GYORSJELENTÉS KOMMENTÁR 2012. IV. NEGYEDÉV MOL ÁRFOLYAM: 17 200 Ft Olaj- és gázipar RT TARTÁS - HT FELHALMOZÁS DÁTUM: FEBR. 28. KIEMELT ADATOK 2012 Q4 2011 Q4 Változás 2012 Q1-4 2011 Q1-4 Változás Nettó árbevétel 1 427 519 1 489 230-4% 5 527 070 5 343 234 3% EBITDA* 129 064 152 221-15% 586 112 645 092-9% Üzleti tevékenység eredménye* 48 650 63 193-23% 286 541 336 908-15% Üzleti tevékenység eredménye** 58 400 67 000-13% 272 700 306 900 11% Pénzügyi eredmény -18 811-51 765 - -46 669-54 852 - Nettó eredmény* + 11 200 20 800-46% 182 700 224 800-19% Nettó eredmény (teljes) 7 739-29 114-149 651 153 925-3% EPS (Ft)*** 128 238-46% 2 078 2 582-20% (IFRS konszolidált, millió forintban) * speciális tételek nélkül: 2012 IV. negyedévében 8,2 Mrd Ft válságadó, nettó 9,3 Mrd Ft Upstream és nettó 6,3 Mrd Ft Downstream értékvesztés, valamint nettó 8,2 Mrd Ft céltartalék felszabadítás; 2011 IV. negyedévében 8,3 Mrd Ft válságadó, 34,8 Mrd Ft IES goodwill értékvesztés, 5,6 Mrd Ft céltartalék képzés és további nettó 2,8 Mrd Ft egyéb értékvesztés ** újrabeszerzési árakkal becsült tiszta üzleti eredmény: a speciális tételeken túl kiszűri a Downstream újrabeszerzési árak miatti átértékeléseit és néhány egyéb korrekciós tételt is; 2012 IV. negyedévében -9,7 Mrd Ft-ot, 2011 IV. negyedévében -3,8 Mrd Ft-ot *** speciális tételek nélkül, a MOL gyorsjelentése szerint + az adatok 100 millió Ft-ra kerekítve állnak rendelkezésre GAZDÁLKODÁSI FOLYAMATOK A MOL Csoport IV. negyedéves üzleti eredménye elmaradt az egy évvel korábbitól és a megelőző negyedévitől. Bizonyos tekintetben a piaci várakozásoknál is alacsonyabb lett a korrigált üzleti eredmény, de véleményünk szerint minden tényezőt figyelembe véve a csökkenés megfelelt a portolio.hu által közzétett átlagos piaci várakozásnak. A nehezen becsülhető nettó eredmény lényegesen kisebb lett a vártnál, illetve a bázisnál és az előző negyedévinél is. A külső értékesítés nettó árbevétele lényegében megegyezett az előző negyedévivel, a bázistól 4%-kal maradt el. A teljes külső értékesítés nagy többségét adó Downstream szegmensben a kereslet ismét gyengélkedett, a volumen a kőolaj termékeknél 5%-kal csökkent negyedéves és éves összevetésben is, míg a Petrolkémiánál -9% az éves változás. A magasabb árak miatt a szegmens árbevétele éves szinten nem változott. A speciális tételek megszaporodtak a negyedévben: az előre tervezhető 8,2 Mrd Ft válságadó mellett ezek további nettó 7,5 Mrd Ft-tal rontották az üzleti eredményt. Az INA-hoz köthető 11 Mrd Ft értékvesztés, a MOL-nál is jelentkezett nagyobb leírás, de egyúttal céltartalék felszabadítás is. Az Upstream szegmens üzleti eredménye speciális tételek nélkül 59,1 Mrd Ft-ra esett vissza a korábban sokáig jellemző 70-80 Mrd Ft-os sávból, elmaradva a 71 Mrd Ft-os piaci várakozástól. A romlást ellenben megmagyarázza az olaj és gáztermelő eszközök felülvizsgált éves amortizációjából származó 14 Mrd Ft költségtöbblet, így alapvetően nem a működés romlásáról van szó; a korrigált EBITDA valóban alig csökkent a megelőző negyedévhez képest. Az egy évvel korábbi állapothoz viszonyítva az INA szíriai kitermelésének kiesése okozott nagyobb visszaesést. Nem csökkent tovább a negyedévben a Csoport kitermelési volumene, sőt 2%-kal nőtt az előző negyedévhez képest, napi 114 ezer hordó egyenérték szintre. A magyarországi olaj és gáztermelés, a horvát szárazföldi gáztermelés és az egyéb nemzetközi olajtermelés javította a helyzetet. Az átlagos realizált szénhidrogén ár kb. 2%-kal emelkedett dollárban (74,2 dollár/hordó), ami nagyjából az egy évvel korábbi szint. A forint viszont a IV. negyedév átlagában erősödött, ebben mérve a realizált ár 1,4%-kal csökkent. A MOL friss éves Kutatás-termelési összefoglalója is megjelent a gyorsjelentéssel együtt, amiből az derül ki, hogy a 2013-2014-es időszak még hangsúlyosabban átmeneti lesz ebben a szegmensben. Az új kutatási projektek termelésbe állása ezt követően indulhat el nagyobb ütemben, addig a volumen hozzávetőleges szinten tartása (2013- as terv a napi 110 ezer hordó) a cél, valamint a későbbi növekedés megalapozása. Ha az INA visszatérhetne Szíriába, a korábban napi 20 ezer hordós volumen ismét megjelenhetne, de erre 2013-ban alig látszik esély. A Downstream szegmens a IV. negyedévben ugyan nem ismételte meg a kiugró III. negyedéves teljesítményt, de
a korrekciók után ez az időszak az utóbbi négy év második legjobbja lett. A speciális tételek (válságadó és INA finomítói értékvesztés) nélküli üzleti eredmény 1,0 Mrd Ft volt, az ezúttal a várakozásokkal való összehasonlítás alapjául szolgáló újrabeszerzési árakkal becsült tiszta üzleti eredmény pedig 10,7 Mrd Ft, ami enyhén felülmúlta a 7 Mrd Ft-os átlagos piaci várakozást. (A két eredménysor közötti 9,7 Mrd Ft eltérés az átértékelések következménye.) Az INA eredményessége jelentősen visszaesett, korrigált tiszta üzleti vesztesége 22,4 Mrd Ft volt, miközben az INA nélküli MOL tovább javított és 36,5 Mrd Ft nyereséget ért el. A Petrolkémia annyival szerepelt jobban, hogy korrigált vesztesége másfél éve a legkisebb, 3,4 Mrd Ft volt. Az előző negyedévben a fenti korrigált eredménysoron a Csoport 19,1 Mrd Ft nyereséget ért el. A legutolsó időszakban főleg a szezonálisan amúgy gyenge negyedév lanyha kereslete miatt csökkent kissé a nyereség, miközben az iparági külső tényezők vegyesen alakultak a benzin finomítói marzsa szűkült, a gázolajé magasan maradt; nőtt a Brent-Urals árkülönbség is. Az integrált vegyipari árrés enyhén javult. A régiós motorüzemanyag kereslet a Csoport válság által továbbra is sújtott fő piacain (10 közép-európai ország) az egy évvel korábbitól már 4,8%-kal maradt el, a MOL értékesítése 1,3%-kal csökkent. Magyarországon átlag feletti, csaknem 9%-os volt a visszaesés, a horvát piacon alacsony bázisról 1,3%-kal nőtt, az egyéb piacokon 3,9%-kal bővült az értékesítés. A teljes kőolaj- és petrolkémiai termék-értékesítés volumene (5,0 millió tonna) a bázistól és az előző negyedévitől is 5%-kal maradt el, a finomítói termelés (5,3 millió tonna) maradt az előző negyedév szintjén. A Petrolkémia termékértékesítése mintegy 20%-kal nőtt a III. negyedévhez képest (bár a bázistól így is elmaradt), ezzel párhuzamosan a termelés is bővült. A 2012 májusában meghirdetett hatékonyságjavítási program a jelentés szerint eddig 150 millió dollár megtakarítást hozott, a további 400 millióból 250 milliónak 2013-ben kellene létrejönnie. A MOL másik hangsúlyos célkitűzése a kereskedelmi pozíció javítása, mivel úgy látja a vezetés, hogy 2013-ban már elérheti a régió a mélypontot. A Gáz Midstream szegmens a várakozástól határozottan elmaradó, csak 2,9 Mrd Ft-os üzleti nyereséggel zárt, az egy évvel korábbnál több mint 80%-kal kevesebbel. A belföldi és a tranzit gázszállítási volumen csökkenése és a magasabb költségek mellett az FGSZ nyeresége visszaesett, a horvát kereskedelmi társaság vesztesége eközben nőtt a nagyobb fogyasztást hozó negyedévben. Az E.ON gázüzletének megvásárlása mellett a magyar állam a MOL gáztárolási tevékenységét is megszerezheti. A nyereséggel (2012-ben 6,7 Mrd Ft) működő MMBF Zrt-ben lévő többségi részesdésről a vezetés a friss tájékoztatás szerint nyitott a tárgyalásokra. A központi és egyéb, valamint szegmensközi tételek után a MOL Csoport üzleti eredménye speciális tételek nélkül 48,7 Mrd Ft volt, az újrabeszerzési árakkal becsült tiszta üzleti eredmény 58,4 Mrd Ft lett. Utóbbira az átlagos piaci várakozás lényegesen magasabb, 73,3 Mrd Ft volt, ám ha az Upstream megnövelt amortizációját is figyelembe vesszük (14 Mrd Ft), a 72,4 Mrd Ft lényegében megfelel a várakozásoknak. Utóbbi érték az erős III. negyedévitől (82,0 Mrd Ft) elmarad, miközben jobb a bázisidőszakinál és 2012 korábbi két negyedévénél is azaz korrekciók után a IV. negyedév az utóbbi időszakokat tekintve sem volt rossz. A pénzügyi műveletek vesztesége 18,8 Mrd Ft volt, ezen belül a nettó kamatfizetés 14,1 Mrd Ft-ra emelkedett (a CEZ és Magnolia opciók átértékelése most csak minimálisan javította az eredményt). A csoportszintű nettó eladósodottság maradt ötéves minimum közelében, 24,8%-on. A társult vállalkozásoktól származó nyereség ezúttal szerényebben, 6,6 Mrd Ft-tal növelte a MOL profitját. Az elszámolt adófizetés ismét magas volt, 19,9 Mrd Ft, ennek közvetett oka a Robin Hood adó és a szlovák társasági adó idei emelkedése. A kimutatott nettó eredmény 7,7 Mrd Ft, a korrigált nettó eredmény 11,2 Mrd Ft volt, alaposan elmaradva a várakozástól. Úgy tűnik, hogy a pénzügyi eredmény és az elszámolt adófizetés is nagyobb lett a vártnál, és utóbbi tételekre nagyon pontatlanok a becslések. Emiatt a nettó eredményt jelentőségét sokkal kisebbnek gondoljuk, és inkább a korrekciók után a várakozásokhoz közeli üzleti eredmény jellemezheti jobban a MOL Csoport IV. negyedévét. A kimutatott éves nettó eredmény 149,7 Mrd Ft volt a 2011. évi 153,9 Mrd Ft után (IFRS szerint). Az osztalékfizetési javaslat során emellett sok más szempontot (erősebb cash-flow) is figyelembe vehet az Igazgatóság, a 2012-ben kifizetett 454 Ft után így magasabb, 600-800 Ft-os kifizetés is elképzelhető, ami akár 4-5%-os osztalékhozamot is jelenthet. ÉRTÉKELÉS, AJÁNLÁS A MOL Csoport IV. negyedéve első látásra jóval gyengébb lett a várakozásoknál, a szükségesnek tűnő korrekciók (egyszeri tételek és átértékelések) után viszont a fontos üzleti eredménysoron lényegében a várakozásoknak megfelelő nyereségről számolt be. Az erős III. negyedévhez képest romlott a teljesítmény, és általában véve az
elhúzódó válság vagy a szíriai polgárháború sokat ront az eredményességen. Az is tény, hogy a társasághoz illetve a részvényhez kapcsolódó kockázati tényezők száma nem kevés. Pozitívum a gyorsjelentésben leginkább a Downstream viszonylag jó teljesítménye volt, főként ha az INA nélküli számokat tekintjük. A hatékonyságjavító New Downstream Program segítségével a jelentés szerint már 2012-ben elért 150 millió dollár (34 Mrd Ft) eredményjavulás is kedvezően ítélhető meg, továbbá az óvatos beruházási politika mellett 25% alá szorított eladósodottság is jó hír. Változatlanul jelentős negatívum a magas olaj- és termékárak, valamint főleg a gazdasági válság régiós keresletre gyakorolt hatása, különösen Magyarországon és Horvátországban. A lejtmenet nem állt meg 2012-ben, a MOL vezetése az idei évre várja a mélypontot, tehát rövid távon a hatékonyság javítása segíthet csak az eredményességen. Az INA Downstream üzlete és Gázüzlete továbbra is jócskán veszteséges, és a helyi politikai környezet sem ideális rövid távon a változtatáshoz. Miközben az kedvező, hogy a kitermelési volumen csökkenése megállt, de a MOL vezetése a következő jó pár negyedévre nem vár növekedést, sőt inkább kisebb mérséklődésre számít. A MOL-ra vonatkozó elemzői eredményvárakozások alapvetően indokolhatóan romlottak az utóbbi időszakban. Az idei évre a Bloomberg gyűjtése szerint átlagosan 607 Mrd Ft EBITDA a piaci várakozás, a legutóbbi gyorsjelentés idején viszont még 651 Mrd Ft-on állt az átlag. Saját, az aktuális tényszámok és várható fejlemények ismeretében frissített becslésünk 615 Mrd Ft-ra süllyedt. 2014-re a piac mérsékelt javulásra számít, 653 Mrd Ft-os EBITDA-val, később viszont már komolyabb javulás is elképzelhető a csekély számú 2015-ös becslés alapján. Rövid távon az Upstream szegmensben nagyjából szinten maradó teljesítmény várható stagnáló volumen és nagyjából változatlan árszint mellett. A Downstreamben 2013-ra várja a keresleti mélypontot a MOL vezetése, az év folyamán talán az üzleti eredmény is javulhat, főleg az NDP hatására. A gázüzletben a horvát szabályozási környezet változása nagyon bizonytalan, itthon a gáztároló társaság eladása nem elképzelhetetlen, de ez egyszeri nagy bevétel mellett a szegmens későbbi nyereségét rontaná. Hosszabb, 2-3 éves távlatban és jelentős beruházások után futhat fel a kitermelési volumen és hozhat új lendületet az Upstreamben. A Downstreamben változatlanok a stratégiai elképzelések, a MOL régiónk középtávú növekedési potenciáljára és finomított termékek iránti keresletére alapoz. Úgy véljük, hogy egyrészt az általános piaci hangulat alakíthatja a következő időszakban is a MOL árfolyamát, ezen belül is a szokásos tényezők: elsősorban az európai adósságválság és kezelésének fejleményei, a meghatározó jegybankok várható monetáris politikája és ennek hatása a globális likviditásbőségre, valamint a globális növekedési kilátások. Másrészt a fentiek alakulásának függvényében a magyar gazdaságpolitika, a várható gazdasági teljesítmény és kilátások befektetői megítélése is igen lényeges. Likviditásbőség miatt hozamokra éhes és kockázatot bátran vállaló környezetben a szokatlan megoldásokkal (unortodox gazdaságpolitika, EU/IMF megállapodás hiánya, elhúzódó recesszió) szemben toleráns maradhat a piac, de romló külső körülmények között könnyen jöhet gyors hangulatváltás és sokkal kevesebb megértés. A hazai részvénypiac kis forgalma miatt a kockázat fokozott a MOL részvényei esetében is. A társasághoz köthető hírek és fejlemények (pl.: kutatási sikerek) hatása a közelmúlthoz hasonlóan korlátozott maradhat, habár a piac a fundamentumok változására azért idővel reagál. Viszonylag új tényező a rezsicsökkentés, melynek hatását egyelőre nehéz felbecsülni a társaság eredményességére; szintén ilyen a földgáztárolás esetleges állami kézbe kerülése, bár utóbbi kapcsán kedvező alkut is köthet a MOL. Tartósan fontos a MOL Upstream tevékenységének geopolitikai kockázata, elsősorban Szíria miatt, de Pakisztán és Kurdisztán is magasabb kockázatok mellett jelent középtávon kitermelési potenciált. A horvátországi politikai kockázatot főleg a volt miniszterelnök korrupció miatt történt elítélése és ehhez kapcsolódóan a MOL INA-ban lévő irányító szerepének esetleges megkérdőjelezése jelenti. Hazai vonatkozású kockázat, hogy az állam akár részvényesként, akár szabályozó hatóságként okozhat újabb meglepetéseket (Robin Hood adó emelése és rezsicsökkentés után is). Tulajdonosként az állam piaci alapon nehezen vállalható projektekbe terelheti a MOL-t, vagy éppen ellenkezőleg, el is vehet lehetőségeket. Továbbra is kockázati tényező a csaknem leválthatatlan, alapszabállyal és szövetséges részvényesekkel támogatott MOL Igazgatóság, még ha teljesítményére eddig nem is panaszkodtak. A fentebb részletezett hangsúlyos külső kockázatok, illetve a társasági kockázatok miatt rövid távon változatlanul Tartás az ajánlásunk a részvényre. Habár az árfolyam az eredményvárakozások romlásánál illetve a kockázatok erősödésénél talán kissé rosszabbul alakult az utóbbi időben, és így a szektortársakhoz viszonyítva mutatkozik némi alulértékeltség a 18 000-19 000 Ft-os sáv véleményünk szerint indokolható lenne, a rövid távú ajánláson nem változtattunk. A hosszabb távú eredményjavulást kockázatok övezik, mértéke viszont jelentős lehet, a hosszú távú ajánlás emiatt továbbra is Felhalmozás.
A 2007. évi CXXXVIII. törvény 40. előírásainak alapján felhívjuk a figyelmet, hogy a jelentésben szereplő adatok és információk egy része a múltra vonatkozik és múltbeli adatokból és információkból nem lehetséges a jövőbeni hozamra, változásra, illetőleg teljesítményre vonatkozó megbízható következtetéseket levonni; az adatok és információk egy része pedig becslésen alapul, és ezen előrejelzésből nem lehetséges a valós jövőbeni hozamra, változásra, illetőleg teljesítményre vonatkozó megbízható következtetéseket levonni. Az adatok és információk egy része a magyar forinttól eltérő valuta- vagy devizanemben van meghatározva, az egyes valuta- vagy devizanemek közötti átváltás befolyásolja a forintban elérhető eredményt. A jelentésben említett pénzügyi eszközök és pénzügyi eszközökből képzett indexek múltbeli hozama és változása nyilvános forrásokból (nyomtatott és elektronikus sajtó, tőzsdék és társaságok hivatalos weboldalai, nyilvános pénzügyi portálok) hozzáférhető. A felhasznált adatok forrása a Bloomberg Professional illetve a nyomtatott és elektronikus sajtó. A kiadvány a Buda-Cash Brókerház Zrt. által hitelesnek, megbízhatónak és pontosnak tartott forrásokon alapuló információk alapján készült, de azokért a Buda-Cash Brókerház Zrt. semmilyen szavatosságot vagy felelősséget nem vállal. A jelentésben szereplő adatok, árfolyamok, hozamok tájékoztató jellegűek. A kiadvány nem minősül befektetési tanácsadásnak, befektetésre, értékpapírok jegyzésére, vásárlására vagy eladására vonatkozó felhívásnak, arra vonatkozó ajánlatnak. A jelentésben szereplő információkra, véleményekre, becslésekre a pénz- és tőkepiaci, valamint a makrogazdasági helyzet változásai és egyéb tényezők lehetnek hatással, ezekre a Buda-Cash Brókerház Zrt-nek nincs befolyása és a meghozott befektetői döntések következményei a Buda-Cash Brókerház Zrt-re nem háríthatóak át. A jelentésben foglaltak felhasználása, átdolgozása, publikálása kizárólag a Buda-Cash Brókerház Zrt. előzetes írásos engedélyével lehetséges.