292 HAVI MONITOR 2015. június Visszatért az infláció a magyar gazdaságba SZIGMA indikátorok A június közepéig beérkezett információk alapján a 3,5 százalékos magyar GDP-növekedést felhasználási oldalról a nettó export, termelési oldalról az ipar húzta. A fogyasztói árak éves összevetésben 0,5 százalékkal emelkedtek. A munkaerő-piaci helyzet tovább javult. A KSH számítása szerint 2015 január márciusban a magyar éves bázisú GDP-növekedés 3,5 százalék volt. A várt fokozódó gazdasági teljesítmény felülmúlta a tavaszi várakozásokat. A belföldi felhasználás a mérsékelten segítette a növekedést (0,6 százalékpont), a legfőbb húzóerő a nettó export volt (3 százalékpont). A gazdaság belső és külső teljesítménye közötti ekkora eltérésre még a recesszió idején volt példa. A termelési oldalon kiegyensúlyozottnak mondható a növekedés, a legfőbb húzóerőt az I. negyedévben az ipar jelentette. Az ipari kibocsátás áprilisban is bővült, főként a javuló exportteljesítmény miatt. Az építőipar a jó első negyedévet folytatva áprilisban két számjegyű növekedést mutatott, de a rendelésállomány tovább zsugorodott. A kiskereskedelmi forgalom növekedése lassult, ami a bázishatás következménye lehet, a vasárnapi boltbezárás hatását még nem lehet egyértelműen felmérni. Forrás Századvég Előrejelzésünk (2015.06.18.) 2015 GDP változása (%) 3,4 Infláció (éves átlag, %) 0,3 Bruttó keresetek 2,9 (éves változás, %) EUR/HUF (éves átlag) 311 Forint hozamgörbe (%) A munkaerő-piaci helyzet áprilisban tovább javult, a munkanélküliségi ráta 7,3 százalékra csökkent a közfoglalkoztatás felfutása miatt. Az éves inflációs ráta májusban 0,5 százalék volt, a gazdaságban széles bázisú az inflációs nyomás. A globális és a hazai pénzpiaci környezet enyhre romlása ellenére a monetáris politikát befolyásoló alapfolyamok érdemben nem változtak. Ezt mérlegelve a Magyar Nemzeti Bank folytatta a kamatvágási ciklust: újabb 15 bázisponttal, 1,5 százalékra mérsékelte az irányadó rátát. Az államháztartás első öthavi hiánya az elmúlt években tapasztaltnál kedvezőbben alakult. Főként a kedvező gazdasági folyamatok miatt az idei hiánycélt biztonsággal teljesíthetőnek tartjuk. Forrás: Datastream www.szazadveg.hu A KÖVETKEZŐ KIADVÁNY VÁRHATÓ MEGJELENÉSI IDŐPONTJA: JÚLIUS 23.
Gazdasági áttekintés Külső környezet Az európai kötvényhozamok újabb emelkedése az egyre valószínűbb görög államcsődöt árazza. Április végét követően június első hetében ismét meredeken emelkedtek az európai kötvényhozamok: június elseje óta a tízéves német állampapír referenciahozama közel 30 bázisponttal nőtt, miközben a görög kötvényeké 186 bázispontos emelkedés után 13 százalék fölé ugrott. A hozamemelkedésben a bíztató európai makromutatók mellett főként a görög mentőcsomag körüli bizonytalanság játszott szerepet: az államcsőd bekövetkezésének egyre nagyobb valószínűséget tulajdonít a piac. Görögország és hitelezőinek fő konfliktusát még mindig a görög megszorítások mértéke adja: a kormányzat két év alatt 2,5 milliárd eurós megszorítását keveslik az uniós döntéshozók, akik 3 milliárd eurónyi 2015-ös kiadáscsökkentés esetén nyújtanának további hitelt az ország számára. A jelenlegi patthelyzetet súlyosbítja, hogy a tárgyalások során tanúsított túlzott görög engedékenység esetén a Sziriza szélsőbaloldali szárnya kiválhat a pártból, amivel a kormánypárt elvesztené többségét a görög törvényhozásban. 1. ábra Tízéves állampapír-piaci referenciahozamok (%) Forrás:Thomson Reuters Az Egyesült Államok romló növekedési kilátásai ellenére már idén emelkedhet az alapkamat. Az amerikai gazdaság téli visszaesése ellenére a Nyíltpiaci Bizottság júniusi ülését követő sajtótájékoztató szerint a Fed még 2015-ben elkezdheti kamatemelési periódusát. A várakozások szerint idén 0,25 százalékponttal nőhet a jelenlegi 0,25 százalékos irányadó ráta. A monetáris kondíciók további szigorítását a jól teljesítő, de sérülékeny munkaerőpiac és az alacsony infláció gátolja, amit támogat az USA gazdaságának vártnál lassabb ütemű növekedése is. A Fed csökkentette az idei GDP-növekedésre vonatkozó becslését, a korábban várt 2,3 2,7 százalékos ütemet 1,8 2,0 százalékra mérsékelte. SZIGMA indikátoraink SZIGMA indikátoraink alapján a II. negyedévben is 3 százalék körüli növekedés várható. Az előző hónapokhoz hasonlóan a gazdaság jelenlegi állapotát kifejező SZIGMA CI indikátor júniusban is enyhén csökkent, miközben még mindig trend feletti növekedést mutat. Az indikátor alapján az idei év második negyedévben a korábbinál alacsonyabb, ám európai összevetésben kedvező, 3 százalék körüli növekedésre számítunk. Bár az ipari kibocsátás és rendelésállomány is gyengébben alakult az utóbbi hónapban, a magyar gazdasági bővülés alapja a szekunder szektor maradhat. Tavaly áprilishoz 1
viszonyítva közel 20 százalékkal esett a nem lakóépületekre kiadott építési engedélyek száma, aminek hatását ellensúlyozhatja a laza monetáris környezet növekedést támogató szerepe. A gazdaság rövidtávú növekedési kilátásait érintően elsősorban pozitívak a kockázatok. A gazdaság rövid távú teljesítményével szembeni várakozásainkat kifejező SZIGMA LEAD indikátor alapján a növekedés lassulása lenne várható 2015 harmadik negyedévétől kezdve. A konjunktúra egyik legjobb előrejelző indikátora, az építőipari vállalkozások szerződésállománya negyedik hónapja csökken. Szakértői véleményünk szerint ugyanakkor ennek hatása csak jelentős késéssel jelentkezhet a reálgazdaságban. A SZIGMA LEAD továbbá nem ragadja meg azt a várakozásunkat sem, miszerint az év vége felé ismét felpöröghet az uniós forráslehívással kapcsolatos beruházási teljesítmény. A háztartások óvatossági motívuma is oldódni látszik a lakossági bizalmi felmérések szerint. Mindezek pozitív kockázatot jeleznek az előrejelző indikátorunk által jelzett pályához képest. 2. ábra SZIGMA egyidejű (CI) és előrejelző (LEAD) indikátorok Forrás: Századvég Reálgazdaság A 3,5 százalékos első negyedévi gazdasági növekedést döntően a nettó export vezérelte. A KSH számítása szerint a magyar GDP 2015 első negyedévében 3,5 százalékkal emelkedett az előző év azonos időszakának bázisán, ami 0,1 százalékponttal felülmúlja az előzetes becslést. A várt lassulással szemben a GDP éves bázisú növekedési üteme gyorsult, míg a szezonálisan és naptárhatással kiigazított negyedéves teljesítmény változatlanul 0,8 százalék volt. A január márciusban mutatott gazdasági teljesítmény felülmúlja a tavasszal közzétett várakozásokat, ugyanakkor az elmúlt hónapok gazdasági adatainak fényében nem jelent meglepetést. A növekedés szerkezete jelentősen eltér a várakozástól és a tavalyi évben megszokottól. A belföldi felhasználás továbbra is segítette a GDP-növekedést, de mértéke az előző negyedévekhez képest rendkívül visszafogott volt, csupán 0,6 százalékpont volt a hozzájárulása. A nettó export ezzel szemben 3 százalékpontot magyaráz a növekedésből. A gazdaság belső és külső teljesítménye között ilyen nagy eltérésre legutóbb három éve, még a recesszió idején volt példa. 2
3. ábra A GDP és a főbb tényezők alakulása (2013. I. n. é. = 100%) Megjegyzés: Szezonálisan és naptári hatással kiigazított indexek. Forrás: Eurostat A beruházás és a közösségi fogyasztás visszaesését a fogyasztás emelkedése csak részben ellensúlyozta. Az ipar mérsékeltebb növekedését az export húzza, a belső kereslet alig bővült. A beruházási teljesítmény 6,7 és a közösségi fogyasztás 5,4 százalékos visszaesése az előző évi magas bázis következménye. A tavalyi év hasonló időszakában jelentősen megugrottak a beruházások és a kormányzati költekezés. A háztartások fogyasztási kiadásának 2,7 százalékos bővülése ezt visszaesést nem tudta teljes egészében ellensúlyozni, ám a fogyasztás dinamikus felfutására az év közepétől számítunk. A külkereskedelmi forgalom volt a legmagasabb hozzájáruló, amiben az egyre gyorsabban bővülő export és az import lassuló növekedése játszott szerepet. Előbbit a külső kereslet fellendülése, utóbbit a tavalyi évi magas bázis okozza. Az ipari teljesítmény áprilisban 6,3 százalékkal bővült éves összevetésben, vagyis továbbra is kitart a termelés tavaly év vége óta tartó emelkedő trendje. A havi teljesítményeket figyelve folytatódott a tavaly ősz óta tartó hullámzás: az előző hónaphoz képest szezonálisan és munkanaphatással kiigazítva 0,1 százalékkal mérséklődött a kibocsátás áprilisban. Az értékesítési adatok alapján az exportteljesítmény 8,2 százalékos bővülése jelentette a legfőbb húzóerőt. Az exportot a külpiacok növekvő kereslete, a gyártói kapacitások bővülése és a forint leértékelődése segítette. Várakozásunknak megfelelően az ipar hazai eladásainak növekedési üteme visszaesett, áprilisban 0,6 százalékos volt a bővülés. Meglátásunk szerint a tavalyi évi magas bázis a következő hónapokban is jelentős hatást gyakorolhat a mutatóra, vagyis a növekedési ütem lassulására számítunk. Az ipar áprilisi mérsékeltebb növekedését a feldolgozóipari termelés 6,7 százalékos éves szintű emelkedése húzta. A feldolgozóipar tizenhárom alága közül kilencben nőtt a termelés, vagyis a korábbi széles bázisú növekedési szerkezet némileg egyoldalúbbá vált. A legnagyobb súlyú feldolgozóipari alágak azonban növekedtek éves összevetésben: a járműgyártás 17 százalékkal, az elektronikai ipar 3,2 százalékkal. Csökkent a kibocsátás azonban az élelmiszeripar esetében, ami a fél éve tartó pozitív trend megtörését jelenti. Ez elsősorban a belső értékesítés visszaesésének következménye. Összességében is elmondható, hogy a külföldi értékesítés húzta a feldolgozóipar egészét. A megfigyelt feldolgozóipari ágazatokban az összes új rendelés éves összevetésben 5,6 százalékkal nőtt. Kedvező előjel azonban, hogy a belföldi rendelések dinamikusabban növekedtek, mint az exportrendelések. Az összes rendelésállomány 12 százalékkal haladta meg a 2014. áprilisit. Az ipar bizalmi indexe enyhén csökkent májusban, de a pozitív tartományban van. Várakozásunk szerint az erős első negyedév után visszafogottabb második három hónap következhet az iparban. 3
4. ábra Ipari termelés és értékesítés alakulása (2013. január = 100%) Megjegyzés: Szezonálisan és naptári hatással kiigazított indexek. Forrás: KSH, Századvég Az építőipar újra két számjegyű növekedést mutatott. A lendület akár az év végéig is kitarthat. Az építőipar termelése áprilisban 10,8 százalékkal volt magasabb a tavalyi év azonos időszakához képest. Továbbra is kitart tehát az építőipar trendszerű növekedése. Ugyanakkor három hónap erősödés után az ágazat előző hónaphoz mért szezonálisan és naptári hatással kiigazított teljesítménye 1,2 százalékkal zsugorodott. Az építőipar éves bázisú növekedését az egyéb építmények főcsoportban mért 16,3 százalékos bővülés vezérelte. Ez a korábbi hónapokhoz hasonlóan az országszerte zajló infrastrukturális fejlesztések eredménye. Az épületek építése főcsoport termelése 4,3 százalékkal nőtt. Az áprilisban kötött új szerződések volumene 10,6 százalékkal maradt el az előző évihez képest, ezzel egy éve folyamatos a visszaesés. Ennek eredményeképp a meglévő szerződésállomány 38,4 százalékkal alacsonyabb az egy évvel korábbihoz képest. Az építőipar bizalmi indexe húsz hónapja nem látott mélypontra süllyedt. Mivel a szerződésállomány apadása markáns csúszással jelentkezik az ágazat teljesítményében, így az építőipar az év egészében erős maradhat, amit a záródó uniós programozási időszak hajrára is támogathat. 5. ábra Építőipar alakulása (2013. január = 100%) Megjegyzés: Szezonálisan és naptári hatással kiigazított indexek. Forrás: KSH, Századvég 4
A kiskereskedelem növekedési üteme lelassult áprilisban. A kiskereskedelmi forgalom volumene idén márciusban 6,5 százalékkal haladta meg az előző év azonos időszakit. A KSH áprilisi előzetes becslése a növekedési ütem lassulását jelzi, 4,4 százalékkal bővült a kiskereskedelem teljesítménye. Ebből még nehéz következtetni a vasárnapi boltbezárás hatásaira, mivel a bázishatás is jelentős lehetett. A vasárnapi zárva tartás hatását csak hosszabb időszakra vonatkozó adatok rendelkezésre állása esetén lehet kimutatni. A naptárhatástól megtisztított adatok alapján az üzemanyag-kiskereskedelem 9,3 százalékos élénkülése volt a leginkább meghatározó, ami az éves összevetésben továbbra is alacsonyabb üzemanyagáraknak köszönhető. Az élelmiszer forgalmának bővülése 1,6 százalékra lassult. Ebben szerepet játszhatott a korai húsvét, vagy akár a boltbezárás is. Élénkült viszont a nem élelmiszer-kiskereskedelem forgalma, 7,8 százalékkal. Az ágazat bizalmi egyenlege májusban nagyot zuhant, ami előjele lehet a kiskereskedelmi forgalom mérséklődésének. A háztartások bizalmi indikátora ugyanakkor enyhe javulást mutatott, ami viszont a fogyasztási kedv élénkülését vetítheti előre. Összességében utóbbit tartjuk meghatározóbbnak, ezért úgy véljük, hogy a fogyasztás tovább erősödhet. 6. ábra Kiskereskedelmi forgalom volumene (2013. január = 100%) és bizalmi indexe Megjegyzés: Szezonálisan és naptári hatással kiigazított indexek. Forrás: KSH, Eurostat, Századvég A munkanélküliségi ráta áprilisban 7,3 százalékra csökkent a közfoglalkoztatás felfutásának köszönhetően. A munkaerőpiac helyzete az előző havi megtorpanás után újra javult az áprilisi adatok alapján. A szezonálisan kiigazított foglalkoztatottak száma 6 ezer fővel emelkedett, ami a növekvő munkakeresleten keresztül az aktivitásra is pozitív hatást gyakorolt. Ennek köszönhetően az aktívak száma 5 ezer fővel nőtt, így az aktivitási ráta meghaladta az 59,6 százalékot. Az intézményi statisztikák szezonálisan kiigazított adatai alapján a bővülés az állami szektorhoz köthető, ahol több mint 27 ezer fővel nőtt az alkalmazottak száma. Ez elsősorban annak köszönhető, hogy megkezdődött az idei közfoglalkoztatási programok felfutása és a Start munkaprogram keretében dolgozók száma 185 ezer főre emelkedett. Emellett azonban a versenyszférában dolgozók száma nem változott számottevő mértékben, vagyis a kedvező konjunkturális helyzet ellenére a magánszféra munkakereslete az év negyedik hónapjában nem emelkedett. Ez azonban csak átmeneti folyamat, mivel a trend feletti gazdasági növekedés további munkavállalók felvételére ösztönzi a vállalkozásokat az elkövetkező hónapokban. A versenyszféra stagnáló kereslete mellett azonban a bővülő közfoglalkoztatás elegendő volt ahhoz, hogy a munkanélküliségi ráta 7,3 százalékra mérséklődjön, ami 0,1 százalékpontos javulást jelent a márciusi adathoz képest. 5
7. ábra Munkapiac alakulása (2010. január = 0, ezer fő) Megjegyzés: Szezonálisan és naptári hatással kiigazított indexek Forrás: KSH, Századvég A bérnövekedés üteme továbbra is felülmúlja a tavalyi év átlagát. A javuló munkaerő-piaci helyzet ellenére a bérek növekedési üteme lassult, a bruttó átlagkereset áprilisban 3,6 százalékkal volt magasabb, mint egy évvel korábban. A kisebb növekedési ütemet a növekvő közfoglalkoztatás okozza, amely az összetételhatáson keresztül 1,2 százalékra mérsékelte az állami szektor dolgozóinak bérnövekedését. Ezzel szemben a versenyszféra alkalmazottainak bruttó bérei 4,1 százalékkal nőttek, ami azt jelzi, hogy a kedvező konjunkturális helyzet a versenyszféra munkakereslete helyett a szektor béreinek növekedésében éreztette hatását. Emellett a feszes munkaerőpiac és az év eleji minimálbér emelés is kedvezően hat a bérek növekedési ütemére, amely az áprilisi lassulás ellenére magasabb, mint a 2014-es év átlaga. A háztartások vásárlóerejének szemszögéből további segítséget jelentett az árak alakulása: az áprilisi 0,3 százalékos defláció miatt a keresetek reálértéke 3,9 százalékkal nőtt a tavalyi év azonos időszakához képest. 8. ábra Bruttó bérek alakulása (éves változás, %) Megjegyzés: Szezonálisan és naptári hatással kiigazított indexek Forrás: KSH, Századvég 6
Külső egyensúly A külkereskedelmi aktívum áprilisban szerényebb ütemű növekedést mutatott. A KSH márciusára vonatkozó adatai alapján a külkereskedelmi termékforgalom exportés importvolumene 13 illetve 11 százalékkal nőtt éves bázison. A külkereskedelmi mérleg többlete (929 millió euró) így az előző év azonos időszakához képest közel 289 millió euróval növekedett. Márciusban átlag feletti bővülést mutatott a nyersanyagok, és a gépek, szállítóeszközök behozatala. Kivitel tekintetében a feldolgozott termékek és a gépek és szállítóeszközök volumene bővült, főként a járműipari kereslet és a gyógyszer és gyógyszerészeti termékek forgalmának élénkülése következtében. A 2015 áprilisára vonatkozó első becslés alapján a külkereskedelmi mérleg aktívuma 534 millió eurót tett ki. Ez 20 millió euróval haladta meg az egy évvel korábbi értéket. Az export euróban számított értéke 8,9 százalékkal, míg az import 9,3 százalékkal emelkedett éves összevetésben. 9. ábra Külkereskedelmi egyenleg (millió euró) Megjegyzés: A 2015. áprilisi adatok az első becslésből származnak. Forrás: KSH A folyó fizetési mérleg egyenlege 2015 márciusában 493,3 millió eurót tett ki, amely jelentősen meghaladja a 2014. év folyamán mért átlagos 375 millió eurós értéket. Az előző három hónap átlagához (742 millió euró) képest kisebb aktívum elsősorban az áruk és szolgáltatások (reálgazdaság) pozitív egyenlegének és az EU transzferek jelentős pozitív egyenlegének visszaesésére vezethető vissza. Költségvetési helyzet Az államháztartás első öthavi egyenlege kedvező képet fest az idei évről. Az államháztartás központi alrendszere 2015 első öt hónapjában összesen 511,1 milliárd forintos hiányt halmozott fel. Ezen belül a központi költségvetés 588,5 milliárd forintos deficittel, a társadalombiztosítás pénzügyi alapjai 47, az elkülönített állami pénzalapok 30,4 milliárd forintos többlettel zártak. Az elmúlt évek azonos időszaki eredményeihez képest az idei teljesülés kedvezőbben alakult: a január májusi mutató az idei év egészére előirányzott hiány 58,3 százalékát érte el. Az általunk ismert legfrissebb adatok alapján elmondható, hogy az egy évvel korábbi eredménytől idén a májusi adatok több aspektusból is eltérést mutatnak. A központi alrendszer ötödik havi egyenlege 98,7 milliárd forintot tett ki, szemben a 2014-es 269,4 milliárd forinttal. Egyrészt az NGM korábbi tájékoztatója szerint a május eleji munkaszüneti napok miatt a családi támogatások jelentős részét április végén kiutalták, ami májusban kiadáscsökkentő tételként lépett fel. Másrészt az európai uniós források csökkenése rontja a teljesülést, amit a fejezeti kezelésű előirányzatok uniós bevételeinek és kiadásainak időben eltérő alakulása magyaráz. 7
Az egykulcsos társasági adó bevezetését 2020-ra tolta az Országgyűlés. Június elején az Országgyűlés elfogadta a 2016-os költségvetést megalapozó törvénycsomagot. A következőkben az ebben foglalt legfontosabb változásokat mutatjuk be. Az adósságkezeléssel és az államháztartás központi alrendszerének finanszírozásával kapcsolatos stratégiai szereppel bíró (részletes) adatok 2 évig titkossá váltak. Változik a reklámtörvény; a dohánykereskedelemre vonatkozó törvényi rendelkezések hatálybalépését két hónappal későbbre tették, a szociális temetés bevezetésének dátumát pedig 2017-re tolták el. 2015. július 1-jétől átalakul a Stabilitási megtakarítási számlához kapcsolódó adófizetési kötelezettség. A gazdasági stabilitásról szóló törvényben szereplő adósságképletet átalakították, az egykulcsos társasági adó bevezetésének időpontja 2020. január 1-jére módosult. 10. ábra Költségvetési hiány (2015. január május, milliárd forint) Forrás: NGM Monetáris folyamatok Visszatért az infláció a magyar gazdaságba... de továbbra is mérsékelt az inflációs környezet. A fogyasztói árak májusban átlagosan 0,5 százalékkal emelkedtek éves összevetésben, ami meglepetésnek mondható. Ezzel 2013 decembere óta a legmagasabb pénzromlási ütemet regisztrálta a hazai gazdaság. Az erősödő inflációs nyomás egyrészt az üzemanyagárak rövidtávú alakulására vezethető vissza. Bár az olajárak tovább emelkedtek, éves bázison a járműüzemanyagok ára több mint 8 százalékkal maradt el az egy évvel korábban regisztrált szinttől. További árnyomást erősítő tényező volt a gáz árát érintő szabályozott árcsökkentés bázisba való kerülése; ezzel a háztartási energia ára már csak 2,6 százalékkal volt alacsonyabb éves bázison. A szabályozott árak csökkentése és az olajáresés okozta egyedi sokkhatásokon kívül jelenleg nincs a magyar gazdaságban markáns árleszorító hatás, így nincs deflációs veszély sem. A fentieken kívül széles bázisú inflációs nyomásról beszélhetünk. Emelkedett az élelmiszerek, valamint a tartós fogyasztási cikkek ára. Utóbbit az erősödő külső infláció és a leértékelődő forint magyarázza. A szeszes italok és dohányáruk áremelkedését adópolitikai intézkedések indokolják. A szolgáltatások 2,3 százalékos inflációja főleg az egészségügyi, a pénzügyi és a közlekedési szolgáltatások áremelkedését hordozza. Az MNB inflációs trendmutatói is emelkedtek májusban, így az 1,2 2,3 százalékos sáv közé esnek. A maginflációs mutató 0,1 százalékponttal 1,3 százalékra emelkedett. Továbbra is mérsékelt az inflációs környezet, ami jelentősen elmarad a jegybank inflációs célsávjának 2 százalékos alsó határától is. Az erősödő árnyomás ellenére sem gondoljuk, hogy a jegybank felülvizsgálná a megkezdett monetáris lazítást. Általánosságban az árfolyamatok, a globálisan lazább monetáris politika és a pénzpiaci környezet a hazai monetáris kondíciók lazításának irányába mutatnak. 8
11. ábra Infláció alakulása (éves változás százalékban) Forrás MNB, Századvég 2015. június 23-i ülésén a jegybank folytatta a márciusban megkezdett kamatvágási ciklusát. Az előzővel azonos mértékben, vagyis újabb 15 bázisponttal, 1,5 százalékra mérsékelte az irányadó rátát, és közleménye szerint a következő hónapokban további kismértékű lazítás várható. Az EKB rugalmasan alkalmazza a mennyiségi lazítást, segítve ezzel a piacot. Az elmúlt hónapban a globális pénzügyi környezetben moderált folyamatok zajlottak. Az EKB tartja az átlagosan havi 60 milliárd eurós állampapír vásárlásait 2016 szeptemberéig, illetve addig, ameddig a középtávú inflációs ráta alulról nem közelíti a 2 százalékot. Ez gyakorlatilag azt jelenti, hogy júniusban is magasabb összegben vásárolhat a nyári likviditásszűkét elkerülendő, de összességében nem jelent többlet likviditásbővülést. Az EKB tehát simítást végez a piaci turbulenciák fokozódásának kivédésére és a likviditáshiányos időszak áthidalására. A Fed június 16 17-i kamatdöntő ülésén a várakozásoknak megfelelően változatlanul hagyta az irányadó rátát. A döntéshozók többsége még idén kamatot emelne, továbbá a gyengébb gazdasági teljesítmény miatt lassabban emelkedő kamatpályát vázoltak fel a jövőre vonatkozóan. 12. ábra A régiós árfolyamok alakulása (induló érték = 100%) Forrás: Datastream A régiós pénzügyi folyamatok vegyesen alakultak az elmúlt hónapban. A cseh korona árfolyama 0,2 százalékot erősödött, míg a lengyel zloty 1 százalékot gyengült az euróval szemben. Az országkockázati felár Csehországban nem változott, míg 9
Lengyelországban 8 egységgel 67 bázispontra nőtt. Ebben szerepet játszhatott az is, hogy a csehországi növekedési adat régiós szinten is kiemelkedő (4,2 százalék) volt. Enyhén romlott a hazai pénzügyi környezet: gyengült a forint, nőtt a CDS. A hazai pénzpiaci mutatók összességében kis mértékben romlottak. Az országkockázatot kifejező mutató, az 5 éves CDS értéke 10 egységgel 150 bázispontra növekedett. A forint árfolyama a svájci frankkal, az euróval és a dollárral szemben is gyengült rendre 2,3, 2,2 és 3,5 százalékkal. Az időszak végén így egy svájci frank 299, egy euró 313, míg egy amerikai dollár 278 forintba került. A hazai fizetőeszköz árfolyamának további gyengülése az elmúlt egy hónapban a külföldiek hazai állampapír-állományának csökkenésével, továbbá a jegybanki önfinanszírozási program 2015. június 2-án bejelentett újabb lépéseivel van összefüggésben. 13. ábra A forint hozamgörbe alakulása (%) Forrás: ÁKK, Századvég A másodpiaci hozamgörbe meredekebbé válása az MNB intézkedéseire adott piaci reakció. A magyar jegybank májusban további 15 bázisponttal, 1,65 százalékra csökkentette az irányadó rátát. A Monetáris Tanács jegyzőkönyve alapján a 9 fős grémium egyhangúan szavazott. A jegybank módosította a monetáris politikai eszköztárát és az irányadó jegybanki instrumentumának 2015. szeptember 23-tól a 3 hónapos betétet alkalmazza. A döntést követően a három hónapos DKJ másodpiaci hozama jelentősen csökkent, majd rekord minimumot ért el (1,1 százalék). A hosszú hozamok a hazai állampapírpiacon 15 65 bázisponttal emelkedtek. Ennek oka, hogy az elmúlt hónapban a külföldiek kezén lévő magyar állampapír állomány közel 200 milliárd forinttal csökkent. A külföldiek által tartott forintban denominált állampapírok átlagos hátralévő futamideje több mint öt év. Ennek következtében a hosszabb futamidejű papírok hozamai érzékenyebben reagálnak a külföldi állomány változására. Változik az MNB monetáris politikai eszköztára A Magyar Nemzeti Bank Monetáris Tanácsa 2015. június 2-i ülésén döntött arról, hogy 2015. szeptember 23.-ától kezdve nem a jegybanki kéthetes betét, hanem a jegybanki három hónapos betét lesz az irányadó instrumentum. A döntés hátterében az alábbi motivációk állnak: egyrészt a jegybank azt szeretné, ha az önfinanszírozási program keretében a hazai piaci szereplők egyre inkább finanszíroznák az államot. Ezzel az intézkedéssel a bankok fölösleges likviditása a kéthetes betétből az állampapírpiacra terelődne. Másrészt az önfinanszírozási program folytatásaként az intézkedés segíti az államadósság devizaarányának további csökkenését, hiszen a lejáró devizaadósságot forintban denominált 10
állampapírok kibocsátásával újítaná meg az ÁKK, amihez a jegybank a devizatartalékaival rendelkezésre áll. Jelenleg a kéthetes betétben a bankok közel 5000 milliárd forintot tartanak. Tekintettel arra, hogy a kéthetes betét volumene 2015 végére lépcsőzetesen 1000 milliárd forintra csökken, így a kérdés az, hogy milyen instrumentumokban csapódik le a fölös mennyiség. Erre négy lehetőség kínálkozik: 3 hónapos betét, amelynek a kamata a futamidő alatt fix, azaz nem árazódik át; 2 hetes betét, amelynek maximuma 2015 végétől 1000 milliárd és aukciós technikával kerül meghirdetésre; állampapír-vásárlás, amelynek volumene a jegybank becslései alapján két év alatt 1000 1500 milliárd forint; az adott összeg devizára váltása, amivel gyengül a forint árfolyama. A kérdés az, hogy az egyes fenti alternatívák milyen mértékben valósulnak meg a későbbiekben. A döntés óta eltelt időben a hazai állampapírok másodpiaci hozamgörbéjének rövid végén jelentős csökkenés következett be, amely csak részben jelenti a további kamatvágás feltételezését, mivel a bejelentést követően egy jelentős likviditás jelent meg leszorítva ezzel a rövid lejáratú hozamokat. A nemzetközi kötvénypiaci turbulenciák következtében azonban a hosszú lejáratú állampapírok hozamai jelentősen emelkedtek, ezáltal a hozamgörbe meredekebbé vált. A jegybank a 3 hónapos betétből az állampapírpiacra terelést azzal valósítja meg, hogy a 3 hónapos betétet nem veszi figyelembe a likviditási megfelelési rátánál, míg a 3 hónapos állampapírokat igen. A hozamgörbén a hosszabb lejáratok irányába terelést pedig a jegybank a jegybanki kamatcsere ügyletekkel valósítja meg, amelynek alkalmazásával az MNB akár a teljes állampapírpiacra irányított állomány esetében fix kamatot kapna, miközben változót fizet. A kamatkockázat a bankrendszer számára így teljesen kivédhető lenne, hiszen a fix kamatozású papírok esetében emelkedő kamatkörnyezetben a bankok az emelkedő fix kamatot kapnák. A devizapiacot vizsgálva megállapítható, hogy a bejelentés napján a forint árfolyama több mint két forinttal gyengült az euróval szemben, hiszen a lépés mennyiségi lazításnak értelmezhető. A jegybank által alkalmazott eszközrendszer újszerű, de nem egyedi a világban. A jelenlegi kéthetes betétnél hosszabb kamatot alkalmaz a Svájci Nemzeti Bank, a kínai jegybank és az MNB is alkalmazott már 3 12 hónapos eszközöket a banki likviditás lekötésére. Az igénybe vehető eszközök mennyiségi korlátozása szempontjából sem egyedi a hazai eset, hiszen a dán és a svájci jegybank is mennyiségi korlátozást alkalmaz a kedvezőbb eszközre. Az önfinanszírozás kiterjesztésével csökkenne az államadósság devizaaránya is, ami devizapiaci turbulenciák esetében kevésbé érintené az adósságot, ezáltal annak tervezhetősége könnyebbé válna. Az önfinanszírozási program meghirdetése óta az államadósság devizaaránya a 2014. márciusi 42-ről 36 százalékra csökkent 2015 áprilisáig. A jegybanki devizatartalékok csökkenése nem veszélyezteti, hogy a benchmarkként használt Greenspan Guidotti-ráta az előírt 1-es határérték felett maradjon. Azaz a rövid lejáratú devizaadósságot továbbra is jelentősen meghaladnák a jegybanki devizatartalékok. 11
A magyar lakosság a kibocsátott állampapírok 12 százalékának tulajdonlásával Európában jelenleg a harmadik legnagyobb állampapír tartó. Nálunk többet csak a belga és a máltai lakosság tulajdonol a teljes állampapír-állomány százalékában. Az önfinanszírozás felfuttatásának a célja, hogy az állampapírpiac ne döntő módon a külföldiek tulajdonában legyen, hiszen a tartott mennyiség változékonyabb lehet, ami a hozamok jelentős ingadozásához vezethet. Könnyebben alakulhat ki az egyedi aukcióknál a felkínált mennyiségnél kevesebb ajánlat. A külső sérülékenység további csökkenésével tehát javulhat hazánk hitelminősítése, csökkenhet a kockázati felár és a külső finanszírozási költség. A vállalati szegmensben továbbra is a devizahitelek törlesztése a meghatározó. A vállalatoknál 2015. áprilisában a szezonálisan szűrt számok alapján a banki nettó forinthitel felvét 27,9 milliárd forintnak felelt meg. A devizahitelek tranzakcióinak nettó értéke 47,8 milliárd forintot tett ki, azaz a nem pénzügyi vállalatok az áprilisi átlagosan gyengülő forint környezetben is törlesztették hiteleiket. A kettő eredőjeként adódó áprilisi teljes nettó hiteltörlesztés (szezonálisan igazítva) 20 milliárd forintnak felelt meg. A folyószámlahiteleken felüli bruttó forinthitel-kihelyezés 78 milliárd forintot tett ki, vagyis csökkent az előző hónaphoz képest. Az újonnan nyújtott euróhitelek összege 37 milliárd forint volt, ami csekély emelkedést jelent az előző hónaphoz képest. 14. ábra Vállalati hitelfelvétel (milliárd forint) Forrás: MNB, EKB, Századvég 12
A Századvég Gazdaságkutató makrogazdasági előrejelzése A magyar gazdaság idén is a tavalyihoz hasonló, erős évet zárhat. A Századvég Gazdaságkutató Zrt. prognózisa szerint a magyar gazdaság 2015-ben is megközelítheti az előző évi kiemelkedő gazdasági teljesítményét, amit jövőre egy mérsékeltebb év követhet. A belső és külső tényezők a teljes előrejelzési horizonton pozitívan járulnak hozzá a GDP-növekedéshez, melyet a fogyasztás és a nettó export közel azonos arányban vezérelhet. A kivitel növekedése 2015 2016-ban felülmúlja az importét, köszönhetően a legfőbb exportpartnereink élénkülő keresletének. A fogyasztás dinamikus növekedését a rendelkezésre álló jövedelem emelkedése biztosítja, melyet piaci és gazdaságpolitikai intézkedések egyaránt segítenek. Utóbbiak közé tartozik a különböző életpálya modellek folytatása és bevezetése, a Start munkaprogram bővítése, a családi adókedvezmény fokozatos emelése, a személyi jövedelemadó kulcsának csökkentése, továbbá a banki elszámolás és forintosítás. Mindezek mellett idén az alacsony inflációs környezet, jövőre a negatív reálkamat emeli a háztartások fogyasztási hajlandóságát, melyet a munkaerő-piaci folyamatok javulása is hajt. A foglalkoztatottság tartós emelkedése miatt a munkanélküliségi ráta 2016 végére 6 százalék alá csökken az előrejelzés szerint. A beruházások jelentősen mérséklődő növekedését idén a magas bázis magyarázza, jövőre a korábbi uniós tervezési időszak lezárása miatt a beruházások visszaesésére számítunk. A Századvég Gazdaságkutató Zrt. megítélése szerint a GDP-növekedés 2015-ben elérheti a 3,4 százalékot, míg jövőre a 2,7 százalékot. Az éves infláció 2015-ben még elmarad a maginflációtól, de jövőre már megközelíti azt. Ez a folyamat idén a közműdíjcsökkentések és az alacsonyabb olajárak egyedi sokkhatását tükrözi. A pénzromlási ütem fokozatos erősödést követően 2016 végére már megközelítheti az inflációs célsáv közepét. Ennek oka az emelkedő maginfláció mellett a költségsokkok bázisba kerülése és a maginfláción kívüli tételek (olaj és feldolgozatlan élelmiszer) áremelkedése. A globális és a hazai nyomott inflációs környezet, az alacsony várakozások, a gazdaság ciklikus pozíciója és hazánk kedvező pénzpiaci megítélése a monetáris lazítás irányába mutatnak. Az MNB inflációs célkövetési rendszerének rugalmasabbá tétele szintén ezt erősíti. A Századvég Gazdaságkutató Zrt. szerint az MNB az elkövetkező hónapokban több lépésben, akár 1,3 százalékra is csökkentheti az irányadó rátát. A gazdasági növekedés pályája nem veszélyezteti Magyarország külső finanszírozási képességét, és bár a GDP-arányos mutató 2015-ben tetőzhet, továbbra is magas szinten marad. A Századvég Gazdaságkutató Zrt. által számszerűsített idei évi költségvetési kockázatok mérlege enyhén pozitív, vagyis a költségvetési törvényben előirányzott 2,4 százalékos GDP-arányos deficitcél biztonsággal teljesíthető. 13
_ SZÁZADVÉG GAZDASÁGKUTATÓ ZRT. HAVI JELENTÉS Századvég előrejelzés 1 15. ábra 2015. II. negyedévi előrejelzésünk 2014 2015 2015 2016 2016 éves I. II. III. IV. éves I. II. III. IV. éves Bruttó hazai termék (volumenindex)* 3,6 3,5 3,1 3,3 3,5 3,4 2,8 2,7 2,6 2,6 2,7 A háztartások fogyasztási kiadása (volumenindex)* 1,7 2,3 2,7 3,6 4,6 3,3 4,4 3,5 2,6 1,4 3,0 Bruttó állóeszköz-felhalmozás (volumenindex)* 11,7 4,3 3,5 1,6 14,2 1,2 7,3 0,1 5,2 8,5 1,6 Kivitel volumenindexe (nemzeti számlák alapján)* 8,7 10,2 7,7 7,3 6,9 8,0 6,2 7,6 8,8 8,9 7,9 Behozatal volumenindexe (nemzeti számlák alapján)* 10,0 7,8 4,8 6,7 8,8 7,0 7,9 7,3 6,7 5,2 6,8 A külkereskedelmi áruforgalom egyenlege (milliárd euró) 6,4 2,5 1,9 2,0 1,1 7,5 2,3 2,1 2,7 2,0 9,1 Fogyasztóiár-index (%)* 0,2 1,1 0,3 0,6 1,5 0,3 2,1 2,7 2,7 2,8 2,6 A jegybanki alapkamat az időszak végén (%) 2,10 1,95 1,50 1,30 1,30 1,30 1,30 1,30 1,50 1,75 1,75 Munkanélküliségi ráta (%)* 7,7 7,1 7,1 6,7 6,7 6,9 6,3 6,2 5,9 5,8 6,0 A bruttó átlagkereset alakulása (%)* 3,0 3,6 2,9 3,0 2,1 2,9 3,7 3,0 3,1 3,1 3,2 A folyó fizetési mérleg egyenlege a GDP százalékában 4,1 5,5 6,3 Külső finanszírozási képesség a GDP százalékában 8,3 9,2 8,2 Az államháztartás egyenlege a GDP százalékában 2,6 2,3 1,8 GDP-alapon számított külső kereslet (volumenindex)* 1,6 1,6 1,9 2,0 2,1 1,9 2,1 2,3 2,5 2,6 2,4 EUR/HUF átlagárfolyam 309 309 306 314 314 311 313 311 311 310 311 * Szezonálisan kiigazított adatokból számítva. Forrás: MNB, KSH, Századvég-számítás 16. ábra Az előrejelzésünk változása az előző negyedévhez képest 2015 2016 2015. márc. 2015. jún. változás 2015. márc. 2015. jún. változás Bruttó hazai termék (volumenindex)* 3,1 3,4 +0,3 2,4 2,7 +0,3 A háztartások fogyasztási kiadása (volumenindex)* 3,2 3,3 +0,1 2,7 3,0 +0,3 Bruttó állóeszköz-felhalmozás (volumenindex)* 5,5 1,2 4,4 3,2 1,6 +1,6 Kivitel volumenindexe (nemzeti számlák alapján)* 6,6 8,0 +1,4 7,3 7,9 +0,6 Behozatal volumenindexe (nemzeti számlák alapján)* 6,1 7,0 +0,9 6,1 6,8 +0,7 A külkereskedelmi áruforgalom egyenlege (milliárd euró) 7,2 7,5 +0,3 9,0 9,1 +0,1 Fogyasztóiár-index (%)* 0,3 0,3 0,0 2,6 2,6 +0,0 A jegybanki alapkamat az időszak végén (%) 1,50 1,30 0,20 3,0 1,75 1,25 Munkanélküliségi ráta (%)* 7,4 6,9 0,5 6,8 6,0 0,7 A bruttó átlagkereset alakulása (%)* 2,3 2,9 +0,5 3,3 3,2 0,1 A folyó fizetési mérleg egyenlege a GDP százalékában 5,1 5,5 +0,4 5,6 6,3 +0,7 Külső finanszírozási képesség a GDP százalékában 8,5 9,2 +0,7 8,0 8,2 +0,1 Az államháztartás ESA95-egyenlege a GDP százalékában 2,4 2,3 +0,1 2,1 1,8 +0,3 GDP-alapon számított külső kereslet* 1,8 1,9 +0,1 2,4 2,4 +0,0 * Szezonálisan kiigazított adatokból számítva. Forrás: Századvég-számítás 1 Készítés dátuma: 2015. június 18. 14
Jogi nyilatkozat A jelen kiadvány a Századvég Gazdaságkutató Zrt. szellemi terméke, melyet külső személyek által szolgáltatott adatok alapján tájékoztató jelleggel állított össze partnerei részére. Ennek megfelelően a kiadványban foglalt megállapítások, előrejelzések nem számítanak szakmai vagy egyéb tanácsadásnak, a Századvég Gazdaságkutató Zrt. semmilyen felelősséget nem vállal az azokon alapuló döntések eredményességéért. 15