CIB HETI + ELİREJELZÉS + VÉLEMÉNY TARTALOMJEGYZÉK Heti piaci összefoglaló Szöveges és táblázatos árfolyam-, kamat-, és makrogazdasági elırejelzések Vélemény Egy ország, ami eddig megúszta: Ausztrália Makrogazdasági kitekintés a jövı hétre HETI PIACI ÖSSZEFOGLALÓ Χρέος, fiach, dívida, deuda, debito Az amerikai és az európai adósságválság lázában égtek a piacok az elmúlt napokban, a pálmát azonban egyértelmően az európai krízis vitte. Mindeközben lassan teljes sebességre kapcsol a második negyedéves gyorsjelentési szezon a tızsdéken, így a makrogazdasági adatoknak jobbára másodhegedős szerep jutott a piaci folyamatok alakításában. A tengerentúlon az ingatlanpiac nem mutatja az éledezés jeleit, tegnap azonban két regionális index is a gazdasági aktivitás erısödését jelezte. Mindeközben az Öreg Kontinensen a PMI-indexek a feldolgozóipar és a szolgáltatószektor lassulását mutatták, alátámasztva a növekedési kilátásokkal kapcsolatos aggodalmakat, csakúgy, mint a kínai PM- index, amely egy éve most elıször zsugorodást mutatott a feldolgozóiparban. A hét elején még erıs depresszió mutatkozott a piacokon az amerikai és az európai adósságválsággal kapcsolatban: az amerikai adósságplafon megemelésérıl folyó tárgyalások nem mutattak elırelépést, és úgy tőnt, hogy Európában is komoly szakadék tátong az adósságválságban érintett felek álláspontja között; ráadásul a banki stressztesztek eredményei sem tudták megnyugtatni a kedélyeket. De minden jó, ha a vége jó: kedden Obama-elnök sajtótájékoztatóján felcsillant a 1
remény, hogy az augusztus 2-i határidıig mégis sikerül tetı alá hozni a megállapodást Washingtonban. (A hitelminısítık persze ezen a héten sem tétlenkedtek, az S&P bejelentése - mely szerint 50%-os esélyt ad az amerikai leminısítésnek - és a Fitch újabb fenyegetése azonban már szinte süket fülekre talált.) Ami azonban a legfontosabb: csütörtökön reggel a német és a francia fél egymás tenyerébe csapott, nap végére pedig már az EKB is beadta a derekát, így megszülethetett a végleges megállapodás a második görög mentıcsomagról. A 159 mrd euró értékő segélycsomagból 50 mrd-ot a magánszektor állna swapokon keresztül, az összeg nagysága világos üzenetet küld a piacoknak. Az Európai Pénzügyi Stabilitási Alapnak (EFSF-nek) lehetısége nyílik hosszabb futamidejő és alacsonyabb kamatozású hitelek nyújtására és beavatkozhat az elsıdleges és a másodlagos kötvénypiacon, ha az EKB azt szükségesnek érzi (a többség szerint a csomagnak ez az eleme a legmeggyızıbb a piacok számára). A döntéshozók tehát vegyes csomagot alkottak, az eredetileg felvetett ötletekbıl többet is megvalósítanak, bár a hitelminısítık véleményét még nem ismerjük és azt sem, hogy mekkora lesz maga a mentıalap (korábban túlságosan kicsinek tartotta a 440 mrd-os eredeti értéket a piac, a rendszerszintő kockázatot jelentı országok megsegítésére már nem lett volna lehetısége a most nagyobb hatalmat kapó alapnak). Elıször piaci depresszió, majd kisebb derő Egyes árfolyamok, indexek alakulása záró 1 hét 1 hónap 3 hónap VIX Index 19,09-11,8% -12,2% 19,5% EUR/USD 1,44 2,0% 0,8% -0,1% EUR/HUF 266,40-0,6% -0,4% 0,6% Olaj 99,50 3,6% 6,5% -11,4% Nyersanyag 345,27 0,2% 2,8% -5,5% A fenti makrogazdasági események fényében nem meglepı tehát, hogy a hét elejét a pánik, és az erıs kockázatkerülés jellemezte a globális piacokon. Szárnyaltak a menedékdevizák, új történelmi csúcsra emelkedett az arany jegyzése (1600 dollár felett), estek a részvénypiacok és a feltörekvı piacokon is az eladók voltak túlsúlyban. A hét további részében azonban fokozatosan javult a hangulat, a tegnapi nap pedig már legalábbis átmenetileg a fellélegzés jegyében telt. A devizapiacon a pénteki és hétfıi gyengülést követıen elıször stabilizálódott, majd a hét második felében már szemmel láthatóan erısödni tudott az euró a dollárral szemben. A hét elején még az 1,40-es szinttel kacérkodott a kurzus, csütörtökön azonban már 1,44 fölé került. Az euró megítélésére egyértelmően kedvezıen hatott a sikeres EUcsúcs, míg a dollár biztonságos menedék szerepébıl adódóan csak korlátozottan tudott profitálni az adósságplafonnal kapcsolatos hírekbıl: a pozitív fejlemények ugyanis javították a hangulatot a globális piacokon, a kockázati étvágy erısödése pedig nem tesz jót a zöldhasúnak. A svájci frank is szárnyalt a hét elején, az alpesi deviza az 2
euróval és a dollárral szemben is új történelmi csúcsra ért, az EUR/CHF keresztárfolyam 1,1365-ön érte el mélypontját, tegnap azonban már az 1,18-as szint áttörésével is próbálkozott (egyelıre sikertelenül). A régiós devizák mozgásait is elsısorban a nemzetközi hangulat határozta meg, ennek megfelelıen a forint a két héttel korábban elért 14 hónapos csúcsról hétfın 4 hónapos mélypontra került az euróval szemben. Az EUR/HUFjegyzések rövid ideig 273 felett is jártak, innen azonban tegnap estére 268-ig csúszott vissza az árfolyam. A svájci frank erısödése és a forint gyengülése együttesen jelentısen felfelé tolta a CHF/HUF-kurzust, nem kis izgalmat okozva a devizahitelesek körében. A keresztárfolyam 238,40- en állított be új rekordot, ahonnan azonban fokozatosan a 228- as szintig csúszott vissza. Állampapírok: pozitív korrekció A 10 éves állampapírok hozamalakulása (bp) záró (%) 1 hét 1 hónap 3 hónap Amerikai 3,01 9,9 2,7-40,7 Német 2,91 20,4-4,2-36,0 Görög 15,92-178,5-106,1 16,5 Magyar 7,48 17,6 21,0 57,6 A hazai kötvénypiacon az elmúlt hét elsı napján még emelkedést mutató hozamok keddtıl már lefelé vették az irányt, ahogy a globális hangulat kezdte a görögökre vonatkozó csütörtöki megállapodás sikerét megelılegezni és ahogy részben ezzel párhuzamosan a forint is erısödésbe kezdett. A hozamcsökkenés heti szinten tekintve óvatos, csütörtökig minden futamidı esetében egyszámjegyő maradt, majd pénteken a görög csomag részleteinek bejelentését követıen már valamivel erıteljesebb volt (anyagunkat a pénteki zárószintek rögzítése elıtt zártuk). A hazai makrogazdasági adatok továbbra is kevéssé tudtak érdemben beleszólni a piac alakulásába, sokkal inkább a globális kockázati étvágynak volt indirekt hatása a forint mozgásán keresztül. A görbe rövid végének továbbra is fennálló stabilitása (5,75-85%) mellett a 10 éves hozam 7,30% közelébe történı csökkenése a hozamgörbe meredekségének 150 bázispont alá történı süllyedését eredményezte (a heti csúcs, ami egyben az elmúlt négy hónap legmagasabb értéke, 155 bázispont volt). A pozitív hazai korrekció, illetve a görög csomag nyomán fellendülı kockázatvállalás negatív hatása a biztonságosabb eszközökre együttesen 430 bázispont közelébe csökkentette a a német hozamgörbével szemben számított 10 éves hozamkülönbözetet, megközelítve az elmúlt egy hónap legalacsonyabb relatív szintjét. Mindezek mellett a külföldiek által birtokolt állampapírok állománya a július 12-én elért történelmi rekordszintrıl (3713 milliárd forint) kissé visszaesett, de így is több mint 5,5% áll magasabb szinten, mint egy hónappal korábban. (A legfrissebb rendelkezésre álló adat, 3626 milliárd forint, még nem tartalmazza a megelızı hét kötvényaukcióinak elszámolását és természetesen a görög 3
csomag által kiváltott hatásokat sem.) Az elıttünk álló héten a globális piaci mozgások mellett hazai oldalról az MNB keddi kamatdöntésére, illetve a csütörtöki kötvényaukciókra figyelhetnek az állampapírpiaci befektetık. Jelentési fıszezon Fıbb nemzetközi indexek teljesítménye 1 hét 1 hónap 3 hónap Év elejétıl USA 0,3% 5,0% 0,6% 6,9% Európa 1,9% 1,4% -3,0% -1,4% Japán 1,0% 6,5% 2,6% -3,3% Brazília 1,0% -1,3% -7,9% -13,0% India 0,8% 6,6% -4,6% -8,8% Kína -1,8% 4,6% -7,9% -1,3% Magyarország -0,1% -2,1% -8,1% 8,8% Csehország 1,3% 0,3% -1,5% -0,8% Lengyelország -0,9% -4,0% -5,2% -0,7% BUX-tagok teljesítménye 1 hét 1 hónap 3 hónap YTD Econet -7,1% -18,8% -66,7% -66,2% Egis -2,1% -7,3% -8,5% -8,7% FHB -1,0% -5,7% -12,2% -6,7% Fotex 1,1% -1,4% -1,6% -4,7% Magyar Telekom 0,4% -5,5% -10,1% 7,0% MOL 3,1% -3,3% -15,6% -1,4% OTP 3,1% -2,0% -8,5% 12,9% PannErgy -2,1% -7,3% -13,4% -12,8% Rába -1,5% -3,6% -3,8% -4,5% E-Star 2,5% -4,9% -16,4% 18,6% Richter 0,8% 3,7% -1,7% -11,6% TVK 4,9% -1,7% -4,3% -6,2% NEMZETKÖZI PIACOK TELJESÍTMÉNYE AZ ELMÚLT EGY HÉTEN 0,3% US 1,9% EU 1,0% JP 1,0% BR 0,8% IN -1,8% CN -0,1% HU 1,3% CZ -0,9% PL -3,2% TK A részvénypiacok is a fentiekhez hasonló pályát futottak be: az európai tızsdék a pénteki bizonytalankodás után hétfın zuhanórepülésbe váltottak a bankpapírok és a periféria piacainak vezetésével, majd a hét további részében stabilizáció, késıbb pedig a növekvı optimizmussal párhuzamosan korrekció következett. Ez azonban jobbára csak a korábbi veszteségek ledolgozására volt elegendı, a FTSE100 mindössze 1,2%-os erısödést tudott felmutatni az elmúlt öt nap alatt. Az elmúlt napok nyertesei a bankrészvények voltak, erıteljes visszapattanást mutatott a szektor a korábbi túladott szintekrıl. A tızsdéken a vállalati gyorsjelentések eddig nem okoztak komoly megrázkódtatást: bár volt néhány kibocsátó, amely csalódást okozott (többek között az Intel, az Ericsson, vagy a Yahoo! és a Goldman), az eddig jelentı cégek túlnyomó többsége a konszenzus felett teljesített. New York-ban is hatott a hangulatra az európai adósságválság, itt azonban a gyorsjelentések ezt a pánikfaktort valamelyest ellentételezni tudták, így a fı New York-i indexek az elmúlt öt kereskedési napot 2,3-2,6% közötti erısödéssel zárták. A BÉT továbbra sem muzsikál túl szépen, a pesti parkett fontos hazai hírek hiányában a fejlett piacok mozgásait másolta. A csütörtöki megpattanás ellenére az elmúlt öt nap alatt a BUX-index 1%-kal lejjebb került, ez pedig a régióban a gyengén teljesítı piacok csoportjába sorolja a pesti tızsdét. Az OTP az európai bankpapírokat követve elıször zuhant, majd számottevıen erısödött, így a periódust minimális drágulással zárta, a Mol részvényesei azonban újabb 4%-os veszteséget szenvedtek el, és az MTelekom kurzusa is 2,5%-ot süllyedt. A Richter viszonylag jól tartotta magát. 4
KAMATELİREJELZÉSEK PÉNZPIACI- ÉS KÖTVÉNYHOZAM-ELİREJELZÉSEK idıszak vége 6. 30. 9. 30. 12. 31. 3. 31. MNB-alapkamat 6,00% 6,00% 6,00% 6,00% 1M BUBOR 6,05% 6,05% 6,05% 6,05% 3M BUBOR 6,10% 6,10% 6,10% 6,10% 6M BUBOR 6,10% 6,10% 6,10% 6,10% 12M BUBOR 6,15% 6,15% 6,15% 6,15% 5Y KÖTVÉNY 7,08% 6,70% 6,60% 6,30% 10Y KÖTVÉNY 7,31% 7,05% 6,90% 6,80% 15Y KÖTVÉNY 7,30% 7,00% 6,90% 6,90% Fed Funds ráta 0,25% 0,25% 0,25% 0,25% 1M LIBOR 0,19% 0,20% 0,20% 0,22% 3M LIBOR 0,25% 0,27% 0,27% 0,33% 6M LIBOR 0,40% 0,43% 0,43% 0,50% 12M LIBOR 0,73% 0,77% 0,77% 0,87% EKB Refi ráta 1,25% 1,50% 1,75% 2,00% 1M EURIBOR 1,28% 1,60% 1,80% 2,00% 3M EURIBOR 1,49% 1,85% 2,00% 2,20% 6M EURIBOR 1,76% 2,30% 2,60% 2,65% 12M EURIBOR 2,14% 2,60% 2,90% 3,00% SNB 3M célérték 0,25% 0,25% 0,50% 0,75% 1M CHF LIBOR 0,13% 0,15% 0,35% 0,55% 3M CHF LIBOR 0,18% 0,22% 0,50% 0,85% 6M CHF LIBOR 0,24% 0,30% 0,65% 1,25% 12M CHF LIBOR 0,54% 0,65% 0,95% 1,50% Magyarország Nincs tér a kamatcsökkentésre MNB-ALAPKAMAT 12,0% 11,0% 10,0% 9,0% 8,0% 7,0% 6,0% 5,0% 11.01.08 01.26.09 04.22.09 07.17.09 10.11.09 01.05.10 04.01.10 06.26.10 09.20.10 12.15.10 03.11.11 06.05.11 A magyar reálgazdaságot jellemzı tényezık változatlanok maradtak az elmúlt hónap során: a növekedési kilátások továbbra is gyengék, a kapacitáskihasználtság hosszú távú átlaga alatt áll, a magánfogyasztás egyelıre kevés életjelet mutat, a kibocsátási rés még mindig negatív tartományban mozog, a forintkamatok pedig még mindig nem elég vonzóak a hitelezés fellendítéséhez. Ezek a faktorok egytıl-egyig kamatcsökkentést sürgetnének, akárcsak az inflációs trend, mely szerint a fogyasztói árindex a monetáris politika idıhorizontján visszajuthat a jegybanki célértékre. A külpiaci események ugyanakkor megakadályozzák a magyar eszközökön meglévı kockázati prémium csökkentését, tehát a legutóbbi, meglepıen nagymértékő szigorító ciklus részleges visszafordítása jelenleg nem lehetséges. Az EMU adósságválsága fokozódott az elmúlt 5
idıszakban és a problémára még nem udhatjuk, találtake a piacok és a minısítık számára is meggyızı megoldást a gazdaságpolitikusok. A piaci helyzet esetleges további romlása ártana a magyar pénzügyi stabilitásnak a CHF/HUF-on és a CDS-csatornán keresztül. Bár a magyar eszközök adósságválságra adott reakciója mindezidáig enyhe volt, ez nagyrészt az általuk nyújtott magas kamatprémiumnak tudható be (és nem csak a belföldi fiskális trendek kedvezıbb megítélésének). Magyarország továbbra is kicsi, nyitott gazdaság terhelı fiskális múlttal és regionális összehasonlításban magasnak mondható adósságrátával. A magyar eszközök eddig tapasztalt viszonylagos immunitása tehát sérülékeny, így az MNB óvatosságát teljesen igazoltnak látjuk. Mindemellett az MNB nem teheti meg, hogy most az árral szemben ússzon: a kockázati prémium csökkentése mellett nehéz volna olyankor meggyızı érveket felhozni, amikor az EKB szigorító ciklusa már javában tart és a számunkra legrelevánsabb régiós jegybank (a lengyel NBP) épp csak most zárt le egy kamatemelési sorozatot. Szintén megemlítendı, hogy a jegybanki tanácson belül sincs teljes egyetértés az inflációs kilátásokat, pontosabban a korábbi ársokkokból származó második körös tovagyőrőzı hatásokat illetıen. Bár a nem olyan rég megválasztott új tagok (akik többséget alkotnak a testületben) feltehetıen inkább galamb hozzáállásúak, nem gondoljuk, hogy egy kamatcsökkentés rövid távon megkapná a tanácstagok többségi szavazatát. A háttérben még mindig ott lebegnek a fiskális ügyek Bár az elmúlt hónapok eseményei a belföldi államháztartási és adósságtrenddel kapcsolatos aggályokat némileg a háttérbe szorították, a tervezett intézkedések bevezetésével és fıleg hatékonyságával kapcsolatos bizonytalanság nem illant el teljesen. A piac pontosan tisztában van azzal, hogy a 2/3-os parlamenti többséggel rendelkezı kormánynak nem okoz komoly nehézséget az intézkedések törvénybe foglalása, a kivitelezés és foganatosítás azonban akadályokba ütközhet. Az MNB is feltehetıen látni akarja majd, hogy hogyan alakul a 2012-es büdzsé tervezése, mennyi biztonsági puffert tesz bele a kötlségvetésbe a kormány és mekkora nyitottságot tanúsít majd esetleges további intézkedések meghozatalára. 6
Bár az utóbbi idıben piaci körökben egyre többször merült fel a kamatcsökkentés lehetısége, mi továbbra is úgy gondoljuk, hogy a jegybank inkább a jelenlegi kamatszinten szeretné menedzselni a kockázatokat az év maradék részében. Ha azonban az új görög csomag képes tartósan is stabilizálni a hangulatot, nıhet egy kamatcsökkentés esélye. Fejlett piacok További amerikai lazítás? 0,45 US FED FUNDS TARGET (%) 0,40 0,35 0,30 0,25 0,20 0,15 0,10 0,05 0,00 AUG/2011 JAN/2012 JUN/2012 NOV/2012 Az elmúlt hónap is világossá tette, hogy az amerikai gazdaság lendülete alábbhagyóban van, ami a laza monetáris feltételek fenntartását még a jelenleg prognosztizáltnál is hosszabb ideig szükségessé teheti. Az ipar mely a kilábalás eddigi fı motorja volt már nem produkál a korábbiakhoz hasonló kiváló eredményeket. Az álláshelyek száma sorozatosan lefelé mutató meglepetéseket okozott az elmúlt idıszakban és a segélykérelmek száma sem tudott meggyızıen a munkaerıpiaci konszolidációra utaló 400 ezres érték alatti mezıbe csökkenni. Az állástalanok magas aránya és az utóbbi idıben tapasztalt piaci felbolydulás is nyomás alatt tartja a magánfogyasztást, akárcsak az ingatlanpiac bénult állapota (amelyet pedig a folytatódó elárverezések, a szigorúbb hitelfeltételek és jelentıs eladatlan készletek okoznak). Bernanke Fed elnök már felvetette egy harmadik mennyiségi lazítási program bevezetésének lehetıségét, amelynek azonban most még nem lenne meg a kellı politikai támogatottsága. Mindeközben az ország adósságplafonjáról szóló politikai viták és a hitelminısítık hosszútávú fiskális konszolidációra vonatkozó követelései csökkentették a további fiskális ösztönzés lehetıségét. Kilátások Arra számítunk, hogy a Fed Funds ráta rekordalacsony szintjén maradhat az egész évben, a magánfogyasztás fent már említett és vártnál gyengébb bıvülése, a közösségi fogyasztás zsugorodása, a nettó export kisebb növekedési hozzájárulása, a bénult építıipari tevékenység, valamint az erıtlen üzleti kiadások miatt. Bár a monetáris lazítás hosszabb távon inflációs kockázatot jelent és eszközár-buborékok kialakulását 7
okozhatja, a fogyasztói árindex trendje még mindig enyhe, így továbbra is csak a jövı évben várjuk az amerikai jegybank elsı szigorító lépését. % Az EKB-t továbbra is szigorú mandátuma és a piaci realitások feszítik 4 3,5 3 2,5 2 1,5 1 0,5 0 11.01.08 01.24.09 04.18.09 07.11.09 EKB-ALAPKAMAT 10.03.09 12.26.09 03.20.10 06.12.10 09.04.10 11.27.10 02.19.11 05.14.11 Az EKB továbbra is szorult helyzetben van. A messze célérték felett mozgó inflációs ráta az inflációs célkövetés politikáját folytató frankfurti intézményt kamatemelésre ösztönzi (elırejelzésünk még egy szigorító lépést mutat az idei évben). A monetáris feltételek egyes gyorsabban növekvı gazdaságoknak, például Németországnak, már most is túl lazák lehetnek, és potenciálisan második körös inflációs hatásokhoz vezethetnek. Ugyanakkor a jegybank nem hagyhatja figyelmen kívül a mély és potenciálisan még mindig fertızı adósságválságot a valutaunió perifériáján. A rendszerszintő kockázatok növekedtek, a periféria országainak finanszírozása már eddig is nehezebbé vált. A magasabb kamatszint negatívan érintené növekedési kilátásaikat és a fenntartható adósságpályához való visszatérést lassíthatná. A piacokat azonban nem csak a jegybanki kamatpolitika alakulása érdekelte, jelentıs érdeklıdés övezte az EKB szuverén csıdökrıl alkotott véleményét, a likviditásjavító intézkedések fedezeti szabályaival kapcsolatos elgondolásait és az esetleges piaci eszközvásárlásokhoz főzıdı rugalmasságát. A legutóbbi EU-csúcson már hajlandó volt változtatni álláspontján a jegybank, így a végül megszületett 159 mrd eurós, sok különbözı segélyelembıl álló csomagot is sikerült tetı alá hozni. A fent leírt helyzetben a jegybank vékony pallón egyensúlyoz és csak nagyon fokozatosan szigorít majd a feltételeken (úgy, ahogy a legutóbbi válságot követıen tette). Egyes tagországok helyzete még mindig rendkívül törékeny és párosul a adósságválság nem teljesen megoldott kérdésével (illetve a potenciális csıdminısítéssel, amely dominóhatást indíthat el a piacon). İszre prognosztizáljuk a következı kamatemelést, Trichet EKB-elnök korábbi jelzéseinek és utalásainak megfelelıen. 8
2,50 2,00 1,50 1,00 0,50 0,00 Szinten maradó svájci kamat, legalább az év végéig 3M CHF LIBOR A JEGYBANKI KAMATSÁVBAN % 3,00 2007.06.05. 2007.09.19. 2008.01.07. 2008.04.23. 2008.08.08. 2008.11.24. 2009.03.12. 2009.07.01. 2009.10.15. 2010.02.02. Az elmúlt hetekben a gazdasági fıcímek állandó szereplıje volt az EUR/CHF-árfolyam. A nemrég tapasztalt, lefelé mutató inflációs és növekedési meglepetések mellé tehát társult a rekorderısségő svájci frank is, mely jelentısen szigorítja a monetáris feltételeket és fékezi a növekedést az exportra és az idegenforgalomra gyakorolt kedvezıtlen hatásán keresztül (mindkét ágazat fontos motorja a svájci gazdaságnak). A svájci jegybank (SNB) nem siet majd a 3 hónapos CHF-Libor célértékének emelésével mindaddig, amíg az extrém devizapiaci helyzet nem oldódik és amíg a deflációs kockázatokhoz való visszatérés veszélye el nem múlik. Ugyanakkor az SNB legfrissebb inflációs jelentése már célértékre jutó fogyasztói árindexet jelez a monetáris politikai idıhorizont legvégén és már az EKB szigorító ciklusa is folyamatban van. A növekedést érintı negatív kockázatok enyhülhetnek, amint az EUR/CHF fundamentálisan megalapozottabb szintekre jut vissza, a folytatódó gazdasági kilábalás pedig az év második felében már a kamatemelésen való gondolkozásra késztetheti a svájci jegyabankárokat (legkorábban azonban így is csak decemberben tudunk elképzelni szigorító lépést). ÁRFOLYAMELİREJELZÉS ÁRFOLYAMOK, IDİSZAK VÉGE 2011.09. 2011.12. 2012.03. 2012.06. EUR/HUF 266,0 265,0 263,0 262,0 CHF/HUF 212,8 203,8 197,7 197,0 USD/HUF 182,2 179,1 176,5 178,2 EUR/CHF 1,25 1,30 1,33 1,33 EUR/USD 1,46 1,48 1,49 1,47 ÁRFOLYAMOK, NEGYEDÉV ÁTLAGA Q3 2011 Q4 2011 Q1 2012 Q2 2012 EUR/HUF 267,0 265,3 263,7 262,3 CHF/HUF 217,7 208,4 200,3 197,2 USD/HUF 183,3 180,1 177,4 177,7 EUR/CHF 1,23 1,27 1,32 1,33 EUR/USD 1,46 1,47 1,49 1,48 9
EUR/HUF A forint nemzetközi hatások nyomán elıbb gyengült, majd a görög csomag nyomán visszatért az egy hónappal korábbi szintek közelébe 320 310 300 290 280 270 260 250 240 EURHUF (bal) és USDHUF (jobb) EURHUF USDHUF 01.01.09. 01.03.09. 01.05.09. 01.07.09. 01.09.09. 01.11.09. 01.01.10. 01.03.10. 01.05.10. 01.07.10. 01.09.10. 01.11.10. 01.01.11. 01.03.11. 01.05.11. 01.07.11. 240 230 220 210 200 190 180 170 160 Július folyamán a forint ingadozási sávja kiszélesedett: az árfolyam megjárta a csaknem öt hónapja nem látott EUR/HUF 263 alatti szinteket, de a több mint egy hónapja nem látott EUR/HUF 270 fölötti tartomány alsó szélét is. Június végéhez hasonlóan július elsı hetében még erısödés jellemezte a magyar devizát, onnantól kezdve viszont relatíve gyorsabb leértékelıdés (mind az euróval, mind a svájci frankkal szemben), amely csak az utóbbi néhány napban, azaz a EU/EMU vezetésével összeállított második görög csomag július 21-22-i bejelentése nyomán (részben már elıtte) lassult le, illetve fordult meg. Jelen anyagunk zárása idején az árfolyam EUR/HUF 267 közelében tartózkodik. Ezzel a forint némi gyengülés után visszatért az egy hónappal korábban látott szintekhez, s ezzel az elmúlt egy hónapban a fıbb régiós devizákhoz hasonló teljesítményt nyújtott. A CHF/HUF-árfolyam jelentıs emelkedése és a globális kockázatvállalási hajlandóság visszaesésének egyéb negatív következményei (pl. állampapírhozamok emelkedése, CDS-drágulás) mellett a forint árfolyamának volatilitása és a kockázati indikátorok közötti korreláció továbbra is alacsony maradt. A volatilitás általános emelkedése mellett a forint érzékenysége a globális környezet alakulására nem növekedett jelentısen (noha kétségtelenül magasabb szinteken mozog, mint egy hónappal korábban). A forint elıretekintı volatilitása az 1 hónapos opciók által implikált mutató szerint a július eleji 7,5%-hoz közeli szintekrıl a 8,5-9%-os sávba ugrott, amely az elmúlt négy hónap legmagasabb szintje, de csak alig haladja meg az idei év eddigi átlagát. Az elmúlt egy hónapban látott változás az implicit volaltilitást tekintve lényegében teljesen megegyezett a szintjében is ugyanitt mozgó EUR/PLN-volatilitással. Továbbra is elmondható tehát, hogy a forint regionális összehasonlításban eddig kiállta a próbát: sem a görögországi adósságválsággal (amelyet továbbra is elhúzódó megoldási folyamat és a korábbiaknál jelentısebb leminısítések jellemeztek) kapcsolatos aggodalmak, sem a CHF/HUF-árfolyam 10
devizahiteleseket kedvezıtlenül érintı alakulása nem ingatta meg az EUR/HUF árfolyamát. Magyar oldalról jelentıs új információk nem érintették a hazai devizapiacot. Ugyanakkor a kormány által folyamatosan jelzett elkötelezettség egy szigorú költségvetési politika és némi szerkezeti reform végrehajtásása iránt (amelyet a konvergenciaprogram legfrissebb változata, illetve részben a költségvetés pénzforgalmi tervének módosítása is tükröz) valószínőleg továbbra is hozzájárul a forint teljesítményéhez. Emellett szintén ezt az irányt támogatja a külkereskedelmi egyenleg még mindig erıteljes pozitív alakulása, illetve a magyar állampapírok iránti relatíve erıteljes kereslet is. Utóbbit jól jelzi, hogy a külföldiek által birtokolt magyar állampapírok állománya az utóbbi egy hónapban újabb 6%-kal gyarapodott, s az elmúlt néhány nap csökkenése után is közel áll a július 12-én elért 3713 milliárd forintos történelmi csúcshoz. Fı piacmozgató tényezık rövid távon A piac az elkövetkezendı hónapokban a hazai tényezıket tekintve kivárást mutathat, amíg a költségvetési átalakítások megvalósítása folyamatban van. Természetesen az európai adósságügyek alakulása és a globális hangulat ingadozásai továbbra is szerepet játszanak az árfolyammozgásokban és az ezekre való érzékenység mérsékelt növekedése nem zárható ki. A görög csomag további hatásai a kezdeti pozitív fogadtatás után meghatározóak lehetnek a forintot érı külsı hatások szempontjából. Lényeges forinterısödésre a következı hónapokban még nem számítunk. Hosszútávú kilátások Ha a fiskális csomag, illetve a konvergenciaprogram végrehajtása nem hígul fel, a forint visszatérhet hosszú távú felértékelıdési trendjéhez. A reálgazdaság fokozatos talpraállása is elısegítheti a felértékelıdést. Ugyanakkor a konvergenciavárakozásokat hőti, hogy az ország politikai vezetése (legalábbis eddigi nyilatkozataikat tekintve) nem számít az euró hazai bevezetésére az évtized vége elıtt. Ez 2012 után a korábban jelzetthez képest csak fokozatosabb forinterısödést valószínősít. CHF/HUF Extrém CHF/HUF-szintek A CHF/HUF elmúlt hetekben látott teljesítménye a legtöbb piaci szereplı számára meghökkentı volt: 11
1,6 1,5 1,4 1,3 1,2 1,1 09.01.01 EURCHF (bal) és CHFHUF (jobb) EUR/CHF CHF/HUF 09.04.01 09.07.01 09.10.01 10.01.01 10.04.01 10.07.01 10.10.01 11.01.01 11.04.01 11.07.01 260 240 220 200 180 160 140 pusztán két hét leforgása alatt 213 körüli helyi mélypontjáról a szédítı 238-as történelmi csúcsra szökkent a keresztárfolyam július közepére. A gyors elmozdulásnak ismét nem volt semmi köze a reálgazdasági fundamentumokhoz, azt teljes egészében a globális szentiment romlása okozta (konkrétabban az EMU-periférián zajló adósságválság súlyosbodása). A frank-forint implikált háromhavi volatilitása is tízhavi csúcsra ugrott 18,2%-ra és egyelıre kevés jelét mutatja az enyhülésnek. A CHF/HUF túlzás nélkül szélsıségesnek mondható elmozdulása több nehéz helyzetben lévı devizahitelest ösztönözhet arra, hogy a kormány árfolyamfixálási programjában részt vegyen, még ha ez a jövıben potenciálisan nagyobb terheket is jelenthet a számára. Az EU-csúcson létrehozott intézkedéscsomag kissé enyhített a frank extrém mozgásain a legutóbbi kereskedési órákban. A helvét devizára a negatív hangulati ingadozások mellett a CHF-alapú hitelek visszafizetése és a svájci külkereskedelmi többletek is erısítıen hatnak, bár ez idıben elnyújtott trend és a CHF/HUF jelenlegi hullámzásában nehezen diagnosztizálható. Kilátások Világos, hogy a CHF/HUF érdemi és tartós fordulatához markáns hangulatváltozásra volna szükség a piacokon, konkrétabban az adósságaggodalmak tartós enyhülése segíthetne. A svájci jegybank (SNB) is dönthetne devizapiaci intervencióról, de a múltbeli sikertelenséggel kapcsolatos tapasztalatok miatt egyelıre ódzkodik a beavatkozástól. Középtávon arra számítunk, hogy a frank fundamentálisan megalapozottabb szintekre térhet vissza és ismét a carry trade ügyletek kedvelt finanszírozó devizájává válhat. A carry-trade hatás ellensúlyozhatja majd az SNB várt jövıbeni szigorításának hatásait, bár a CHF biztonságos menedék státusza ugyanúgy megmaradhat (fıleg annak fényében, hogy a jent a márciusi földrengés óta kevésbé használja a piac ilyen célból). A svájci inflációs ütem elmaradhat az eurózónáétól és a növekedés is gyengébb lehet a 2010- ben tapasztalnál, ami gyengítheti a frankot. Elırejelzésünk szerint a CHF/HUF 2011-ben és 2012 elsı félévének folyamán visszaindulhat a 200-as érték felé, de trendje nem lesz egyértelmő, a CHF hangulati ingadozásoknak való kitettsége jelentıs marad. Ha azonban a periféria helyzete tovább romlana, 12
sajnos a CHF/HUF újból a nemrégi rekordokat tesztelheti mindaddig, amíg az SNB nem dönt az intervenció mellett. Az EUR/CHF esetében a hosszú távú egyensúlyi szintet 1,40-nél valamivel feljebb látjuk, de ilyen értékekre csak nagyon vontatottan juthat majd vissza az árfolyam. EUR/USD EUR/USD: az EMU-adósságválság ellenére részben visszaerısödı euró a kamatvárakozások és több más dollárgyengítı-euróerısítı tényezı fontosságát jelzi 1,50 1,45 1,40 1,35 1,30 1,25 1,20 1,15 07.01.10. 07.03.10. 07.05.10. EUR/USD-ÁRFOLYAM 07.07.10. 07.09.10. 07.11.10. 07.01.11. 07.03.11. 07.05.11. 07.07.11. A júliusból eddig eltelt idıszakban az euró kissé gyengült a dollárral szemben, de a leértékelıdés a hónap közepétıl lelassult, illetve részben visszafordult, majd a görög csomag bejelentésének hatására a friss eurólendület anyagunk zárása idején újra EUR/USD 1,44 közelébe tolta fel az árfolyamot. A jelenlegi szintek a július elején látott 1,45 fölötti csúcshoz képest kevesebb mint 1%-os eurógyengülést jeleznek a dollárral szemben. Ez az utóbbi hetekben az adósságválsággal kapcsolatos események (szuverén leminısítések, hozamemelkedések, magasabb CDSjegyzésárak, befektetıi kockázatkerülés) fényében az euró relatíve jó teljesítményét mutatta már a görög csomag bejelentése elıtt is. Bár a svájci frankkal szemben nagyobb volt az euró értékvesztése, jól látható, hogy miközben az euróövezeti adósságválság, ezen belül is különösen a görög helyzet továbbra is kiemelt téma a devizapiacokon, az EUR/USD-árfolyam alakulásában ezzel ellentétes hatású tényezık is fontos szerepet játszottak. Így a július elsı felében EUR/USD 1,40 közelébe került árfolyam részben már a július 21-i EU-csúcs elıtt korrigálni tudta a süllyedést és az év elejéhez viszonyítva az euró továbbra is lényeges (több mint 7,5%-os) erısödésben van a dollár ellenében. Az eurózóna folytatódó adósságválsága és a görög probléma rendezésének várhatóan további súlyos anyagi terhei mellett az USA növekedési kilátásaival kapcsolatban felmerülı aggodalmak - és az emiatt is módosuló relatív kamatvárakozások - is befolyásolták az euró árfolyamát a dollárhoz viszonyítva. A kamatpolitikával kapcsolatos tényezı, hogy a globális dollárlikviditás még mindig bıséges és egyelıre nem látszanak érdemi változás elıjelei. Ugyancsak az EMU adósságválságának piaci hatását tompító tényezı az amerikai adósságplafon továbbra is nyitott problémája, illetve az ezzel összefüggésben egyre gyakrabban 13
megjelenı hitelminısítıi figyelmeztetések. Mindezek mellett az eurózónában Németország és még néhány tagállam kiváló exportteljesítménye is támaszt nyújt az eurónak és növekvı szerepe lehet az EMU-s állampapírok iránti ázsiai keresletnek is. Mindezek mellett azonban a második görög csomag elfogadása után is jelentıs kockázatot hordoz az adósságválság: az EMU/EU/EKB vezetıinek erre vonatkozó nyilatkozatai idıszakonként erıteljes piacmozgató hatást fejtenek ki. Kitekintés A fenti tényezık alapján továbbra is úgy értékeljük, hogy a folytatódó laza amerikai monetáris politika mellett visszafogottabb EMU-kamatemelési várakozások esetén is relatíve jó teljesítményt tud nyújtani a közös európai deviza a dollárral szemben. Az EUR/USD volatilitásának korrelációja a globális kockázati indikátorokkal továbbra is rendkívül alacsony, így a felbukkanó rosszabb piaci hangulati hullámok sem feltétlenül adnak löketet az USDnak. Ugyanakkor kritikus, nagy kockázatot rejtı tényezı, hogy az utóbbi idıszakban megnövekedett (és Görögország mellett több más EMU tagállamot is érintı) piaci nyomásra adott válasz (a második görög csomag) végrehajtása hogyan valósul meg és milyen fogadtatásra talál a piacok, illetve a hitelminısítık részérıl. A legfrissebb EU-s döntéseket, illetve a fentiekben bemutatott egyéb árfolyammozgató tényezıket is figyelembe véve várakozásunk szerint év végére újra az 1,40-1,50-es sáv tetejéhez közelebb lehet az EUR/USD-árfolyam. Fİ MAKROGAZDASÁGI MUTATÓK Egys ég 2010 2011 20 12 GDP-növekedés év/év % 1,2 2,7 3,4 Ipari termelés év/év % 10,5 6,5 9,4 Külkere skedelmi mérleg millió EUR 5550 7135 7772 Fogya sztói árindex év/év (átlag) % 4,9 4,1 3 Fogya sztói árindex év/év (év vége) % 4,7 3,9 2,4 Költségvetés mérlege / GDP (ESA, egye di befolyó összegekke l) % -4,3 2,7-2,8 Munkanélküliségi ráta % 10,8 10,8 9,9 14
VÉLEMÉNY Egy ország, ami eddig megúszta: Ausztrália Az ötödik kontinens piaci körülményeivel viszonylag ritkábban foglalkoznak a magyarországi befektetık, különösen mivel az Egyesült Államokból és az euróövezetbıl érkezı hírek egyértelmően dominálják a külföldi híreket. Ausztrália azonban mindeddig nagyobb nehézségek nélkül jutott át a világgazdasági válság legsúlyosabb idıszakain, egzotikussága ellenére meglehetısen stabil piacnak számít, így érdemesnek tartottuk egy rövid makrogazdasági vizsgálatra. Kisebb sebekkel átvészelte a válságot az ország Ausztrália azon kevés fejlett gazdaság közé tartozik, amelyik 2009-ben nem került recesszióba, egyetlen egy negyedév volt, amikor negatív volt a GDP növekedési üteme. Ausztrália válsággal szembeni ellenállóságát több tényezı magyarázza. Az ország erıs pozícióban várta a globális krízis hullámait: egészséges növekedési ütem, rekordalacsony munkanélküliségi ráta, lehorgonyzott inflációs várakozások, erıs fiskális pozíció, stabil bankrendszer jellemezte az országot 2008-ban. A gyors kilábalást segítették az ázsiai gazdaságokkal az elmúlt évtizedben egyre szorosabbá váló kereskedelmi és gazdasági kapcsolatok, a gazdaságpolitika gyors és egyértelmő válaszlépései és az árfolyam flexibilitása is. GDP-BİVÜLÉSI ÜTEM 5 4 3 2 1 0-1 -2 fejlett gazdaságok -3 Ausztrália -4 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 % Forrás: IMF Drasztikus monetáris lazítás, nagymértékő költségvetési stimulus 2009 áprilisáig az ausztrál jegybank 7,25%-ról 3%-ra mérsékelte az irányadó kamatot, ráadásul több fejlett országgal ellentétben a monetáris transzmisszió is szinte tökéletesen mőködött: a kamatcsökkentések nagymértékben átgyőrőztek a hitelkamatokba, jelentıs könnyebbséget nyújtva a nagyarányban változó kamatozású jelzáloghitelekkel bíró háztartásoknak. Mindeközben a fiskális oldal sem tétlenkedett. A költségvetés a válság elıtti években rendre többletet mutatott, az adósságráta alacsony volt, így a kormánynak megvolt a lehetısége arra, hogy két év alatt (2010 nyaráig) a GDP 4,25%-ára rúgó fiskális ösztönzıcsomagot valósítson meg (nagyobbat, mint a G20 átlaga). 15
Erıs, jövedelmezı bankszektor A bankszektort is mérsékelten érintették a globális válság hullámai. Az úgynevezett four pillar policy, amely megakadályozta a négy legnagyobb bank egyesülését, illetve a szigorú felügyeleti rendszer is hozzájárult ahhoz, hogy az ausztrál bankszektor kitettsége a toxikus eszközök irányába mérsékelt maradt a válság elıtt a szektort tehát nem jellemezte túlzott kockázatvállalás. A bankszektor tıkepozíciója és jövedelmezısége erıs volt, a válság alatt pedig további tıkebevonásokkal erısítették azt. A bankok jövedelmezısége 2010 elsı negyedévében már újra a válság elıtti szinten állt. Az államnak közvetlenül nem kellett tıkét pumpálnia egyetlen pénzintézetbe sem, a rendszer megtámogatása a betétekre és a piaci finanszírozásra vállalt garanciákban merült ki, amelyek biztosították a forrásokhoz való folyamatos hozzájutást. (A 2008 végén foganatosított intézkedéseket 2010 márciusában a javuló piaci környezettel párhuzamosan kivezették.) Mérsékelt lassulás után gyors kilábalás 2009 végére nyilvánvalóvá vált, hogy a gazdaságban megindult a kilábalás, a fı exportcikkek iránt erısödı ázsiai kereslet, a fiskális ösztönzıcsomag eredményeképpen növekvı állami beruházások, az újra erıre kapó magánfogyasztás 2010 elsı félévétıl már egyértelmő támaszt nyújtott a gazdasági aktivitásnak. A munkaerıpiaci helyzet érezhetıen javult, a fizetési mérleg hiánya mérséklıdött, a kibocsátási rés az idén bezárul, és megjelentek az inflációs nyomás erısödésére utaló elsı jelek is. % GDP-BİVÜLÉSI ÜTEM % A KIBOCSÁTÁSI RÉS ALAKULÁSA 6 1,2 1 5 0,8 4 0,6 0,4 3 0,2 2 0-0,2 1-0,4-0,6 0-0,8 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012E 2014E 2016E 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012E 2014E 2016E % ÉVES ÁTLAGOS INFLÁCIÓ % MUNKANÉLKÜLISÉGI RÁTA 5 8 4,5 7,5 4 3,5 7 3 6,5 2,5 6 2 5,5 1,5 5 1 0,5 4,5 0 4 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012E 2014E 2016E 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012E 2014E 2016E Forrás: IMF 16
amely megteremtette a feltételeket a monetáris és fiskális stimulus visszavételére A jegybank 2009 végén megkezdte a monetáris kondíciók szigorítását, és a Taylor-szabállyal összhangban lévı pályán összesen 175 bázisponttal, 3%-ról 4,75%-ra emelte az irányadó kamatot. A szigorítás csakúgy, mint korábban a lazítás hatékonyan átgyőrőzött a hitelpiacokra, a vállalati és jelzáloghitel-kamatok normalizálódtak, visszatértek az elızı tíz év átlagának megfelelı szintre. 7,50 AZ AUSZTRÁL ALAPKAMAT ALAKULÁSA 6,50 5,50 4,50 3,50 2,50 2011.02.01 2010.02.01 2009.02.01 2008.02.01 2007.02.01 2006.02.01 2005.02.01 2004.02.01 2003.02.01 2002.02.01 2001.02.01 2000.02.01 Forrás: RBA A költségvetési stimulus eredményeképpen az államháztartás egyenlege a válság elıtti többletbıl negatívba fordult, 2010-ben a GDP-arányos hiány 4,5%-ra rúgott (amely azonban nemzetközi összehasonlításban igen visszafogott romlásnak felel meg). A stimulus fokozatos visszavétele megkezdıdött, és a jelenlegi tervek szerint 2013/2014-ben már újra többletet mutathat a büdzsé egyenlege. A GDP-ARÁNYOS ÁLLAMADÓSSÁG % 120 100 80 60 fejlett gazdaságok 40 Ausztrália 20 0 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 % 4 2 0-2 -4-6 -8 A GDP-ARÁNYOS ÁLLAMHÁZTARTÁSI EGYENLEG fejlett gazdaságok Ausztrália -10 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 Forrás: IMF A bruttó államadósság alacsony szintrıl emelkedett a válság során (2007-ben 10% alatt volt a GDP-arányos adósság), 2011-ben tetızhet 25% körüli szinten, ezt követıen azonban fokozatosan süllyed a jelenlegi elırejelzések szerint. 17
% AZ ÁHT EGYENLEGE (GDP %-A) % BRUTTÓ ÁLLAMADÓSSÁG (GDP %-A) 5 30 3 25 1-1 20 15 10-3 5-5 0 2016E 2014E 2012E 2010 2008 2006 2004 2002 2000 1998 2016E 2014E 2012E 2010 2008 2006 2004 2002 2000 1998 Forrás: IMF Kínán a világ és Ausztrália szeme A gyors ausztrál kilábalásban óriási szerepe volt az ázsiai feltörekvı gazdaságok és különösen Kína gyors növekedésének, amely erıs keresletet támasztott a fı exportcikknek számító árupiaci termékek iránt. Az elmúlt évtizedben Ausztrália egyre szorosabb kapcsolatot épített ki az ázsiai feltörekvı gazdaságokkal, ma már a legfontosabb exportdesztinációt ez a térség jelenti (miközben a teljes import 40%-a is innen származott 2010-ben), kilátásai szempontjából mára már sokkal meghatározóbb, hogy mi történik Kínában, mint az, hogy hogyan teljesítenek a fejlett gazdaságok. 1 % 35 30 25 20 AUSZTRÁLIA LEGNAGYOBB KERESKEDELMI PARTNEREI ( teljes export %-a) 2000 2009 2015E 15 10 5 0 Kína Japán Korea India USA Forrás: Sun, 2010 1 Sun (2011) tanulmánya 1991 és 2010 között vizsgálja a külsı sokkok hatását az ausztrál gazdaság teljesítményére. A VAR-modell szerint a teljes vizsgált periódusban egy 1 százalékpontos sokk az Egyesült Államokból 0,4 százalékpontos változást okozott az ausztrál növekedésben, miközben a feltörekvı Ázsiából érkezı sokkok hatása elhanyagolható volt. 2000 és 2010 között azonban fordult a kocka, az USA-sokkoknak minimálissá vált a hatása, míg az ázsiai sokkok 0,3%-os változást okoznak az ausztrál aktivitásban. Hunt tanulmánya (2010) mindeközben azt találta, hogy az elmúlt tíz évben az ausztrál növekedésnek körülbelül 25%-a a feltörekvı ázsiai gazdaságok globális átlaghoz viszonyított növekedési többletébıl fakad. 18
Makrogazdasági kilátások A jegybank legfrissebb inflációs jelentése és a piaci elemzık várakozásai is stabil növekedést mutatnak a következı években, miközben az inflációs nyomás elszabadulásától sem kell tartani. Az IMF 2011 és 2016 között 3-3,5% közötti éves reálnövekedési ütemet prognosztizál, a központi bank elırejelzése szerint pedig jövıre akár 4% fölé is gyorsulhat a növekedési ütem. A bıvülés motorját az export és a beruházások jelentik, a magánfogyasztás már mérsékeltebb ütemben nıhet. A bányaiparban óriási beruházások vannak folyamatban, ezek mértéke a 2012-2013-as fiskális évben elérheti a GDP 6%-át. Az infláció a következı években 3% körül ingadozhat. A folyó fizetési mérleg hiánya a válság alatt mérséklıdött, a következı években azonban fokozatos növekedés várható, és 2016-ra elérheti a GDP 6%-át a deficit a romlás mögött azonban elsısorban a jelentıs beruházások importigénye áll. A fiskális pozíció erıs maradhat, az államháztartás egyenlege hamarosan újra többletet mutat, és az adósság/gdp ráta is fokozatosan mérséklıdik. % 2 FOLYÓ FIZETÉSI MÉRLEG HIÁNYA (GDP %-A) 0-2 -4-6 -8-10 2016E 2014E 2012E 2010 2008 2006 2004 2002 2000 1998 Forrás: IMF Kockázatok A szoros kínai kapcsolatok lehetıségeket, de veszélyeket is rejtenek magukban. Amennyiben a kínai növekedésben nem következik be törés az elıttünk álló években, az ausztrál exportcikkek iránti erıs kereslet továbbra is komoly támaszt nyújthat a növekedésnek. Egy esetleges törés a globális konjunktúrában, vagy a kínai gazdaságban azonban súlyos hatással járhat, így a kilátások szempontjából komoly kockázatot jelent az ázsiai exporttól, illetve a bányaipari aktivitástól való növekvı függıség. A növekedési kilátásokat árnyalja, hogy a bányaipar szárnyalása mellett a gazdaság többi szektorában mérsékeltebb a dinamika, az egyébként meglehetısen eladósodott háztartások óvatosabbá váltak, ami már lanyha növekedést eredményez a magánfogyasztásban (a munkaerıpiac kissé gyengült, az ingatlanpiacon mérséklıdnek az árak), és a bányászaton kívüli szektorokat az erıs árfolyam is negatívan érinti. Összességében rövidtávon a növekedés tekintetében a lefelé mutató kockázatok dominálnak, az alapforgatókönyv szerint azonban az ausztrál gazdaság középtávon erıs maradhat. Ugyanakkor az ország alacsony eladósodottsága és a stabil költségvetési pozíció jelentıs mozgásteret ad a mindenkori kormányoknak a külsı sokkok tompítására, miközben a krízis alatti monetáris stimulus visszavételével a jegybanknak is bıven van mozgástere a negatív sokkhatások enyhítésére. 19
Kamatkilátások Annak ellenére, hogy a legfrissebb piaci konszenzus még a szigorítási ciklus folytatódását mutatja, az elmúlt hetekben a piacon mérséklıdtek a további kamatemelésre vonatkozó várakozások, sıt, vannak olyan elemzık is, akik szerint a jegybank hamarosan akár kamatcsökkentésre is kényszerülhet. A határidıs görbe mindeközben a következı 12 hónapra már közel 50 bázispontos lazítást áraz. Az ausztrál jegybank (RBA) júliusban éppen a bányászaton kívüli szektorok gyengébb teljesítményével indokolta a változatlan kamatszintet, a legutóbbi ülés jegyzıkönyvébıl pedig kiderült, hogy a döntéshozók lényegében ejtették a tightening bias-t (az inkább szigorítás felé hajló véleményt), és semleges álláspontra helyezkedtek a kamatokat illetıen. Kötvénypiac Az ausztrál kötvénypiac meglehetısen kicsi és viszonylag illikvid. A piac 205 milliárd dolláros kapitalizációja a GDP mindössze 5,5%-ára rúg, szemben az Egyesült Államok kötvénypiacával, ahol a kapitalizáció a bruttó hazai termék körülbelül 65%-a. Az ausztrál államkötvények több mint 2/3-a külföldi befektetık kezében van, de sok befektetı a likviditás hiánya miatt inkább a CDS-piacot választja. Az ausztrál kötvényhozamok egyik legfontosabb mozgatórugója Kína, ami a szoros gazdasági kapcsolatok fényében nem meglepı; több befektetı lényegében a kínai piac proxy-jaként használja az ausztrál piacot. A hozamok alakulását paradox módon sokkal jobban befolyásolják a kínai adatközlések, mintsem a hazai makrogazdasági fejlemények. Ennek köszönhetı, hogy ha Kínából jó adatok érkeznek, a hozamgörbe laposodik (ami normál körülmények között a gazdasági lassulás jele), míg ellenkezı esetben meredekebbé válik. A globális és a kínai növekedési kilátásokkal kapcsolatos fokozódó bizonytalanság nyomán az elmúlt idıszakban 5% alá csökkent az ausztrál tízéves hozam, a görbe pedig meredekebbé vált. A 3 és 10 éves hozam közötti spread május közepe óta körülbelül 30 bázisponttal tágult. Az árfolyam alakulása A globális válság kitörése után az ausztrál deviza árfolyama jelentısen gyengült a dollárral szemben, a törés azonban átmenetinek bizonyult. A 2009 elején elért mélypont óta az árfolyam kisebb megszakításokkal folyamatosan erısödik, az év eleje óta 5%-kal értékelıdött fel a zöldhasúval szemben. A rövidtávú mozgásokat elsısorban a globális befektetıi hangulat, illetve a Kínából érkezı hírek alakíthatják, a legutolsó piaci konszenzus mindenesetre a következı egy évre mérsékelt gyengülést jelez az amerikai devizával szemben. 1,20 1,10 1,00 0,90 0,80 0,70 0,60 0,50 2007.01.02 AZ AUSZTRÁL DOLLÁR USD-VEL SZEMBENI ÁRFOLYAMA 2008.01.02 2009.01.02 2010.01.02 2011.01.02 85,00 80,00 75,00 70,00 65,00 60,00 55,00 50,00 45,00 2007.01.02 AZ AUSZTRÁL DOLLÁR KÜLKERESKEDELEMMEL SÚLYOZOTT ÁRFOLYAMINDEXE 2008.01.02 2009.01.02 2010.01.02 2011.01.02 20