MKB HETI PÉNZ- ÉS TŐKEPIACI ÖSSZEFOGLALÓ TOVÁBBI HOZAMCSÖKKENÉS, FELMINŐSÍTÉS UTÁN MÉRSÉKELT FORINTERŐSÖDÉS VÁRHATÓ ITTHON A Meglepett minket az S&P Global Ratings pénteki lépése, tőlük csak jövő tavaszra vártuk a felminősítést. Az utóbbi években a hitelminősítők bejelentéseit nagy várakozás övezte hazánkban, így jogos lehet a felvetés, hogy mit jelenthet ez kereskedési, befektetési vagy portfólió allokálási szempontból. A fel- és leminősítéseknek hatása van a részvény- és kötvénypiacokra, a devizák mozgására és a befektetők viselkedésére is. Amennyiben a részvénypiac volatilitását vizsgáljuk, akkor az látszódik, hogy a felminősítésekkel a BUX változékonysága csökken. Igaz az adatok értelmezése nehéz, hiszen a fel- és leminősítések egybeesnek a piaci mozgásokkal: nem meglepő módon az 1998 és 2000-es, valamint a 2008-as válsággal is. 2002 és 2006 között, amikor a leghosszabb ideig volt befektetési kategóriában Magyarország, az éves részvénypiaci volatilitás átlaga 20% volt. 2012 óta azonban már 20% alá, egészen 16-17% közé csökkent a változékonyság annak ellenére, hogy ebben az időszakban nagyrészt kockázatos kategóriába volt sorolva az ország. Ebből kifolyólag a piaci kockázat, amennyiben a minősítést tényét vizsgáljuk, alacsony maradhat, és nem kell számottevő csökkenésre számítani, hiszen az már így is történelmi minimumon tartózkodik. Vagyis elmondható, hogy a piaci szereplők a hitelminősítők lépését többé-kevésbé már beárazták. A kötvények vizsgálatánál a legtöbb piaci szereplő által benchmarknak használt 10 éves hozamot választottuk. Itt is egyértelműen a változékonyság csökkenése látszik, és amennyiben a történelmet jó útmutatónak tekintjük, akkor arra számíthatunk, hogy a volatilitás hosszabb távú átlaga alacsony marad, mint ahogy az 2001 és 2008 között volt látható a 2004-es évet kivéve. Ez pedig hosszabb távon is alacsonyabb hozamszintet vetít előre. 1
Az idei évben átlagosan 50 bázisponttal jöttek lejjebb a hazai állampapír-piaci hozamok. A magyar állampapírok, vállalati kötvények vonzereje az első felminősítést, a Fitch májusi bejelentését követően erősödött, a hozamgörbe júniustól jött lejjebb érdemben. Látható, hogy a befektetők már részben beárazták a kedvező lépést, az újabb felminősítést. Az S&P lépését követően péntekről hétfőre a 10 éves állampapír-piaci hozam 9 bázisponttal csökkent és 2,86%-on jár. Ezzel a hazai 10 éves hozam a lengyel 10 éves hozamszint alá került, miközben az S&P-nél a lengyel adóskockázati besorolás három fokozattal magasabb a hazainál. Mérsékelten, de tovább csökkenő hozamokkal számolhatunk az előttünk álló hetekben, amit a jegybank tervezett lépései is csak erősítenek. A feltörekvő piaci hozamszintek is jelentősen csökkentek az elmúlt években, s mivel közelebb kerültek a befektetésre ajánlott országok hozamszintjeihez, így a kedvező szintlépés már nem okoz akkora hozamcsökkenést, mint a korábbi időszakokban okozott volna. Egy IMF-tanulmány szerint, amely 1997 és 2010 között, 35 feltörekvő országot vizsgált, a befektetésre ajánlott országok CDS-felára 36%-kal alacsonyabb, mint a befektetésre nem ajánlott országok kockázati felára. Míg a befektetésre ajánlott kategórián belül egy-egy további felminősítés 5-10%-kal tovább csökkenti a felárakat. Ezzel szemben a befektetésre nem ajánlott kategórián belül a felminősítésnek nincs érdemi hatása. Ha azt nézzük, hogy a 2012-es év egészében a CDS felárunk átlaga 470 bp volt, és a fenti arányt is figyelembe vesszük, akkor Magyarország kockázati felára már 2013-ban elérte azt a szintet, ami a befektetésre ajánlott szinthez történő ugrást jelentette volna, azóta pedig szintén további lemorzsolódása látható a CDS-spreadnek. A CDS piac tehát sokkal gyorsabban reagált a hitelminősítőknél a kedvező folyamatokra. Az EUR/HUF kurzus a 307-es szint letörésével akár 305-ig is erősödhet. A felminősítés hatását azonban ellensúlyozhatja a jegybank keddi kamatdöntő ülése, amelyen bejelentik a három hónapos betétben elhelyezhető összegek korlátozását. 2
A HITELMINŐSÍTÉSEK HATÁSA A PIACOKRA ÁTFOGÓ KÉP Az S&P pénteki felminősítését követően Magyarország jelenleg két hitelminősítőnél tartozik befektetési kategóriába. Portfólió-allokálási szempontból a biztosítók és a nyugdíjalapok szempontjából van ennek jelentősége. Az OECD által gyűjtött, a nyugdíjalapokról szóló tanulmánya szerint sok országban van olyan szabály, hogy egy alap csak akkor vehet meg egy bizonyos államkötvényt, ha annak besorolása a befektetési kategóriába tartozik; azonban itt az is elég, ha pusztán egy ilyen minősítőnél a megfelelő kategóriában van a kötvény. A befektetési alapkezelők többsége azonban nem határoz meg ilyen szabályt. A kérdés az, hogy mennyiben változtatja meg a pénteki döntés a kötvény- és részvénypiacok működését, viselkedését úgy, hogy már két intézmény is jobb besorolást adott az országnak. Az ECB mélyreható, az EU összes tagállamát és az S&P, Fitch és a Moody s lépéseit vizsgáló elemzése szerint a minősítések hatása kettős, hiszen 1995 és 2011 között a felminősítéseknek nem volt jelentős hatása a piacok volatilitására. A leminősítések azonban jelentősen növelik elsősorban a részvénypiac, majd másodsorban a kötvénypiac volatilitását. Mindez akkor igaz, ha az EU-ban történt összes minősítést aggregáltan vizsgáljuk. Ha az unió tagállamait két csoportra osztjuk, egy olyanra, ahol általában alacsonyabbak a kamatok (Németország, Hollandia, Franciaország, Finnország, Ausztria) és egy másikra, ahol általában magasabbak (Belgium, Görögország, Spanyolország, Portugália, Írország, Olaszország), akkor, az szűrhető le, hogy ha az első csoportban valamelyik országnak javul a besorolása, akkor az az egész EU-ban csökkenti a piaci idegességet. Az IMF egyik korábbi elemzése szerint, ha a tőkeáramlást nézzük, akkor az adott ország adósságának leminősítése azonnali tőkekivonást eredményez, viszont a felminősítés nem okoz ugyanilyen mértékű vagyonbeáramlást. 3
A JEGYBANK AZ IRÁNYADÓ ESZKÖZ KORLÁTOZÁSÁNAK RÉSZLETEIVEL JÖN Az MNB Monetáris Tanácsa a keddi (szeptember 20.) kamatdöntő ülésén várhatóan nem változtat a 0,90%-on álló irányadó rátán, viszont a három hónapos betétben elhelyezhető összegek korlátozásának részleteit jelenti be. Piaci várakozások szerint a jegybank negyedévente határoz majd a következő negyedév mennyiségi korlátozásáról, és nem az alapkamatot fizetné a három hónapos betétek után, hanem az aukciókon meghatározott kamatot (ami egyébként nehezíti majd a bankok likviditáskezelését). A piaci várakozások jelenleg 800-1000 milliárd forint körüli plafonról szólnak, ami nagyjából megfelel annak az összegnek, amit Nagy Márton MNB-alelnök egy tavaszi interjúban vázolt. Korlátlan likviditáskezelésre az egynapos betét, a bankközi piac és az állampapírpiac nyújthat megoldást a későbbiekben. Emiatt fontosabb szerepe lesz a három hónapos DKJ aukcióknak is: amíg a jegybanki betét nem valós alternatíva (-0,05%), addig a hozamgörbe rövid végét az ÁKK-aukciók mozgathatják (ha kevés papírt hirdet meg, akkor az átlaghozam az egynapos jegybanki betéthez közelít majd). Az állampapír-piaci hozamok további 20-30 bázispont körüli csökkenésére számítunk az előttünk álló hónapokban a külső és belső tényezőknek köszönhetően. Az intézkedések a forint gyengülés irányába hatnak, így tompíthatják a felminősítés kedvező árfolyamhatását. Véleményünk szerint a swap-görbét az alapkamat csökkentés/emelés mozgatja inkább, így most a korlátozás bejelentése kapcsán nem várunk jelentős elmozdulást itt. A bankközi kamatok viszont nulla közelébe szorulhatnak le az ide áramló fölös likviditás miatt. Hosszú távon véleményünk szerint a következő években fel kell készülni arra, hogy az MNB a passzív oldali műveletekről az aktív oldali műveletekre helyezi át a hangsúlyt: vagyis a három hónapos betét helyett az egyhetes fedezett hitel válhatna az MNB elsődleges eszközévé (a főbb jegybankok aktív oldali monetáris politikát folytatnak). Az átállás a jegybanki pénz mennyiségi szűkítésével járna, amit az MNB a bankrendszerben lévő likviditás pénzpiacra terelésével tud elérni, emiatt további korlátozásokra számítunk jövőre a monetáris eszköztár kapcsán. Az MNB csütörtökön teszi közzé a legfrissebb inflációs jelentését, azonban a jegybank inflációs és GDP-várakozását már kedden megismerhetjük. 4
NEMCSAK ITTHON LESZNEK FONTOS ESEMÉNYEK Nemzetközi színtéren a befektetők a fejlett piaci jegybankok kamatdöntő üléseire figyelnek a héten, szerdán ismerhetjük meg a japán jegybank, valamint a Fed kamatdöntését is. A japán jegybank (BoJ) várhatóan kivár a Fed döntését megelőzően, nem számítunk az irányadó ráta változtatására. Vannak olyan piaci várakozások, amelyek további kamatcsökkentésről szólnak; mi azzal számolunk, hogy a kötvényvásárlási programot érintően jelenthetnek be operatív változásokat (pl. kevesebb hosszú lejáratú kötvényt vásárolnak), vagy a 2%-os inflációs cél elérésének időbeli teljesítését változtatják meg. Mindkét lépés a jen gyengülését okozhatja. A Fed esetében ugyan pénteken a dollár erősödéssel reagált a vártnál magasabb inflációs adatokra, úgy véljük az elmúlt időszakban megjelent gyengébb adatok miatt Janet Yellen inkább csak előkészíti a várható későbbi kamatemelést. Az ülést követően a Fed elnöke sajtótájékoztatót tart, emellett érdemes figyelni a friss gazdasági prognózisokat is. A piaci várakozások jelenleg 20%-os valószínűséggel árazzák a szeptemberi szigorítást, míg 44% a decemberi kamatemelés valószínűsége. Az EUR/USD kurzus szűk sávban mozgott a múlt héten, amelyből pénteken lefelé tört ki. Még mindig a 200 napos mozgóátlag felett vannak a kötések, fontos tehát az 1,1145-ös szintet figyelni. Ha a Fed ülését követően erősödésnek indul a dollár, akkor az 1,10-es szintet is megközelítheti a kurzus. Ezt a mozgást erősítheti, ha pénteken gyengébben alakul az eurózóna feldolgozóipari BMI-je. dátum ország adat/esemény időszak 09.19. hétfő Eurózóna Folyó fizetési mérleg július 09.20. kedd 09.21. szerda 09.22. csütörtök 09.23. péntek Forrás: Bloomberg, MKB Fontos makroadatok és események az előttünk álló hét folyamán Magyarország Keresetek január-július Magyarország MNB kamatdöntő ülés szeptember USA Építési engedélyek száma augusztus USA Megkezdett házépítések száma augusztus Japán BoJ kamatdöntő ülés - USA Fed kamatdöntő ülés - Eurózóna Fogyasztói bizalmi index előzetes szeptember USA Használtlakás-eladások augusztus USA Gazdasági indikátorok kompozit indexe augusztus Magyarország Kiskereskedelem, második becslés július Németország Markit feldolgozóipari és szolgáltatóipari BMI szeptember Eurózóna Markit feldolgozóipari és szolgáltatóipari BMI szeptember USA Markit feldolgozóipari BMI szeptember 5
JOGI NYILATKOZAT 1. Jelen kiadványt az MKB Bank Zrt. (tev. eng. sz.: III/41.005-3/2001.) készítette. Felhívjuk a figyelmet, hogy a kiadvány nem a befektetési elemzés függetlenségének előmozdítását célzó jogi követelményeknek megfelelően készült és nem vonatkozik rá a befektetési elemzés terjesztését, közzétételét megelőző ügyletkötésre vonatkozó tilalom. Jelen kiadványban közölt megállapítások nem tekinthetők objektív és független magyarázatnak tekintettel arra, hogy az ajánlást készítő alkalmazottak szervezetileg nem különülnek el a befektetési szolgáltatási tevékenységet végző szervezeti egységektől. 2. A befektetési elemzésben szereplő információk hitelesnek tartott forrásokon alapulnak, de azok valódiságáért, pontosságáért és teljességéért az MKB Bank Zrt. felelősséget nem vállal. A kiadványban szereplő adatok, számítások a befektetési elemzés készítésének idején elérhető információkon alapulnak. A megjelenő vélemények az elemzést készítő szakemberek saját megítélését tükrözik, amelyek újabb információk megjelenése esetén külön értesítés nélkül megváltozhatnak. 3. A befektetési elemzésben foglalt befektetési ajánlások nem személyre szabottak, nem feltétlenül felelnek meg az egyes befektetők befektetési céljainak, pénzügyi lehetőségeinek, kockázatviselő képességének és befektetési időtávjának. A pénzügyi eszközök és a befektetési ajánlások múltbeli teljesítményéből nem lehetséges azok jövőbeni teljesítményére vonatkozó egyértelmű és megbízható következtetéseket levonni. A befektetésekkel kapcsolatos kockázatok leírása nem teljes körű, ezért a befektetőknek önállóan (vagy független szakértő igénybe vételével) kell felmérniük és megérteniük az egyes pénzügyi eszközök és befektetési szolgáltatások lényegét, valamint kockázatait. Javasoljuk, hogy a befektetők az adott pénzügyi eszközre és a befektetési szolgáltatásra vonatkozó üzletszabályzatot, tájékoztatót, egyéb szerződéses feltételeket, hirdetményeket, kondíciós listát figyelmesen olvassák el, mert csak ezen dokumentumok és információk ismeretében dönthető el, hogy a befektetés összhangban áll-e a befektető kockázattűrő képességével! Javasoljuk továbbá, hogy tájékozódjon a termékkel, befektetéssel kapcsolatos adójogi és egyéb jogszabályokról! 4. A kiadványban szereplő befektetési elemzés nem minősül vételi vagy eladási ajánlatnak, sem befektetési tanácsadásnak, sem befektetésre, szerződéskötésre, vagy kötelezettségvállalásra történő ösztönzésnek az elemzésben szereplő pénzügyi eszközök vonatkozásában. A kiadványban foglalt adatok tájékoztató jellegűek. Az MKB Bank Zrt. kizárja a felelősségét a befektetési ajánlás esetleges befektetési döntésként való felhasználásáért, így nem vállal felelősséget a befektető befektetési elemzésben foglaltak alapján hozott döntései következtében, vagy őt az elemzésekkel bármilyen egyéb összefüggésben érő esetleges károkért. 5. Az MKB Bank Zrt. jogosult a kiadványban szereplő pénzügyi eszközök vonatkozásában árjegyzési, egyéb befektetési tevékenységet vagy kiegészítő szolgáltatást, illetve egyéb pénzügyi vagy kiegészítő pénzügyi szolgáltatást nyújtani a kibocsátónak és egyéb személyeknek. A jelen elemzést készítő szakemberek javadalmazása, egyéb juttatása független az MKB Bank Zrt, illetve kapcsolt vállalkozásaik által végzett saját számlás ügyletek eredményétől. 6. A befektetési elemzés a szerzői jogról szóló 1999. évi LXXVI. törvény szerinti védelem alatt áll, ezért kizárólag az MKB Bank Zrt. előzetes írásbeli engedélyével lehet azokat többszörözni, terjeszteni, egyéb módon nyilvánosságra hozni, valamint felhasználni. Az MKB Bank Zrt. valamennyi szerzői jogon alapuló jogát fenntartja. 6