítést és egyéb kapcsolódó szolgáltatások nyújtását foglalja magában. A magyarországi lakóingatlan közvetítői piac teljesítményét legfőképp az adott időszakban lebonyolított tranzakciók száma és a lakásárak alakulása, a hitelközvetítői piacét pedig elsősorban a hitelfolyósítások alakulása befolyásolja. Ingatlanközvetítés Javuló forgalom A lakáspiaci árak és a tranzakciószámok együttes alakulását legjobban a tranzakciós összérték alakulásával lehet nyomon követni, amely mutatót a tranzakciószám és az átlagos lakásár szorzataként lehet számolni. A magyarországi lakóingatlan piac tranzakciós összértéke a 2007-es szintről 2009-re 56%-ot esett, majd az azt követő négy év további folyamatos lassú ütemű csökkenése után 2014-ben erős növekedésnek indult. A tranzakciós összérték 2013-ról 2014-re 36%-kal emelkedett, de a 2014-es érték még így is csak 54%-a a 2007-ben tapasztalt értéknek. Folytatódó élénkülés a tranzakciószámban A hitelbőség, a javuló gazdaság és a háztartások elkölthető jövedelmének stabil emelkedése következtében Magyarországon a 2008-at megelőző időszakban jelentős lakáspiaci fellendülés volt tapasztalható. Lakáspiaci tranzakciószámok tekintetében a 2003-as évben volt a csúcs, ekkor a tranzakciószám meghaladta az évi 270 ezret. A 2008-ban Magyarországra is beköszöntött gazdasági világválság hatására a devizában eladósodott háztartások jelentősen megnövekedett hitelterhe azonfelül a hitelezési aktivitás visszaesése folytán a lakáspiaci tranzakciószám jelentősen lecsökkent: míg 2007-ben 191 ezer tranzakció volt az országban, addig ez a szám 2009-re 91 ezerre csökkent. 5 éves stagnálás után a tranzakciószám 2013 második negyedévétől újra növekedésnek indult ettől a negyedévtől kezdve az előző 2

év azonos időszakához hasonlítva minden negyedévben jelentősen magasabb tranzakciószámok voltak tapasztalhatóak, melynek fő okai a hitelkamatok csökkenése, a javuló általános gazdasági hangulat valamint a válság éveiben elhalasztott lakásvásárlások pótlásának megkezdése. Negyedéves lakáspiaci tranzakciószám 35000 30000 25000 20000 15000 10000 5000 0 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% Használt lakás Új lakás Változás év/év Forrás: KSH Minimálisan emelkedő lakásárak A lakáspiaci árak nominálisan 2008-ban érték el a történelmi csúcspontjukat. Ettől az évtől a nominális árak egészen 2013-ig csökkentek, ekkor 14%-kal voltak alacsonyabbak a 2007-es átlagos árszintnél. 2014 folyamán az árak már folyamatos emelkedést mutattak, melynek eredményeként az előző év átlagos szintjénél 4,2%-kal voltak magasabban. 2014-ben a lakáspiaci nominális árindex még mindig 13%-kal alacsonyabb volt a 2008-ban tapasztalható árindexnél. 2015 első negyedévében az árindex jelentős - a KSH előzetes adatai alapján a megelőző negyedévhez képest 4,4%-os - emelkedése volt tapasztalható. 110 105 Lakáspiaci nominális árindex - negyedévenként (2012Q1=100) * Előzetes adatok 100 95 90 Forrás: KSH Használt lakás Új lakás Együttesen 3

Lassan éledező lakásépítések A gazdasági világválságot megelőzően, az elérhető finanszírozás bősége valamint a bővülő gazdaság miatt jelentős és nagyszámú lakóingatlan beruházás történt az országban. Ennek következtében a 2008-at megelőző 5 éves időszakban több mint 36 ezer darab lakás épült évente. 2009 óta mind az épített lakások, mind a kiadott lakásépítési engedélyek számának jelentős évről évre történő csökkenése figyelhető meg. A 2007-2008-ban tapasztalható 36 ezer darab feletti éves épített lakásszám 2013-ra közel 80%-kal, 7,3 ezer darabra csökkent. 2014-ben aztán az öt éve tartó, évről évre tapasztalható csökkenés megfordult: ebben az évben az épített lakások száma a 2013-as évhez képest 15%-kal, míg a kiadott lakásépítési engedélyek száma 28%-kal emelkedett. 2014-ben a saját használatra épített lakások száma 2013-hoz képest 19%-kal, míg az értékesítési célból épített lakások száma csupán 8%-kal emelkedett. 2015 első két negyedévében a kiadott lakásépítési engedélyek számának jelentős növekedése, míg az épített lakások számának enyhe csökkenése tapasztalható az előző év azonos időszakához mérve. Lakáshitel közvetítés Javuló lakáshitel folyósítás A Magyarországon 2008-ban kitört gazdasági válságig főként az állami kamattámogatásoknak és az alacsony deviza hitel kamatoknak köszönhetően a lakossági hitelkihelyezés évről-évre jelentősen nőtt. 2008-ra a lakáshitel állomány elérte a 3 875 milliárd Ft-ot, amelynek ekkorra már 61%-a devizaalapú hitel volt. Ebben az évben a folyósított lakáshitelek összege elérte a 887 milliárd Ft-ot. A hitel expanzió időszaka a gazdasági világválság beköszöntével 2008 második felében megtört. A válság kezdeti éveiben bár a folyósított lakáshitelek összege nagyon jelentősen lecsökkent a lakáshitel állomány a forint árfolyamának gyengülése következtében tovább emelkedett, 2010-ben elérve a 4 284 milliárd Ft-ot. 5000 4000 3000 2000 1000 0 Lakáhitel állomány és új lakáshitel folyósítás 60% 40% 20% 0% -20% -40% -60% -80% 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 Lakáshitel folyósítás (mrd Ft) Lakáshitel állomány (mrd Ft) Változás - év/év Változás - év/év Forrás: KSH Ebben az évben a deviza alapú lakáshitelek a teljes lakáshitel állomány 66%-át tették ki. 2011-ről 2012-re a lakáshitel állomány jelentős 17%-os csökkenése figyelhető meg, ami jelentős részben a kedvezményes végtörlesztésnek köszönhető. Ugyancsak 4

a kedvezményes végtörlesztés hatása, hogy 2012 első negyedévében megugrott a forint alapú lakáshitel folyósítás, ugyanis a végtörlesztések egy részét új forint hitel felvételből finanszírozták. A végtörlesztés hatására a deviza alapú lakáshitelek aránya 56%-ra csökkent. Az új lakáshitel folyósítások a megelőző évek csökkenését és stagnálását követően 2014 második negyedévétől jelentősen növekedni tudtak, miként az adott évben a lakáshitelezés szempontjából is fontos intézkedések születtek 2015 első és második negyedévében a megelőző év azonos időszakához képest 54%-kal valamint 38%-kal tudott bővülni a folyósított lakáshitel volumen. 1000 Új lakáshitel folyósítás felhasználás szerint (milliárd Ft) 800 600 400 200 0 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 építés új lakás vásárlása használt lakás vásárlása korszerűsítés, bővítés, áthidalás, egyéb hitelkiváltás Forrás: KSH Csökkenő hitelköltségek A jelentősen megemelkedő forrásköltségek és kockázati prémiumok hatására 2009-re a lakáshitelek áltagos hitelköltség mutatója 14,6%-ig emelkedett. A kezdeti jelentős piaci bizonytalanságok enyhülésével és a sorozatos jegybanki kamatcsökkentések hatására a hitelköltségek is csökkenést mutattak, melynek eredményekénk 2015 második negyedévében a hitelköltség mutató 6,1%-ra csökkent. A hitelköltségek jelentős csökkenése kedvez az új hitel felvételi kedvnek. 16% 14% 12% Átlagos hitelköltség mutató Forrás: MNB 10% 8% 6% 2008. I. 2009. I. 2010. I. 2011. I. 2012. I. 2013. I. 2014. I. 2015. I. 5

A Duna House csoport Elsők között a piacon A Duna House csoportot a Dymschiz fivérek (Guy és Doron) alapították, akik 1998- ban kezdtek ingatlanközvetítésbe Magyarországon. A cég 16 éves működése során folyamatos fejlődésen ment keresztül, minden esetben felhasználva és építve a korábban elért eredményekre. A több éven át tartó sikeres fejlődésnek köszönhetően, a DH Csoport 2015 szeptemberében Magyarország irodaszám tekintetében piacvezető ingatlanértékesítési közvetítője, országosan 126 ponton, több mint 1 400 fős értékesítéssel foglalkozó csapattal áll az ügyfelek rendelkezésére. A vállalat továbbá meghatározó szereplője a lakáshitel közvetítői piacnak, 6-8 százalékos piaci részesedéssel 2015 első félévében. A tevékenységi kör ingatlan-bérbeadási és kezelési szolgáltatásokkal való kibővítésére már 2003-ban sor került. A cég 2004-ben tűzte ki stratégiai célként tevékenységi körének kibővítését, a lakásukat értékesítők és a lakásvásárlók minél teljesebb körű kiszolgálásának érdekében. Az új stratégia keretein belül ingatlanközvetítésen és ingatlankezelésen túl hitel-, biztosítás és egyéb pénzügyi szolgáltatások, valamint értékbecslési szolgáltatások közvetítésével is elkezdett foglalkozni a vállalat. 2008-ra a cégcsoport teljes körű ingatlan értékesítési szolgáltatóvá vált, amely addigra közel 100 irodájával az ingatlan-adásvétel folyamatának szinte minden pontján támogatni tudta ügyfeleit a tranzakciók sikeres lebonyolításában. Az új üzletágak köre 2011-ben tovább bővült energetikai tanúsítvány közvetítéssel. Régiós stratégiai célok A DH Csoport stratégiai célja, hogy kiterjessze szakértelmét a közép-európai régióra és nemzetközi szinten is meghatározó szereplővé váljon. Ehhez organikusan tovább kívánja építeni a csehországi tevékenységet és új piacok felé kíván nyitni megfelelő célpontok felvásárlásával. Ennek első hullámában a régió országaiban tervez terjeszkedni, ami tovább bővülhet a német anyanyelvű országok piacaira való belépéssel. Árbevétel alakulása (ezer Ft) 1 000 000 800 000 600 000 400 000 200 000 0 2012 2013 2014 2015 Q1-2 Pénzügyi termék közvetítés Franchise- és szolgáltatásdíjak Egyéb Ingatlanközvetítés Forrás: Duna House 6

Pénzügyi közvetítés szegmens A Duna House pénzügyi termék közvetítéssel foglalkozó leányvállalatai által hitelintézetekkel és biztosítókkal kötött többes ügynöki szerződései értelmében pénzügyi termékek széles körét kínálja ügyfelei számára, elsősorban lakóingatlanok vételéhez vagy értékesítéséhez kapcsolódóan. Ennek keretében lakáshiteleket, lakás elő-takarékossági termékeket és biztosítási termékeket kínál. A szolgáltatás magában foglalja az elérhető pénzügyi termékek kiválasztásával kapcsolatos tanácsadást és a hozzá kapcsolódó teljes körű ügyintézést. Ezen szolgáltatások az ügyfelei számára ingyenesek, azokat a hitelintézetek és a biztosítótársaságok jutalék formájában díjazzák. Növekvő pénzügyi közvetítői szerep A hitelközvetítői piac méretét három alapvető tényező befolyásolja: a folyósított hitelek összege, az hitelközvetítőkön keresztül bonyolított hitelfolyósítások aránya valamint a közvetítői jutalékszint. Becslések szerint a hitelközvetítőkön keresztül bonyolított folyósítások aránya jelenleg 40% és 60% között lehet, beleértve a függő ügynöki hálózatokat. A jelenlegi szokásos piaci szerzési jutalékszint pedig 2,5% és 3,5% között van a cég becslése szerint. A cégcsoport saját kimutatásai alapján a DH Csoporton keresztül bonyolított ingatlanvásárlások nagyságrendileg 20%-ánál vesznek igénybe hitelt a vásárlók, és az ilyen hitelből történő vásárlások több, mint a felénél a céget bízzák meg a hitelfelvétel bonyolításával is. Emellett számos olyan ügyfélt is sikerül megtartani, akik a kapcsolatfelvételt követően végül nem a vállalton keresztül vásárolnak ingatlant. Ez az ügyfelek nagyságrendileg 20%-a. A DH Csoport 25-nél több pénzintézettel áll üzleti kapcsolatban, ám az eltérő ügyfélszerzési és árazási politikái miatt a közvetített termékek pénzintézetek szerinti megoszlása erős. A három legnagyobb banki partner a K&H, az OTP és az Unicredit a kihelyezett hitelek összértékének nagyságrendileg 75-80 %-át adta az elmúlt években. Bevételi struktúra alakulása 2012-2014 25% 29% 14% 15% 29% 39% 27% 22% Pénzügyi termék közvetítés Ingatlanközvetítés Franchise- és szolgáltatsásdíjak Egyéb A belső kör 2012-t, míg a külső 2014-et jelképezi. Forrás: Duna House 7

Stabil ingatlanközvetítői bázis Ingatlanközvetítés szegmens A magyarországi lakóingatlan közvetítői piac teljes méretét az adott időszakban lebonyolított tranzakciók száma, a lakásárak alakulása, a teljes tranzakciószámon belül az ingatlanközvetítőkön keresztül bonyolított tranzakciók aránya és az eladók által fizetett közvetítői jutalékszint határozza meg. Ezen felül a lakóingatlan közvetítői piac egy nem meghatározó részét képezi a lakás bérbeadás közvetítés. A vállalat piaci jelenléte elsősorban Budapesten és a vidéki nagyvárosokban erős. Mivel egy lakás átlagos ára a budapesti használt lakás piacon 2014-ben 41%-kal magasabb volt, mint az országos átlag, ezért a cégcsoport által közvetített lakások átlagos ára is meghaladja az országos átlagot. Az ingatlanközvetítőkön keresztül bonyolított tranzakciók egyes felmérések alapján az összes tranzakcióhoz képest 40% körülire becsülhető. Ingatlanpiaci visszaesés esetén az ingatlanközvetítők elsődleges szerepe a megfelelő vevő megtalálása, míg ingatlanpiaci fellendülés esetén ez a szerep némileg megváltozik: mivel nagy számosságban vannak ilyenkor a piacon vevők, ezért a közvetítő szerepe fellendülés esetén inkább az eladási ár meghatározása és annak maximalizálása a megfelelő vevők közötti verseny kialakításával. A jelenlegi jellemző piaci nettó jutalékszint 2,5% és 5% között van a cég szerint. A jutalékszint mértéke az egyes városok között akár jelentősen is különbözhet, jellemzően a nagyobb városokban magasabb a jutalékszint, míg a kisebb városokban alacsonyabb. Ugyancsak megfigyelhető, hogy a százalékos jutalékszint a magasabb értékű ingatlanok esetén alacsonyabb. Jellemző a piacon, hogy a kizárólagos megbízások jutalékszintjét meghaladja a fél-kizárólagos illetve kizárólagosság nélküli jutalékok szintje. Előnyös franchise rendszer Franchise rendszer A Duna House a franchise üzletágát 2003-ban kezdte el kiépíteni. Folyamatos bővülés eredményeként a cégcsoport 2015. június 30-án összesen 73 Duna House és Smart Ingatlan márkanév alatt működő független franchise partnerrel rendelkezett, akik összesen 108 irodát üzemeltetettek, illetve a DH Csoport további 20 saját üzemeltetésű irodát működtetett. Ezzel a vállalat Magyarország legnagyobb lakóingatlan-közvetítő franchise hálózata, mely elsősorban új és használt lakóingatlanok értékesítését végzi. A cégcsoport franchise ingatlanközvetítési üzletágának bevételei jellemzően fix és forgalomarányos díjakból származnak, melyeket hosszú távú (jellemzően öt éves) szerződések keretein belül fizetnek franchise partnerei. A fix díjak szerződéskötéskor területenként fizetendő belépési díjakat és egy adott minimum forgalomszintre vonatkozó fix havidíjakat (minimumdíj) tartalmaznak. A belépési díjat a franchise partner a Duna House hálózatba történő belépéskor illetve a franchise szerződés lejártát követően, a szerződés meghosszabbításakor fizeti meg. Ezt a díjat a vállalat elhatárolja és a szerződés futamideje alatt időarányosan oldja fel. A forgalomarányos díjak a minimum forgalom feletti jutalék meghatározott százalékát teszik ki. 8

A közvetlen költségek meghatározó költségeleme a jutalék költség, illetve az értékesítés támogató és marketing eszközök beszerzéséhez kapcsolódó költség. Utóbbi két költségelem továbbszámlázásra került a franchise partnerek felé. Ezek a költségek nincsenek közvetlen kapcsolatban a franchise hálózat által értékesített ingatlanok számával, így a szegmens árbevételének változásával sem. A közvetett költségek közül a legmeghatározóbbak a személyi költségek valamint a marketinghez és különböző tanácsadói szolgáltatásokhoz kapcsolódó költségek voltak. A közvetett költségek jelentős emelkedéséhez legnagyobb részben a személyi költségek emelkedése járult hozzá. Ingatlanalap a jövő tervei között Ingatlan befektetés Ugyan a modellünkben csak csekély súlyt kapott az ingatlanbefektetés fontos róla megemlékezni potenciális jövőbeli térnyerése miatt. A cégcsoport 1998-2005 között nagyságrendileg 120 lakóingatlant vásárolt, részben újított fel és értékesített. Kihasználva az ingatlanpiaci növekedést ingatlanfejlesztést is végzett a 2006-2008- as években. 2014-ben az ingatlanpiaci fellendülés jeleit látva a cég ismét aktív ingatlanakvizícióba kezdett. 2015. június 30-án könyv szerinti értéken 427 millió Ft befektetési célú és további 480 millió Ft operatív ingatlannal rendelkezett. Az elmúlt hónapokban további 662 millió Ft összértékben vásárolt ingatlant. A portfolió magyarországi lakó-, és kisméretű kereskedelmi ingatlanokból áll, amelyeket bérbeadásból származó hozam és a várható potenciális értéknövekedés miatt vásárolt. A Duna House 1,15 milliárd Ft összegű hitelkeretre kötött szerződést a Raiffeisen Bankkal ingatlanbefektetési célra. Ennek teljes lehívásával és elköltésével, mely a vállalatvezetés véleménye szerint 2016. február végéig megtörténhet, a cégcsoport hozzávetőleg 2-2,5 milliárd Ft összértékű ingatlanportfolióval fog rendelkezni. Ezt követően további ingatlan-portfólió növelést nem tervez 2017 végéig. 9

Pénzügyi kitekintés és a tervezési modell A Duna House 52,3%-ban a Medasev Holding Kft. (a részvények értékesítője), 45,7%- ban a ciprusi bejegyzésű Medasev International tulajdonában áll. A Duna House alapítói Guy Dymschiz és Doron Dymschiz közvetett tulajdoni hányada a társaságban 49% - 49%. A terv 1 millió darab részvény értékesítése további 100 000 darabos Green Shoe opcióval nyilvános és zártkörű értékesítésen keresztül. Kismértékű kibocsátás után tőkeemeléssel történő hígítás A nyilvános értékesítésen keresztül minimum 180 000 darab részvény kerül kibocsátásra, amelyet jelentős kereslet esetén 600 000 darabbal a zártkörű értékesítés terhére 780 000 darabra lehet növelni. Így a zártkörű értékesítés berkein belül 220 000-820 000 darabszám közötti részvényhez juthatnak hozzá az intézményi befektetők. A vállalat jelenleg 3 060 000 darab részvénnyel rendelkezik, amelyek 50Ft névértékűek. A sikeres értékesítés után is megőrzik többségi tulajdonukat a Dymschiz testvérek. A maximális ár melletti értékesítés után 13,005 milliárd forintos kapitalizációval és 36%-os közkézhányaddal rendelkező cég lesz a Budapesti Értéktőzsde új tagja. Ezt az értékét azonban az értékesítést követő tőkeemelés 15,5 milliárd forintra növeli, de a közkézhányad 30%-ra csökken. Az utóbbi állapotokat alapul véve az Állami Nyomdánál nagyobb, de a Rábánál kisebb tőzsdei céget kapunk, ami így a 11. legnagyobb tajga lenne a Budapesti Értéktőzsde BUX indexének. Közkézhányad tekintetében fordított a sorrend, mert az Állami Nyomdánál kisebb (59%), de a Rábánál nagyobb (26%) az új cég nyitottsága. 10

Modellünk a jelenleg rendelkezésre álló információkra és lekönyvelt tételekre épít. Így sem a várhatóan elinduló ingatlanalap, sem a befektetési ingatlanok bevételével és költségével nem számol. Továbbá az értékesítést követő tőkeemeléssel sem tudunk számolni, hiszen annak mértéke függ, az kibocsátás során értékesített részvények mennyiségétől és árától. Az alaptőke-emelés összege az értékesítés során értékesített és az alaptőke-emelésről szóló döntést megelőző napig megfizetett részvények (ide nem értve a Green Shoe opció részvényeit) nyilvános értékesítési árral számított együttes árfolyamértéke alapján kerül meghatározásra. Ezzel összhangban amennyiben ezen együttes árfolyamérték kevesebb vagy egyenlő, mint 2 640 millió forint, a tőkeemelés összege ezen érték 95%-a. Amennyiben az együttes árfolyamérték a 2 640 millió forintot meghaladja, a tőkeemelés összege 2 508 millió forint. Egy millió eladott részvénnyel és 4250Ft-os maximális árral számolva 590 117 darab új részvény kerül kibocsátásra a tőkeemelés után, ami összesen 3 650 117 darabra növeli a vállalat részvényszámát. Ez 16,2%-os hígulást jelent a részvényeseknek. 11

Tervezési modellünk a következő feltételezésekre épít: A maximum értékesítési árral (4250Ft) számoltunk, de nem vettünk figyelembe a kibocsátás sikerességétől függő tőkeemelés hígítását Részletes modellt építettünk 2018-ig, hogy teljesebb képet kapjuk a gazdasági ciklusról Javuló hitelezési és ingatlanértékesítési trendet feltételeztünk, de csak 10 évvel a 2008-as csúcsot követően sikerült majd túlszárnyalni az eddigi rekord értékesítési számokat A pénzügyi közvetítésből származó árbevétel egyre nagyobb súlya Nem számoltunk az ingatlanalap kezelés esetleges pozitív hatásaival, mivel jelentős kockázati tényezőkkel (az engedély sincs még megadva) van dolgunk Az ingatlanbefektetés esetében erőteljesen konzervatív vonalat képviselünk A franchise hálózatból származó bevétel stabil növekedését feltételeztük A költségszintek aránya csak csekély mértékben nő a modell élettartama során Stabil árrésekkel számoltunk A nemzetközi terjeszkedés hatásával nem számolunk modellünkben nagyfokú bizonytalanság miatt A magyar ingatlanközvetítői piac változatlanságát feltételeztük Nem számoltunk új adózási vagy szabályozási változásokkal sem Főbb kockázati tényezők a modellünkben: Komolyabb gazdasági visszaesés, ami a hitelezésre és lakásvásárlási kedvre is kihat Negatív adózási vagy szabályozói változás Új, jelentős versenytárs belépése a piacra Árrések zsugorodása A franchise hálózat hatékonyságának visszaesése A pénzügyi közvetítői bevételek súlyának csökkenése Főbb pozitív meglepetési lehetőségek a modellben: Az ingatlanpiac robosztusabb növekedése A hitelfelvételi kedv rohamos javulása Kedvező szabályozói változások Versenytárs kiesése Makro feltételezések 2014 2015e 2016e 2017e 2018e GDP növekedés (év/év) 3,6% 3,0% 2,5% 2,3% 2,3% Átlagos infláció (év/év) -0,2% 0,1% 2,2% 2,8% 2,8% Alapkamat (év végi) 2,1% 1,35% 1,35% 2,0% 3,0% Forrás: Raiffeisen Bank 12

Pénzügyi kitekintés A Duna House bevételeinek egyre nagyobb százaléka a pénzügyi közvetítésből fog származni, miközben a javuló ingatlanpiacnak köszönhetően enyhén nő ingatlanértékesítési részesedése is. A franchise rendszer bevételei stabil növekedési pályán bővülnek tovább. Mindemellett a költségeket sikerül kordában tartani, így a korábban kiharcolt árrések jelentősen nem sérülnek. A várakozásaink szerint huzamosabb ideig fennálló alacsony kamatkörnyezet is támogatja a cég fejlődését. A minimális hitelállomány finanszírozása, amit ingatlanbefektetésre szánnak sem jelenthet problémát a jövőben. Duna House előrejelző modell ezer Ft-ban 2014 2015e 2016e 2017e 2018e Árbevétel 2 286 704 2 914 973 3 259 897 3 665 118 4 034 154 év/év % 23,70% 15,30% 12,40% 10,10% Egyéb bevételek 106 635 69 525 78 000 60 000 50 000 év/év % -34,80% 12,20% -23,10% -16,70% Bevételek összesen 2 393 339 2 984 498 3 337 897 3 725 118 4 084 154 év/év % 24,70% 11,80% 11,60% 9,60% Anyag jellegű ráfordítások 1 221 391 1 534 915 1 771 178 2 020 665 2 195 884 év/év % 25,70% 15,40% 14,10% 8,70% Személyi jellegű ráfordítások 228 690 306 455 358 589 421 489 484 098 év/év % 34,00% 37,20% 12,40% 10,10% Egyéb ráfordítások 113 644 42 902 34 000 34 500 35 500 év/év % -37,80% -20,70% 1,50% 2,90% Ráfordítások összesen 1 563 725 1 884 272 2 163 766 2 476 653 2 715 482 év/év % 20,50% 14,80% 14,50% 9,60% EBITDA 829 614 1 100 226 1 174 130 1 248 464 1 368 672 év/év % 32,60% 6,70% 6,30% 9,60% EBITDA margin 36,30% 36,90% 36,40% 31,80% 33,90% Értékcsökkenés 41 306 69 591 71 718 65 972 80 683 év/év % 68,50% 3,10% -8,00% 22,30% EBIT 788 308 1 030 635 1 102 413 1 182 492 1 287 988 év/év % 30,70% 7,10% 3,00% 11,80% EBIT margin 34,50% 35,40% 33,90% 31,00% 31,90% 13

Versenytársi összehasonlítás nehézségei Értékelés A vállalat értékelése során az elterjedt DCF modell megközelítést választottuk. A modell hiányosságai ellenére ez adja a legjobb valós érték becslést a mi esetünkben. Kedvező lett volna, ha a versenytársi összehasonlítást is alkalmazhattunk volna, de a Duna House helyi konkurenciái közül egyik sincs a tőzsdén és a nemzetközi összehasonlítással is problémákba ütközünk. A régiós ingatlanpiaci szereplők vagy méretileg, vagy tevékenységi kör tekintetében térnek el jelentősen a vállalattól. Az utóbbi esetben tipikusan ingatlan fejlesztőket főleg iroda építőket és bérbeadókat találunk, amely területen a Duna House nem képviselteti magát. Ezen kívül a régiós megfeleltetést nehezíti, hogy a csekély számú tőzsdei vállalatot még csekélyebb számú elemző követi, így az előrejelzések, ha egyáltalán vannak megbízhatatlanok. Nyugat- Európában főleg a méretbeli különbségek a kiütközők, illetve, hogy a tevékenységi piac is teljesen más. A 2018-ig részletesen kidolgozott DCF modellünk alapján 4500Ft-os értéket kapunk. A DCF modell alapján 4500Ft-os valós értéket kapunk. DCF modell A DCF modellünk a következő feltételezéseken alapul: Maradványérték számításainkban 5,5%-os kockázatmentes hozammal, 6%-os részvény kockázati felárral és 1.0 bétával számolunk A hitelek esetében 3%-os kamatfelárral számolunk, ami 8,5%-os hitelköltséget eredményez A hosszú távú GDP növekedési rátát 2,5%-ban határoztuk meg, míg az inflációs rátát 3%-ban. Ez alapján a hosszú távú cash flow növekedési ráta 2,8% lett A jelenleg 20%-os adókulcs fokozatos 18%-ra történő csökkenésével számolunk Az előbbiek figyelembevételével kaptuk meg a részvényenkénti 4500Ft-os célárunkat, ami 6%-kal haladja meg a kibocsátáskori maximum árat. 14

A DCF modell DCF értékelés (ezer Ft) 2 014 2015e 2016e 2017e 2018e EBITDA 1 100 226 1 174 130 1 248 464 1 368 672 Adók az EBIT-en 209 894 215 237 212 197 232 155 EBITDA adókkal korrigálva 890 332 958 894 1 036 267 1 136 517 Capex -13 000-12 500-11 000-10 000 Működő tőke változás -1 134 378 5 450-58 -129 Maradvány érték 14 717 619 Szabad cash flow -257 046 951 844 1 025 209 15 844 007 Diszkontált szabad cash flow -264 760 908 465 906 872 12 986 706 Nettó jelen érték 14 537 282 Nettó adósság -330 579 763 535 Saját tőke értéke 13 773 747 Részvényenkénti érték (Ft) 4 501 WACC számítás WACC számítás hosszú táv Kockázatmentes hozam 3,5% Kockázatmentes hozam 5,5% Részvény prémium 6,0% Részvény prémium 6,0% Béta 0,6 Béta 1,0 Részvény költsége 7,1% Részvény költsége 11,5% Hitel prémium 3,0% Hitel prémium 3,0% Hitel költsége 6,5% Hitel költsége 8,5% Effektív adó ráta (%) 20,0% Effektív adó ráta (%) 18,0% Effektív hitelköltség (%) 5,2% Effektív hitelköltség (%) 7,0% Kamatozó hitel/részvény arány -41,9% Kamatozó hitel/részvény arány 19,6% WACC 7,9% WACC 10,6% Forrás: Raif feisen Bank becslések Hosszú távú növekedés számítás Hosszú távú GDP növekedés 2,5% Hosszú távú inflációs szint 3,0% Nominális GDP növekedés a végtelenbe 5,5% GDP növekedési korrigálási faktor 0,50 FCF növekedési ráta a végtelenbe 2,8% 15

Érzékenységi vizsgálat Maradványérték jelenértéke (ezer Ft) Diszkont ráta Hosszú távú cash flow növekedési ráta 9,00% 10,00% 11,00% 12,00% 13,00% 1,00% 14 220 651 12 640 578 11 376 520 10 342 291 9 480 434 1,50% 15 243 787 13 450 400 12 034 568 10 888 419 9 941 600 2,00% 16 413 085 14 361 449 12 765 733 11 489 159 10 444 690 2,50% 17 762 275 15 393 972 13 582 916 12 153 135 10 995 694 3,00% 19 336 330 16 573 997 14 502 248 12 890 887 11 601 798 Nettó jelen értéke (ezer Ft) Diszkont ráta Hosszú távú cash flow növekedési ráta 9,00% 10,00% 11,00% 12,00% 13,00% 1,00% 14 333 069 13 037 946 12 001 848 11 154 131 10 447 701 1,50% 15 171 693 13 701 725 12 541 224 11 601 771 10 825 700 2,00% 16 130 121 14 448 476 13 140 530 12 094 174 11 238 064 2,50% 17 235 998 15 294 794 13 810 343 12 638 409 11 689 700 3,00% 18 526 189 16 262 014 14 563 883 13 243 114 12 186 499 Részvényenkénti érték (Ft) Diszkont ráta Hosszú távú cash flow növekedési ráta 9,00% 10,00% 11,00% 12,00% 13,00% 1,00% 4 888 4 456 4 111 3 828 3 593 1,50% 5 167 4 677 4 291 3 977 3 719 2,00% 5 487 4 926 4 490 4 142 3 856 2,50% 5 856 5 208 4 714 4 323 4 007 3,00% 6 286 5 531 4 965 4 525 4 172 Forrás: Raif f eisen Bank becslések 16

Pénzügyi arányszámok év/év változás 2013 2014 2015e 2016e 2017e 2018e Árbevétel 25,30% 15,80% 24,70% 11,80% 11,60% 9,60% EBITDA 32,20% 41,00% 32,60% 6,70% 6,30% 9,60% EBITA 32,20% 41,00% 32,60% 6,70% 6,30% 9,60% EBIT 43,60% 46,60% 30,70% 7,00% 7,30% 8,90% EBT 33,40% 49,60% 24,40% 6,90% 7,20% 8,80% Nettó profit 35,20% 51,00% 24,30% 6,90% 7,20% 8,80% Árrések 2013 2014 2015e 2016e 2017e 2018e EBITDA 35,40% 36,30% 37,70% 36,00% 34,10% 33,90% EBITA 35,40% 36,30% 37,70% 36,00% 34,10% 33,90% EBIT 32,40% 34,50% 35,40% 33,80% 32,30% 31,90% EBT 27,00% 34,90% 34,90% 33,30% 32,00% 31,70% Nettó profit 21,80% 23,60% 30,70% 29,30% 28,10% 27,90% Forrás: Raiffeisen Bank becslések 17

Mérleg ezer Ft 2012 2013 2014 2015b 2016e 2017e 2018e Éven túli eszközök 548642 311444 833096 1967850 1962399 1962458 1962586 Immateriális eszközök 35678 19773 14358 62561 62561 62561 62561 Tárgyi eszközök 380938 129178 690905 1779266 1779266 1779266 1779266 Goodwill 18500 18500 18500 18500 18500 18500 18500 Pénzügyi eszközök 101629 135347 97588 94948 90000 90000 90000 Halasztott adókövetelések 11897 8646 11745 12575 12072 12131 12259 Forgóeszközök 595898 829163 1171367 1063148 1017452 1033731 991038 Készletek 6972 14972 4988 7981 11000 9250 8500 Követelések 339667 449854 249007 134135 131452 129481 127538 Aktív időbeli elhatárolások 139393 228750 299036 438405 500000 575000 605000 Értékpapírok (Financial investments) 0 0 351585 48 0 0 0 Pénzeszközök (likvid) 109866 135587 266751 482579 375000 320000 250000 ESZKÖZÖK ÖSSZESEN 1144540 1140607 2004463 3030998 2979852 2996188 2953625 Saját tőke 764434 666389 1118749 1119125 1119125 1119125 1119125 Jegyzett tőke 3000 3000 150000 153050 153050 153050 153050 Eredménytartalék 751538 662519 968722 968259 966075 966075 966075 Anyavállalatra jutó saját tőke összesen 754538 665519 1118722 1121309 1119125 1119125 1119125 Nem ellenőrzésre jogosító részesedés 9896 870 27-2184 0 0 0 Kötelezettségek 380106 474218 885714 1911873 1860727 1877063 1834500 Hosszú lejáratú 13321 32367 252174 1127088 1107072 1062391 1017610 Hosszú lejáratú hitelek 0 0 220898 1091962 1066946 1016915 966884 Halasztott adó kötelezettségek 13321 13100 18036 24070 30070 36070 42070 Egyéb hosszú lejáratú hitelek 0 19267 13240 11056 10056 9406 8656 Rövid lejáratú 366785 441851 633540 784785 753655 814672 816890 Rövid lejáratú hitelek 0 0 35583 64999 57531 53500 55000 Követelések (Szállítók) 11261 27227 11555 43785 11408 35506 11482 Kapcsolt vállalakozásokkal szemben 28552 25752 170238 191217 196916 209550 221233 Egyéb rövid lejáratú kötelezettségek 149223 183892 214509 230025 248427 260848 276499 Tényleges jövedelemadó kötelezettségek 3266 9793 10261 33001 26373 10268 16676 Passzív időbeli elhatárolások 174483 195187 191394 221758 213000 245000 236000 FORRÁSOK ÖSSZESEN 1144540 1140607 2004463 3030998 2979852 2996188 2953624 Forrás: Raiffeisen Bank 18

Eredmény kimutatás ezer Ft 2012 2013 2014 2015b 2016e 2017e 2018e Értékesítés nettó árbevétele 1 610 470 1 662 013 2 286 704 2 914 973 3 259 897 3 665 118 4 034 154 Egyéb működési bevétel 39 274 404 417 106 635 69 525 78 000 60 000 50 000 Bevételek összesen 1 649 744 2 066 430 2 393 339 2 984 497 3 337 897 3 725 118 4 084 154 Anyagjellegű ráfordítások 939 919 901 164 1 221 391 1 534 915 1 771 178 2 020 665 2 195 884 Személyi jellegű ráfordítások 193 677 205 356 228 690 306 455 358 589 421 489 484 098 Egyéb ráfordítások 71 021 371 389 113 644 42 902 34 000 34 500 35 500 EBITDA 445 127 588 521 829 614 1 100 226 1 174 130 1 248 464 1 368 672 Értékcsökkenési leírás 70 693 50 755 41 306 69 591 71 718 65 972 80 683 Költségek 1 275 310 1 528 664 1 605 031 1 953 863 2 235 484 2 542 625 2 796 166 Üzemi/Működés eredmény (EBIT) 374 434 537 766 788 308 1 030 635 1 102 413 1 182 492 1 287 988 Pénzügyi műveletek bevételei 49 141 26 701 51 743 17 396 17 048 16 707 16 373 Pénzügyi műveletek ráfordításai 4 598 5 587 3 896 7 873 7 952 7 991 7 991 Pénzügyi műveletek eredménye 44 543 21 114 47 847 9 523 9 096 8 716 8 382 9 523 12 789 6 946 4 132 Adózás előtti eredmény 418 977 558 880 836 155 1 040 158 1 111 509 1 191 208 1 296 370 adó 58 758 71 816 100 768 125 859 134 493 144 136 156 861 Adózott eredmény 360 219 487 064 735 387 914 299 977 016 1 047 072 1 139 509 Osztalék (Elsőbbségi) 21 613 29 224 44 123 54 858 58 621 62 824 68 371 Osztalék (törzsrészvény) 518 387 270 776 360 877 429 720 459 198 492 124 535 569 Mérleg szerinti eredmény -179 781 187 064 330 387 429 720 459 198 492 124 535 569 átlagos részvényszám (ezer db) 3 000 3 000 3 000 3 060 3 060 3 060 3 060 Részvényenkénti eredmény (EPS) 120 162 245 299 319 342 372 Részvényenkénti osztalék (DPS) 173 100 135 158 169 181 197 Forrás: Raiffeisen Bank Ahogy azt már a 11. oldalon kifejtettük a jelenlegi modellünk nem számol a részvény értékesítést követő tőkeemelés okozta hígulással. Amúgy a 4250Ft-os maximális kibocsátási ár mellett a következőképpen alakulnának az EPS és DSP számok ceteris paribus: átlagos részvényszám (ezer db) 3 000 3 000 3 000 3 569 3 569 3 569 3 569 Részvényenkénti eredmény (EPS) 120 162 245 256 274 293 319 Részvényenkénti osztalék (DPS) 180 100 135 136 145 155 169 19

FIGYELMEZTETÉS! A jelen dokumentum a befektetési vállalkozásokról és az árutőzsdei szolgáltatókról, valamint az általuk végezhető tevékenységek szabályairól szóló 2007. évi CXXXVIII. törvény ( Bszt ) szempontjából marketing kommunikációnak (reklámnak) minősül, azaz nem tekinthető a Bszt. 76. (1) bekezdése szerinti független és objektív befektetési elemzésnek, tekintettel arra, hogy a jelen dokumentumot készítő Raiffeisen Bank Zrt. (székhelye: 1054 Budapest, Akadémia u. 6.; nyilvántartja a Fővárosi Törvényszék Cégbírósága; cégjegyzékszáma: Cg. 01-10-041042) a Duna House Holding Nyilvánosan Működő Részvénytársaság (székhely: 1016 Budapest, Gellérthegy utca 17., cégjegyzékszám: Cg.01-10-048384; a továbbiakban: Kibocsátó ) által kibocsátott részvények Medasev Holding Kft. általi nyilvános értékesítésre történő felajánlása kapcsán forgalmazóként jár el. Az előzőekre tekintettel a Bszt. 76. (3) bekezdésével összhangban ezennel kifejezetten felhívjuk a figyelmet arra, hogy a jelen dokumentum a) nem a befektetési elemzés függetlenségének előmozdítását célzó jogi követelményeknek megfelelően készült, és b) nem vonatkozik rá a befektetési elemzés terjesztését, közzétételét megelőző ügyletkötésre vonatkozó tilalom. A fentieken túlmenően a jelen dokumentum a tőkepiacról szóló CXX. törvény 35. -a szerinti kereskedelmi kommunikációnak (reklámnak) minősül. A jelen dokumentum nem tekinthető arra vonatkozó ajánlatnak vagy ajánlattételre való felhívásnak, hogy bármely személy, bármely országban (különösen ideértve, de nem kizárólagosan az Amerikai Egyesült Államokban, Ausztráliában, az Egyesült Királyságban, Japánban, Kanadában, Magyarországon, Malajziában, Szingapúrban és Új-Zélandon) bármilyen értékpapírt vagy pénzügyi eszközt vásároljon, jegyezzen, vagy arra nézve bármilyen más ügyeletet kössön, a jelen dokumentum továbbá nem képezi és nem is képezheti az alapját annak, hogy bármely személy, bármilyen értékpapírra vagy egyéb pénzügyi eszközre vonatkozóan bármilyen jogügyeletet kössön. Bármely személy, aki a Duna House Holding Nyilvánosan Működő Részvénytársaság (székhely: 1016 Budapest, Gellérthegy utca 17., cégjegyzékszám: Cg.01-10-048384; a továbbiakban: Kibocsátó ) által kibocsátott részvényeket kíván megszerezni e részvényeknek a Medasev Holding Kft. által történő nyilvános értékesítésre történő felajánlása keretében, a befektetési döntését a Kibocsátó által korábban kibocsátott, legalább 180.000 darab és legfeljebb 780.000 darab, egyenként 50,- forint névértékű, névre szóló, dematerializált törzsrészvénynek a Medasev Holding Kft. általi nyilvános értékesítésre történő felajánlása, és a Kibocsátó által kibocsátott valamennyi törzsrészvénynek a Budapesti Értéktőzsde Zrt.-re ( BÉT ) történő bevezetése kapcsán a tőkepiacról szóló 2001. évi CXX. törvény, a Bizottság 809/2004/EK rendelete (2004. április 29.), továbbá a BÉT Szabályzat a bevezetési és forgalombantartási szabályokról című szabályzata alapján készített Összevont Tájékoztató ( Tájékoztató ), az erről szóló hirdetmény, továbbá a Tájékoztató esetleges kiegészítései teljes tartalmának ismeretében -szükség szerint gazdasági és jogi szakemberekkel történt konzultációt követően- hozza meg! A Tájékoztató és az erről szóló hirdetmény közzétételét a Magyar Nemzeti Bank ( MNB ) a 2015. október [ ]. napján kelt, [ ]. számú határozatában engedélyezte. A Tájékoztató a Kibocsátó honlapján (www.dunahouse.com), valamint a Concorde Értékpapír Zrt. (székhely: 1123 Budapest, Alkotás u. 50.) mint Vezető Forgalmazó honlapján (www.con.hu), továbbá az MNB által működtetett, közzétételre szolgáló honlapon (www.kozzetetelek.hu) került közzétételre. A Tájékoztató nyomtatott formában a Kibocsátó székhelyén (1016 Budapest, Gellérthegy utca 17.), illetve a 20

Vezető Forgalmazó székhelyén (1123 Budapest, Alkotás u. 50.), továbbá a Tájékoztatóban megjelölt minden további Értékesítési Helyen igényelhető a Nyilvános Jegyzési Időszak lezárásáig. A jelen dokumentumot sem a Kibocsátó, sem a Medasev Holding Kft., sem a Tájékoztatóért felelősséget vállaló más személy nem ellenőrizte, illetve hagyta jóvá, így a jelen dokumentum kizárólag a Raiffeisen Bank Zrt. által készített dokumentumnak tekintendő. A jelen dokumentumban szereplő bármely vélemény, értékelés, előrejelzés, várakozás kizárólag a Raiffeisen Bank Zrt. szubjektív, saját nevében megfogalmazott véleménye, értékelése, előrejelzése, várakozása, azaz ezen vélemények, értékelések, előrejelzések, várakozások semmilyen körülmények között nem tekinthetők a Társaság, a Medasev Holding Kft., vagy a Tájékoztatóért felelősséget vállaló más személy véleményének, értékelésének, előrejelzésének, várakozásának. A vonatkozó jogszabályi rendelkezések betartása érdekében a jelen dokumentum elkészítése során a jelen dokumentumban foglalt vélemények, értékelések, előrejelzések, várakozások megfogalmazásában, ellenőrzésében, jóváhagyásában sem a Társaság, sem a Medasev Holding Kft., sem a Tájékoztatóért felelősséget vállaló más személy sem vett részt semmilyen formában. A jelen dokumentumban szereplő előrejelzések, várakozások a jelen dokumentum készítőjének feltételezésein alapuló lehetséges jövőbeli helyzeteket tükröznek. Ezen lehetséges jövőbeli helyzetek csupán a sok lehetséges jövőbeli helyzet közül csupán néhányat testesítenek meg és szükségszerűen bizonytalanságot hordoznak magukban. Erre tekintettel a ténylegesen bekövetkező jövőbeli helyzet akár alapvetően is különbözhet a jelen dokumentumban foglalt előrejelzésektől, várakozásoktól. Jóllehet, hogy a Raiffeisen Bank Zrt. megítélése szerint a jelen dokumentum elkészítése során a Raiffeisen Bank Zrt. az elvárható gondossággal járt el - és ennek megfelelően a jelen dokumentumban foglalt tények lényegi elemükben pontosak, a vélemények, értékelések, előrejelzések, várakozások pedig ésszerűek -, a Raiffeisen Bank Zrt. a jogszabályok által lehetővé tett legteljesebb mértékben kizárja a saját, a munkavállalói, megbízottjai, illetve a javára vagy nevében eljáró bármely más személy felelősségét a jelen dokumentum tartalmáért, továbbá kifejezetten felhívja a jelen dokumentumot megismerő valamennyi személyt, hogy semmilyen befektetési döntést ne alapozzon a jelen dokumentumban foglalt információk pontosságának, kimerítő voltának, továbbá a jelen dokumentumban foglalt vélemények, értékelések, előrejelzések, várakozások megbízhatóságának, biztosságának feltételezésére alapítva. A jelen dokumentum vonatkozásában sem a Raiffeisen Bank Zrt., sem a munkavállalói, megbízottjai, sem a javára vagy nevében eljáró bármely más személy nem tartozik semmilyen felelősséggel az előzőek figyelmen kívül hagyásával meghozott döntésekből származó károkért. Amennyiben Ön a jelen dokumentumot átvette, azzal ráutaló magatartása révén kifejezetten megerősíti és szavatolja, hogy Ön (illetve az a személy, akit Ön képvisel) elolvasta, megértette és maradéktalanul elfogadta a jelen figyelmeztetésben foglaltakat, továbbá befektetési döntése meghozatala során kizárólag a saját véleményére, értékelésére, előrejelzésére, várakozásaira, továbbá a Tájékoztatóban, illetve esetleges kiegészítéseiben foglalt tényekre fog támaszkodni, így ezen döntéseiért is saját maga fogja viselni a felelősséget. 21