Nemzetközi pénzügyek. 3. Az euro övezet

Átírás

1 Nemzetközi pénzügyek 3. Az euro övezet

2 Mitől függ érdemes-e közös valutát használni Kiindulás Merev árak és bérek mellett a sokkok kezelésére az árfolyamon keresztül vezet a legjobb út Akkor mi kell ahhoz, hogy a rögzített árfolyam megfelelő legyen? Mundell Optimális Valutaövezetek Elmélete (OCA modell) Pénzügyi hatékonyság nyereség Kockázat csökkenés Tranzakciós költségek megtakarítása Az integráció mértékétől függ Gazdasági stabilitás veszteség Mi történik, ha egy országot külső sokk ér? Fiskális megszorítással belső egyensúlyi áldozat révén állítható helyre a külső egyensúly Az árak lassú alkalmazkodásával (alacsonyabb infláció / magasabb munkanélküliség) lassan, kibocsátás veszteséggel áll helyre az egyensúly Az integráció jelentősége a sokk kezelésében A munkaerő áramlásának iránya A tőkeáramlás iránya és hatása Eredmény: minél erősebb az integráció, annál kisebb a veszteség

3 Optimális valutaövezetek elmélete Az előnyöket segítő feltételek Integrált piacok Nyitott és integrált árupiacok (EU egységes piac) Mobil tényezőpiacok Mobil munkaerő Deregulált tőkepiacok Rugalmas árak és bérek Szinkronizált üzleti ciklusok gazdasági szerkezet hasonlósága Fiskális transzferek Diverzifikált reál és pénzügyi portfolió Kritikák Fiskális politikai unió nélkül hiteltelen Destabilizáló tőkeáramlások (lásd pl. PIIGS országok helyzete az euroválságban)

4 Optimális valutaövezet-e az EU? (Euro övezet) Munkaerő piac nem eléggé mobil Nairu USA-nál magasabb (rugalmatlan munkaerőpiac) Nagymértékű belső kereskedelem Egységesedő árak Monetáris transzmisszió mechanizmusa eltérő A reálgazdasági felzárkózás magasabb inflációhoz vezet, az alacsonyabb reálkamatok hitel és eszközár buborékot hoznak létre Túlfűtött vs konvergáló gazdaság kérdése Külső egyensúly hiánya (FFM hiány, jelentős tőkebeáramlás) Költségvetési divergencia Nem volt megfelelő intézményi mechanizmus a kezelésre Válságra adott válaszok Szinkronizált sokkok és üzleti ciklusok Válság megkérdőjelezi ezt (PIIGS országok) Politikai integráció alacsony Az EU távol áll az optimális valutaövezettől

5 EU diagrammok HCIP Malta Finland Slovakia Slovenia Portugal Austria Netherlands Luxembourg Cyprus Italy France Spain Greece Ireland Estonia Germany Belgium Euro area (17 countries) 100,00 110,00 120,00 130,00 140,00

6 EU diagrammok Termelékenység vs keresetek növekedése Ország Keresetek Termelékenység ULC Németország 15,7 14 1,5 Ausztria 16, Finnország 29,1 17,6 9,8 Belgium 23,7 10,5 11,9 Euróövezet 22,6 8,9 12 Franciaország 23,9 8 14,8 Hollandia 34,2 14,3 17,4 Luxemburg 32,1 8,4 21,8 Olaszország 25,9 3 22,3 Spanyolország 27,3 3,3 23,2 Görögország 63,8 30,8 25,2 Írország 57,9 25,7 25,6 Portugália 36,4 6,7 27,7 Forrás: Papademos, 2007

7 EU diagrammok BoP 2011 Finland Slovakia Slovenia Portugal Austria Netherlands Malta Luxembourg Cyprus Italy France Spain Greece Ireland Estonia Germany Belgium

8 EU diagrammok Long term interest rate % 2011 Finland Slovakia Slovenia Portugal Austria Netherlands Malta Luxembourg Cyprus Italy France Spain Greece Ireland Estonia Germany Belgium Euro area 0,00 5,00 10,00 15,00

9 EU diagrammok Unemployment 2011 Finland Slovakia Slovenia Portugal Austria Netherlands Malta Luxembourg Cyprus Italy France Spain Greece Ireland Estonia Germany Belgium Euro area (17 countries) 0,0 5,0 10,0 15,0 20,0 25,0

10 EURO övezeti csatlakozás mérlegelése Euro mint regionális valuta vs Euro mint globális valuta Kibocsátások, értékpapír és egyéb tőkepiaci eszközállomány, világkereskedelem, tartalékok EURO övezeti csatlakozás hatásainak mérlegelése az új EU tagok szempontjából EURO csatlakozás előny Reálkamatlábak csökkenése növekedési többlet Kerekedelem és tőkepiaci tranzakciós ktg-ek nincsenek, élénkülő kereskedelem növekedési többlete Pénzügyi integráció aszimmetrikus sokkok esélye csökken Kis nyitott gazdaság számára a rugalmas árfolyam sokkok forrása is lehet. Hitelességi előnyök Létező legstabilabb árfolyam Jobb monetáris politikai döntések A hitelességi előnyök az euroválság fényében megkérdőjeleződnek, a válságba került országok tapasztalata alapján EURO csatlakozás hátrány Nincs autonóm monetáris politika Kis országok befolyása gyenge Nincs exit Közös seignorage EURO csatlakozás veszélyek Reálgazdasági különbségek asszimetrikus sokkok Nincs lehetőség árfolyamkorrekcióra a sokk reálgazdasági hatásai erőteljesek Alacsony kamat eszközárakra gyakorolt hatása hitel boom, magánszektor eladósodása Az egyensúly megtartásának problémái (munkanélküliség, migráció, gazdasági teljesítmény) Politikai ügyek EU szintre kerülése Az euroválság pénzügyi terhei

11 Balassa-Saumelson hatás w = p t xy t =p n xy n p árszínvonal (t- tradable, n nontradable) y munka határterméke * - változás, w -bér

12 A csatlakozás időzítésének dilemmája Belső és külső egyensúlyra gyakorolt hatások mérlegelése Korai bevezetés vagy a nagyobb reálkonvergencia kivárása? A konvergencia reálfelértékelődéssel jár. Mi az egyensúlyi reálfelértékelődés? Mi a helyes antiinflációs politika? Hogyan lehet az egyensúlyt tartósan megőrizni? Ha az árfolyam fix nincs lehetőség komoly antiinflációs politikára. Jelentős költségvetési szigorral lehetséges az infláció visszafogása, de ez várhatóan gazdasági növekedési áldozat árán ér el eredményt. Erőteljes nominális felértékelődéssel is leszorítható az infláció, de ennek ára fundamentálisnál erősebb árfolyam, ami a csatlakozás után elhúzódó (és fájdalmas) kiigazítást igényel. Csak olyan reálfelértékelődés engedhető meg, amely nem vezet a külső egyensúly felborulásához. A nominális leértékelés nem járható út, mert erősen nyitott országnál pusztán magasabb inflációhoz vezet, ami azonos reálfelértékelődéshez vezet középtávon. A hazai termelékenység strukturális hatású intézkedésekkel történő javítása és a bérkordináció segíthet a reálárfolyam féken tartásában, ami a nominális stabilitás fenntarthatóságának a feltétele is. A túlfűtöttség elkerülése, a fegyelmezett fiskális politika mellett az intézményrendszer javításával segíthető elő.

13 Út az euro-hoz ERM II rendszer EUR kötelező, időpont nincs Nem kötelező a csatlakozáskor, de az EUR bevezetésének előfeltétele EUR horgonyvaluta alapelv +/- 15% árfolyamsáv, lehet megállapodás alapján szűkebb Intervenció nem lehet árfolyamgyengítő céllal Közös védelem a sáv alján Mastrichti kritériumok 3 legalacsonyabb inflációjú EU tag HICP+1,5% Kritika: BS hatás, bázis relevanciája Kamatok +2% Államháztartási hiány 3% Államadósság 60%, csökkenő

14 Stabilitási és növekedési paktum Mastrichti elvek gyakorlati alkalmazása 1997, 2005-ös kiegészítés Módosítás EU tanács minősített többséggel Kritériumok Max 3% államháztartási deficit Max 60% államadósság 2005-ös kiegészítés Rugalmasság (kritika: több a fellazító elem) Ciklikus egyenleg MTO (középtávú államháztartási hiánycél, az egyedi bevételek és ciklikus hatások kiszűrése utáni egyenlegre, azaz strukturális hiánycél) Recesszió Magas adósságállomány Nyugdíjreform GDP 0,5%-ára rugó kötelező éves kiigazítási érték Szankciók EMU Nem kamatozó letét max a GDP 0,5%-ig 2 év elteltével büntetéssé változik Nem EMU Kohéziós alap támogatásainak megvonása

15 Sixpack módosítás Treaty on Stability, Coordination and Governance in the Economic and Monetary Union Stabilitási és Növekedési Paktum módosítása Kényszerítő eszköz a megelőző lábban (preventive arm) Szigorúbb elbírálás Kötelező erejű ajánlások a kiigazítást irányozó lépések meghozatalára MTO euroróna országok esetében max 0,5% GDP arányos deficit (Two-pack kiegészítés szerint) 0,2% kamatozó letét nem elégséges korrekció esetén 0,2% büntetés nem megfelelő adatok közlése esetén Túlzott deficit eljárásban Új, adósság kiigazítási szabály túlzott adósság 1/20-ad része (3 év átlagában) Automatikus 0,2%-os szankció nem kamatozó letét Túlzott egyensúlytalansági eljárás Több makromutatóból álló eredménytábla Kiigazítási lépések 0,1% büntetés EFSF, ESM Pénzügyi alap az állampapírpiac és a bankszektor problémáinak kezelésére Euró plusz Gazdaságpolitikai koordináció Bérnövekedés összehangolása a termelékenység változásával, államháztartás hosszú távú fenntarthatósága, adókoordináció, pénzügyi stabilitás

16 EDP Scoreboard Hungary

17 ECB felépítése Hibrid célrendszer Inflation targeting (2%) Monetary targeting (4,5% - M3-ra vonatkozó éves növekedési küszöbérték) ECB Szervezete Legfőbb szerve a kormányzótanács 6 fő Igazgatóság (napi ügyek vitele) Kinevezés 8 év nem újítható meg Szaktekintélyek 15 fő jegybank elnökök Az egyetlen jegybank, de a nemzeti jegybankokkal együttesen alkotja az eurozóna központi bankrendszerét Utasítási jog a tagállamok jegybankjai számára Tartalékok tagországoktól

18 ECB eszköztára Konvencionális jegybanki eszközök / ECB (válság előtt) Nyíltpiaci műveletek Fő refinanszírozási eszköz heti likviditásbiztosító aukció alapkamat az aukció alja előzetes szcenárió szerinti likviditás kibocsátás Hosszú távú eszköz havi gyakorisággal 3 hónapos futamidő kiegészítő likviditás problémás esetekben Finom hangoló eszköz eseti jelleg a rövid távú likviditási problémák kezelésére kiegészítő és strukturális eszközök Rendelkezésre állás (O/N) +/- 1%-os kamatfolyosó Kötelező tartalékok 2%, piaci kamat

19 Az euro válság 2010-től a kormányzati adósságproblémák a pénzügyi válság epicentrumát az EU-ba helyezik át Túlságosan eladósodott országok a gazdaság visszaesése és a pénzügyi szektor gyengesége mellett nem képesek megújítani az adósságukat A bankszektor megmentése bajba sodor egyes országokat Az eurorendszer egyenlegében jelentős egyensúlytalanság jelentkezik Az államkötvény hozamok emelkedése a monetáris transzmisszióban okoz problémákat Banki veszteségek, forrásszerzés nehézsége Repo piac zavarai likviditási gondok Hitelek árazása Az egységes övezeten belül eltérő kondíciók alakulnak ki

20 Az euroövezet országainak szuverén adósságállománya a GDP százalékában Változás Írország 25,1 44,5 64,8 92,1 106,4 81,3 Görögország 107,4 112,9 129,7 148,3 170,3 62,9 Portugália 68,4 71,7 83,7 94,0 108,3 39,9 Spanyolország 36,3 40,2 53,9 61,5 69,3 33,0 Szlovénia 23,1 22,0 35,0 38,6 46,9 23,8 Franciaország 64,2 68,2 79,2 82,4 85,8 21,6 Euroövezet (16 ország) 66,5 70,3 80,1 85,5 87,4 20,9 Hollandia 45,3 58,5 60,8 63,1 65,5 20,2 Olaszország 103,3 106,1 116,4 119,3 120,8 17,5 Németország 65,2 66,8 74,5 82,4 80,4 15,2 Belgium 84,0 89,2 95,7 95,5 97,8 13,8 Finnország 35,2 33,9 43,5 48,6 49,0 13,8 Szlovákia 29,6 27,9 35,6 41,0 43,3 13,7 Ciprus 58,8 48,9 58,5 61,3 71,1 12,3 Ausztria 60,2 63,8 69,2 72,0 72,5 12,3 Luxembourg 6,7 14,4 15,3 19,2 18,3 11,6 Málta 60,7 60,9 66,4 67,4 70,3 9,6

21 jan..07 márc..07 máj..07 júl..07 szept..07 nov..07 jan..08 márc..08 máj..08 júl..08 szept..08 nov..08 jan..09 márc..09 máj..09 júl..09 szept..09 nov..09 jan..10 márc..10 máj..10 júl..10 szept..10 nov..10 jan..11 márc..11 máj..11 júl..11 szept..11 nov..11 jan..12 márc..12 máj..12 júl..12 szept..12 nov..12 olasz német A német és olasz 10 éves államkötvény hozamok alakulása (százalék)

22 8 Az olasz és a német 5-10 éves vállalati hitelek kamatának alakulása (százalék) német olasz 2 1 0

23 Jul-07 Sep-07 Nov-07 Jan-08 Mar-08 May-08 Jul-08 Sep-08 Nov-08 Jan-09 Mar-09 May-09 Jul-09 Sep-09 Nov-09 Jan-10 Mar-10 May-10 Jul-10 Sep-10 Nov-10 Jan-11 Mar-11 May-11 Jul-11 Sep-11 Nov-11 Jan-12 Mar-12 May-12 Jul-12 Sep-12 Nov-12 Jan-13 Mar-13 Az euro válság DNFL PIIGS

24 Az euro válság kezelése A banki likviditás és forrásszerzés tartós biztosítása 3 éves finanszírozás több mint 1000 mrd EUR értékben Kamatcsökkentés zéró kamatszint kérdése Állampapír piac eltéréseinek csillapítása SMP 210 mrd EUR állampapír vásárlás 2012 elejéig OMT 2012 szeptembertől Az exit kockázatai Nincs refinanszírozási veszteség hitelességi kockázat Az állami refinanszírozás kérdése Bankreform