BUDAPESTI GAZDASÁGI FŐISKOLA KÜLKERESKEDELMI FŐISKOLAI KAR NEMZETKÖZI GAZDÁLKODÁS SZAK Nappali tagozat Külgazdasági vállalkozás szakirány KOCKÁZATKEZELÉS Opciós ügyletek Készítette: Hudák Renáta Budapest, 2009
- 3 - Tartalomjegyzék 1. Bevezetés... 5 2. Az opciókról általában... 7 2.1. Az opció fogalma... 7 2.2. A derivatívák... 8 2.3. Egy kis opció-történelem... 9 3. Opciós alapfogalmak...12 3.1. Az opciók előnyei...12 3.2. Az opciós ügyletek nyereségét befolyásoló tényezők...13 3.2.1. A piaci helyzet és a lehívási ár kapcsolata... 13 3.2.2. ATM, ITM, OTM opciók... 15 3.3. Az opciók értéke...16 3.4. Az opciók megkülönböztetése jellegük szerint...17 3.4.1. Vételi opció... 17 3.4.2. Eladási opció... 20 3.4.3. Az eladási-vételi díjarány, azaz a put/call paritás... 22 3.5. Az opciók paraméterei...23 3.6. Opciós típusok...24 3.6.1. Európai típusú opció... 24 3.6.2. Amerikai típusú opció... 24 3.6.3. Bermuda típusú opció... 25 3.6.4. Egzotikus opciók... 25 3.6.5. Fedezett és fedezetlen opciók... 26 a) Termelői fedezeti ügylet opcióval... 27 b) Feldolgozói fedezeti ügylet opcióval... 28
- 4-3.7. Az opciók alaptermékek szerinti megkülönböztetése...28 3.7.1. Esettanulmány... 29 3.8. Az opciók kockázatai...33 3.9. Az opció árát befolyásoló tényezők a Görögök...34 4. Kereskedés az opciókkal...40 4.1. Összetett opciós pozíciók...40 4.1.1. Szintetikus határidős pozíciók... 41 4.1.2. Horizontális/vízszintes különbözeti ügyletek... 41 4.1.3. Vertikális/függőleges különbözeti ügyletek... 41 4.1.4. Opciós különbözeti ügyletek (Opciós spreadek)... 41 a) Bull spread... 42 b) Bear spread... 42 4.1.5. Terpeszek (Straddle)... 43 4.1.6. Vízszintes terpeszek... 44 4.1.7. Széles terpeszek (Strangle)... 44 4.1.8. Keresztterpeszek (Guts)... 45 4.1.9. Pillangó (Butterfly)... 45 4.1.10. Vételi létra (Call ladder)... 46 4.1.11. Eladási létra (Put ladder)... 46 4.1.12. Volatilitás ügylet (Volatility trade)... 47 4.2. Az opciók elszámolása...48 4.2.1. Az elszámolás módszere... 49 5. Befejezés...53 Mellékletek... 54 Irodalomjegyzék... 56
- 5 - A cselekvés minden útja kockázatos, az elővigyázatosság tehát nem a veszély kerülésében rejlik (ami lehetetlen), hanem a kockázat kiszámításában és a határozott cselekvésben. Niccolo Machiavelli 1 1. Bevezetés Szakdolgozatom témájának nem véletlenül választottam a kockázatkezelést. Mai világunkban, a technológiák fejlődésével, a globalizáció erősödő hullámaival, a határok megszűnésével, a nemzetek együttműködésével, transznacionális vállalatok és szervezetek létrejöttével, egyszóval a világ gyors ütemű fejlődésével a kockázatok típusai és nagysága is egyre jelentősebbé válik. S éppen ezért az élet egyetlen területe sem említhető, ahol ne jelennének meg hol kisebb, hol nagyobb formában. Mert mik is azok a kockázatok? Általános megfogalmazásban valamely cselekvéssel járó veszély, veszteség keletkezésének eshetősége. Pénzügyi értelemben annak a lehetősége, hogy valamely befektetés tényleges hozama pozitív vagy negatív irányban eltérhet a befektetés várható hozamától. 2 Az emberek többsége azonban arra törekszik, hogy ezeket maximálisan ki tudja védeni, vagy ha ez nem sikerülne, legalább csökkenthesse őket. Természetesen a módszer a kockázat típusától, az adott egyén kockázatvállalási kedvétől, a körülményektől és sok más tényezőtől is függhet, ám egyvalami közös: a cél, hogy a veszélyek elkerülhetőek legyenek. Nemcsak a mindennapok folyamán, hanem a pénzügyi világban is komoly fejtörést okoznak ezek az üzletembereknek, hiszen például a profit maximalizálása az említett területen is kulcskérdés. Ám ahhoz, hogy ezt megtehessék, számolniuk kell azokkal a kockázatokkal, amelyek ezt megakadályozhatják, s valamilyen módon ki kell védeniük, illetve csökkenteniük azokat. A pénzügyi világban számtalan típusú kockázatról, s ennek megfelelően számtalan különböző kockázatkezelési eljárásról beszélhetünk, én mégis kiemelten egy kockázatkezelési eljárást vizsgálok, mégpedig az opciós ügyleteket, tőzsdei keretek között. 1 Niccolo Machiavelli: olasz író és politikus (1469. május 3. 1527. június 21.) http://www.citatum.hu/szerzo/niccolo_machiavelli (Letöltés ideje: 2009. 09. 01., 10:31) 2 Illés Ivánné: Vállalkozások pénzügyi alapjai, 246. oldal (SALDO Kiadó, Budapest, 2007)
- 6 - Az opciós ügyletek komplexitása jellegükből fakad. Mégis mindazok, akik tisztában vannak használatukkal, alkalmazásuk kisebb-nagyobb különlegességeivel, olyan előnyt kovácsolhatnak ebből a tudásból, amely az üzleti életben, illetve pénzügyeik terén is egyaránt jelentős pozitívumokhoz juttathatja őket. Az opciók lehetőségeket adnak. Kevés olyan befektetési helyzet fordulhat elő, amelyből ne lehetne opciós ügyletekkel előnyt kovácsolni. Nemcsak védelmet nyújtanak az azonnali piac árfolyam-ingadozásai ellen, de arra is alkalmat adnak, hogy akár csökkenő árfolyamok mellett is nyereséget realizálhasson a befektető. Ki ne akarna tehát ezekkel a módszerekkel élni? Az opciók megjelenésével a befektetők számára egy egészen új világ tárult fel, amelyben szabadon kombinálhatják a befektetési alternatívákat a kockázatvállalásuknak és elvárt nyereségüknek megfelelően. Szakdolgozatomban elsősorban ezeket a lehetőségeket kívánom ábrázolni, és egyúttal az opciók megismertetésére és alkalmazásukra összpontosítva bemutatni azt esettanulmányon keresztül is. A dolgozat elején célom az opciók alapfogalmainak tisztázása, amelynek segítségével könnyebben érthetőek a később vázolt összefüggések. Ezután a különböző opciós stratégiákat vázolom, beleértve használatuk módját, az általuk elérhető nyereséget és veszteséget is. Végül az opciók kereskedelme és a derivatívák lesznek azok, amelyek bemutatásával dolgozatomat zárom, s a befejezésben egy rövid áttekintést nyújtok az opciós ügyletekről.
- 7-2. Az opciókról általában 2.1. Az opció fogalma Az opció a latin optio szóból származik, ami szabad akaratot jelent. 3 Így tehát már önmagában a név is sokat elmond az opciós ügyletekről, amelyeknek lényege, hogy az opciós jogot megvásárló fél egy meghatározott prémium, az opciós díj fejében jogot szerez arra, hogy egy előre megadott mennyiségű eszközt, előre megadott úgynevezett kötési árfolyamon, egy bizonyos határidőn belül vagy határidőig (az ún. lejárati határidőn belül vagy a lejárati határidőig) megvásároljon, vagy eladjon, attól függően, hogy vételi, vagy eladási opcióról beszélünk. Azonban megteheti, hogy opciós jogával nem él, ám ebben az esetben elveszíti az opciós díjat. Az opciós díjat, azaz a prémiumot az ügylet megkötésekor az opció vásárlójának kell kifizetnie az opció eladójának a jog megszerzéséért, tehát ez az opciós jog ára gyakorlatilag. A díjért cserébe a vevő szabadon dönthet arról, hogy az azonnali piaci árak alakulásának függvényében le kívánja-e hívni az opciót, vagy sem. Az opció maga egy értékpapír, akárcsak a részvények vagy a kötvények, és szigorú szabályozások vonatkoznak a használatára, s a vállalt kötelezettségek betartására is. A kereskedelmi jogi szabályozáson kívül a tőzsdék saját szabályzata is meghatározza az ügyletek menetét, mint például a bevezetési és forgalomban tartási szabályokról, a távkereskedés működtetésének és használatának rendjéről vagy a szekciótagságról szóló szabályzatok. 4 Fontos azonban az opciós ügyletek esetében figyelembe venni, hogy azok nem az alaptermék megvételére vagy eladására irányulnak, hanem az alaptermék vásárlásának vagy eladásának jogára, tehát a jog az, amely az üzletkötés tárgyát képezi. 3 Kertész Márta: Tőzsdeismeretek, 275. oldal (Saldo Kiadó, Budapest, 1999) 4 Tőzsdei szabályzatok (Letöltés ideje: 2009. 11.27., 13:12) http://www.bet.hu/topmenu/piacok_termekek/szabalyozas
- 8-2.2. A derivatívák A derivatívák, vagy más néven a származtatott termékek közös jellemzője, hogy értékük egy másik, a derivatíva alapjául szolgáló termék árától függ, ám mégis önmagában is a kereskedés tárgyát képezi. Az alaptermék, amely az ügylet tulajdonképpeni tárgya, szinte bármi lehet, terményektől kezdve, az értékpapírokon át akár a kamatokig. A származékos ügyletek, azaz a származtatott termékekkel végzett ügyletek közé a határidős ügyletek, a swap, valamint az opciós ügyletek tartoznak. Ezek az ügyletek abban is megegyeznek, hogy megkötésükkor kisebb befektetést igényelnek, mint más piaci ügyletek, ráadásul a teljesítés is majd csak a jövő egy meghatározott időpontjában vagy időpontjáig történik meg. A származékos ügyletek különös jelentőséggel bírnak a befektetők számára, hiszen ezen eszközök segítségével mérsékelhetőek bizonyos üzleti kockázatok. Ráadásul a derivatívákat alkalmazók nemcsak akkor számolhatnak nyereségre, ha az árak növekednek, hanem megfelelő befektetések esetén akár az árak ingadozása, vagy csökkenése ellenére is nyereséget realizálhatnak. 5 Éppen ezért a tőzsdei spekulánsok számára is meglehetős vonzerővel bírnak ezek az ügyletek. Mivel a származékos ügyletek elsődleges célja a kockázatok kivédése, így gyakran egy-egy ügylet megkötése nem zárul fizikai teljesítéssel, az ügylet lezárása a nyereségek és veszteségek elszámolásával történik. A származékos ügyletek elterjedésének, kereskedelmük fellendülésének ideje körülbelül a hetvenes évekre tehető, amikor is a Bretton Woods-i rendszer megszűnése és az infláció jelentős mértékű emelkedése indokoltabbá tette a kockázatok kivédésére történő próbálkozásokat. A tőzsdén kívüli, úgynevezett OTC 6 piacokon jöttek létre először a származékos ügyletek, ahol is két vagy több fél közötti megállapodás alapján kereskedtek velük, egy kevésbé szabályozott piacon. A feleket általában bankok, fedezeti alapok és más, a témában képzett intézmények jelentették és jelentik. 5 Rotyis József: Tőzsdei befektetők kézikönyve, 59. oldal (KJK KERSZÖV Jogi és Üzleti Kiadó Kft., Budapest, 2001) 6 OTC, azaz Over-The-Counter piacok, amelyek a tőzsdén kívüli piacokat jelölik
- 9 - Az OTC piacokon kötött ügyletek mennyiségéről azért nehéz pontos képet kapni, mert ezek az ügyletek nem jelennek meg a tőzsdén, sokkal inkább magánügyletek. Hátrányuk, hogy a partnerkockázat erőteljesebben jelentkezik esetükben, itt ugyanis a két félen múlik a teljesítés, tehát egymástól függ, hogy teljesítik-e a kötelezettségeiket. A származékos ügyletek bár először a tőzsdén kívül jöttek létre, ám a tőzsdén is ki kellett alakulnia a származékos ügyletek kereskedelméhez megfelelő rendszernek. Ehhez elsősorban a teljesítési és elszámolási rendszerek átalakítására volt szükség, mégpedig ezen belül is a letéti rendszer olyan kialakítására, hogy azzal a hitelkockázat fedezett legyen. A tőzsdei ügyletek szabványosítása pedig szintén hozzájárult ahhoz, hogy a származékos ügyletek egyszerűbbé váljanak. Így ugyanis az alkuk során mindössze az ár és a mennyiség vált tárgyalandó kérdéssé. Mivel a származékos ügyletek fellendülése jelentős mértékben hozzájárult a kockázatok csökkenéséhez, így a kisebb, gyengébb hitelképességű vállalatok és befektetők számára is mód nyílt a kereskedésre. 2.3. Egy kis opció-történelem 7 Egyes elméletek szerint már az ókorban is történt opciók segítségével kereskedés, amely egy Thalészról szóló történetben is szerepel. A történet szerint ugyanis Thalész, akinek meggyőződése volt, hogy a következő olívatermés kivételesen jó lesz, alacsony áron használati jogot vásárolt olívaolaj sajtoló üzemekre, mégpedig szezonon kívül, így sikerült alacsony áron a joghoz jutnia. Ezután amikor valóban bekövetkezett, amire számított, azaz a kivételesen jó olívatermés beérett, Thalész megemelt áron bérbe adhatta az olívaolaj sajtoló üzemeket, s ezzel magas haszonra tett szert. Az opciókkal szembeni negatív előítéletek jó néhány évszázaddal később, az 1600-as évek elején keletkeztek. Hollandiában ekkorra már gyakori és elfogadott módszer volt az opciós kereskedés, amelyeknek alapterméke a tulipán volt. A tulipánkereskedők vételi opcióval, míg a tulipán termesztők eladási opcióval kívánták biztosítani a nekik megfelelő vételi, illetve eladási árakat. 7 OptionsXpress: A Brief History of Options [Az opciók rövid története] https://www.optionsxpress.com/educate/investing101/history.aspx (Letöltés ideje: 2009. 11. 28., 17:20)
- 10 - A nagyszerű profitszerzési lehetőségre azonban a spekulánsok is felfigyeltek, így hamarosan ők is bekapcsolódtak a kereskedésbe, ám kizárólag az opciók eladásából és megvásárlásából származó haszon reményében. A piac összeomlásakor azonban a spekulánsok nagy része nem tudta teljesíteni a korábban szerződésekben rögzített követeléseket, s ezzel nagyban hozzájárultak a gazdaság pusztításához. A hasonló esetek elkerülése volt a célja azoknak az intézkedéseknek, amelyekkel szabályozni kívánták az opciós kereskedést, nemcsak Hollandiában, hanem például Angliában is. Ez utóbbi országban, egészen pontosan Londonban, az 1700-as években az opciós kereskedést még illegálisnak is nyilvánították egy időre. Míg az ókori görög, a későbbi holland vagy angol opciós kereskedés még tőzsdén kívül zajlott, egyéni megállapodások révén, addig a teljesen szabályozott piacon, tőzsdei keretek között történő kereskedés elterjedése Amerikához köthető. Az opciós ügyletek tőzsdei keretek között meglehetősen új keletűnek számítanak. Az első tőzsde, amelyen opciós kereskedés kezdődött, és a mai napig a legtöbb opciós ügyletet bonyolítja, az 1973-ban nyílt Chicago Board Options Exchange (CBOE) volt. 8 Már az első kereskedési napon, azaz 1973. április 26-án 911 opciós ügylet, 16 különböző alaptermékre bonyolódott le a tőzsdén, míg 2007-ben egy év alatt mintegy 2,7 milliárd, ezzel is jelezve, hogy milyen nagy szükség is volt az ilyen jellegű tőzsde létrejöttére. Az egységesítés következtében a CBOE-nak is lehetősége nyílt az opciós árjegyzések publikálására, s egy másodlagos piac megteremtésére is. Kezdetben a CBOE a The Wall Street Journal című lapban vásárolt hirdetési helyet, ahol közzé tehette az árfolyamjegyzési adatokat. A napi forgalom és a tőzsdetagok számának növekedése felkeltette az érdeklődését a nagyobb nemzeti lapoknak is, amelyek végül maguk is elkezdték megjelentetni az opciós árjegyzéseket. 8 CBOE - The Options Institute Option Learning Center: Options overview [Opciós áttekintés] http://www.cboe.com/learncenter/cboeeducation/course_01_01/mod_01_02.aspx (Letöltés ideje: 2009. 11. 12., 11:29)
- 11 - A CBOE volt az első az opciós szerződés tőzsdékre való bevezetésében is. A szerződés egységesített volt, standardizált feltételekkel és kereskedési szabályokkal. Ez jelentős könnyítés volt az opció vásárlóinak és eladóinak egyaránt: így nem kellett minden egyes alkalommal megbeszélniük a kereskedési feltételeket, amellyel az opciós jogot eladni illetve megvenni kívánták. Az első elszámolóház, az Options Clearing Corporation, amely az opciós ügyletek elszámolását segítette, nem sokkal később, 1975-ben jött létre, ugyanitt Chicago-ban. A chicago-i sikert látva 1975-től sorra kezdték meg az opciós kereskedést más tőzsdék is, mint például az American Stock Exchange (AMEX), a Pacific Stock Exchange (PSE), vagy a Philadelphia Stock Exchange (PHE). Magyarországon 1864. január 18-a óta működik az akkor még Budapesti Árués Értéktőzsde nevet viselő, ma Budapesti Értéktőzsdeként működő intézmény. Jelentősége már a kezdetekben is hatalmas volt, amely onnan is látható, hogy a hazai jegyzéseket nemcsak magyarországi, hanem bécsi, párizsi, frankfurti és londoni lapok is közölték. A századfordulóra a csaknem 310-féle értékpapír, és egymillió tonnányi gabonaforgalom nem sokkal a világháború előtt már 500-féle értékpapírra és másfél millió tonnányi gabonaforgalomra növekedett, amely a BÁÉT-et Európa vezető gabonatőzsdéjévé tette. A két világháború, az 1929-es pénzügyi válság a BÁÉT-et is súlyosan érintette, és több pangó időszak után 1948. május 25-én a kormány feloszlatta azt, a vagyonát pedig állami tulajdonná nyilvánította. A BÉT 1990-ben nyitotta meg kapuit újra, ám opciós ügyletek csak 1995 óta zajlanak, amikor is a BÉT származékos piaca megnyílt. 9 9 Budapesti Értéktőzsde: A BÉT rövid története http://www.bet.hu/topmenu/tozsde/tortenet/rovid_tortenet.html (Letöltés ideje: 2009. 11. 27., 18:39)
- 12-3. Opciós alapfogalmak Az opciós ügyletek rövid történelmének áttekintése után úgy tűnik, ezek az eszközök jelentősebb helyet foglalnak el az értékpapírok között, mint ahogy azt elsőre gondolnánk. Ám ahhoz, hogy használatuk valóban hasznos és kifizetődő legyen, nem árt tisztában lenni bizonyos alapfogalmakkal, amelyeket a következőkben kívánok tisztázni. 3.1. Az opciók előnyei Az opciók, jellegükből adódóan fontos eszközei a kockázatok kivédésére törekvő kereskedőknek, hiszen az előre rögzített kötési árfolyam lehetőséget ad arra, hogy ne kelljen árfolyamkockázattal számolniuk, mivel ezt az árfolyam rögzítésével áthárítják. Ez azonban nyilvánvalóan csak az opció megvásárlójának biztosítja ezt a védelmet, hiszen ő dönt arról, hogy a későbbiekben le kívánja-e hívni az adott opciót, amit természetesen csak abban az esetben tesz meg, ha az események a várakozásainak megfelelően alakulnak. Éppen ezért nem beszélhetünk szimmetrikus kockázatvállalásról az opciós ügyleteknél. Amellett, hogy az opciók különösen alkalmasak a kockázatok kivédésére, másik előnyük, hogy a befektetők olyan stratégiát és befektetési portfoliót alakíthatnak ki a segítségükkel, ami megfelel a számukra kívánatos kockázatvállalási mértéknek. Mindezeken túl a tőzsdén az opciós ügyletek biztonságos megvalósulását további tényezők is segítik: az elszámolóházak bekapcsolása az ügyletbe az eladóval szemben vevőként, a vevővel szemben eladóként tovább csökkenti a befektetők számára a veszteség lehetőségét, mert az ügyletet az elszámolóház garanciája biztosítja. Ráadásul az elszámolóházak bekapcsolásával nem szükséges az opciós szerződéseket fizikailag nyilvántartani, hiszen azokat az elszámolóház elektronikus úton vezeti. 10 10 Budapesti Értéktőzsde: Az opciókról általában (Letöltés ideje: 2009. 10. 15., 16:42) http://www.bet.hu/topmenu/befektetok/tozsde_lepesrol_lepesre/szarmazekos_piacismeretek/opcios_pi aci_ismeretek/szarmazekos_piacismeretek/opcios_piaci_ismeretek/az_opciokrol_altalaban
- 13 - A tőzsdei forgalomképességnek hála a pozíciók is szabadon eladhatóak és megvásárolhatóak, így egy-egy kötelezettség akár lejárat előtt megszüntethető, vagy a realizált nyereség azonnal újra befektethető. A tőzsdei ügyletek szabványosítása pedig amellett, hogy átláthatóbbá tette azok megvalósítását ezzel egyszerűsítve a kereskedést, a likviditást is megnövelte. A szabványosítás a kontraktusspecifikációban jelenik meg, amely tartalmazza a kötésegységet, ami azt mutatja meg, mire vonatkozik az ügylet, az árjegyzés módját, az árlépésközt, az árlépésköz értékét, a maximális ármozgást, a lejárati hónapokat, az első kereskedési napot, az utolsó kereskedési napot, a lejárati napot, a lejárati elszámolóárat, a teljesítést, a minimális biztosítékot, a tőzsdei díjat és az elszámolóház díját is. 11 3.2. Az opciós ügyletek nyereségét befolyásoló tényezők 3.2.1. A piaci helyzet és a lehívási ár kapcsolata Az opciós ügyletek nyereségessége fontos befektetői szempont, hiszen hosszú távon minden befektető erre törekszik. Márpedig az opciók rendelkeznek egy olyan tulajdonsággal, amely révén befektetői szempontból különösen érdemes alkalmazni őket: adott esetben a nyereség akár végtelen nagy lehet, míg a veszteség csupán korlátozott. Mindez a piaci ár és a lehívási ár alakulásától függ, tehát összességében a piaci helyzettől, illetve az opciós ügylet alaptermékének árának alakulásától. Az opciók nyereségességi helyzetét a következő ábra jól szemlélteti: Piaci helyzet Vételi opció Eladási opció Piaci ár > lehívási ár Nyereséges Veszteséges Piaci ár = lehívási ár Semleges Semleges Piaci ár < lehívási ár Veszteséges Nyereséges 1. táblázat: Az opciók nyereségességi helyzete 12 11 Rotyis József: Tőzsdei befektetők kézikönyve, 60. oldal (KJK KERSZÖV Jogi és Üzleti Kiadó Kft., Budapest, 2001) 12 Rotyis József: Tőzsdei befektetők kézikönyve, 66. oldal (KJK KERSZÖV Jogi és Üzleti Kiadó Kft., Budapest, 2001)
- 14 - Ahogy az a táblázatból is látható, amennyiben a piaci ár magasabb, mint a lehívási ár, akkor az vételi opciós esetében nyereséges, eladási opció esetében veszteséges helyzetet teremt. Ha a piaci ár megegyezik a lehívási árral, akkor akár vételi, akár eladási opcióról van szó, mindkét esetben semleges helyzetről beszélhetünk, tehát az opciót egyik esetben sem érdemes lehívni, hiszen nulla nyereséggel számolhatunk. Végül amennyiben a lehívási ár magasabb, mint a piaci ár, akkor vételi opció esetében veszteséges, eladási opció esetében nyereséges helyzet áll fent. Bár alapvetően a nyereségességet a piaci ár és a lehívási ár viszonya határozza meg, fontos figyelembe venni a prémium összegét is, azaz az opciós jogért kifizetett díjat. Előfordulhat ugyanis, hogy bár a piaci ár magasabb, mint a lehívási ár egy vételi opció esetében, így tulajdonképpen nyereséggel tudnánk lehívni az opciót, ám a nyereség nem haladja meg, vagy egyenlő a prémium összegével. Ebben az esetben a lehívás nyereség nélkül, vagy veszteséggel zárulna. Éppen ezért érdemes úgy kalkulálni, hogy vételi opció esetében a piaci ár legyen nagyobb, mint a lehívási ár és a prémium összege, eladási opció esetében pedig kisebb. Tehát: Vételi opció: azonnali piaci ár > lehívási ár + prémium Eladási opció: azonnali piaci ár < lehívási ár + prémium Az opciós ügyletek pozíciójában a nyereségességet az alaptermék árának változása különbözőképpen befolyásolja, amelyet a következő táblázat szemléltet: Alaptermék ára Alaptermék ára nő csökken Vételi opció Hosszú pozíció + - Rövid pozíció - + Eladási opció Hosszú pozíció - + Rövid pozíció + - 2. táblázat: Az opció nyereségességét befolyásoló tényezők
- 15-3.2.2. ATM, ITM, OTM opciók Az opciókat még a várható pénzáramlás alapján is kategorizálhatjuk. Így különbséget tehetünk ATM, ITM és OTM opciók között. Az ún. ATM 13 opció lényege, hogy az alaptermék azonnali ára, tehát az az ár, amennyiért a jelenben egy adott pillanatban megvásárolható, megegyezik a lehívási árral, akkor az adott opció nulla nyereséggel hívható le. Legyen S az azonnali, vagyis az úgynevezett spot ár, és legyen X a lehívási ár. Mind vételi, mind eladási opciós esetében akkor beszélhetünk ATM opcióról, ha S=X. Az ITM 14 opció esetében, ha egy vételi opciónak alacsonyabb a lehívási ára, vagy egy eladási opciónak magasabb a lehívási ára, akkor nyereséggel lehívható opcióról beszélünk. A fenti példa alapján ITM opció az a vételi opció, amelynél S>X, illetve az az eladási opció, amelynél S<X. OTM 15 opcióról van szó akkor, ha egy vételi opció lehívási ára magasabb, vagy egy eladási opció lehívási ára alacsonyabb, mint az azonnali ár. Képlet alapján ebben a helyzetben vételi opciónál S<X, eladási opciónál S>X. Ekkor az opció veszteséggel hívható le, s ilyenkor az opció jogosultja valószínűleg nem él lehívási jogával. A tőzsde mindig meghatároz egy pozíciós korlátot a forgalomban lévő opciók számára, amely alapján egy befektető csak meghatározott számú opciós szerződéssel rendelkezhet a piac egyik oldalán. Ezért aztán a hosszú vételi és a rövid eladási pozícióknak a piac egyazon oldalán kell szerepelniük, akárcsak a rövid vételi és a hosszú eladási pozícióknak. A kötési korlát megegyezik a pozíciós korláttal és meghatározza azt a maximális szerződésszámot, amelyek öt egymást követő munkanapon belül köthetők. A pozíciós limit és a kötési limit célja, hogy megakadályozza, hogy a befektetők cselekedetei túlságosan is befolyásolják a piacot. 13 ATM=At-the-money, azaz pontosan nulla nyereségű az opció 14 ITM=In-the-money, azaz nyereséggel lehívható opció 15 OTM=Out-of-the-money, azaz veszteséggel lehívható opció
- 16-3.3. Az opciók értéke Az opció az elértéktelenedő eszközök közé tartozik, azaz a lejárati időhöz közeledve egyre inkább veszít az értékéből. 16 Az opciók értéke két tényezőből áll össze, a belső értékből és az időértékből. Az opció belső értékének nevezzük a lehívási és a piaci ár különbözetét, időértéke pedig arányos a lejárati határidőig hátralévő idővel. Semleges és veszteséges opciók esetében ezen opcióknak nincs belső értékük, ám időértékük maga az opciós díj. Nyereséges opciók esetében pedig az időérték az opciós díj és a belső érték különbözete. 17 Minél több idő van még hátra a lejárati határidőig, az opció annál értékesebb, amely elsősorban a piaci várakozásokkal hozható összefüggésbe: hiszen minél több idő van még hátra a lejáratig, annál valószínűbb, hogy az alaptermék ára a piacon változni fog. A befektetők pedig hajlandóak a várható magasabb nyereség reményében többet fizetni az opcióért, amennyiben még sok idő van hátra a lejáratig. Éppen ezért fordulhat elő, hogy egy veszteséges opciónak is van ára, ugyanis még addig nyereségessé válhat az adott opció. Mindezek ellenére egy alapvetően veszteséges opció időértéke is alacsony, hiszen annak kicsi a valószínűsége, hogy az alaptermék ára olyan jelentősen megváltozzon, hogy az nyereségessé tegye az opciót. Az idő előre haladtával az időérték csökken, majd a lejárati időpontban nulla, akár veszteséges, akár nyereséges az opció. Amennyiben azonban az opciónak nincs belső értéke, mert nyereségpozíciója semleges, tehát a piaci ár megegyezik a lehívási árral, az időérték eléri maximumát. Ennek oka, hogy ilyenkor még körülbelül 50% esély van arra, hogy az opció nyereségessé válik. 18 Annak eldöntése, hogy árfolyamon lévő vagy árfolyam feletti opció megvásárlása-e a jobb döntés, nem egyszerű: az árfolyamon lévő opciók ugyanis 16 William A. Rini: Bevezetés a részvények, kötvények, opciók világába, 148. oldal (PANEM Könyvkiadó Kft., Budapest, 2002) 17 William A. Rini: Bevezetés a részvények, kötvények, opciók világába, 147. oldal (PANEM Könyvkiadó Kft., Budapest, 2002) 18 Rotyis József: Tőzsdei befektetők kézikönyve, 71. oldal (KJK KERSZÖV Jogi és Üzleti Kiadó Kft., Budapest, 2001)
- 17 - nagyobb valószínűséggel válnak nyereségessé a későbbiek folyamán, azonban egy árfolyam alatti, tehát jelenleg veszteségesnek számító opció általában kevesebbe kerül és a veszteség is kisebb lehet, ám éppen ezért a nyereség is. 3.4. Az opciók megkülönböztetése jellegük szerint Az opciós ügylet irányulhat vásárlásra és eladásra egyaránt. Ennek megfelelően megkülönböztethetünk vételi (ún. call) és eladási (ún. put) opciót. A jogosult úgynevezett long, a kötelezett pedig short pozícióban van az opciós piacon. Így tehát az opció két alaptípusa, azaz a vételi és eladási opció is tovább bővíthető a pozíciók szerint: beszélhetünk vételi opció megvételéről (long call) vagy eladásáról (short call), illetve eladási opció vételéről (long put), illetve eladásáról (short put). A pozíciók alakulását mutatja a következő táblázat: Long call: Vételi jog Short call: Eladási kötelezettség Long put: Eladási jog Short put: Vételi kötelezettség 3. táblázat: Vételi és eladási pozíciók alakulása 19 3.4.1. Vételi opció A vételi opció fogalma Egy vételi opció esetében annak megvásárlójának joga, de nem kötelezettsége, hogy megvásárolja az opció tárgyát, a lejárati határidő előtt, vagy az adott időpontban, az opció típusától függően. Azonban a vételi opció eladójának (azaz az opció kiírójának) nem joga, hanem kötelezettsége az opció tárgyát eladni az opció vásárlójának (azaz a jogosultnak). A vételi opció nyeresége Az opciók belső értéke nem egyezik meg a nyereséggel, hiszen egy olyan opció is lehet veszteséges, amelynek van belső értéke. Ahhoz, hogy megkapjuk az opció 19 Száz János: Kötvények és opciók árazása, 14. oldal (Gazdálkodástani Doktori Program, Száz János, Pécs, 2003)
- 18 - lehívásából származó nyereséget, először csökkentenünk kell a bevételt a prémium összegével, amelyet kifizettünk az opciós jog megvásárlásáért. A nyereség alakulásának alapja a várakozások különbözősége. A vételi opció jogosultja a piaci árak emelkedésére számol, amelynek következtében a piaci árnál alacsonyabb áron hívható le az opció. Így a nyeresége, tehát a piaci ár és a lehívási ár különbözete egyenesen arányos a piaci árak növekedésével, s elméletileg korlátlan nagyságú lehet. Vesztesége azonban a jog megvásárlásának árában, tehát a prémium összegében korlátozott. Tehát amennyiben egy opció díja például 1000 forint, és az opció alapterméke egy részvény, amelynek ára az azonnali piacon 5000 forint, akkor az a befektető, aki az árak csökkenésére vagy stagnálására számol, vételi opciót ír ki az adott részvényre. Egy másik befektető véleménye szerint az árak emelkedni fognak, így megvásárolja az opciót. Ezek után, ha a második befektető várakozásai teljesülnek, és az árak emelkednek, például 7000 forintra, akkor nyeresége a 2000 forintos növekmény, mínusz a kifizetett prémium, tehát 1000 forint összesen. A nyereségek alakulását legegyszerűbben nyereségfüggvényekkel szemléltethetjük. Mivel attól függően, hogy vételi vagy eladási opcióról van szó, illetve hogy a jogosult vagy a kötelezett nyereségét vizsgáljuk, eltérően alakulnak a nyereségek, tehát összesen négyféle nyereségfüggvényt különböztethetünk meg. A jogosult nyereségfüggvénye a következő: Eredmény 1000 Küszöbár 0-1000 Kifizetett díj 1. ábra: A vételi opció jogosultjának nyereségfüggvénye 20 20 Bakonyi Zoltán, Dr. Décsy Jenő, Lauf László, Tasnádi Márta: Tőke- és pénzpiacok, 145. oldal (PERFEKT Gazdasági Tanácsadó, Oktató és Kiadó Részvénytársaság)
- 19 - A vételi opció kötelezettjének várakozásai azonban éppen ellentétesek a jogosult várakozásaival. Ő a piaci árak csökkenésére számol, illetve arra, hogy azok nem lesznek magasabbak a küszöbárnál. Ebben az esetben nyeresége az opcióért kapott prémium, tehát az előbbi példában az 1000 forint. Amennyiben azonban az opció jogosultjának várakozásai következnek be, és ő lehívja az opciót, akkor a kötelezett vesztesége elméletileg bármekkora lehet, bár a prémium összege csökkenti azt. A veszteség a piaci árak növekedésével egyenesen arányos. A kötelezett nyereségfüggvényét a következő ábra szemlélteti: Eredmény 1000 Kapott díj 0 Küszöbár -1000 2. ábra: A vételi opció kötelezettjének nyereségfüggvénye 21 A vételi opció kockázatai A vételi opció kiírójának kockázata, hogy neki az alaptermékkel rendelkeznie kell ahhoz, hogy azt a jogosultnak el tudja adni, amennyiben az lehívja az opciót. Amennyiben a kötelezett nem rendelkezik az alaptermékkel, amelyre kiírta az opciót, akkor a terméket be kell szereznie, s ez egy nem eléggé likvid piacon problémát jelenthet. Az ilyen piaci likviditási problémát a Központi Elszámolóház és Értéktár Rt. (KELER) és a Budapesti Értéktőzsde adott esetben enyhítheti, mégpedig úgy, hogy korlátozza a lehívási jogot. További kockázatot jelent a fedezet elhelyezésének kötelezettsége az opció kiírója számára, hiszen nemcsak hogy szinten kell tartania ezt a fedezetet, de az 21 Bakonyi Zoltán, Dr. Décsy Jenő, Lauf László, Tasnádi Márta: Tőke- és pénzpiacok, 145. oldal (PERFEKT Gazdasági Tanácsadó, Oktató és Kiadó Részvénytársaság)
- 20 - árfolyamok számára kedvezőtlen alakulása esetén akár még további biztosítékokat is nyújtania kell. A fedezetlen vételi opciók vesztesége korlátlan lehet. Fedezett vételi opcióknál például indexopció esetén, amelynél a mögöttes termék egy részvénycsomag, a kiíró kockázata, hogy lehíváskor azonnal likvidálnia kell a részvénycsomagot. A likvidálást azonban úgy kell végrehajtani, hogy a részvényekért a kontraktusok mennyiségét és az elszámolóárat összeszorozva kapott összeget kapja meg. Az elszámolóárat azonban még akkor nem ismeri. 3.4.2. Eladási opció Az eladási opció fogalma Az eladási opció esetében az opció megvásárlója az opciós jogával élve eladhatja az opció alapját képező tárgyat, azonban az opció eladójának nem joga, hanem kötelezettsége, hogy megvásárolja azt. Az eladási opció nyeresége Az eladási opció vevőjének várakozásai szerint a piaci árak csökkenni fognak, így a piaci ártól magasabb lehívási áron értékesítheti a terméket. Vesztesége maximum a prémium összege lehet, ám nyeresége, a vételi opció jogosultjával, ellentétben szintén korlátozott, mégpedig az alaptermék nulla árfolyamában. Nyereségfüggvénye a következő: Eredmény 1000 Küszöbár 0-1000 Kifizetett díj 3. ábra: Az eladási opció jogosultjának nyereségfüggvénye 22 22 Bakonyi Zoltán, Dr. Décsy Jenő, Lauf László, Tasnádi Márta: Tőke- és pénzpiacok, 145. oldal (PERFEKT Gazdasági Tanácsadó, Oktató és Kiadó Részvénytársaság)
- 21 - Az eladási opció kiírója úgy véli, hogy a piaci árak nem fognak csökkenni, s ezért a jogosult nem hívja le az opciót. Ebben az esetben a kötelezett nyeresége az opciós díj, míg ha várakozásai nem teljesülnek, vesztesége a piaci ár és a lehívási ár különbsége, melyet a prémium összege csökkent. Eredmény 1000 Kapott díj 0-1000 Küszöbár 4. ábra: Az eladási opció kötelezettjének nyereségfüggvénye 23 Az eladási opció kockázatai Az eladási opció esetében a kiíró kötelessége az alaptermék megvétele, míg a jogosult csak akkor adja el azt, amennyiben az alaptermék piaci ára a várakozásainak megfelelően alakul. Így a kiíró kockázata, hogy adott esetben számára kedvezőtlen áron jut hozzá az alaptermékhez, amelyet az azonnali piacon csak alacsonyabb áron tudna értékesíteni, amennyiben ez a szándéka. Az eladási opció jogosultjának kockázata, hogy az alaptermékkel rendelkeznie kell arra az esetre, ha várakozásai szerint alakulnak az árak, különben nem tudja lehívni az opciót és így elveszíti az opciós prémiumot, valamint a lehetséges nyereséget is. 23 Bakonyi Zoltán, Dr. Décsy Jenő, Lauf László, Tasnádi Márta: Tőke- és pénzpiacok, 145. oldal (PERFEKT Gazdasági Tanácsadó, Oktató és Kiadó Részvénytársaság)