A mennyiségi korlátozás tapasztalatai és a 217. II. negyedéves korlát meghatározásának szempontjai
A mennyiségi korlátozás tapasztalatai és a 217. II. negyedéves korlát meghatározásának szempontjai
Az MNB-tanulmányok sorozatban megjelenő írások a szerzők nézeteit tartalmazzák, és nem feltétlenül tükrözik a Magyar Nemzeti Bank hivatalos álláspontját. MNB-tanulmányok 128. A Target2-Securities működése és a hazai értékpapírpiacra gyakorolt hatása Írta: Balla Gergely Patrik A szerző köszönettel tartozik Matuszka Kristófnak, a tanulmány bírálójának, aki a KELER Zrt. T2S-projektjének vezetőjeként értékes észrevételekkel járult hozzá a tanulmány elkészítéséhez. Budapest, 217. március Ki ad ja: Ma gyar Nem ze ti Bank Fe le lős ki adó: Hergár Eszter 154 Budapest, Szabadság tér 9. www.mnb.hu
Tartalom 1. A korábbi mennyiségi korlátok meghatározásának keretei 7 1.1. A mennyiségi korlátozás hatásmechanizmusa 7 1.2. A mennyiségi korlát meghatározásának elméleti kerete 8 1.3. A korábbi mennyiségi korlátok meghatározásának szempontjai 9 2. A mennyiségi korlátozás eddigi eredményei 11 3. A 217. II. negyedév végi korlát meghatározásának szempontjai 14 A mennyiségi korlátozás tapasztalatai és a 217. II. negyedéves korlát meghatározásának szempontjai 3
A mennyiségi korlátozás az elmúlt félévben elérte célját. A banki hozzáférés korlátozása következtében a három hónapos betéti állomány a 216. szeptember végi 17 milliárd forint feletti szintről 217. március végére 75 milliárd forintra csökken, miközben a bankrendszer többlet likviditásának jelentős része O/N betétben jelent meg. A kiszorult likviditás hozamleszorító hatása minden releváns piacon érezhető volt: az eszköztár átalakításának 216. júliusi bejelentéséhez képest 217 márciusára a rövid lejáratú bankközi és állampapír-piaci hozamok csökkenése 7-8 bázispontot tett ki. A mennyiségi korlátozás rendszere kiegészülve a likviditási pálya nem várt elmozdulásait korrigáló finomhangoló swapeszköz használatával az alapkamat stabilitása mellett lazította a monetáris kondíciókat. 1. táblázat A pénzpiaci hozamok változása a mennyiségi korlátozás bejelentéséhez képest 216. július 11-én 217. március 24-én Változás július 11-hez képest Alapkamat,9%,9% bp 1 hónap 1,%,14% 86 bp BUBOR 3 hónap 1,2%,21% 81 bp 6 hónap,96%,3% 66 bp 3 hónap,8%,7% 73 bp Állampapír-hozam 12 hónap,98%,13% 85 bp 3 év 1,63% 1,44% 19 bp Forrás: ÁKK, MNB. Az MNB a 217. II. negyedéves mennyiségi korlátot 5 milliárd forintban határozta meg, ez az érték biztosítja a jelenlegi laza monetáris kondíciók fenntartását. A 75 milliárd forintról 5 milliárd forintra csökkenő menynyiségi korlát a három hónapos betéti eszközből kiszorított likviditás szinten tartását jelenti, mivel a likviditásra ható autonóm folyamatok a bankrendszer rendelkezésére álló teljes likviditás csökkenését eredményezik a II. negyedévben. A teljes likviditás mérséklődésében elsősorban az ÁKK lejáratokat meghaladó forintkibocsátása, a készpénzállomány várható emelkedése, illetve a forintosítási devizaswapok lejáratai játszanak szerepet. Ezt figyelembe véve a jelenlegi laza monetáris kondíciók fenntartása a csökkenő likviditási pálya mellett a menynyiségi korlát nagyobb léptékű, 5 milliárd forintra történő csökkentése mellett érhető el. A mennyiségi korlátozás tapasztalatai és a 217. II. negyedéves korlát meghatározásának szempontjai 5
1. A korábbi mennyiségi korlátok meghatározásának keretei A jegybank 216. júliusi döntése értelmében korlátozza a kereskedelmi bankok három hónapos betéti eszközhöz való hozzáférését, amellyel a bankrendszer likviditási szerkezetének megváltoztatásán keresztül a monetáris kondíciók nemkonvencionális lazítását kívánja elérni. A hozzáférés korlátozását két fázisra lehet bontani: a korábban heti rendszerességgel értékesített eszközből 216 augusztusától kezdve havi egy alkalommal tart tendereket az MNB (tenderritkítás), 216 októberétől kezdve pedig a 3 hónapos betét mennyiségi korlát mellett érhető el a bankok számára (mennyiségi korlátozás). Az alábbiakban a korábbi és az aktuális (217 II. negyedévére vonatkozó) mennyiségi korlátok meghatározásának legfontosabb szempontjait mutatjuk be. 1.1. A mennyiségi korlátozás hatásmechanizmusa A mennyiségi korlátozás hatásmechanizmusának lényege egyrészt a három hónapos betéti eszközben leköthető likviditás fokozatos mérséklése, másrészt pedig a pénzpiacokon megjelenő többletlikviditás hozamleszorító hatása. A mennyiségi korlátozás célja a piaci hozamok változatlan alapkamat melletti célzott csökkentése. A mennyiségi korlátozás a felesleges likviditás szerkezetének megváltoztatását célozza, amely végső soron a három hónapos jegybanki betét állományának csökkenését, valamint a jegybanki egynapos betét (O/N betét) emelkedését eredményezi. A három hónapos betétből kiszoruló likviditást a bankok az alapkamaton kamatozó preferenciális betétben is elhelyezhetik, amely ugyancsak egy korlátozott sterilizációs eszköz (amelyet a bankok hitelezési vállalásuk függvényében vehetnek igénybe). Emellett az alapkamaton le nem kötött likviditás a bankközi- és állampapír-piacon is keresheti a helyét, ahol a többletlikviditás megjelenése a hozamok csökkenése irányába hat. Bankrendszer szinten a három hónapos betétből kiszorított likviditásnak a preferenciális betét kihasználását, valamint a bankközi- és állampapír-piaci kihelyezést is figyelembe véve végső soron a jegybank egynapos betéti eszközében kell kicsapódnia. Fontos hozzátenni, hogy a bankrendszer szinten emelkedő állampapír-kereslet magasabb nettó kibocsátással párosulva ceteris paribus likviditást von el a rendszerből, ebben az esetben a kiszorítási hatás nem érhető tetten rendszerszintű O/N betét elhelyezésben. Adott nettó kibocsátás mellett egyedi banki szinten emelkedő állampapír-kereslet ugyanakkor ceteris paribus nem érinti a rendszerszintű likviditást. A hozamleszorító hatás a bankok hozam-kockázat-likviditás függvényében meghozott döntésein keresztül érvényesül. Az alapkamaton elhelyezhető likviditás mértéke a három hónapos betéthez való hozzáférés limitálásával korlátossá válik, hiszen a hitelezési vállalásokhoz kötött, limitált preferenciális betét mellett a három hónapos betét korlátlan rendelkezésre állása is megszűnik. A likviditás lekötésére a bankok rendelkezésére álló, viszonylag rövid futamidejű lekötési lehetőségek ugyanakkor alacsony piaci kockázatukkal összhangban viszonylag alacsony hozamot kínálnak. Az ezeken a piacokon megjelenő többlet likviditás pedig hozamleszorító hatással bír. A mennyiségi korlátozás tapasztalatai és a 217. II. negyedéves korlát meghatározásának szempontjai 7
MAGYAR NEMZETI BANK 1. ábra A 3 hónapos betéti eszköz korlátozásának stilizált hatásmechanizmusa Korlátlan 3 hónapos betét Likviditás Kockázat Hozam Állampapír Preferenciális betét (korlátozott) 3 hónapos betét (korlátozott) O/N betét, túltartalékolás Bankközi piac (fedezetlen depó, FX swap) 1.2. A mennyiségi korlát meghatározásának elméleti kerete Az 3 hónapos betét mennyiségi korlátozásának koncepciója a bankrendszer likviditásának várható pályájára épül. A magyar bankrendszer likviditását alapvetően a költségvetési folyamatok, a készpénzállomány alakulása, valamint a jegybank likviditást befolyásoló lépései és likviditáskezelő eszközei határozzák meg. Más megközelítésben, a bankrendszer likviditása akkor változik, ha valamely más, jegybankmérlegben szereplő tétel megváltozik. A likviditást befolyásoló főbb tényezők az alábbiak: A költségvetésbe történő befizetések (Kincstári Egységes Számla (KESZ) emelkedése) csökkentik, az állami kifizetések (KESZ csökkenése) pedig bővítik a bankrendszer likviditását. A költségvetés finanszírozási folyamatai ugyancsak hatnak a likviditásra: forint állampapírok kibocsátása (KESZ emelkedése) likviditást von el a bankrendszerből, a lejáratok (KESZ csökkenése) pedig bővítik a likviditást. A készpénzállomány emelkedése (csökkenése) csökkenti (növeli) a bankrendszer likviditását. Fentiek mellett, a jegybank likviditásbővítő intézkedései, illetve a likviditásnyújtó és lekötő eszközeinek igénybevétele érdemben befolyásolják a forintlikviditás alakulását, erre aktuális példa a jegybank forintlikviditást nyújtó swap eszköze (lásd később), vagy a jegybank Növekedési Hitelprogramja (NHP), amely ugyancsak bővítette a bankrendszer likviditását. Fontos hangsúlyozni, hogy a költségvetési tételek igen nagy volatilitást visznek a likviditás hónapon belüli lefutásába: a hónap elején esedékes állami bérkifizetések, áfa-visszatérítések és szociális juttatások emelik a likviditás szintjét, a hónap második felében jellemző áfa- és egyéb adóbefizetések pedig szűkítik a bankrendszer likviditását. 8 A mennyiségi korlátozás tapasztalatai és a 217. II. negyedéves korlát meghatározásának szempontjai
A korábbi mennyiségi korlátok meghatározásának keretei 2. ábra A főbb jegybankmérleg-tételek Eszközök Sematikus jegybankmérleg Források Készpénzállomány Devizatartalék KESZ 3 hónapos betét, preferenciális betét NHP-állomány Egyéb nettó követelés Kötelező tartalék O/N betét A három hónapos betét állományának várt pályája és az elérni kívánt kiszorítás együttesen kijelölik a menynyiségi korlátot. Az 3 hónapos betét várt pályája az a hipotetikus mennyiség, amit a bankok mennyiségi korlátozás nélkül elhelyeznének a három hónapos betétben, azaz amelynek egy részét a jegybank mennyiségi korlátozással ki tud szorítani. A gyakorlatban a kiszorítás azt jelenti, hogy amennyiben a likviditási prognózis realizálódik bankrendszeri szinten a likviditás kiszorított része O/N jegybanki betétben csapódik ki. A korlát meghatározásánál indokolt figyelembe venni az egynapos (O/N) jegybanki betéti eszközön kívüli instrumentumok kihasználtságát is. Magas preferenciális betét-használat mellett például a kiszorítási hatás, azaz az egynapos betétbe áramló likviditás mértéke kisebb lehet. 3. ábra A mennyiségi korlát meghatározásának folyamatábrája Likviditási prognózis, jegybanki eszközök igénybevétele Elérni kívánt kiszorítás 3 hónapos betét várható alakulása (korlátozandó állomány) Korlátozott állomány 1.3. A korábbi mennyiségi korlátok meghatározásának szempontjai A Monetáris Tanács a 216 végi mennyiségi korlátot 9 milliárd forintban határozta meg, amely mellett a három hónapos betétből legalább 2 milliárd forint likviditás szorulhat ki. Az első mennyiségi korlát parametrizálásakor, 216 szeptemberében a bankrendszer sterilizációs eszközállománya a 3 hónapos betét, preferenciális betét és az egynapos betétek állománya meghaladta az 17 milliárd forintot. A bankrendszer likviditására ható főbb tényezők várható alakulása alapján a sterilizációs eszközök állományának 2-3 milliárd forintos, azaz év végére 14-15 milliárd forintra történő csökkenése volt valószínűsíthető, a sterilizációs állomány havi átlagos értékét tekintve: A mennyiségi korlátozás tapasztalatai és a 217. II. negyedéves korlát meghatározásának szempontjai 9
MAGYAR NEMZETI BANK a készpénzállomány várt emelkedése, valamint a forintosításhoz kapcsolódó devizaswapok lejárata a bankrendszer likviditásának csökkenése irányába, míg a tovább emelkedő NHP-állomány kismértékben a likviditásbővülés irányába hatott; a költségvetési folyamatokat tekintve pedig összességében nem vártunk érdemi likviditási hatást (eltekintve az év végére átmenetileg jellemző jelentős likviditásbővítő hatásoktól). Figyelembe véve a preferenciális betét elhelyezések várható emelkedését, a legalább 2 milliárd forint kiszorítási hatás eléréséhez 9 milliárd forintos év végi korlát kijelölése volt szükséges. 217 I. negyedévét tekintve a monetáris kondíciók további, kismértékű lazításával összhangban, a mennyiségi korlát 75 milliárd forintra történő csökkentéséről született döntés. 216 decemberében a bankrendszer sterilizációs állományának havi átlaga 15 milliárd forint volt. A következő korlát meghatározásakor (216 decemberében) ehhez a szinthez képest nagyjából stabil likviditási pálya volt valószínűsíthető: a készpénzállomány az év első hónapjaiban jellemzően nem emelkedik érdemben, a soron következő, forintosításhoz kapcsolódó swap lejárat csak március közepén csökkentette tartósan a bankrendszer likviditását, a KESZ-t illetően az év elejére likviditásszűkítő hatásokat (orrnehéz forintkibocsátás), a negyedév második felétől pedig likviditásbővítő hatásokat (koncentrált állampapír lejáratok) érzékeltünk. A monetáris kondíciók enyhe további lazításához a megelőző negyedévhez képest addicionális kiszorítás elérésére volt szükség, a mennyiségi korlátozás hatásmechanizmusa alapján ugyanis így tudnak tovább mérséklődni a rövid hozamok. A 216. IV. negyedévéhez hasonló várt likviditási szint mellett tehát tovább csökkenő korlát került meghatározásra. 1 A mennyiségi korlátozás tapasztalatai és a 217. II. negyedéves korlát meghatározásának szempontjai
2. A mennyiségi korlátozás eddigi eredményei A három hónapos betét állománya 216 végére fokozatosan 9 milliárd forintra, 217 első negyedévének végére pedig 75 milliárd forintra csökkent. Az első korlátos tendert megelőző két hónapban a bankok igen magas kereslettel jelentek meg a mennyiségében még nem korlátos 3 hónapos betéti tendereken. A menynyiségi korlátozás 216. októberi elindulását követően fokozatos mérséklődés következett be az állományban. Az MNB a 216. október-november-decemberi tendereken 1-4-4 milliárd forint banki ajánlatot fogadott be, a 217. január-februári tenderek elfogadott mennyiségei pedig 75-325 milliárd forintot tettek ki. A menynyiségek tenderenkénti elosztásának a három hónapos betéti állomány fokozatos csökkenése mellett az elérni kívánt kiszorítási hatást egyaránt garantálni kellett, így a tenderen elfogadott mennyiséget az ismert három hónapos betéti lejáratok, valamint a várt likviditási pálya határozta meg. Az 3 hónapos betét korlátozásának mennyiségi hatása 216 novemberétől kezdett tükröződni a bankok O/N betét elhelyezéseiben. Októberben a bankok 3 hónapos betétbe be nem engedett likviditása elsősorban preferenciális betétben jelent meg. A bankok hitelezési vállalásaiból adódóan a preferenciális betét csak korlátozottan áll a bankok rendelkezésére, így a preferenciális betétben való elhelyezési lehetőségek november második felére telítődtek. Ezzel párhuzamosan november végétől kezdődően fokozatosan emelkedő, december első felében már 4 milliárd forint fölé emelkedő O/N betételhelyezésekre került sor, tükrözve a rendszerszintű szabad likviditás érdemi emelkedését (hó eleji bérkiáramlás és áfa-visszatérítés, decemberi tartalékráta-csökkentés). Így a jegybanki hitelek egynapos betétekkel korrigált értékében ami jól megragadja a bankrendszer feleslegessé váló likviditásának alakulását már az egynapos betétek kezdtek dominálni. Az O/N betét elhelyezések 216 végén 217 elején átmenetileg 8-9 milliárd forintra emelkedtek, ami a költségvetési kifizetések év végén egyébként is jellemző, de 216 végén erőteljesebben jelentkező szezonalitását tükrözte. A hónapon belüli jelentős ingadozást kiszűrve, a havi átlagos O/N betét elhelyezés 216 decemberére 2 milliárd forint 4. ábra A 3 hónapos betét és az O/N betét elhelyezések alakulása 2 18 16 14 12 1 8 6 4 2 1174 Korábbi korlátos tenderek 937 9 875 Kiszorítási hatás 8 75 Szimulált pálya 216.7.1. 216.7.15. 216.7.29. 216.8.12. 216.8.26. 216.9.9. 216.9.23. 216.1.7. 216.1.21. 216.11.4. 216.11.18. 216.12.2. 216.12.16. 216.12.3. 217.1.13. 217.1.27. 217.2.1. 217.2.24. 217.3.1. 217.3.24. 217.4.7. 217.4.21. 217.5.5. 217.5.19. 217.6.2. 217.6.16. 217.6.3. 5 2 18 16 14 12 1 8 6 4 2 Forrás: MNB 3 hónapos betét O/N betét A mennyiségi korlátozás tapasztalatai és a 217. II. negyedéves korlát meghatározásának szempontjai 11
MAGYAR NEMZETI BANK fölé emelkedett, a 217. január-februári időszakban pedig ehhez képest addicionális kiszorításra került sor, amit az átlagosan 43 milliárd forintos O/N betét elhelyezés jelzett. Az 3 hónapos betét átalakításának bejelentésétől kezdődően jelentős hozamcsökkenés ment végbe valamenynyi releváns piacon. A banki hitelek árazása szempontjából kulcsfontosságú bankközi hozamok az alapkamat feletti szintekről az alapkamat alá csökkentek néhány hét alatt a három hónapos betét átalakításának júliusi bejelentését követően. A bankközi hozamok alakulásában ugyan szeptember végén átmenetileg visszapattanást tapasztaltunk, de ezt követően további érdemi csökkenés kezdődött: december második felében már,4 százalék alá mérséklődtek az 1 és 3 hónapos bankközi hozamok. 217 elején folytatódott a hozamcsökkenés és összességében 7-8 bázispontos csökkenés következett be a mennyiségi korlátozást megelőző szintekhez képest. Az 1 hónapos BUBOR,14 százalékon, a 3 hónapos BUBOR pedig,2 százalék közelében stabilizálódott március végén. Hasonló tendencia volt megfigyelhető a rövid lejáratú állampapír-piaci hozamokban is: a három hónapos diszkontkincstárjegy hozamok a mennyiségi korlátozás bejelentését követően rövid időn belül,4 százalék közelébe csökkentek, majd október végétől további meredek csökkenés és,1 százalék alatti stabilizálódás következett be. A hitelek és a pénzpiaci termékek szempontjából is kiemelten fontos bankközi hozamok csökkenése már azelőtt elkezdődött, hogy a likviditás ténylegesen egynapos jegybanki betétbe áramlott volna, ami a piaci szereplők várakozásaival magyarázható. Az MNB az első korlátos tenderét október végén tartotta, érdemi O/N betét elhelyezésére azonban csak november végétől kezdődően került sor. Ezzel összhangban az egynapos bankközi hozamok is ekkortól kezdve csökkentek a kamatfolyosó aljának közelébe. A hosszabb, 1-3 hónapos hozamok viszont már hamarabb, 216. október közepétől kezdve tartósan elszakadtak az alapkamattól. A gyorsabb reakciót magyarázhatja, hogy a piaci szereplők már korábban számítottak az egynapos betétállomány felépülésére, és az erre vonatkozó várakozások miatt a hozamcsökkenés hamarabb jelent meg az 1-3 hónapos hozamokban. 5. ábra A rövid lejáratú pénzpiaci hozamok alakulása 1,4 Százalék Százalék 1,4 1,2 Mennyiségi korlátozás kezdete 1,2 1, 1,,8,8,6,4 Mennyiségi korlátozás bejelentése,6,4,2,2,, 216.1.4. 216.1.25. 216.2.15. 216.3.7. 216.3.28. 216.4.18. 216.5.9. 216.5.3. 216.6.2. 216.7.11. 216.8.1. 216.8.22. 216.9.12. 216.1.3. 216.1.24. 216.11.14. 216.12.5. 216.12.26. 217.1.16. 217.2.6. 217.2.27. 217.3.2. Forrás: ÁKK, MNB 3 hónapos DKJ 1 hónapos BUBOR 3 hónapos BUBOR Alapkamat A likviditási pálya költségvetési folyamatokból adódó tartós és érdemi elmozdulása már a mennyiségi korlátozás bevezetésekor szükségessé tette a finomhangoló swapeszköz alkalmazását. 216. szeptember végén, október elején a beérkező tényadatok arra utaltak, hogy a korábban vártnál alacsonyabb szinten van a bankrendszer év végéig kivetített likviditási pályája. Ez elsősorban az igen alacsony költségvetési hiánynak 12 A mennyiségi korlátozás tapasztalatai és a 217. II. negyedéves korlát meghatározásának szempontjai
A mennyiségi korlátozás eddigi eredményei volt a következménye. Ezért arra volt szükség, hogy a költségvetés likviditás-elvonó hatásának ellensúlyozására az MNB a korábban erre a célra bevezetett finomhangoló swapeszközével többlet likviditást juttasson a bankrendszerbe. Az MNB 216 negyedik negyedévében összesen hat swap tendert tartott, amellyel sikerült elérni, hogy a likviditási pálya korábban nem várt és tartós elmozdulását a jegybank a kitűzött és elérni kívánt mennyiségi céljához igazítsa, azaz az év végi 9 milliárd forintos 3 hónapos betét állományt és a megfelelő mértékű kiszorítási hatást egyszerre teljesítse. A költségvetési folyamatok likviditásra gyakorolt hatásának bizonytalanságát jól tükrözték a 216. IV. negyedéves események: már a negyedév első felében olyan mértékű elmozdulásra került sor a várt pályához képest, hogy az MNB már az első korlátos betéti tender előtt finomhangoló swaptendert tartott. A jegybanki swap eszköz alkalmazására 217-ben is szükség volt. 217 első hónapjaiban az ÁKK által meghirdetett mennyiséget lényegesen meghaladó mértékű lakossági kibocsátások okoztak érdemi meglepetést az előzetes várakozásokhoz képest, amely a befolyó többletbevétel kincstári számlákat emelő hatása miatt ugyancsak lefelé, azaz az alacsonyabb szint felé mozdította a likviditási pályát. A jegybanki swap eszköz rendszeres használatát elsősorban a terveket tükröző meghirdetett mennyiségeknél nagyobb lakossági állampapírkibocsátások magyarázták. 6. ábra A lakossági féléves és kamatozó kincstárjegy aukciókon elfogadott mennyiségek 217 elejétől kumulált alakulása 14 12 1 14 12 1 8 6 4 2 Meghirdetett mennyiséget meghaladó lakossági kibocsátás 8 6 4 2 17.1.3 17.1.1 17.1.17 17.1.24 17.1.31 17.2.7 17.2.14 17.2.21 17.2.28 17.3.7 17.3.14 17.3.21 Kumulált meghirdetett mennyiség Kumulált elfogadott mennyiség Forrás: ÁKK A mennyiségi korlátozás tapasztalatai és a 217. II. negyedéves korlát meghatározásának szempontjai 13
3. A 217. II. negyedév végi korlát meghatározásának szempontjai A likviditásra ható autonóm tényezők a bankrendszer likviditásának érdemi csökkenését vetítik előre 217 II. negyedévében. Valamennyi fontosabb tényező a likviditási pálya csökkenése irányába mutat, az autonóm tényezők hatása az MNB prognózisának alappályája szerint több százmilliárd forint lehet. A bankrendszer likviditásának mérséklődésében az alábbi tényezők játszanak kiemelt szerepet: a készpénzállomány folytatódó emelkedése, az NHP-állomány kezdődő mérséklődése, a soron következő, forintosításhoz kapcsolódó júniusi swap lejárat, a költségvetési hiányt meghaladó nettó forintkötvény és lakossági állampapír kibocsátás. A tervezett forint államkötvény kibocsátások a második negyedévben mintegy 26 milliárd forinttal meghaladják a törlesztéseket, ami jelentősen hozzájárul a bankközi likviditás szűkítéséhez. Ezt részben ellensúlyozza költségvetési oldalról, hogy a második negyedévben várhatóan emelkedik a pénzforgalmi hiány, de szintén a likviditás szűkítésének irányába hat, ha a lakossági állampapírok kibocsátása meghaladja a lejáratokat, ami az elmúlt években valamennyi negyedévre jellemző volt. A többlet forint kibocsátás célja a tervezett devizakibocsátásokat meghaladó devizalejáratok törlesztése, amelynek egy része épp a második negyedévben esedékes. 1 7. ábra A központi költségvetés devizaadósságának lejárati szerkezete 25 Májusi lejárat Július eleji lejárat 25 2 2 15 15 1 1 5 5 217.I. II. III. IV. Külföldi devizahitelek Nemzetközi devizakötvények Belföldi devizakötvények Forrás: ÁKK 1 Forint piaci kibocsátási terv 217.április-június: http://akk.hu/uploads/mna557q.pdf 14 A mennyiségi korlátozás tapasztalatai és a 217. II. negyedéves korlát meghatározásának szempontjai
A 217. II. negyedév végi korlát meghatározásának szempontjai A készpénzállomány emelkedése a korábbi évek tendenciájába illeszkedően az év hátralévő részében is folytatódhat. A készpénzállomány alakulása a múltban is tendenciózusan a likviditásszűkülés irányába hatott. A lakosság készpénz iránti igényét alapvetően meghatározza a gazdaság bővülése: a tranzakciók érdemi része a készpénzhelyettesítő eszközök mellett továbbra is készpénzben bonyolódik (emellett más tényezők is, mint például a készpénztartás alternatíva költsége, készpénzfelvétel díja is befolyásolják a készpénz iránti igényt). Az éven belül jellemző szezonalitásnak megfelelően az idei év elején nagyjából stabil volt a készpénzállomány, ugyanakkor a II. negyedévtől, a korábbi mintázathoz hasonlóan újra folytatódhat az állomány emelkedése, összhangban a lakossági fogyasztás várható bővülésével, ezáltal szűkítve a bankrendszer likviditását. 8. ábra A forgalomban lévő készpénzállomány alakulása 5 4 5 4 3 5 3 2 5 2 1 5 1 5 Az év első hónapjaiban jellemzően nem emelkedik a készpénzállomány. Likviditásszűkülés 28. jan. 28. máj. 28. szept. 29. jan. 29. máj. 29. szept. 21. jan. 21. máj. 21. szept. 211. jan. 211. máj. 211. szept. 212. jan. 212. máj. 212. szept. 213. jan. 213. máj. 213. szept. 214. jan. 214. máj. 214. szept. 215. jan. 215. máj. 215. szept. 216. jan. 216. máj. 216. szept. 217. jan. 5 4 5 4 3 5 3 2 5 2 1 5 1 5 Forgalomban lévő készpénzállomány, havi átlag Forrás: MNB A lakossági devizahitelek forintosításához kapcsolódó devizaswap ügyletek nagy része már lejárt, az előttünk álló időszakban már csak kisebb swaplejáratok lesznek. A devizahitelek forintosításának lebonyolításához szükséges devizát az MNB bocsátotta a bankok rendelkezésére a devizatartalék terhére. A devizaügyletek nagy része előre meghatározott lejárattal bírt és a deviza csak a lejáratot követően került ténylegesen a banki szereplőkhöz. Lejáratkor a devizatartalék csökkenésével párhuzamosan a bankrendszer likviditása is csökken devizacsere ügylet révén a bankok forintlikviditásuk terhére kapják az MNB-től a devizát. A lejáratok meghatározó része az elmúlt két évben okozott jelentős likviditásszűkülést, ugyanakkor az előttünk álló három negyedévben további, kisebb mértékű lejáratokra és ennek megfelelő mértékű likviditásszűkülésre kerül sor. 2 2 A forintosítás jegybankmérlegre gyakorolt hatásairól bővebben lásd: Hoffmann Mihály Kolozsi Pál Péter Nagy Márton: A forintosítás időben elnyújtva csökkenti a jegybank mérlegét és így a forintlikviditást (214), https://www.mnb.hu/letoltes/a-forintositas-idoben-elnyujtva-a-jegybankmerleget-es-igy-a-forintlikviditast.pdf A mennyiségi korlátozás tapasztalatai és a 217. II. negyedéves korlát meghatározásának szempontjai 15
MAGYAR NEMZETI BANK 9. ábra A forintosításhoz kapcsolódó devizaswap lejáratok 1 1 9 9 8 8 7 7 6 6 5 5 4 4 3 3 2 1 56 2 77 2 1 214. IV. n.év 215. I. n.év 215. II. n.év 215. III. n.év 215. IV. n.év 216. I. n.év 216. II. n.év 216. III. n.év 216. IV. n.év 217. I. n.év 217. II. n.év 217. III. n.év 217. IV. n.év Forrás: MNB. Devizaswap lejáratok A következő hónapokban várhatóan elkezdődik az Növekedési Hitelprogramban felépült hitelállomány fokozatos mérséklődése, amely elnyújtottan szűkíti a bankrendszer likviditását. Az NHP három szakaszában 216 végére 14 milliárd forintnyi bankrendszernek nyújtott jegybanki követelésállomány épült fel. Miután új szerződéskötések megkötésére március végét követően már nincs lehetőség, a törlesztések hamarosan meg fogják haladni a további lehívásokat, így 217. II. negyedévtől az állomány emelkedéséből származó korábbi likviditásbővülés várhatóan mérséklődésbe vált. A felépült állomány fokozatosan, a hosszabb lejáratokból adódóan 226-ig elnyújtottan fut majd ki. 1. ábra Az NHP fennálló állományának alakulása 1 5 1 4 1 3 1 2 1 1 1 9 8 7 6 5 4 3 2 1 Likviditásbővítő hatás 213. jún. 213. aug. 213. okt. 213. dec. 214. febr. 214. ápr. 214. jún. 214. aug. 214. okt. 214. dec. 215. febr. 215. ápr. 215. jún. 215. aug. 215. okt. 215. dec. 216. febr. 216. ápr. 216. jún. 216. aug. 216. okt. 216. dec. 217. febr. Első szakasz Második szakasz és NHP+ Harmadik szakasz I. pillér Harmadik szakasz II. pillér Megjegyzés: a harmadik szakasz devizapillérében nyújtott hitelek nem érintik a bankrendszer forintlikviditását, mivel az MNB az ennek keretében folyósított forinthiteleket egy CIRS-ügylet formájában euróra cseréli. Forrás: MNB. 1 5 1 4 1 3 1 2 1 1 1 9 8 7 6 5 4 3 2 1 16 A mennyiségi korlátozás tapasztalatai és a 217. II. negyedéves korlát meghatározásának szempontjai
A 217. II. negyedév végi korlát meghatározásának szempontjai Az összességében csökkenő likviditási pálya mellett a bankok három hónapos betét iránti kereslete is jelentősen mérséklődhet. A fent jelzett likviditási hatások a bankok preferenciális betét elhelyezési lehetőségeit is figyelembe véve azt eredményezhetik, hogy a márciusi 13 milliárd forint körüli havi átlagos szintről (ténybecslés) a II. negyedév végére akár érdemben 1 milliárd forint alá is csökkenhet a bankok három hónapos betétben és O/N betétben együttesen elhelyezni kívánt likviditása. Mindez azt is jelenti, hogy a jelentős likviditásszűkülés önmagában is érdemben csökkentheti a bankok három hónapos betét iránti keresletét, illetve ebből adódóan a kiszorítható likviditás mértékét. 11. ábra A sterilizációs állomány várható alakulása, havi átlagos értékek 4 5 4 3 5 3 2 5 2 1 5 1 5 216. jan. 216. febr. 216. márc. 216. ápr. 216. máj. 216. jún. 216. júl. 216. aug. 216. szept. 9 milliárd forintos korlát 216. okt. 216. nov. 216. dec. 75 milliárd forintos korlát 217. jan. 217. febr. 217. márc.* A likviditás várt csökkenése 217. ápr. 217. máj. 217. jún. 4 5 4 3 5 3 2 5 2 1 5 1 5 3 hónapos betét (216 áprilisáig a 2 hetes betét még fennálló állományát is tartalmazza) O/N betét Preferenciális betét Sterilizációs állomány *Március egészére még nem álltak rendelkezésre tényadatok, ezért márciusra a ténybecslésünket használtuk. A jegybanki előrejelzések feltételeinek teljesülése mellett az alapkamat aktuális szintjének és a jegybanki eszköztár átalakításával elért laza monetáris kondícióknak a tartós fenntartása összhangban van az inflációs cél középtávú elérésével. A jelenlegi, laza monetáris kondíciók fenntartása a mennyiségi korlátozás rendszerében a megelőző negyedévben jellemző kiszorítási hatás változatlan szinten tartását jelenti. A várható likviditási pálya mellett a mennyiségi korlát meghatározásának másik kitüntetett paramétere a monetáris politika irányultságával összhangban lévő, elérni kívánt kiszorítási hatás: a kiszorítási hatás csökkenése a monetáris kondíciók szigorításának; a kiszorítás mértékének fenntartása a jelenlegi, laza kondíciók fenntartásának; a kiszorítási hatás emelkedése pedig további monetáris lazításnak felelne meg. A csökkenő likviditási pálya mellett az elérni kívánt kiszorítási hatás a mennyiségi korlát korábbiakhoz képest nagyobb léptékű, 5 milliárd forintra való csökkentésével érhető el, ami biztosítja a meglévő laza monetáris kondíciók fenntartását a II. negyedévben. A bankrendszer likviditásában várt jelentős csökkenés realizálódása esetén változatlan vagy csak a korábbi léptéknek megfelelő, 15 milliárd forintos mértékben csökkenő mennyiségi korlát mellett a kiszorítási hatás mérséklődne a negyedév második felében. Előretekintve tehát nem lenne biztosítva a jelenlegi laza monetáris kondíciók fenntartásával való összhang. A fenntartani kívánt minimum 3-4 milliárd forintos kiszorítási hatás a korlát nagyobb léptékű, 5 milliárd forintra történő csökkentésével érhető el a jelenlegi likviditási kivetítésből következő sterilizációs pálya mellett. A mennyiségi korlátozás tapasztalatai és a 217. II. negyedéves korlát meghatározásának szempontjai 17
MAGYAR NEMZETI BANK 12. ábra A várt likviditási pálya és II. negyedéves korlát alakulása, szimuláció 2 18 16 14 12 1 8 6 4 2 216. júl. 216. aug. 216. szept. 216. okt. 216. nov. 216. dec. 217. jan. 217. febr. 217. márc.* 5 milliárd forintos negyedév végi korlát mellett elérhető a minimum 3 4 milliárd forint átlagos kiszorítás. 217. ápr. 217. máj. 217. jún. 2 18 16 14 12 1 8 6 4 2 Mennyiségi korlát (hó végi értékek) O/N betét és 3 hónapos betét együtt *Március egészére még nem álltak rendelkezésre tényadatok, ezért márciusra a ténybecslésünket használtuk. A likviditási pályát övező kockázatok továbbra is elsősorban a költségvetési folyamatok és annak finanszírozása körül koncentrálódnak, amelyre az MNB finomhangoló eszközeivel továbbra is kész reagálni. A korábbi tapasztalatokból kiindulva a forintkibocsátások alakulása keresleti oldal függvényében nem feltétlenül a finanszírozási terveknek megfelelően alakul. 217 elején például a terven felüli lakossági kibocsátások okoztak meglepetést. A költségvetési hiány- és finanszírozási pályában az év hátralévő részében is bekövetkezhetnek olyan nem várt változások (például az állampapír-kereslet változása, a jelenleg várhatótól eltérő adóbevételek vagy kiadási folyamatok, vagy az ÁKK repoműveleteinek mértéke), amelyek a korábban várttól különböző likviditási pályát eredményezhetnek. Az MNB meglévő finomhangoló eszközei nem várt likviditásszűkülés vagy -bővülés esetén továbbra is alkalmasak a likviditási pálya simítására. Mivel a likviditás alakulásában előretekintve a tartós szűkülés kockázatai tekinthetők jelentősebbnek, így az MNB úgy döntött, hogy az eddig alkalmazott rövidebb futamidejű (1 hetes, 1 és 3 hónapos) swapeszközök mellett hosszabb lejáratú swapeszközökkel is bővíti az eszköztárát. A hosszabb 6 és 12 hónapos futamidejű forintlikviditást nyújtó swapeszközök a középtávon is alacsony szinten maradó likviditási pálya esetén, a monetáris politikai irányultság függvényében támogathatják a mennyiségi korlátozás hatékony működtetését. 18 A mennyiségi korlátozás tapasztalatai és a 217. II. negyedéves korlát meghatározásának szempontjai
A mennyiségi korlátozás tapasztalatai és a 217. II. negyedéves korlát meghatározásának szempontjai Nyomda: Prospektus SPL konzorcium 82 Veszprém, Tartu u. 6.