2009. december áprmárcius Havi eszközallokációs javaslat Részvények Kötvények Hosszú hónapok száguldása után a piac konszolidációs szakaszba lépett és néminemő fáradtság jeleit mutatja. Komoly visszaesésrıl nem beszélhetünk, a piacok inkább oldalaztak az elmúlt hetekben. A sweet pot továbbra is él és virul. A kifejezés szabadfordításban a világok legjobbikát jelenti a tızsdéknek, amely a roppant laza monetáris politika (0%-os kamatok, végtelen likviditás), az alacsony infláció (a jegybankok még mindig a deflációtól félnek) és a decens növekedés (alacsony szintrıl a potenciális ütemek felé pattant a világgazdaság) egyvelegét jelenti. Ebben a környezetben a tızsdék félelemérzet nélkül emelkednek, hiszen minden oldalról (likviditás, értékelések, növekedés) támogatottak. A vállalati profitok 2010-ben növekedhetnek, köszönhetıen a hatékony költséggazdálkodásnak (a recesszióra azonnal elbocsátásokkal reagáltak a vállalatok), az alacsony kamatlábaknak, illetve az erıteljes fejlıdı piaci növekedésnek. A negatív oldalon azonban a fejlett piacok gyenge fogyasztói kereslete áll (az elbocsátások hatására rekord mértékő a munkanélküliség), amely a globális stimulus esetleges visszavonásával párosulva lejtmenetbe küldheti a tızsdéket. A fejlett világ adósságállománya rémisztı ütemben növekszik, amely talán a leginkább kézzelfoghatóbb manifesztuma annak, hogy a jelenlegi gazdasági felfutás nem természetes, hanem mesterséges forrásokból táplálkozik. Elvileg persze nincs elméleti határa annak, hogy mikortól veszélyes az eladósodottság mértéke, azonban a gyors ütemő növekedés a jelenlegi méretek mellett növeli egy negatív szcenárió kockázatát. Továbbra is tartjuk véleményünket, mely szerint az elıttünk álló évek szerényebb részvénypiaci megtérülést és nagyobb volatilitást hozhatnak, azonban ez a hitünk nem elég erıs ahhoz, hogy diszkreditáljuk a jelenleg tomboló hangulat és újrakészletezés vezérelte tızsdei eufóriát, azzal együtt sem, hogy a jelenlegi száguldás sokkal komolyabb, mint amit mi (és feltehetıen a piaci szereplık nagy része) vizionáltunk. Összességében a következı idıszak a konszolidációról kell, hogy szóljon, a piacok meglátásunk szerint a fundamentumok elıtt járnak, így nem zárható ki akár egy komolyabb korrekció sem. VIX (Részvénypiaci volatilitás/kockázat) Index 90 80 VIX Index 70 60 50 40 30 20 10 0 2007.12.312008.03.312008.06.302008.09.302008.12.312009.03.312009.06.302009.09.30 Forrás: Bloomberg, ING IM
A VIX Index a piac becslését mutatja a részvénypiacok (S&P Index) jövıbeli kockázatával kapcsolatban. Az index minél magasabb, a piac annál inkább kockázatosnak tekinti a részvényeket. Általánosságban elmondható, hogy az index krízisszituációk alkalmával meredeken emelkedik. Jelenlegi értékével a VIX extrém piaci stressz helyzetet áraz, bár a csúcsához képest jelentısen csillapodott. A fejlett gazdaságok átlagos adósságállománya a GDP százalékában Forrás: IMF, Calyon A grafikon a fejlett gazdaságok átlagos adósságállományát mutatja a GDP százalékában. Látható, hogy a 2007-es békeév után 20 százalékpontot meghaladó növekedés következett be, és az elırejelzések szerint a tendencia folytatódni fog. Ez hosszú távon az infláció felfutásához vezethet. G10 irányadó reálkamat Forrás: Bloomber, Calyon A G10 irányadó reálkamat nem más mint a hivatalos jegybanki kamatokból kivont inflációs adatok átlaga. A jelenlegi 0% körüli kamatlábak és a 1,5-2%-os infláció különbözete látszik a grafikonon. Az ábra jól szemlélteti, hogy a korlátlan monetáris expanzió idıszakát éljük, a pénz sosem volt még ilyen olcsó reálértelemben. Az óriási állami adósságokkal egyetemben ez még inkább inflációs veszélyeket hordoz.
USA kapacitáskihasználtság Forrás: Bloomberg A fenti grafikon az, amely miatt a monetáris és fiskális expanzió ellenére sem félnek a közgazdászok az infláció rövid távú elszabadulásától. A kapacitáskihasználtság több évtizedes mélyponton van, amely a kereslet húzta infláció ellen hat. Kötvények Magas hozamú vállalati kötvények Európai vállalati kötvények Fejlıdı kötvénypiacok Európai Államkötvény Fejlıdı ázsiai kötvénypiacok Európai vállalati kötvények (ING (L) Renta Fund Euromix Bond) A felárak további jelentıs szőkülésére a továbbiakban már nem számítunk, a papírok által nyújtott többlethozam már csak kismértékben kompenzál a várható kockázatokért, de a jelenlegi likviditásbıség fennmaradása esetén a szektor teljesítménye jó lesz A magas hozamú kötvényekhez képest jobb befektetésnek tarjuk a vállalati kötvényeket, de szintén csak kockázatkedvelıbb befektetıinknek javasoljuk az eszközosztályt. Globális magas hozamú kötvények (ING (L) Renta Fund Global High Yield) A likviditásbıség hatására ismét hatalmasat rallizott a legkockázatosabb kötvények piaca A szektort a jelenlegi szinteken már nem tartjuk vonzónak abszolút és más hitelpiacokkal szemben sem a mögöttes kockázatok tükrében A továbbiakban jelentıs javulásra a felárakban nem számítunk, a hozamfelár jelentıs csökkenése után már csak kockázatkedvelı befektetıinknek javasoljuk az eszközosztályt
Magas hozamú (High yield), illetve általános (High grade) hozamfelárak 5 4,5 4 High grade High yield 25 20 3,5 3 2,5 15 10 2 1,5 5 1 2008.01.012008.04.012008.07.012008.10.012009.01.012009.04.012009.07.012009.10.01 0 Forrás: Bloomberg, IBOX Fejlıdı piaci kötvény-és devizakötvény alapok (ING (L)Renta Fund Emerging Market Debt Local Currency és Hard Currency) A válság átterjedt a fejlıdı piacokra is, amelyek bár eddig javuló és stabil makró mutatókkal rendelkeztek, az elmúlt idıszakban jelentıs tıkekivonást szenvedtek el és devizáik rendre gyengültek, de a trend márciusban megfordul és a fejlıdı piacok egyik legnagyobb emelkedésüket mutatták be. Historikus összehasonlításban az eszközosztály közelít korábbi békebeli szintjeihez. A dollár gyengülése szárnyakat ad a feltörekvı kötvény és részvénypiacoknak. Az olcsó dollár finanszírozás leginkább a feltörekvı piaci eszközöket támogatja, ezért változás az amerikai monetáris politikában könnyen visszájára fordíthatja ezt a folyamatot. A változást azonban csak 2010-re várjuk, ezért rövid távon ha nem is kimagasló de nem is rossz teljesítményre számítunk az eszközosztálytól Az IMF védıhálója miatt továbbra is bízunk az eszközosztályban. Fejlıdı kötvénypiaci hozamfelár 1000 EMBI spread 900 800 700 600 500 400 300 200 2007.12.31 2008.03.31 2008.06.30 2008.09.30 2008.12.31 2009.03.31 2009.06.30
Forrás: Bloomberg, JP Morgan Európai államkötvény (ING (L) Renta Fund Euro) A hozamok nem változtak jelentısen az elmúlt idıszakban A jelenlegi árazások hosszabb távon továbbra sem képviselnek értéket Hosszabb távon inflációs kockázatokat látunk, amelyek negatívan érintik az eszközosztályt, de középtávon maradhatnak az alacsony hozamok USA, EU, Japán 10 éves hozamok 5 4,5 USD 10yr EUR 10yr JPY 10yr 2 1,6 4 3,5 3 1,2 0,8 2,5 0,4 2 2008.01.012008.04.012008.07.012008.10.012009.01.012009.04.012009.07.012009.10.01 0 Forrás: INGIM, Thomson Datastream Euro árfolyama az USA dollár és a Japán jen ellen 1,8 1,7 EURUSD eurjpy 180 170 1,6 160 1,5 150 1,4 140 1,3 130 1,2 120 1,1 110 1 2008.01.012008.04.012008.07.012008.10.012009.01.012009.04.012009.07.012009.10.01 100 Forrás: INGIM, Thomson Datastream
Fejlıdı ázsiai kötvénypiacok (ING (L) Renta Fund Asian Debt) A fejlıdı piacokkal kapcsolatos általános megjegyzések itt is megállják helyüket A régió devizái az amerikai dollárhoz kötöttek, így az euro befektetı jelentıs devizakockázatnak van kitéve A dollárral kapcsolatos félelmek rányomhatják bélyegüket az eszközosztályra, de a dollár már jelentıs korrekción van túl Fejlıdı Részvénypiacok Részvények Fejlıdı részvénypiacok Fejlett részvénypiacok A kockázatvállalási hajlandóság visszatért a piacra, az elmúlt hónapokban azonban fejlıdı piacok jelentıs felülteljesítését eredményezve. A kínai gazdaság stabilizálódása komoly keresletet jelent a nyersanyagok iránt, így stimulálja a nyersanyagtermelı más fejlıdı gazdaságokat. Közép- és hosszútávon továbbra is pozitív kilátások a fejlıdı piacok esetében. A fejlıdı piacok értékeltsége ismét eléri a fejlett piacokét. A fejlıdı piaci értékeléseket, a növekedési kilátásokat, illetve a kockázatot is figyelembe véve semleges az ajánlásunk az eszközosztályra. Fejlett (piros) és fejlıdı (kék) részvénypiacok 110 100 MSCI World Free MSCI Emerging Mkt 90 80 70 60 50 40 30 2007.12.312008.03.312008.06.302008.09.302008.12.312009.03.312009.06.302009.09.30 Fejlıdı részvénypiacok Fejlett részvénypiacok
A kockázatvállalási hajlandóság visszatért a piacra, az elmúlt hónapokban azonban fejlıdı piacok jelentıs felülteljesítését eredményezve. A kínai gazdaság stabilizálódása komoly keresletet jelent a nyersanyagok iránt, így stimulálja a nyersanyagtermelı más fejlıdı gazdaságokat. Közép- és hosszútávon továbbra is pozitív kilátások a fejlıdı piacok esetében. A fejlıdı piacok értékeltsége ismét eléri a fejlett piacokét. A fejlıdı piaci értékeléseket, a növekedési kilátásokat, illetve a kockázatot is figyelembe véve semleges az ajánlásunk az eszközosztályra. Fejlett (piros) és fejlıdı (kék) részvénypiacok 110 100 MSCI World Free MSCI Emerging Mkt 90 80 70 60 50 40 30 2007.12.31 2008.03.31 2008.06.30 2008.09.30 2008.12.31 2009.03.31 2009.06.30 2009.09.30 Forrás: Bloomberg Fejlıdı részvénypiacok - régiók Fejlıdı Európa Fejlıdı Ázsia Latin-Amerika Balkán Észak-Afrika Közel-Kelet Balkán részvényalap (ING (L) Invest Balkan) A balkán tekintetében az árazások már nagyon vonzóak, azonban a kockázatok továbbra is rendkívül magasak, ezért az ajánlásunk semleges. Néhány éves távlatban, tekintettel a régió magas növekedési potenciáljára, azonban perspektivikus befektetést jelenthet a régió. Fejlıdı Európa (ING (L) Invest Emerging Europe) Az orosz piac által dominált fejlıdı európai régió kilátásai az olajár alakulásától függenek. Mivel a nyersanyagokkal kapcsolatos kilátások pozitívak, ígéretesnek tekintjük a régiót. Az elmúlt 7-8 havi áremelkedés viszont óvatosságot sugall.
Fejlıdı Ázsia (ING (L) Invest New Asia, Greater China) Az ázsiai régió kilátásai rövidtávon nagymértékben függenek az amerikai fogyasztótól, ezért emiatt továbbra is óvatosak lennénk. Másik oldalról viszont az ázsiai piac belsı kereslete részben kompenzálhatja a térség exportjának visszaesését. Az amerikai pénzpolitika enyhülése pozitív hatást fejt ki a régióra, mivel monetáris politikájuk szorosan követi az amerikait. Rövidtávon a magas értékeltségek miatt azonban óvatosak vagyunk, noha a régió hosszú távú kilátásai továbbra is nagyon pozitívak. Latin-Amerika ING (L) Invest Latin America) Latin-Amerika megítélésével óvatosabbá váltunk a nyersanyagárak alakulása miatt, amelyek még mindig az egyik fı exportcikknek számítanak a régió országai számára. A belsı kereslet megerısödése azonban részben ellensúlyozni képes a nyersanyagexportból származó bevétel csökkenését. Észak-Afrika Közel-Kelet ING (L) Invest Middle East & North Africa) Afrika a következı bull piac nagy növekedési sztorija lehet. A dubaji válság megtépázta az árakat, de mi a gyors stabilizációra számítunk és vételi lehetıséget látunk a kialakult helyzetben. Öt kontinens részvények (globális) Fejlett részvénypiacok - régiók Fejlıdı piaci részvények USA részvények EU részvények Japán részvények A semleges részvényportfólión belül a fejlıdı piaci részvényeket felülsúlyozásra javasoljuk, mivel nagyjából hasonló értékelésen forognak, mint a fejlett piaci részvények, de jelentısebb növekedést produkálnak. Ennek megfelelıen a fejlett globális részvények alulsúlyra kerülnek a teljes részvényportfólió tekintetében. Az USA-ban jóval erıteljesebb fiskális (államháztartási költekezés) stimulus mértéke, mint Európában. A gyenge USA dollár is kedvezıbb az amerikai vállalatoknak, mint az erıs euro az európaiaknak Viszont az amerikai részvények már jelentıs prémiumon kereskednek az EU-val szemben. Noha várhatóan az USA elıbb fog kilábalni a recesszióból, ez már a magasabb amerikai részvényárakon keresztül tükrözıdik. Az ajánlásunk ezért európai részvény felülsúlyozás. Noha az új japán kormány elsı lépései pozitívak voltak (költségvetési kiadások mérséklése, adócsökkentés), merészebb lépésekre lenne szükség. A belsı fogyasztás még mindig csökken. A részvényportfólión belül így alulsúlyozásra javasoljuk, figyelembe véve az európai és a fejlıdı piaci pozitív ajánlásunkat. Fejlett részvénypiacok befektetési stílusok Értékalapú stratégia Növekedési stratégia Nem látunk jelentıs különbséget a kétfajta stílus várható hozama között. A defenzív, osztalékfizetı részvények mellett szól, hogy a recessziónak még koránt sincs vége, így a stabil készpénztermelı képesség továbbra is fontos marad. Amennyiben elfogadjuk viszont azt az általános véleményt, hogy az amerikai recessziónak a második félévben vége lesz, a növekedési részvények is elıtérbe kerülhetnek.
Fejlett részvénypiacok iparágak Ingatlanpiaci részvény Pénzügy Egészségügy Élelmiszeripar Közmőszolgáltatók Energia IT Technológia Ingatlan (ING (L) Invest Global Real Estate, European Real Estate) A finanszírozáshoz való hozzáférés nehézségei, az emelkedı bérleti hozamok és a csökkenı bérleti díjak, valamint a bérlık számának és fizetıképességének az erıteljes lassulása még évekig visszavetheti a szektor teljesítményét. Noha az amerikai lakáspiacon a stabilizálódás jelei mutatkoznak, az üzleti ingatlanok piacán még legalább egy évig negatív tendenciák érvényesülnek majd. Az európai üzleti ingatlanpiacon a második és a harmadik negyedévben a tranzakciók volumene az elızı negyedévek nyomott adatai után megélénkült. Ez mindenképpen a stabilizáció jeleit mutatja. A szektor részvényei drasztikusan felértékelıdtek az elmúlt hat hónapokban. A hitelválság viszont érzékenyen érinti a szektort, így a kilábalás lassú folyamat lesz. Javaslatunk: alulsúlyozás, mivel úgy gondoljuk, hogy a rövid távú árfolyam-felértékelıdés esélye lényegesen mérséklıdött. Pénzügy (ING (L) Invest Banking & Insurance, European Banking & Insurance) A szektor kilátásai javultak ezért semleges a javaslatunk, azokat a papírokat kedveljük, amelyek nem vagy csak minimális mértékben finanszírozzák a fogyasztási cikkek gyártóit és forgalmazóit. A szektorra pozitívan hat az amerikai lakáspiac elinduló stabilizációja. Egészségügy (ING (L) Invest Health Care) Az egészségügyi szektor defenzív karakterisztikájánál fogva felülsúlyozásra javasolt. Az iparág-specifikus kockázatok (lejáró szabadalmak, hatósági árszabályozások stb.) tükrözıdnek az árazásban. Az iparágban tapasztalható magas cash-flow termelés akvizíciókban ölthet testet, ami pozitív a szektor egészét tekintve. A szektor eredménykilátásai továbbra is pozitívak, a harmadik negyedéves jó eredmények megmutatták, hogy a szektor teljesítményén a reálgazdaság negatív hatásai nem érezhetıek. Élelmiszeripar (ING (L) Invest Food & Beverages, European Food & Beverages) Az elmúlt negyedévek gyorsjelentései megmutatták, hogy noha a szektor defenzív, a krízis hatásait teljesen ı sem kerülheti el. A gyógyszerkereskedelem és a dohánygyártók preferáltak, az élelmiszer-szektor kilátásai borúsabbak. A szektor kilátásai stabilak, de a növekedési potenciálja meglehetısen mérsékelt. Az egyetlen kockázat, hogy a szektor viszonylag drága, mivel a legtöbb befektetı felülsúlyozza a portfóliójában. Ezért alulsúlyozásra javasoljuk. Fenntartható növekedés (ING (L) Invest Sustainable Growth) A fenntartható növekedési alap a legjobban teljesítı, de egy fenntartható növekedési modellt képviselı cégeket keresi portfoliójába. Ez a befektetési tematika egyre népszerőbb az alapkezelık körében, így az eszközosztály
kilátásai hosszútávon pozitívak. A rövidtávú piaci bizonytalanságok miatt azonban most csak semleges ajánlást teszünk. A szektor árazása nem tőnik feszítettnek. Közmőszolgáltatók (ING (L) Invest Utilities) A szektor nagyon jól teljesített eddig, amit a magas nyersanyagárak és a magas alapkamat szintek is támogattak. Amennyiben a világgazdasági stabilizáció hamarosan bekövetkezik, akkor az eddig alulteljesítı szektorok emelkedése fogja második hullámban követni az évben eddig szárnyaló szektorokat. A szektor viszont értékeltségi oldalról már kevésbbé vonzó, ezért ajnlásunk semleges. Magas oszatlékfizetés várható a szektor cégeitıl. Az árazás kedvezınek mondható. Energia (ING (L) Invest Energy) Az olajár alakulása 160 olaj 140 120 100 80 60 40 20 2008.01.012008.04.012008.07.012008.10.012009.01.012009.04.012009.07.012009.10.01 Forrás: INGIM, Thomson Datastream IT (ING (L) Invest Computer Technologies) A szektor még mindig relatíve olcsónak mondható és a vállalati mérlegek is egészséges képet mutatnak. Negatív tényezı az, hogy a csökkenı fogyasztás itt is érezteti hatásait így több profit warningot is bejelentettek illetve a deflációs nyomás miatt árcsökkenésre kényszerülnek a gyártók. Mindezeket figyelembe véve mi mégis vételt ajánlunk, mert a szektort igen olcsónak látjuk. Telecom (ING (L) Invest Telecom, European Telecom) Az értékeltségi szintek kedvezıek és az osztalékhozam továbbra is kedvezı kilátásokkal bír. Az M&A aktivitás növekedésére számítunk globálisan 2009-ben, ami kedvezı a szektor számára. A szektor növekedési kilátásai azonban nem túl rózsásak és a nagy árverseny is fennmarad de ajánlásunk még mindíg felülsúlyozás.
Technológia (ING (L) Invest New Technology Leaders) Általánosságban alacsony az értékeltségi szintjük. Hosszú távon pozitívak a kilátások, de rövidtávon sok a kockázat a fogyasztói igények bizonytalanságai miatt. A technológiai cégek jövedelem kilátásai stabilak, de valószínőleg ezeket lefelé fogják korrigálni a pénzügyi és a fogyasztói szektor gyengélkedései miatt. A lakossági és pénzügyi szektor felé mutatkozó kitettsége miatt profit kilátását lefelé fogják korrigálni. Fejlett részvénypiacok tematikus befektetések Klíma fókusz Alternatív Béta hedge fund részvény Presztízs és luxus Nyersanyagok Nyersanyagpiaci részvények (ING (L) Invest Materials) Az elmúlt három hónapban a nyersanyagok iránti kereslet az elızı idıszak látványos összeomlása után jelentısen megnıtt. Ezzel együtt a világgazdasági helyzet stabilizálódásával a nyersanyagkészletek leépülhetnek, ami lehetıvé teszi a nyersanyagárak emelkedését. Ennek már vannak érzékelhetı jelei, noha úgy gondoljuk, hogy egyelıre csak stabilizálódásról beszélhetünk csak. Az amerikai, angol és japán jegybankok agresszíven növelik a pénzkínálatot. Ez két oldalról is pozitív a nyersanyagoknak: egyrészt gazdasági növekedést serkent, másrészt pedig inflatórikus hatású, márpedig a nyersanyagok (és velük együtt a gyártók) számára ez rendkívül kedvezı Mivel viszont a szektor hatalmas árfolyamemelkedésen ment keresztül az elmúlt hónapokban, ami a rövid távú pozitív várakozásokat beárazta, az ajánlásunk az eddigi pozitív helyett semlegesen súlyozott pozíció. 500 450 CRB Nyersanyagindex CRB Nyersanyagindex 400 350 300 250 200 2002.01.032003.01.032004.01.032005.01.032006.01.032007.01.032008.01.032009.01.03
Forrás: Commodity Research Bureau, Bloomberg A CRB nyersanyagindex a legfontosabb 22 nyersanyag árának alakulását követi, és mint ilyen jól mutatja a nyersanyagok kitermelésével és gyártásával foglalkozó vállalatok kilátásait. Klíma fókusz (ING (L) Invest Climate Focus) Az alap nemcsak alternatív energiaforráshoz kapcsolható vállalatokba invesztál. A bioüzemanyaggal kapcsolatos cégek problematikusak (magas inputárak), a nap- és szélenergia perspektivikus lehet, de magas az árazása. Közmővek, gázzal üzemelı erımővek is a portfólióban. Az alap befektetései között számos már a piacon régóta jelenlévı ipari vállalatok is nagy számban szerepelnek, amelyek szerepet vállalnak az energiafogyasztás mérséklésében. Az alap vállalatainak növekedési üteme meghaladja a globális kompozit növekedési ütemét. Az elmúlt idıszak olajár-esése után mivel az olajár fontos energia-referenciaként mőködik a szektor kevésbé vonzó. Valószínősítjük azonban, hogy a következı 3-6 hónap során az olaj ára stabilizálódhat, ami vételi érdeklıdést jelenthet a szektorban is. Egészében véve ajánlásunk alulsúlyozásról semlegesre módosult. A hosszabb távon (3-5 év) befektetıknek, a portfóliójuk maximum 10%-val ajánljuk. Hedge fund index replikátor (ING (L) Invest Alternative Beta) Az alap a hedge fundok átlagos teljesítményét követni. Maga a szektor egyébként külön pályákon mozog, ezért a kockázatkerülıbb ügyfelek is megfontolhatják. Semleges az ajánlásunk. Amennyiben a piacok korrigálni fognak a jelenlegi szintekrıl, akkor ez az eszközosztály túlteljesítı lehet. Presztízs és luxus (ING (L) Invest Prestige & Lux) Az elmúlt hónapok jelentıs árfolyam-növekedése után úgy véljük, hogy az árak túlszaladtak a fundamentumokon. Javaslatunk tehát alulsúlyozás. Ugyan az amerikai gazdaság várhatóan a második félévben enyhén növekedni fog, az amerikai fogyasztás visszatérése a 2003-2007-es szintre valószínőtlen. A magas munkanélküliség és az ingatlanpiaci válság továbbra is meghatározó (negatív) hatással lesz a fogysztásra. A kategórián belül a luxus fogyasztói javakat elıállító vállalatokat is egyre érzékenyebben érinti a recesszió, mert ügyfeleik vagyona komoly értékvesztést szenvedett el. A legjobban pozícionált vállalatok továbbra is profitálni fognak a világban tapasztalható vagyonosodási trendekbıl, és a fejlıdı piacok jelentıs növekedésébıl de ez a megállapítás is inkább közép- és hosszútávon érvényes.
Jogi nyilatkozat: E dokumentumban található információk kizárólag tájékoztatás célját szolgálják, nem minısülnek ajánlattételnek, különösen nem a tájékoztató alapján történı értékpapír kezelésével, vételével vagy eladásával kapcsolatos ajánlatnak, vagy értékpapír befektetési stratégiában történı részvételre vonatkozó felhívásnak. E dokumentum kizárólag a szakmai befektetıket célozza meg. Bár különös gondot szenteltünk e dokumentum tartalmának, annak pontosságáért, helyességéért, teljességéért, a - kifejezett vagy vélelmezhetı - tartalmáért garanciát vagy kezességet nem vállalunk. Az e dokumentumban szereplı tájékoztatást - elızetes értesítés nélkül - megváltoztathatjuk, vagy aktualizálhatjuk. Sem az ING Investment Management, sem az ING Csoporthoz tartozó egyéb vállalat vagy egység, sem azok bármely tisztségviselıje, igazgatója, vagy alkalmazottja nem tartozik - közvetve vagy közvetlenül - jogilag vagy más módon felelısséggel az e dokumentumban közölt tájékoztatásért és/vagy ajánlásért. E dokumentumban foglalt tájékoztatás nem tekinthetı befektetési szolgáltatásnak. Ha befektetési szolgáltatást kíván igénybe venni, tanácsadásért forduljon irodánkhoz. Az e dokumentumban foglalt tájékoztatást csak saját kockázatára használhatja fel. Az e dokumentum felhasználásából, vagy arra támaszkodó döntéshozatalból az olvasó által elszenvedett esetleges veszteségért semmilyen - közvetlen vagy közvetett - jogi felelısség nem terhel bennünket. A befektetés kockázattal jár. Felhívjuk a figyelmét, hogy a befektetésének értéke emelkedhet és csökkenhet is, és hogy az alapok múltbeli teljesítménye, hozama nem jelent garanciát a jövıbeli teljesítményre, hozamra. A dokumentumban foglalt információk másolása, sokszorosítása, terjesztése elızetes engedély nélkül tilos. Az ezen nyilatkozat feltételeivel és kitételeivel kapcsolatban, valamint azok folytán felmerülı bármely kártérítési igény tekintetében a holland törvények az irányadók. Az e dokumentumban említett minden termék vagy értékpapír sajátos kockázattal és forgalmazási feltételekkel bír, amelyrıl az ügyletkötés elıtt célszerő további tájékoztatást kérni. E dokumentumban foglaltak nem minısülnek ajánlattételnek, különösen nem a tájékoztató alapján történı értékpapír-befektetésre vagy eladásra vonatkozó felhívásnak olyan országokban, ahol ezt az érintett hatóságok nem engedélyezték. E dokumentum információi nem tekinthetık sem egyedi befektetési, sem pénzügyi, sem jogi tanácsnak. E dokumentum megfelelı gondossággal készült. E dokumentumban közölt információiból semmilyen követelés nem érvényesíthetı. Konkrét tanács érdekében, kérjük forduljon befektetési tanácsadójához.