292 HAVI MONITOR 2015. május Jól teljesít a magyar gazdaság SZIGMA indikátorok A május közepéig beérkezett információk alapján a magyar gazdaság továbbra is jól teljesít. 2015 I. negyedévében 3,4 százalékkal nőtt a GDP, ami felülmúlta a tavaszi várakozásokat. Az infláció még mindig negatív, de egyre inkább erősödik az árnyomás. Az előzetes becslés szerint az éves GDP-növekedés 2015 január márciusban 3,4 százalék tett ki. A magyar teljesítmény felülmúlja a tavasszal közzétett várakozásokat, ugyanakkor az elmúlt hónapok gazdasági adatainak fényében nem jelent meglepetést. Várakozásunk szerint a termelési oldalon az ipar és a szolgáltatások, felhasználási oldalon az export és a fogyasztás voltak a legfőbb húzóerők. Az ipar két számjegyű márciusi növekedését elsősorban a külső konjunktúra erősödése vezérelte. Az építőipari lendület továbbra is kitart, a rendelésállomány zsugorodása csak jelentős csúszással jelenhet meg. A kiskereskedelem stabil bővülést mutat, még nem érződött a vasárnapi boltbezárás esetleges negatív hatása. A munkaerő-piaci helyzet márciusban nem változott számottevően, a munkanélküliségi ráta 7,4 százalékos. A reálbérek dinamikusan bővülést mutatnak. Utóbbi annak is köszönhető, hogy áprilisban az éves inflációs ráta 0,3 százalékot tett ki, vagyis az év eleje óta fokozatosan erősödik az árnyomás a magyar gazdaságban. A globális pénzügyi környezet alakulását a kötvénypiaci árfolyambuborék kidurranása negatívan befolyásolta. A fejlett országok hosszú lejáratú kötvényhozamai markánsan emelkedtek. Mindez a hazai pénzpiaci mutatókat is negatívan érintette, de nem befolyásolta a kamatvágási ciklust: az MNB 1,65 százalékra csökkentette az irányadó rátát. Az államháztartás első négyhavi egyenlege az elmúlt évhez képes sokkal kedvezőbb időarányos teljesülést mutat. A jövő évi költségvetési tervszámokat összességében megalapozottnak tartjuk. Forrás Századvég Előrejelzésünk (2015.03.20.) 2015 GDP változása (%) 3,1 Infláció (éves átlag, %) 0,3 Bruttó keresetek 2,3 (éves változás, %) EUR/HUF (éves átlag) 305 Forint hozamgörbe (%) Forrás: Datastream www.szazadveg.hu A KÖVETKEZŐ KIADVÁNY VÁRHATÓ MEGJELENÉSI IDŐPONTJA: JÚNIUS 24.
Gazdasági áttekintés Külső környezet Lassan, de erősödik az EU gazdasági teljesítménye. Az Európai Unió előző negyedéves gazdasági teljesítményét mérő előzetes GDPbecslés szerint a régió gazdasága 1,4 százalékkal bővült az előző év azonos időszakához képest, ami 0,1 százalékponttal haladja meg az előző negyedévben mértet. Az Egyesült Államok kibocsátása ugyan 3 százalékkal nőtt 2014 és 2015 első negyedéve között, ám ez főként a tavalyi gyenge első negyedév bázishatásának eredménye. Az amerikai gazdaság kibocsátása az első negyedévben mindössze 0,1 százalékkal volt magasabb a tavalyi év utolsó negyedévében mértnél, ami komoly visszaesés az előző időszakok 1 százalék fölötti negyedéves bővüléshez képest. 1. ábra Az EU és az Egyesült Államok GDP volumenének változása (%) Megjegyzés: Szezonálisan és naptári hatással kiigazított indexek. Forrás: Eurostat Az Egyesült Államok mérséklődő növekedését főként az olcsóbb olaj befolyásolta. A negyedéves növekedési ütem nem várt visszaesését az Egyesült Államokban az olaj árának csökkenése magyarázza, ami bár negatív hatással volt a beruházásra, a várakozásokkal ellentétben a kiskereskedelmi forgalmat érdemben nem növelte. A kőolaj-kitermelő vállalatok beruházásainak visszaesése egymaga 0,2 százalékponttal csökkentette a negyedéves amerikai növekedést, amit a nyugati part kikötői forgalmának zord időjárás miatti visszaesése és az erős dollár is negatívan érintett. Bár a legtöbb nemzetközi szervezet csökkentette az USA 2015. évi GDP-előrejelzését, az amerikai olajvállalatok vártnál gyorsabb alkalmazkodása, a kedvező foglalkoztatási adatok és javuló kiskereskedelmi felmérések alapján az amerikai gazdaság idén is 3 százalékot meghaladó mértékben bővülhet. SZIGMA indikátoraink SZIGMA indikátoraink alapján a II. negyedévben is 3 százalék körüli növekedés várható. A gazdaság jelenlegi állapotát kifejező SZIGMA CI indikátor az elmúlt két hónapban a gazdasági teljesítmény enyhe mérséklődését jelzi, de a mutató továbbra is pozitív. Az I. negyedévben mért 3,4 százalékos gazdasági bővülés után a II. negyedévben lassabb ütemű, ám szintén 3 százalék körüli növekedésre számítunk. A növekedés motorja továbbra is az ipar, melynek kibocsátása áprilisban másfél évtizedes rekordot döntött meg. A nem lakóépületekre kiadott építési engedélyek száma elmozdult több évtizedes mélypontjáról, ám az építőipar támogató szerepét mérsékli, hogy a kiadott engedélyek száma így is elmarad az elmúlt években tapasztaltaktól. 1
2015 második felében az első fél évnél mérsékeltebb növekedésre számítunk. A gazdaság rövid távú teljesítményével szembeni várakozásainkat kifejező SZIGMA LEAD indikátor a II. negyedévben várt trend feletti növekedés után júliustól lassulásra enged következtetni. A mérséklődő dinamikát jelzi a konjunktúra egyik szignifikáns előrejelző indikátorának, az építőipari vállalkozások szerződésállományának márciusban mért további csökkenése is. Bár a szerződésállomány nagysága nem különbözik jelentősen az elmúlt öt év átlagától, a tavalyi év kiugróan magas építőipari aktivitása a bázishatáson keresztül az építőipar növekedést támogató szerepének csökkenését vetíti előre. Várakozásunk szerint így az év közepétől a gazdaság bővülése trend alatti teljesítményt mutathat, amit jövőre a dinamikus európai konjunktúra és a háztartások óvatossági motívumának oldódása fordíthat ismét meg. 2. ábra SZIGMA egyidejű (CI) és előrejelző (LEAD) indikátorok Forrás: Századvég Reálgazdaság A magyar gazdaság 2015 I. negyedévében 3,4 százalékkal bővült. A KSH első becslése szerint a magyar GDP 2015 I. negyedévében 3,4 százalékkal emelkedett az előző év azonos időszakának bázisán. A január márciusban mutatott gazdasági teljesítmény felülmúlja a tavasszal közzétett várakozásokat, ugyanakkor az elmúlt hónapok gazdasági adatainak fényében nem jelent meglepetést. Magyarország adata továbbra is uniós szinten kiemelkedőnek számít. Az előző negyedévhez képest a szezonálisan és naptárhatással kiigazított adatok szerint 0,6 százalékkal növekedett a bruttó hazai termék. Összességében másfél éve stabilan 3 4 százalék körüli éves és 0,6 1 százalék körüli negyedéves bővülést mutat a magyar GDP. A növekedés szerkezetét az előzetes becslés még nem tárja fel, de várakozásunk szerint termelési oldalról kiegyensúlyozott maradhatott a teljesítmény, melynek legfőbb forrását az ipar és a szolgáltatás biztosíthatta. A felhasználási oldal tekintetében is széles bázisú növekedésre számítunk, melyben az elsődleges szerepet a nettó export és a fogyasztás bővülése játszhatta. 2
3. ábra GDP-növekedés 2015 I. negyedévében az EU-ban (év/év, %) Megjegyzés: Szezonálisan és naptári hatással kiigazított indexek. Előzetes becslés. Forrás: Eurostat Az ipar két számjegyű növekedése a külső konjunktúra hatása. Az ipari teljesítmény 2015 márciusában kedvezően alakult, folytatódott a termelés tavaly év vége óta tartó emelkedő trendje. A termelés volumene az előző év azonos időszakának bázisán 11,6 százalékkal nőtt. A havi teljesítményeket figyelve folytatódott a hónapok óta tartó hullámzás: az előző hónaphoz képest szezonálisan és munkanaphatással kiigazítva 2,6 százalékkal bővült a kibocsátás márciusban. Az értékesítési adatok alapján is kedvező kép rajzolódik ki. Az exportteljesítmény 14 százalékos bővülése jelentette a legfőbb húzóerőt az idei év harmadik hónapjában, de az ipar hazai eladásai is 11 százalékkal nőttek. Az exportot a külpiacok növekvő kereslete, a gyártói kapacitások bővülése és az euró dollárral szembeni gyengülése együttesen segítette. A belföldi piac ilyen mértékű élénkülésére pedig évek óta nem volt példa. Meglátásunk szerint ez utóbbi folyamat elsősorban a rendkívül alacsony bázishoz köthető, és a második negyedévben megtörhet a belföldi értékesítés elmúlt hónapokban tapasztalt gyorsuló növekedése. 4. ábra Ipari termelés és értékesítés alakulása (2013. január = 100%) Megjegyzés: Szezonálisan és naptári hatással kiigazított indexek. Forrás: KSH, Századvég Az ipar márciusi jó teljesítményét a feldolgozóipari termelés 12 százalékos éves szintű emelkedése segítette. A feldolgozóipar tizenhárom alága közül kettőben zsugorodott a termelés, a gyógyszergyártásban és a textiliparban. A járműgyártás 19 százalékkal növelte kibocsátását, amit továbbra is a külföldi értékesítés segít. Még ennél is 3
dinamikusabb növekedést mutattak fel márciusban a járműiparhoz szorosan kötődő iparágak. A meghatározó alágak közül érdemes kiemelni, hogy az elektronikai ipar termelése 11, az élelmiszeriparé 12 százalékkal bővült. A keleti térségben zajló geopolitikai konfliktusok inkább a gyógyszeripart érintik érzékenyen, az élelmiszeripar ki tudta váltani a kieső exportkeresletet. A megfigyelt feldolgozóipari ágazatokban az összes új rendelés éves összevetésben 1,9 százalékkal nőtt, az összes rendelésállomány 14 százalékkal haladta meg a 2014. márciusit. Az ipar bizalmi indexe az év eleje óta töretlenül emelkedik; összességében az ipari teljesítmény tartós felfutását várjuk. Az építőipar továbbra is lendületesen bővül. A rendelésállomány zsugorodásának hatása csak jelentős késleltetéssel jelentkezik. Az építőipari kibocsátás márciusban regisztrált volumene 12,7 százalékkal múlta felül az egy évvel korábbi szintet. Az ágazat növekedése tehát nem hogy veszített volna lendületéből, de tovább erősödött. Az előző hónaphoz képest szezonálisan és naptári hatással kiigazítva 6,3 százalékkal nőtt az ágazat teljesítménye. A rendelésállományok zsugorodása miatt vizionált lassulás tehát még várat magára. Az építőipar piaci várakozásokat felülmúló teljesítménye elsősorban az egyéb építmények főcsoport 16,4 százalékos növekedéséhez köthető, amit az országszerte zajló infrastrukturális beruházások hajtanak. Az épületek építése is közel 10 százalékkal emelkedett, vélhetően a nem lakóépületek építése nyomán. A kedvező termelési folyamatokkal éles ellentétben áll, hogy a márciusban kötött új szerződések volumene 34,6 százalékkal, a meglévő szerződésállomány pedig 31,1 százalékkal alacsonyabb az egy évvel korábbihoz képest. Az építőipar bizalmi indexe bár enyhén javult, továbbra is másfél éves mélypontja közelében áll. Összességében úgy véljük, hogy mivel a szerződésállomány apadása markáns csúszással jelentkezik az ágazat teljesítményében, így az építőipar az év egészében erős maradhat, amit az ingatlanpiac élénkülése támogathat. 5. ábra Építőipar alakulása (2013. január = 100%) Megjegyzés: Szezonálisan és naptári hatással kiigazított indexek. Forrás: KSH, Századvég A kiskereskedelem növekedése töretlen, még nem érződik a vasárnapi boltbezárás esetleges negatív hatása. A kiskereskedelmi forgalom volumene idén februárban 6,4 százalékkal haladta meg az előző év azonos időszakit. A KSH márciusi előzetes becslése a növekedési ütem stabilizálódását jelzi, 6,5 százalékkal növekedett a kiskereskedelem teljesítménye. A márciusi mutatóban még nem érződik a vasárnapi boltbezárás esetleges negatív hatása, mivel a kiskereskedelmi adatokban csak egy félhónapnyi hatás jelent meg. Az intézkedés hatásáról pontosabb képet az áprilisi statisztika mutathat. 4
6. ábra Kiskereskedelmi forgalom volumene (2013. január = 100%) és bizalmi indexe Megjegyzés: Szezonálisan és naptári hatással kiigazított indexek. Forrás: KSH, Eurostat, Századvég A naptárhatástól megtisztított adatok alapján továbbra is az üzemanyagkiskereskedelem 9,6 százalékos élénkülése volt a leginkább meghatározó, ami az éves összevetésben továbbra is alacsonyabb üzemanyagáraknak köszönhető. Az élelmiszer- és nem élelmiszer-kiskereskedelem forgalma egyaránt élénkülést mutatott, előbbi 4,3, utóbbi 8,9 százalékkal bővült éves bázison. Az ágazat bizalmi egyenlege jelentősen javult áprilisban az ágazatot érintő jelentős változások ellenére is. A háztartások különböző bizalmi mérlegei tovább romlottak áprilisban, pedig a növekvő reálbér és a devizahitelek elszámolása érdemben növeli a lakosság elkölthető jövedelmét. Utóbbiak miatt úgy véljük, hogy a fogyasztás a következő hónapokban tovább élénkíti a gazdaságot. Az aktívak száma hosszú idő után csökkenést mutatott. A munkaerőpiac javulása 2015 márciusában megtorpant. A szezonálisan kiigazított adatok alapján az aktivitás az év harmadik hónapjában 4 ezer fővel csökkent, az aktivitási ráta 59,5 százalékra mérséklődött. A foglalkoztatottak száma csupán ezer fővel bővült, ami jelentősen elmarad a korábbi hónapok növekedési ütemétől; a 15-74 évesek körében a foglalkoztatottak aránya 59,2 százalékon maradt. 7. ábra Munkapiac alakulása (2010. január = 0, ezer fő) Megjegyzés: Szezonálisan és naptári hatással kiigazított indexek Forrás: KSH, Századvég 5
A munkanélküliségi ráta változatlanul 7,4 százalékon áll. A keresetek reálértéke kiemelkedő ütemben, 5,5 százalékkal nőtt a nemzetgazdaságban. A visszaeső aktivitás és a mérsékelten bővülő foglalkoztatás azt jelezheti, hogy az aktivitás elérhette a változatlan munkakereslet melletti természetes felső korlátját. Az intézményi statisztikák alapján a foglalkoztatás bővülése a versenyszférának köszönhető, ugyanis az állami szektorban dolgozók száma visszaesett. A közfoglalkoztatottak száma tovább csökkent, márciusban ilyen formában 151 ezer fő dolgozott. Az idei közfoglalkoztatási programok a tavalyinál lassabban futnak fel: 2014 ezen időszakában az újonnan elinduló programok következtében a közfoglalkoztatottak száma már emelkedett. Összességében a munkaerő-piaci helyzet nem változott számottevően, a munkanélküliségi ráta változatlanul 7,4 százalékon áll. A munkaerő-piaci folyamatok pozitívan befolyásolták a bérek alakulását. A bruttó nemzetgazdasági átlagkeresetek növekedési üteme gyorsult, éves viszonylatban az átlagbér 4,9 százalékkal nőtt. Az állami szektorban az átlagkeresetek 6,4 százalékkal nőttek, a kevesebb közfoglalkoztatott okozta összetételhatás és a szociális területen dolgozók bérkorrekciójának áthúzódó hatása következtében. A versenyszférában a bérek 3,6 százalékkal emelkedtek, ami átlagosnak tekinthető. A márciust jellemző alacsonyabb munkakereslet nem befolyásolta negatívan a béreket, annak hatásait ellensúlyozta a kisebb aktivitás okozta feszesebb munkaerőpiac. Az árak alakulását figyelembe véve, a keresetek reálértéke kiemelkedő ütemben, 5,5 százalékkal nőtt. 8. ábra Bruttó bérek alakulása (éves változás, %) Megjegyzés: Szezonálisan és naptári hatással kiigazított indexek Forrás: KSH, Századvég Külső egyensúly A külkereskedelmi aktívum tovább bővült, a nettó export jelentősen hozzájárulhatott a GDPnövekedéshez. A KSH 2015 februárjára vonatkozó adatai alapján a külkereskedelmi termékforgalom export- és importvolumene 8,8 illetve 8,9 százalékkal nőtt éves bázison. A külkereskedelmi mérleg többlete (848 millió euró) így az előző év azonos időszakához képest közel 41 millió euróval növekedett. Februárban átlag feletti bővülést mutatott a nyersanyagok, a feldolgozott termékek és a gépek, szállítóeszközök behozatala. Kivitel tekintetében a feldolgozott termékek és a gépek és szállítóeszközök volumene bővült, főként a járműipari kereslet és a gyógyszer és gyógyszerészeti termékek forgalmának élénkülése következtében. A 2015 márciusára vonatkozó első becslés alapján a külkereskedelmi mérleg aktívuma 929 millió eurót tett ki. Ez 288 millió euróval haladta meg az egy évvel korábbi értéket. Az export euróban számított értéke 13 százalékkal, míg az import 9,8 százalékkal emelkedett éves összevetésben. 6
9. ábra Külkereskedelmi egyenleg (millió euró) Megjegyzés: A 2015. márciusi adatok az első becslésből származnak. Forrás: KSH A folyó fizetési mérleg egyenlege 2015 márciusában 954,7 millió eurót tett ki, amely jócskán meghaladja a 2014. év folyamán mért átlagos 375 millió eurós értéket. Az előző két hónap átlagához (635,6) képest is jelentős mértékben növekvő aktívum az áruk és szolgáltatások (reálgazdaság) pozitív egyenlegének kismértékű növekedésére és az EU transzferek jelentős pozitív egyenlegére vezethető vissza. Költségvetési helyzet Az államháztartás első négyhavi egyenlege sokkal kedvezőbb képet fest a tavalyi évhez képest. Az államháztartás központi alrendszere 2015 első négy hónapjában 609,8 milliárd forint hiánnyal zárt. A központi költségvetés 643,6 milliárd forintnyi deficitet halmozott fel, a társadalombiztosítás pénzügyi alapjai 23,6, az elkülönített állami pénzalapok 10,2 milliárd forintos többletet mutattak. A január áprilisi hiány az éves előirányzat 70 százalékát teszi ki, ez a tavalyi év azonos időszakában 97 százalék volt. Az eltérés mögött a gazdasági növekedés miatti magasabb adóbevételek és a globálisan alacsony kamatkörnyezet adósságterhet csökkentő hatása áll. Fontos megemlíteni, hogy a kiadási oldal a május eleji munkaszüneti napok miatt többlet bérkifizetés terhét viseli, ami a májusi kiadásokat csökkenti. 10. ábra Költségvetési hiány (2015. január április, milliárd forint) Forrás: NGM A Kormány április végén publikálta az Európai Unió számára megküldött konvergenciaprogramot, ami tartalmazza a Kormány előrejelzését a gazdasági és a 7
költségvetési folyamatokról. Az idei évben a kormányzat 3,1 százalékos gazdasági növekedéssel számol, ami jövőre 2,5 százalékra lassul. Mindkét prognózis néhány tized százalékponttal magasabb, mint a múlt évi programban megjelölt, ez a tavalyi év vártnál nagyobb növekedés áthúzódó hatásával magyarázható. A GDP-arányos hiány az idei 2,4 százalékról három éven belül 1,6 százalékra süllyed. Az államadósság GDP-arányos csökkenésének üteme gyorsabb lesz a 2014. évihez képest: a tavaly év végi 76,9-ről idén 74,9 százalékra ereszkedik az államadósság, ami 2018-ban már 69 százalék alá süllyed a Kormány tervei szerint. Az elkövetkező négy évben jelentősen csökkentenék a kiadásokat, a 2014-es GDParányos 50,1-ről 2018-ra 44,1 százalékra, míg a bevételeket a tavalyi év 47,6 százalékos értékéről 2018-ig 42,5 százalékra mérsékelnék. A GDP-arányos adóterhelés mértéke 1 a 2014. évi 38,7 százalék után idén 0,5 százalékponttal alacsonyabb lesz, ami 2016-ra 37,3 százalékra, 2018-ban 36,0 százalékra süllyedhet. A 2016. évi költségvetési törvény tervezetének értékelése A 2016. évi költségvetési törvény tervezete alapvetően megalapozott, reális terveket vázol fel. A költségvetés egy konzervatív makrogazdasági pályára alapoz, ami így meglátásunk szerint megfelelő kiindulópontot biztosít a tervezéshez. Összességében akár még azt is kijelenthetjük, hogy óvatos feltételezéssel él a tervezet. A kormányzati várakozás megegyezik a Századvég Gazdaságkutató márciusban közzétett makrogazdasági előrejelzésével, ám az első negyedév gazdasági folyamatainak ismeretében az idénre várt 3,1 százalékos gazdasági növekedést is felülmúlhatja a gazdaság. A jó teljesítmény áthúzódó hatása ezért pozitívan befolyásolhatja a jövő évet is, vagyis akár a minisztérium által vázolt 2,5 százalékos GDP-növekedést is felülmúlhatja Magyarország. Mindez pedig pozitív hatást gyakorolna a költségvetési folyamatokra. A költségvetési törvény 1,6 százalékos jövő évi inflációval számol, azonban véleményünk szerint ez a jelenleg ismert intézkedések mellett alacsonynak tekinthető, várakozásunk szerint 2 százalék felett alakulhat a pénzromlás üteme 2016 egészében. A minisztérium 2016-ban 2 százalékos GDP-arányos deficit mellett tervezte a költségvetést, ami azt jelenti, hogy bőven a 3 százalékos maastrichti hiánykritérium alatt van a cél, ami kellő mozgásteret biztosít a Kormány egyik legfőbb célkitűzéséhez, vagyis hogy Magyarország semmiképp ne kerülhessen vissza a túlzott-deficit eljárás alá. Fontos kiemelni, hogy az elmúlt 25 évben minden kormányzati ciklus valamilyen megszorítással vagy kiigazító lépéssel indult útjára. Ennek jelenleg nem látjuk a jeleit, sőt 2016-ban az adócsökkentés került előtérbe. Ez az adócsökkentés pedig meglátásunk szerint felelősségteljes, mivel a költségvetési hiány további lefaragása mellett valósul meg. A Kormány azért lépheti meg az adócentralizáció csökkentését, mert az elmúlt évek gazdaságpolitikája és a külső környezet alakulása együttesen kedvező növekedési pályára állította Magyarországot. A jövő évre várt 2,5 százalékos GDP-növekedés azt jelenti, hogy 330 milliárd forint többletbevétele származik az államháztartásnak, amit a kormányzat a tervek szerint felelősen osztott be. 220 milliárd forintot adócsökkentésre fordítanak, amelynek a nyertese a családok: csökken az szja, bővül a családi adókedvezmény, alacsonyabb lesz az áfa, csak hogy néhány, a családokat közvetlenül érintő intézkedést 1 Az adóbevételek és a társadalombiztosítási hozzájárulások összege korrigálva az EU által beszedett adókkal és adott esetben a be nem szedett adók és társadalombiztosítási hozzájárulások összegével (ESA-kód: [D.2+D.5+D.61]+D.91-D.995). 8
ragadjunk ki. A növekedési többletből fennmaradó 110 milliárd forintot ugyanakkor a költségvetési hiány további lefaragására fordítják, ami jól jelzi a felelős gondolkodást. Mindennek köszönhetően a rendszerváltás óta példa nélkül álló alacsony szintre, 2 százalékra csökkenhet a deficitmutató. Sőt, várakozásunk szerint akár még 2 százalék alatt is alakulhat, amennyiben a gazdasági feltételek a jelenleg kiolvasható kedvező irányban változnak. A gazdasági környezet javulását elősegíti, hogy a jövő évtől kezdődően fokozatosan csökken a bankadó. Ez segíthet abban, hogy a szektor újra nyereségessé váljon, ennek hatására pedig a bankadó csökkenése miatt kiesett bevétel egy részét a társasági adó kompenzálhatja. Az adóterhelés csökkentése kedvező hatással lehet a hitelezésre, amennyiben lesz kellő kereslet is. A hitelezés fellendülése javítja a gazdaság hosszú távú növekedési kilátásait, így gazdaságélénkítő hatású lehet. A költségvetésre nézve kockázatot jelent a korai benyújtás és elfogadás. A kormányzat ezzel a kiszámíthatóság növelését tűzte ki célul. A gazdasági szereplők így időben tudnak alkalmazkodni a változásokhoz, ami kedvező folyamatnak tekinthető. Kockázatot jelent ugyanakkor, hogy a korai elfogadás miatt módosításokra lehet szükség, amennyiben változik a külső környezet. Jelenleg számos kockázat tapasztalható: ukrán orosz válság, ukrán és görög államcsőd. Mindazonáltal a váratlan helyzetet kezelése érdekében a kormányzat különböző tartalékok formájában közel 500 milliárd forintos mozgásteret hagyott a 2016. évi költségvetésben, vagyis mindez kellő biztosítékot nyújthat a hiánycél tartásának érdekében. A jelenlegi ciklus nem a nagy átalakításokról szól, azonban az egészségügy esetében mégis kiolvasható a tervezetből egy kisebb reform. Az idei évvel ellentétben a 2016. évi büdzsé nem tartalmazza a 60 milliárd forintos adósságkonszolidációt. Mindez arra utal, hogy várható valamilyen reform, ami megállítja az adósság újratermelődését az egészségügyi szektorban. A funkcionális kiadások alakulását vizsgálva jelentős növekedés tapasztalható az állami funkciók területén, vagyis az állam 2016-ban többet költ magára. Ugyanakkor, ha megvizsgáljuk a részleteket, ennek túlnyomó részét a különböző életpályamodellek bevezetésének költsége teszi ki. Összességében úgy látjuk, hogy megalapozott és teljesíthető a 2016. évi büdzsé tervezete és az abban megfogalmazott célok. A kockázatok kezelhetőek, sőt talán némi optimizmussal tekinthetünk a jövőbe. Monetáris folyamatok Az éves infláció még mindig negatív, de már erősödik az inflációs nyomás. A fogyasztói árak áprilisban átlagosan 0,3 százalékkal csökkentek az előző év azonos időszakához képest, vagyis folytatódott az inflációs mutató év eleje óta tartó emelkedő trendje. Az erősödő inflációs nyomás elsősorban a szolgáltatások (2,3 százalék), a szeszes italok és dohányáruk (2,7 százalék), valamint az élelmiszerek (0,4 százalék) esetén mutatkozott markánsnak. A tartós fogyasztási cikkek esetében évek óta először emelkedtek az árak (0,2 százalék) éves bázison. Ez utóbbi folyamat a külső inflációs nyomás, továbbá a forint erősödésének együttes hatását tükrözheti. A viszonylag széles bázison mért áremelkedés egyben alátámasztja azt is, hogy nem kell tartani a defláció kialakulásától. Várakozásunk szerint a következő hónapban már pozitív lehet az év/év inflációs mutató, amihez májusban a korábbi rezsicsökkentés bázisból való 9
kiesése is hozzájárul majd. 2 Áprilisban így a háztartási energia 5,1 százalékos csökkenése fogta vissza a pénzromlás ütemét. Bár az olajárak tovább emelkedtek, éves bázison a járműüzemanyagok ára is több mint 12 százalékkal maradt el az egy évvel korábban regisztrált szinttől. Mindez azt jelenti, hogy a szabályozott árak csökkentése és az olajáresés okozta egyedi sokkhatásokon kívül jelenleg nincs a magyar gazdaságban markáns árleszorító hatás. A fenti kijelentést támasztja alá, hogy az MNB inflációs trendmutatói is emelkedtek áprilisban. A maginflációs mutató 0,2 százalékponttal 1,2 százalékra nőtt. Továbbra is mérsékelt az inflációs környezet, ami jelentősen elmarad a jegybank inflációs célsávjának 2 százalékos alsó határától is. Az erősödő árnyomás ellenére sem gondoljuk, hogy a jegybank felülvizsgálná a megkezdett monetáris lazítást. Általánosságban az árfolyamatok, a globálisan lazább monetáris politika és a pénzpiaci környezet a hazai monetáris kondíciók lazításának irányába mutatnak. 11. ábra Infláció alakulása (éves változás százalékban) Forrás MNB, Századvég 2015. május 26-i ülésén a jegybank folytatta a márciusban megkezdett kamatvágási ciklusát. Az előzővel azonos mértékben, vagyis újabb 15 bázisponttal, 1,65 százalékra mérsékelte az irányadó rátát, és közleménye szerint a következő hónapokban további lazítás várható. A fejlett országok kötvényhozamai meredeken emelkedtek, jelentős turbulenciát okozva a pénzpiacon. Az elmúlt hónapban a globális pénzügyi környezetben jelentős turbulencia mutatkozott. Az eurózóna államkötvénypiacain a hosszú lejáratú államkötvények (elsősorban a 10 éves papírok) árfolyama drasztikusan esett. Az eurózónában a piaci szereplők már nem kalkulálnak tartós deflációs környezettel, ezért a jelentős mértékű árfolyam emelkedést egy markáns korrekció követte, egy kötvénypiaci árfolyambuborék kipukkant. Az EKB látva a hirtelen és nagymértékű hozamemelkedést az államkötvénypiacokon májusban és júniusban 60 milliárd eurónál nagyobb mennyiségben vásárol majd állampapírokat. Ez pótlólagos likviditást jelent és a hosszú állampapírhozamok túlzott korrekciója után ismételten kisebb hozamokhoz és magasabb állampapír árfolyamhoz vezethet. A Fed áprilisi ülésének áprilisban 29-én nyilvánosságra hozott anyaga alapján a Bizottság ismerve a gyengébb 2015. első negyedéves amerikai növekedési adatokat, azokat átmenetinek tekinti. A dokumentum szerint a munkaerőpiacon még javulásra van szükség az első 2 2014 áprilisától a gáz árát 6,5 százalékkal mérsékelték, ám ennek érdemi árleszorító hatása a májusban befizetett számlákban jelentkezett, így májusban lesz érzékelhető a technikai hatás jelentős része. 10
kamatemeléshez. Mindezek alapján várhatóan júniusban nem kerül sor kamatemelésre. A régiós pénzügyi folyamatok hasonlóképpen alakultak az elmúlt hónapban. A cseh korona árfolyama 0,2, míg a lengyel zloty 0,9 százalékot gyengült az euróval szemben. Az árfolyamgyengülés egyértelműen a feltörekvő piacokat is elérő eurózónás államkötvény-piaci eseményekkel és az ahhoz kapcsolódó hazai fizetőeszköz/euró konverzió felfutásával magyarázható. Az országkockázati felár sem Csehországban sem pedig Lengyelországban nem változott. 12. ábra A régiós árfolyamok alakulása (induló érték = 100%) Forrás: Datastream A markáns kötvénypiaci korrekció a hazai mutatókat is negatívan érintette. A hazai pénzpiaci mutatók összességében negatív irányban változtak, főként a kötvénypiaci korrekció következtében. Az országkockázatot kifejező mutató, az 5 éves CDS értéke 8 egységgel növekedett. A forint árfolyama a svájci frankkal és az euróval szemben 1,9 és 3,3 százalékkal gyengült, míg az amerikai dollárral szemben 4,3 százalékkal erősödött. Az időszak végén így egy euró 306, egy svájci frank 292, egy amerikai dollár pedig 269 forintba került. A forint/euró árfolyamának alakulása elsősorban a lent említett folyamatok miatt alakult kedvezőtlenebbül. 13. ábra A forint hozamgörbe alakulása (%) Forrás: ÁKK, Századvég 11
A másodpiaci hozamgörbe meredekebbé vált a kamatcsökkentési várakozás és a kötvénypiaci buborék kidurranása miatt. A vállalatok márciusban a kedvező forintárfolyam miatt jelentős mennyiségű devizahitelt törlesztettek. A magyar jegybank áprilisban további 15 bázisponttal, 1,8 százalékra csökkentette az irányadó rátát. A Monetáris Tanács jegyzőkönyve alapján a 9 fős grémium egyhangúan szavazott. A jegybank bejelentette, hogy mindaddig folytatja a kamatvágást, amíg nem teljesül az inflációs célja. Ezt tükrözi a hozamgörbe rövid vége is, azaz a korábbi 1,5 százalékos kamatvágási ciklus végéhez képest a piac tartósan alacsonyabb alapkamatot is elképzelhetőnek tart. A hosszú hozamok a hazai állampapírpiacon 18 42 bázisponttal emelkedtek, amely folyamatnak két okát látjuk. Az egyik, hogy az elmúlt hónapban a külföldiek kezén lévő magyar állampapírállomány jelentősen csökkent (közel 300 milliárd forinttal), ami gyengítette a forint euróárfolyamát is. Másrészt a hozamemelkedés beleillik a nemzetközi trendbe, mivel az eurózónában is a hosszú hozamok az április második felében tapasztalt történelmi alacsony szintről növekedtek jelentősen. A vállalatoknál 2015. márciusában a szezonálisan szűrt számok alapján a banki nettó forinthitel felvét 3,9 milliárd forintnak felelt meg. A devizahitelek tranzakcióinak nettó értéke 173,1 milliárd forintot tett ki, azaz a nem pénzügyi vállalatok elsősorban a viszonylag erős forint miatt törlesztették devizahiteleiket. A kettő eredőjeként adódó márciusi teljes nettó hiteltörlesztés (szezonálisan igazítva) így közel 170 milliárd forintnak felelt meg. A folyószámlahiteleken felüli bruttó forinthitel-kihelyezés 98 milliárd forintot tett ki, ami jelentős növekedést mutat az előző hónaphoz képest. Az újonnan nyújtott euróhitelek összege 24 milliárd forint volt, ami jelentős csökkenést jelent az előző havi értékhez képest. A vállalatok egy részének érdemesebb volt az újraindult jegybanki kamatvágási ciklusban inkább forintban eladósodni. 14. ábra Vállalati hitelfelvétel (milliárd forint) Forrás: MNB, EKB, Századvég 12