Befektetői sztori szeptember. Mit okozhat az orosz-ukrán konfliktus Magyarországon?

Átírás

1 Befektetői sztori szeptember Mit okozhat az orosz-ukrán konfliktus Magyarországon?

2 Tartalom Összefoglaló... 3 Hazai makrogazdasági kitekintő... 4 Magyarország és az ukrán válság

3 Összefoglaló Lazítás Európában Kontinensünk részvényei újabb csúcsra értek az EKB váratlan, szeptemberi kamatvágását követően. Meg kell szoknunk a -0,2%-os betéti kamatot és a 0,05%-os egynapos hitelkamatot. Mario Draghi legutóbbi beszédét elemezve mindenki számára világos lett: nem egyszerűen monetáris lazításról van szó, az EKB most már nyíltan kommunikálja a recesszió és a defláció veszélyét. Ez pedig gyengébb eurót implikál a közeljövőre nézve. A befektetők szkeptikusak, hogy a felvázolt problémák kezelhetők-e monetáris eszközökkel. QE: Amerika átadja a stafétát Európának Az EKB jegybankárai további eszközvásárlásokról is tárgyalnak (ABS), októberben döntenek a részletekről. Még kérdéses az intézkedés mérete: a piac reakciójától teszik majd függővé a vásárlások folytatását, de legalább 500 milliárd eurós keretről van szó. Az Egyesült Államokban a Fed ezzel párhuzamosan épp októberben fejezi be eszközvásárlásait. Ezzel gigantikus méretet, 4,5 ezer milliárd dollárt ér majd el a jegybank mérlege. Már a perifériában sincs hozam A negatív betéti kamat világában a nulla százalékos szint felé tartanak az Eurozóna magországok 10 éves hozamai is, magukkal húzva a perifériás állampapírokat. Az orosz-ukrán konfliktus következményeképp nem csak a kereskedelmi mérleg és a GDP előrejelzéseket rontják sorra az elemzők, de a kötvénybefektetők is elestek egy korábban kedvelt, magasabb kockázatú, de magas hozamú befektetési területtől. Magyarország: Újra van tér az MNB előtt? Az MNB-alapkamat kapcsán nem számíthatunk idén további lazításra a jegybanki kommunikációra alapozva. Látható, hogy az európai monetáris lazítás és a beharangozott lengyel kamatcsökkentés újra a magyar állampapírok malmára hajthatja a vizet. A forint tekintetében arra számítunk, hogy az év végén a forint az euróval szemben a 300-as lélektani határ alá is erősödhet. Ahhoz, hogy a kormány az államadósságot az elvárt szinten, a bruttó hazai termék 79,4%-a alatt tudja tartani, viszonylag erős forintra lesz szüksége. A devizahiteles forintosítás azonban már 2015 első negyedévében ismét gyengülő pályára állíthatja devizánkat. Kivárás a magyar részvénypiacon Hiába a kiváló GDP számok, a hazai részvénypiacon a bizonytalanság az úr. A devizahiteles rendezés végső feltételeit (forintosítási feltételek és esetleges banki adókedvezmény) meg kell várnunk, hogy lássuk, mennyi lesz az OTP és az FHB végső vesztesége. Ezt követően számítunk növekedésre legnagyobb bankunk esetében, különösen, ha rendeződik az ukrán helyzet. Ekkor a Richter is gyors raliba kezdhetne. A MOL jelenleg állóháborút folytat az INA-körüli választott bírósági ügyekben. 3

4 Hazai makrogazdasági kitekintő Kötvények: még mindig volt tovább A 2,1%-os MNB-alapkamat még mindig vonzónak bizonyul a negatív betéti kamatkörnyezetben. Ugyanakkor Magyarország elvesztette relatív kamatelőnyét, most hasonló megtérülést kínálunk, mint az EU periferiális kötvények ezek hozama rekordmélységben jár. A globális kötvénypiaci hozaméhség mellett azonban egy 3% feletti GDPnövekedést felmutató ország 10 éves kötvényhozama még mindig attraktív lehet 4,5% körüli szinten. A változásokat a magyar jegybank is motiválta, mivel intézkedéseivel (a kéthetes kötvény kivezetése, az önfinanszírozási program és a bankoknak kínált kedvezményes swap-tender) több százmilliárd forintnyi tőke vándorolt át a kötvénypiac felé. 10 éves kötvényhozamok alakulása Forrás: Bloomberg, Equilor Év elején Májusban Jelenleg USA 2,99% 2,54% 2,43% Német 1,94% 1,36% 0,92% Brit 3,02% 2,58% 2,46% Francia 2,42% 1,82% 1,26% Olasz 4,01% 2,91% 2,30% Spanyol 3,98% 2,85% 4,62% Portugál 5,86% 3,51% 3,07% Magyar 5,66% 5,17% 4,48% Görög 8,05% 6,30% 5,57% Brazil 13,11% 12,37% 11,18% Tovább tágult az olló a forint és az országkockázati megítélés között A forintárfolyam, a kötvényhozamok és országkockázati felár együttmozgása szinte teljesen megszűnt az elmúlt hónapokban. A kötvénypiaci mozgásokat elsősorban a piaci igény és a hozaméhség határozta meg. Ugyanakkor az EUR/HUF kurzusa a nyáron gyengülni kezdett és jelenleg a 310-es szint felett mozog. A forint mozgásában közrejátszik a régiós devizák gyengülése az orosz-ukrán válság következményeként, a feltörekvő piaci eszközök iránti kisebb érdeklődés és az alacsony alapkamat, amely a carry trade lehetőségeket is csökkentette. 4

5 A forint és a 10 éves magyar hozam alakulása Forrás: Bloomberg A forint és az 5 éves magyar CDS alakulása Forrás: Bloomberg Vonzások és választások A hazai CDS-felár már 150 bázispontra csökkent, ami mögött Magyarország megítélésének javulása érhető tetten. Az ország folyó fizetési többlete (folyamatos beáramlás az uniós támogatások részéről) olyan erős fundamentum, ami miatt a deviza- és forinthozamok között nincs érdemi különbség. Az infláció rekord alacsony szintje és a növekedési kilátások is támogatják ezt a piaci helyzetet. Ugyanakkor régiós összehasonlításban már érezhetőek a különbségek. 5

6 Kamatkülönbözeti lehetőségek a régióban, és a feltörekvőpiacokon Volatilitás: EUR-val szembeni árfolyammozgás 30 napos volatilitásának évesített értéke Carry (bps): Az adott ország alapkamatának és az EKB kamatának különbözete Buborék nagysága: Kamatkülönbözet/volatilitás. Minél nagyobb a buborék, annál vonzóbb az adott devizapár5. Forrás: Bloomberg A fenti tényezőket ismerve mondhatnánk, hogy a finanszírozási szerkezet megújításának kockázatai jelentősen csökkentek és a forint ha rendeződnek a regionális konfliktusok és a devizahitelek konverziója 2015-ben elvben újra erősödhet. Ez azonban nem teljesen fedi a valóságot. Ha körbenézünk a környező és feltörekvő piaci országok között, akkor azt láthatjuk, hogy ugyan a költségvetési deficit szintjét eddig sikerült a kívánatos 3% alatt tartani, de a GDP-hez mért bruttó államadósság szintje még a szokásos év végi adatokat ábrázolva is messze nálunk a legnagyobb. A környező országok államadósságának és deficitjének viszonya Magas finanszírozási igény Forrás: Bloomberg 6

7 Már nem a költségvetési hiány a kulcselem Már tavasszal is látható volt, hogy Magyarország bruttó finanszírozási igénye magas marad. Az idei finanszírozási igény a GDP 12,5%-ra rúg szemben a cseh 9,5%-kal és a lengyel 7,7%-kal. Az Equilor már májusban figyelmeztetett, hogy az idei költségvetési hiánnyal nincs gond, azonban az államadósság csökkentését komoly kockázatok övezik. Ezt követően a kormány július közepén 110 milliárd forint zárolását jelentette be. Számításaink szerint pedig a központi alrendszer egyenlege a törvényben szereplő 985 milliárd forintos hiánynál 170 milliárd forinttal magasabb lehet, amely még az Országvédelmi Alap teljes törlésével is csak 70 milliárd forintra apadna. Az MNB szakértői már júliusban figyelmeztettek arra a tényre, hogy a maastrichti módszertan szerint számított GDP-arányos bruttó államadósság a évi 79,4 százalékról csak akkor csökkenhet az Alaptörvényben előírt módon, ha 2014 év végi árfolyam nem tér el lényegesen a 297 forint/euró árfolyamtól; figyelembe veszik a költségvetés tervezett módosítását, ami a bejelentett vállalati vásárlásokkal függ össze és amelyek a központi költségvetés kiadásait 152 milliárd forinttal növelik; a kormány teljes mértékben érintetlenül hagyja az Országvédelmi Alap 100 milliárd forintos összegét; a költségvetés nem használja fel a rendelkezésre álló forint- és devizabetéteket; a Paksi Atomerőmű bővítésével kapcsolatos hitelkeretből 2014-ben nem történik hitellehívás, így az nem növeli az államadósságot. Októberben jöhet a hidegzuhany Ha a költségvetés tartható is lesz az év végére, az államadóssági cél elérése problémás lehet. A forint leértékelődése a devizás államadósságon keresztül tovább növelte a kamatterheket, bár megkezdődött a deviza államadósság leépítése, az év második felében már nettó negatív kibocsátást jelzünk előre. A másik oldalon az éves átlagos reálnövekedési ütem akár 3,2% is lehet, azonban a nettó hatás előrejelzése a forintárfolyam volatilitása miatt problémába ütközik. Véleményünk szerint az államadósság elleni harc jegyében a kormányzat az októberben további költségvetési kiigazító lépésekre kényszerül. Hazai makrogazdasági előrejelzések Az év első felében 8 éves rekordot döntött a magyar GDP. A bruttó hazai termék 3,9%-kal nőtt a második negyedévben. Felülteljesített a feldolgozóipar és az építőipar. Az autóipari kapacitásbővítések pozitív hatása még mindig érvényesült. Sajnos épp ez az a szektor, amelyet legrosszabbul érinthetnek az Oroszország elleni szankciók. Lassuló GDP-re számítunk Idén 3,2%-kal emelkedhet a GDP véleményünk szerint, melyet továbbra is az export, az EU forrásokból megvalósított állami beruházások és a Növekedési Hitelprogram hajthat. Az adósságleépítés és a gyér lakossági hitelezés továbbra is nyomás alatt tartja a reáljövedelmek bővülését. 7

8 A piaci konszenzus jelenleg 1 százalékpontra becsüli az orosz szankciók hatását a 2015-ös GDP növekedési ütemére. Ennek jegyében 2015-ös GDP előrejelzésünket 2,1%-on hagyjuk. Visszaemelkedő infláció 2014-ben 0,3%-os átlagos fogyasztói árindexet várunk. A novemberi rezsicsökkentések kifutása miatt az év végére az inflációs mutató 1% körüli értékre emelkedhet, jövőre pedig 2,4%-ra gyorsulhat. A közeljövőben három hatásra számítunk, amely befolyásolja az inflációt: az újabb rezsicsökkentések szeptemberben (áram -5,7%) és októberben (gáz 3,3%) lefelé hatnak, az orosz tilalmi listán lévő élelmiszerek túlkínálata enyhén csökkenti az árnyomást; a gyengülő forint az importtermékek árán keresztül alacsony mértékben, de emeli az inflációt.. A hazai inflációs mutatók alakulása Forrás: Bloomberg Jövőre jöhet a gyengébb forint? Romolhat az ukránorosz helyzet A kamatpálya tekintetében 1,9%-2,1% közötti mélyponttal számolunk, de gyors kamatcsökkentés jelenleg nem várható. Az MNB nem véletlenül elkötelezett amellett, hogy alacsony kamatszintet tartson: a devizahitelek kivezetése után a forinthitelek kamata válik fontossá, mind a kinnlevő állomány, mind a várhatóan felfutó hitelezés szempontjából. Ha nincs devizahiteles állomány és jelentősen csökken a devizás államadósság aránya, a forint árfolyama is gyengébb lehet különösebb negatív következmények nélkül. A fő kérdés most az, hogy milyen forintárfolyam mellett tartható fenn az államadósság csökkenő pályája. Rizikófaktorként még mindig meg kell említenünk, hogy a geopolitikai feszültségek fokozódása törékennyé teszi a rekord alacsony szinten található országkockázati megítélést: egy újabb, a fejlődő piacokon végigsöprő válság kamatemelési hullámot indíthat el a régióban. Ugyanígy kockázati tényező, hogy a fejlett piaci vállalati kötvények, ezen belül is a kockázatosabb szegmens a 8

9 túlérettség jeleit mutatja. Ezek a kötvények jelentenek alternatívát a keleteurópai államkötvényekkel szemben, tehát piaci korrekció esetén közvetett hatással lehetnek a magyar hozamokra is. Hozamgörbe alakulása Forrás: Reuters A globális hozamvadászat szinte párhuzamosan tolta lefelé hozamgörbénket, amelyen így a legtávolabbi lejáratokon volt a legmagasabb az elérhető árfolyamnyereség. A forint tekintetében arra számítunk, hogy az év végén a forint az euróval szemben a 300-as lélektani határ alá is erősödhet. Ahhoz, hogy a kormány az államadósságot az elvárt szinten, a bruttó hazai termék 79,4%-a alatt tudja tartani, viszonylag erős forintra lesz szüksége. A devizahiteles forintosítás azonban már 2015 első negyedévében ismét gyengülő pályára állíthatja devizánkat. A 320-as szint felett a kormányzati és jegybanki kommunikációban fordulatra számítunk az államháztartási célszámok betartása és az infláció elleni küzdelem miatt. Equilor makro előrejelzések szeptember Tény Equilor Kormány Equilor Kormány reál GDP 0,9% 3,2% 3,1% 2,1% 2,5% Fogyasztói árindex átlag 1,7% 0,3% 0,8% 2,4% 2,9% Fogyasztói árindex év vége 0,4% 1,0% 2,7% Államháztartási egyenleg -2,2% -3,0% -2,9% -2,9% -2,8% Államadósság 79,4% 80,9% 79,1% 83,5% 78,9% 12 hónapos DKJ 3,04% 2,00% 3,15% 3 éves hozam 4,01% 3,40% 4,40% 10 éves hozam 5,71% 4,90% 5,90% EUR/HUF 296,97 298,0 330,0 *tényadatok, államadósság az MNB alapján 9

10 Magyarország és az ukrán-orosz válság Mire számítsunk a közeljövőben? Hiába jelentenek be a felek néhány naponta tűzszünetet, jelenleg is katonai akció zajlik Ukrajna keleti területén, az Európai Unió pedig tovább folytatja a szankciók kiszélesítését. Az ukrán-orosz konfliktus 2014 eleje óta meghatározó tényező a térségben és a tél közeledtével a gázszállítások csökkentésére és a feszültség kiélesedésére számítunk. Az Európai Parlament külügyi bizottsága javasolta az EU-ukrán társulási egyezmény uniós ratifikálását, a NATO pedig egyre konkrétabb támogatást nyújt Ukrajnának. Az elhúzódó konfliktus tehát a legvalószínűbb forgatókönyv, amely Magyarország gazdasági kilátásait és a magyar részvények árfolyamát negatívan befolyásolhatja. Az európai gáztárolók feltöltöttségi szintje Készülj a hosszú télre Forrás: Gas Infrastructure Europe A leghúsbavágóbb kérdés, hogy mi lesz a földgázszállítás kérdésével. Június közepe óta Ukrajna árvita és tartozás miatt átirányított gázszállításokkal tartja fenn magát, azaz az Ukrajnán keresztül az EU-ba irányuló szállítmányokat más útvonalon visszafordították. Egyelőre a piac nem pánikol, a gázárak alacsonyak, az EU gázpiacán nincsenek ellátási zavarok, az európai gáztárolók átlagos töltöttségi szintje pedig 88%-os (nálunk ez 56%-os). Az Európai Unió az elmúlt hónapokban már végrehajtott a gázellátásra vonatkozó stressz teszteket. Ezek az intézkedések megakadályoznák, hogy minden tagállam egyszerre használja ugyanazt a csővezetéket. Ugyanakkor az EU szükség esetén a nyugati országok tartalékait is szállíthatóvá kívánja tenni, főként az orosz gáztól erősen függő országok számára. Oroszország évi 14 millió tonna nyersolajat szállít a Barátság vezetéken keresztül az európai ügyfeleknek. Az orosz olaj EU-ban történő eladása nem esik a 10

11 meghirdetett szankciók alá, a szigorítások második köre csak az orosz olajcégek finanszírozási tilalmára vonatkozik. Mennyit hoz Paks? Hasonlóan más energiaforrásokhoz, felmerül a kérdés, hogy mi lesz a sorsa a paksi bővítésnek. Jelenlegi információink szerint az orosz állami hitelből, orosz technológiával tervezett kapacitás-bővítés egyelőre zöld utat kapott: a szankciók Paks 2-őt sem mint nukleáris projektet, sem mint pénzügyi műveletet nem érintik. Egy lehetséges harmadik kör azonban tartalmazhatja, hogy az uniós vállalkozások számára tilos lenne a hitelfelvétel orosz állami bankoktól, amely akár visszamenőleges is lehet, tehát vonatkozhat a már realizálódott szerződésekre is. Formailag indokolható ugyan, hogy a hitel az orosz államtól érkezik, de konkrétan egy orosz állami bank, a Vnyesekonombank lesz a szerződő fél. Ebben az ügyben tehát megmarad a bizonytalanság. Mivel a projekt engedélyezése leghamarabb 2017-ben zárulhat le, ezért a mostani helyzet vélhetően nem eredményez jelentős csúszást a projektben. A paksi projekt az első években a beruházási teljesítmény megugrását adná, amely a GDP növekedési ütemben is lecsapódna. A beruházás befejeztével azonban kifutna ez a bázishatás; és egy egyszeri emelkedés után a növekedési ütemre a befejezett beruházás már nem hat. Számszerűsítve milliárd eurós végső előállítási értékből 40%-os hazai vállalkozói részre számítanak, amelyet azonban tovább csökkenthet a vállalkozók importfelhasználása. Bár a kormányzat álláspontja szerint Paks 2 révén egy százalékkal bővülhet a bruttó hazai termék, véleményünk szerint a hosszú távú gazdasági hatás pontos mértéke még kérdéses. Milyen gazdasági következményekkel jár a konfliktus? Az IMF már a veszteséglistát írja Az IMF európai osztálya tanulmányában úgy látja, hogy egyértelműen a keleteurópai országok járhatnak a legrosszabbul az elhúzódó orosz-ukrán konfliktus miatt. Magyarország importjával és gázfogyasztásával, banki kitettségével és részben exportjával érintett a kérdésben. Forrás: 11

12 Mit jelent ez a számok nyelvén? Külkereskedelmi szálak: Az orosz és ukrán kereskedelmi számaink csökkentek, 2014 első félévében az előző év azonos időszakához mérten az orosz importunk 9,4%-kal, az exportunk 16,4%-kal csökkent. Ugyanígy gyenge volt az ukrán reláció is: a behozatal ugyan nőtt (13,7%), de az exportunk csökkent 12,2%-kal. Az orosz importunk az időszakban a teljes behozatalunk 7,7%-át tette ki, míg kivitelünk 2,5%-a irányult ide. Az ukrán behozatal és kivitel is kb. 1,8%-kal járult hozzá a külkereskedelmi forgalomhoz. GDP: piaci vélemények szerint a konfliktus 2015-ben akár 1 teljes százalékponttal is lassíthatja a magyar gazdasági növekedést az idei évre várt 3,2%-os ütemhez képest. Ez csak kis részben közvetlen hatás, a legnagyobb részt a közvetett hatás teszi ki (exportpartnereink, főleg Németország vállalatainak visszaeső megrendelési gyűrűznek tovább). Nyomás alatt marad az autóipar is. Az Európai Üzleti Egyesület (AEB) statisztikái azt mutatják, hogy az Oroszországban júliusban eladott 234 ezer személyautó 23 százalékkal kevesebb, mint amit 2013 azonos időszakában értékesítettek; az első hét hónap 1,4 millió darabja pedig tízszázalékos mínuszt jelent. A magyarországi autógyártás 2013-ban a GDP 10%-át adta 18 milliárd euró termelési értékével (a teljes export 18%-a), itt is fajsúlyos lehet a kereslet visszaesése. A magyar mezőgazdasági export 3,4 százaléka Oroszországba irányul, amit most importtilalom sújt. Amennyiben ez a mennyiség továbbra sem talál utat magának más piacokra, úgy a romló kilátások miatt a termelési aktivitás is visszaeshet. Kötvény és részvénypiaci hatás A kötvénypiac és a forint Richter A kelet-európai kötvénypiacokon a rubel gyengülésével párhuzamosan csapkodás jellemzi a kereskedést az orosz-ukrán feszültség kezdete óta. A rubel gyengülése csak egy tényező a sokból, amely az elmúlt hónapokban a zloty és a forint gyengülésével párosult. Ez utóbbi vonatkozásában hazai tényezők is szerepet játszottak. A Richternél viszonylag pontosan meghatározható az orosz-ukrán konfliktus pénzügyi hatása. Már 2014 első félévében rekord alacsony szintre csökkent a Richter üzemi eredményhányada (10,9%), elsősorban a rubel gyengülése miatt. Ugyanakkor a szankciók gazdasági hatásai az iparágat is gyengítik, tehát nem csak a rubel, de az eladási számok visszaesése, a készletek csökkentése is negatívan hat. A termékbevételek kb. 30%-a Oroszországból és Ukrajnából származott 2014 első felében, bár ezek éves bázison 20%-os visszaesést jelentett. A Richter vezérigazgatójának elmondása szerint az orosz fizetőeszköz forinttal szembeni 1%-os leértékelődése kb. 550 millió forinttal csökkenti a profitot. 12

13 A fenti szám azért jelent nagy segítséget az értékelésben, mert az eredményekre a forint/euró árfolyam is hatással van, ez pl. az utolsó negyedévben segítette a bevételi mutatót. Ha a legrosszabb forgatókönyvet tekintjük és a nyugati cégek tulajdonának államosításától tartunk, akkor a Richter esetében a 2001-ben 18 millió dollár kezdő befektetéssel megindított helyi gyártó kapacitást kell féltenünk. A Richter azonban optimista és szeptember elején is úgy nyilatkozott, hogy minimális az esélye annak, hogy a gyógyszerekre is kiterjessze az embargót az EU, ezért az oroszországi gyártás bővítését tervezik. OTP Az OTP ukrán leánya közel 610 milliárd forintos hitelállománnyal rendelkezik, aminek 60%-a devizás (döntően USD alapú); ez az OTP-csoport teljes hitelállományának 9 százalékát jelenti. Az OTP orosz leánya ugyanezen kimutatás szerint 874 milliárd forintos hitelállománnyal rendelkezett, ez az OTP-csoport teljes hitelállományának 13 százalékára rúg. A hitelportfólió döntően lakossági fogyasztási hitelekből áll. A hiteleknek csak mintegy 5 százaléka devizás, azaz ebben az esetben kevésbé fájdalmas a rubel gyengülése, kockázatot a szabályozói környezet változása és a forintban számított rubel-értékek alacsonyabb volta jelent. Az OTP esetében az orosz gazdaság lassulása és a lakossági fogyasztás visszaesése is közvetett hatásként jelentkezik. A hitelportfolió minősége is jelentősen romlott az előző negyedévekben, amelyre a bankcsoport jelentős céltartalékokat képez. 90 napon túli késedelmes hitelek aránya (%) H OTP Ukrajna 36,4% 38,9% 41,8% OTP Oroszország 16,6% 20,6% 23,1% Vegyük figyelembe a legrosszabb forgatókönyvet is, amely szerint a konfliktus oda vezetne, hogy a teljes ukrán kitettséget le kell írni. Az OTP Ukrajna az OTP csoport harmadik legnagyobb tagja, saját tőkéjének és alárendelt/járulékos kölcsöntőkéjének összege eléri a 96 milliárd forintot. Ehhez hozzáadva még a fennálló hitelt (191,5 milliárd forintot) kb. 287 milliárd lehetséges veszteségnél tartunk, amely több, mint 1000 forintot jelentene részvényenként. A menedzsment közlése szerint 2014-ben az ukrán leány várhatóan 30 milliárd forintos veszteséggel zárja az évet. Az orosz leány esetében ugyanez a szám 197 milliárd forintra tehető (176 milliárd saját és 16 milliárd alárendelt és járulékos kölcsöntőke), amely a legrosszabb forgatókönyv szerint további 700 forintos részvényenkénti veszteséget feltételez, és még csak a legszűkebb mérlegtételekkel számoltunk. Pontos számokkal az OTP a soron következő negyedéves jelentésében (november 14) szolgálhat. 13

14 MOL A MOL csoportszintű kitermelésének már csak kb. 7%-át adja az orosz piac, ami a csoportszintű EBITDA esetében 3-4 százalékot tesz ki, mivel több orosz mezőt a közelmúltban értékesített a csoport. A MOL orosz kitettsége főképp kutatás-termelési eszközökből áll. Itt devizakockázatról csak korlátozottan beszélhetünk, mivel a működési költségeken és a hiteleken kívül minden dollárban kerül elszámolásra. Rubelben denominált hitellel azonban a MOL nem rendelkezik. Kockázatot az jelent, ha az orosz vezetés a MOL-ra nézve kedvezőtlenül változtatja meg a bányajáradék, illetve egyéb adók/illetékek mértékét. A MOL a disztribúciós csatornák leállítása esetén kerülhet rossz helyzetbe, mivel főként orosz olajat használnak a MOL magyar finomítói. Ebben az esetben az Adriai-tengerről biztosított lehet az ellátás, de az ellátási költségek jó néhány százalékkal magasabbak lennének. Magyar Telekom A Magyar Telekom közvetlenül nem érintett az orosz-ukrán konfliktusban, számos a magyar piacon tevékenykedő befektetési csoport súlyozott át a papírba az elmúlt hónapokban. A defenzív jelleg a konfliktus enyhülésével és az 2015-ös osztalékfizetés esetleges elmaradásával tompulhat majd. 14

15 Kapcsolat Elemzési kapcsolattartó Belföldi részvény desk Állampapír/Kötvény desk Intézményi desk Derivatív desk Private Banking Front Office Kuti Ákos , , Kiadó Equilor Befektetési Zrt. H-1037 Budapest, Montevideo u 2/C Tel: , Fax: equilor@equilor.hu, Lezárva: szeptember 15. FONTOS FIGYELMEZTETÉS JELEN BEFEKTETÉSI ELEMZÉS HIRDETÉSNEK MINŐSÜL ÉS NEM A BEFEKTETÉSI ELEMZÉS FÜGGETLENSÉGÉNEK ELŐMOZDÍTÁSÁT CÉLZÓ JOGI KÖVETELMÉNYEKNEK MEGFELELŐEN KÉSZÜLT, EGYÚTTAL NEM VONATKOZIK RÁ A BEFEKTETÉSI ELEMZÉS TERJESZTÉSÉT, KÖZZÉTÉTELÉT MEGELŐZŐ ÜGYLETKÖTÉSRE VONATKOZÓ TILALOM. JELEN DOKUMENTUM SEM ÖNMAGÁBAN, SEM RÉSZBEN NEM KÉPEZ AJÁNLATOT, VAGY FELHÍVÁST SEMMILYEN TŐKEPIACI INSTRUMENTUM JEGYZÉSÉRE, VAGY MEGVÁSÁRLÁSÁRA, ÉS SEM MAGA A DOKUMENTUM, SEM ANNAK BÁRMELY TARTALMA NEM TEKINTHETŐ SEMMILYEN SZERZŐDÉSKÖTÉSRE, VAGY KÖTELEZETTSÉGVÁLLALÁSRA TÖRTÉNŐ ÖSZTÖNZÉSKÉNT. A DOKUMENTUM, VAGY ANNAK TARTALMÁNAK ILYEN FELHASZNÁLÁSÁBÓL, ILLETVE AZZAL ÖSSZEFÜGGÉSBEN BÁRMELY MÁS MÓDON KELETKEZŐ ESETLEGES VESZTESÉGEKÉRT AZ EQUILOR ZRT. FELELŐSSÉGET NEM VÁLLAL. A DOKUMENTUMBAN FOGLALT INFORMÁCIÓK TÖBB, KÜLÖNBÖZŐ FORRÁSBÓL SZÁRMAZNAK, ÉS AZ EQUILOR NEM GARANTÁLJA AZOK PONTOSSÁGÁT, VAGY TELJESSÉGÉT. EZEN INFORMÁCIÓK FRISSÍTÉSE, VAGY A JELEN DOKUMENTUMBAN TÁRGYALTAK ALAPJÁN TÖRTÉNŐ TANÁCSADÁS NEM TARTOZIK AZ EQUILOR FELADATAI KÖZÉ. AZ EQUILOR BEFEKTETÉSI ZRT. MUNKAVÁLLALÓI ÉS ÜGYFELEI AZ ELEMZÉSBEN SZEREPLŐ BEFEKTETÉSI TERMÉKEK ÉS SZÁRMAZTATOTT INSTRUMENTUMOK TEKINTETÉBEN POZÍCIÓKKAL RENDELKEZHETNEK, MELYEK AZ ELEMZÉSTŐL FÜGGETLENÜL BÁRMIKOR MEGVÁLTOZHATNAK. MIELŐTT BÁRMILYEN BEFEKTETÉSI INSTRUMENTUMBAN POZÍCIÓT VÁLLAL, FELTÉTLENÜL GYŐZŐDJÖN MEG, HOGY MEGÉRTETTE A PIAC MŰKÖDÉSÉT ÉS KOCKÁZATÁT, S AZ TELJES MÉRTÉKBEN MEGFELEL SAJÁT BEFEKTETÉSI - CÉLJAINAK ÉS ELVÁRÁSAINAK Equilor Befektetési Zrt