(2010/45.) MAKROGAZDASÁG TŐZSDEI RÉSZVÉNYEK ÁLLAMPAPÍROK DEVIZAPIAC VÁRHATÓ ESEMÉNYEK, ADATOK RÉSZVÉNYENKÉNTI ADATOK

(2010/45.) MAKROGAZDASÁG TŐZSDEI RÉSZVÉNYEK ÁLLAMPAPÍROK DEVIZAPIAC VÁRHATÓ ESEMÉNYEK, ADATOK RÉSZVÉNYENKÉNTI ADATOK Budapesti központ 1118 Budapest, Ménesi út 22. 06 1 235-1500 Bajai fiók 6500 Baja, Vörösmarty u. 5. I/2. 06 79 524-010 Békéscsabai fiók 5600 Békéscsaba, Mednyánszky u. 2-4. 06 66 520-280 Debreceni fiók 4025 Debrecen, Piac utca 31. I/2. 06 52 500-700 Győri fiók 9021 Győr, Baross Gábor u. 31. 06 96 515-300 Kecskeméti fiók 6000 Kecskemét, Csányi u. 1-3. 06 76 500-800 Miskolci fiók 3525 Miskolc, Széchenyi utca 3-9. 06 46 502-260 Nyíregyházai fiók 4400 Nyíregyháza, Dózsa György út 3 06 80 500 400 Pécsi fiók 7624 Pécs, Barbakán tér 5. 06 72 512-950 Szegedi fiók 6720 Szeged, Feketesas u. 28. 06 62 551-670 Veszprémi fiók 8200 Veszprém, Virág Benedek u. 4. 06 88 561-218 Zalaegerszegi fiók 8900 Zalaegerszeg, Kossuth Lajos u. 5. 06 92 550-090 www.budacash.hu e-mail: info@budacash.hu

ÖSSZEFOGLALÓ KÜLFÖLDI MAKROGAZDASÁG USA: Kedvező munkaerőpiaci adat, javuló fogyasztói bizalom. Európa: Lassul a GDP-növekedés, gyengén muzsikál az ipar. HAZAI MAKROGAZDASÁG Fokozódó hosszabb távú költségvetési aggodalmak 2012 után is maradnak a különadók. A vártnál erősebb gazdasági növekedés a III. negyedévben. A vártnál magasabb szeptemberi infláció. Szeptemberben is jelentős külkereskedelmi többlet. KÜLFÖLDI ÉS HAZAI PIACOK Külföldi részvénypiacok: Borús hangulatban a részvénypiacok. Hazai részvénypiac: Megroppant a BUX, szakadt az OTP. Állampapírpiac: Növekvő hozamok, megugró CDS felár. Devizapiac: Háromhetes mélypontra küldték a forintot, az eurozónával kapcsolatos aggodalmak jelentősen erősítették a dollárt. RÉSZVÉNYEK Magyar Telekom (Tartás/Felhalmozás): A távközlési szektorra kivettet válságadó alaposan átírta a társaság értékelését. Megítélésünk szerint azonban, hogy az elmúlt hetekben végbement árfolyamesés után, a 600 Ft alatti szinteken már lényegében beárazódott a negatívumok többsége. MOL (Tartás/Vétel): Egyre több a kétely, hogy átmeneti adókkal (közte a MOL-t évi 20 Mrd Ft-tal sújtó elvonással) sikerülhet-e tartósan egyensúlyba hozni az állami pénzügyeket, igazi megnyugvás ezért nincs a hazai makrogazdasági helyzettel kapcsolatban. Rövid távon emiatt indokolt az óvatosság. Sok a találgatás a Szurgutneftyegaznál lévő részvénycsomag körül, melyet az állam egyes értesülések szerint megvásárolna. OTP (Felhalmozás/Vétel): Az OTP árfolyamát jelentősen megterhelték az elhúzódó különadókról szóló hírek, és általában véve a költségvetési politikával szemben is nőtt a bizalmatlanság. Várhatóan a bank gyorsjelentése sem fog nagy örömöt okozni a befektetőknek. Ráadásul a külföldi piacok hangulata is ingatag, így rövid távon fokozott óvatosság indokolt. Richter (Felhalmozás/Vétel): A vártnál jobb III. negyedéves gyorsjelentést tett közzé a Richter, eredményvárakozásunkat felfelé módosítottuk. A beszámoló, illetve a nemrégiben végrehajtott két akvizíció nyomán rövid távú ajánlásunkat Felhalmozásra, hosszú távú ajánlásunkat Vételre módosítjuk, új célárfolyamunk 52300 forint. Egis (Tartás/Felhalmozás): Nem hozott nagy meglepetéseket a negyedéves gyorsjelentés. Az árazási szintek nemzetközi összehasonlításban továbbra is vonzóak, hosszú távú ajánlásunkat változatlanul tartjuk. 2

KÜLFÖLDI MAKROGAZDASÁG USA: Kedvező munkaerőpiaci adat, javuló fogyasztói bizalom. A múlt héten közzétett heti munkaerőpiaci adatok meglepő javulást mutattak, régen nem volt ilyen alacsony szinten az új segélykérelmek száma. Az elmúlt hetekben ez már a második kedvező adat, csak remélni lehet, hogy elindult valamiféle pozitív változás a munkaerőpiacon. Talán ennek is köszönhető, hogy az előzetes novemberi adatok szerint javult a lakosság fogyasztási kedve ez az ünnepi vásárlási szezonhoz közeledve kedvező jel. A jó adatokra szükség is van, mivel a Fed élénkítő csomagjának sikerében kétkedik a piac. Legfrissebb mutató Előző adat GDP (évesített)* Q3 2,0% 2009-2,4% Q2 1,7% 2008 1,1% Leading indicators Szept. 0,3% hó/hó Szept. 110,4 pont Aug. 0,1% hó/hó Aug. 110,1 pont Fogyasztói árindex Szept. 0,1% hó/hó Szept. 1,1% év/év Aug. 0,3% hó/hó Aug. 1,1% év/év Termelői árindex Szept. 0,4% hó/hó Szept. 4,0% év/év Aug. 0,4% hó/hó Aug. 3,1% év/év Ipari termelés Szept. -0,2% hó/hó Szept. 5,4% év/év Aug. 0,2% hó/hó Aug. 6,4% év/év Ipari rendelésállomány Szept. 2,1% hó/hó Szept. 10,0% év/év Aug. 0,0% hó/hó Aug. 10,2% év/év Tartós cikkek rend. állománya Szept. 3,3% hó/hó Szept. 12,7% év/év Aug. -1,0% hó/hó Aug. 12,8% év/év Feldolgozóipar ISM index Okt. 56,9 pont Szept. 54,4 pont Szolgáltatószektor ISM index Okt. 54,3 pont Szept. 53,2 pont Fogyasztói bizalmi index (C) Okt. 50,2 pont Szept. 48,6 pont Fogyasztói bizalmi index (M)* Nov. 69,3 pont Okt. 67,7 pont Kiskereskedelmi forgalom Szept. 0,6% hó/hó Szept. 7,3% év/év Aug. 0,7% hó/hó Aug. 4,1% év/év Heti új munkanélküli kérelmek 11.06. 435 ezer 4h átl. 447 ezer 10.30. 459 ezer 4h átl. 457 ezer Nem mezőg. új munkahelyek Okt. 151 ezer Szept. -41 ezer Munkanélküliségi ráta Okt. 9,6% Szept. 9,6% * előzetes adatok Forrás: Bloomberg A vártnál jobb heti munkaerőpiaci adat heti új kérelmek: 435 ezer (piaci várakozás: 450 ezer, előző: 459 ezer). Négy hónapja nem tapasztalt alacsony szintre esett a heti új munkanélküli kérelmek száma az USA-ban. A négyhetes mozgóátlag 447 ezerre esett vissza, ami 2008 szeptembere óta a legjobb adat. Tovább süllyedt a tartósan rendes segélyben illetve kiegészítő segélyben részesülők száma is (4,3 millióra illetve 4,73 millióra). A heti kérelmi adatokat a munkaerőpiaci helyzet javulásaként lehet értelmezni, bár ez a javulás még ingatag. A segélyben részesülők száma ugyan csökken, ám ez nagyban a rendszer sajátossága is, és akik már semmiféle segélyt nem kapnak, egyáltalán nem biztos, hogy munkához is jutnak. Tény például, hogy sosem volt még ilyen magas a tartósan, hosszú hónapok óta állást keresők száma az összes munkanélkülin belül, azaz nagyon nehéz a visszatérés a "munka világába". Három hónap után nőtt a Michigan fogyasztói bizalmi index november: 69,3 pont (piaci várakozás: 69,0 pont, október: 67,7 pont). A novemberi előzetes adatok alapján a piaci várakozásoknál markánsabban nőtt a Michigan Egyetem által számított fogyasztói bizalmi index. A publikált 69,3 pont június óta a legmagasabb érték. A jelenlegi helyzet megítélését jelző mutató az októberi 76,0 pontról 79,7 pontra ugrott, a kilátásokról szóló alindex értéke pedig 61,9 pontról 62,7 pontra emelkedett. A fogyasztási kedv alakulása kiemelkedő fontosságú a növekedési kilátásokat illetően, ha tartós maradna a javulás, az kimozdíthatná a holtpontról és határozott növekedési pályára állíthatná az amerikai gazdaságot. 3

Európa: Lassul a GDP-növekedés, gyengén muzsikál az ipar. Az előzetes adat a vártnál nagyobb mértékben lassult az eurozóna gazdasági növekedése a III. negyedévben, a tagországok teljesítménye jelentős eltéréseket mutatott. Az ipari termelésre vonatkozó legfrissebb adat is csalódást okozott, immár Németország is veszített lendületéből. Legfrissebb mutató Előző adat GDP* Q3 0,4% né/né Q3 1,9% év/év Q2 1,0% né/né Q2 1,9% év/év Fogyasztói árindex* Okt. n.a. hó/hó Okt. 1,9% év/év Szept. 0,2% hó/hó Szept. 1,8% év/év Termelői árindex Szept. 0,3% hó/hó Szept. 4,2% év/év Aug. 0,1% hó/hó Aug. 3,6% év/év Ipari termelés Szept. -0,9% hó/hó Szept. 5,2% év/év Aug. 1,1% hó/hó Aug. 8,4% év/év Feldolgozóipar BMI Okt. 54,6 pont Szept. 53,7 pont Szolgáltatószektor BMI Okt. 53,3 pont Szept. 54,1 pont Üzleti bizalmi index (ZEW) Okt. 1,8 pont Szept. 4,4 pont Gazdasági bizalmi index Okt. 104,1 pont Szept. 103,2 pont Fogyasztói bizalmi index Okt. -11 pont Szept. -11 pont Kiskereskedelmi forgalom Szept. -0,2% hó/hó Szept. 1,1% év/év Aug. -0,2% hó/hó Aug. 1,3% év/év Munkanélküliségi ráta Szept. 10,1% Aug. 10,0% * előzetes adatok Forrás: Bloomberg Eurozóna: lassult a GDP növekedés üteme - III. negyedév: +1,9% év/év (piaci várakozás: 1,9%, II. n.év: 1,9%). Az Eurostat előzetes adatai szerint az előző negyedévhez képest lassult az eurozóna gazdasági növekedésének dinamikája, az 1%-os bővülés (az utóbbi négy év legnagyobb negyedéves növekedése) 0,4%-ra mérséklődött a várt 0,5%-kal szemben. Az évesített adat megegyezik a várakozásokkal. A növekedés motorját ezúttal is Németország adta a maga 3,9%-os évesített növekedésével, a francia GDP 1,8%-kal, az olasz pedig 1,1%-kal bővült. A lista végén Görögország tanyázik 4,5%-os visszaeséssel. Az Eurostat egyelőre nem közölt adatokat az egyre nagyobb bajban lévő Írországról. Erőteljesen lassult az ipari termelés szeptember: 5,2% év/év (piaci várakozás: 7,1%, augusztus: 8,4%). Szeptemberben év/év alapon a vártnál lényegesen nagyobb mértékben lassult az eurozóna ipari termelése. Az előző hónaphoz képest 0,9%-os volt a visszaesés, a várt 0,2%-os bővülés helyett. Az egyes országok adatai igen nagy szórást mutatnak, a havi szintű változásokat tekintve az egyik legnagyobb vesztes Görögország lett (-5,4%), míg az élen az előző havi 12,7%-os zuhanás után 7,9%- os emelkedést felmutató Írország lett. A legnagyobbak közül a francia ipar továbbra is stagnált, viszont a német ipari termelés 0,8%-kal csökkent (a várt 0,4%-os bővülés helyett). Bár a legutóbbi időszakban közzétett makroadatok többsége arra utal, hogy a német gazdaság az eurozóna átlagánál jobban teljesít, azonban úgy tűnik, bizonyos mértékű lassulás itt is elkerülhetetlen. 4

HAZAI MAKROGAZDASÁG Fokozódó hosszabb távú költségvetési aggodalmak 2012 után is maradnak a különadók. A Költségvetési Tanács elnöke, Kopits György november 10-én szerdán több problémára is felhívta a figyelmet a jövő évi költségvetéssel, illetőleg az ennek mellékletét képező középtávú költségvetési kitekintéssel kapcsolatban. Véleménye sok kérdésben megegyezik egyes makrogazdasági elemzőkével. Az elismert gazdasági szakember szerint ugyan a jövő évi költség a jövő évi költségvetési hiány teljesíthető, azonban a makrogazdasági pályában látható több hibás feltételezés is, így például a lakossági fogyasztás és a beruházások kormány által várt jelentős (3,9%-os ill. 6,9%-os) bővülése túlzottan optimistának tűnik, ami hosszabb távon is kihat a GDP-növekedési kilátásokra. Részben ezzel összefüggésben, a kormányzati tervekben szereplő foglalkoztatotti létszámbővülés is felültervezett a KT elnöke szerint. A Matolcsy György által remélt 400 ezer helyett Kopits szerint alig 100 ezer fős munkahelybővülés várható 2014-ig. A szakember szerint a jövő évi költségvetésben sem látszik pl. a makropálya szerinti 30 ezer fős létszámleépítés, ezen belül a közszféra 18 ezres leépítése és átlagbércsökkenése. A középtávú (három éves) költségvetési kitekintést illetően Kopits György úgy látja, hogy a költségvetési pálya nem fenntartható. Többek között 2012-ben látható egy a kormány eddig ismertetett elképzeléseivel nem magyarázható növekedés a tervezett SZJA bevételekben (ami esetleg adóemelésre utalhat). A magánnyugdíjpénztári rendszert érintő változások kapcsán Kopits jelezte, hogy nem tisztázott az államra átszálló vagyon hasznosításának módja és az ehhez kapcsolódó elszámolás. A középtávú terv szerint a nyugdíjrendszer 2011 után is egyensúlyban lesz, ami alapján feltételezhető, hogy az állam a folyó kiadásokat fogja finanszírozni a nyugdíjpénztári vagyonból akkor viszont az államadósság érdemi csökkentésére nincs mód. A KT elnöke arra is felhívta a figyelmet, hogy a középtávú terv szerint az egyes szektorokat sújtó különadók a kormány korábbi kommunikációjától eltérően nemcsak 3 évig, hanem ezt követően is fennmaradnak, bár jelentősen csökkennek. A bankadó már 2012-től a mostani felére (187-ről 93,5 milliárdra), míg a többi ún. válságadó 2013-tól csökken nagyjából a felére (166-ról 85,5 milliárdra); fennmarad a MOL-t érintő ún. Robin Hood adó is, sőt emelkedik (a jelenlegi 20-ról 23 milliárdra). Összesen így a mostani 368 milliárd helyett 202 milliárdos extra adóval számol a költségvetési terv 2013-tól. Utóbbira reagálva Szijjártó Péter miniszterelnöki szóvivő jelezte, hogy a válságadók a korábbi tervnek megfelelően megszűnnek 2012 után, de helyettük egy új szabályozást szeretnének bevezetni, amely a jelenlegi adóbevételek nagyjából felét fogja eredményezni, és ezáltal biztosítja az érintett ágazatok arányos közteherviselését. Az átmenetinek tekintett különadók állandósulása egyértelműen tovább rontja a gazdasági szereplők számára középtávú és hosszú távú tervezhetőséget, az eredményességre gyakorolt hatáson túl. A következmény a beruházások átmeneti visszafogása, a foglalkoztatás szigorítása és egyéb takarékosság lehet, mindegyik rontja a hazai gazdaság általános növekedési kilátásait. A vártnál erősebb gazdasági növekedés a III. negyedévben. A KSH és az Ecostat gyorsbecslése szerint a bruttó hazai termék a III. negyedévben a várt 1,2%-os bővülés helyett 1,6%-kal nőtt az egy évvel korábbihoz képest. A kiigazítás nélküli és a naptárhatással kiigazított növekedési ütem megegyezik. Az előző negyedévhez képest 0,8%-os volt a GDP bővülésének mértéke, a szezonálisan és naptárhatással kiigazított adatok szerint. 5

A vártnál magasabb szeptemberi infláció. A KSH adatai szerint havi szinten októberben a várt 0,1% helyett 0,4%-kal emelkedtek a fogyasztói árak Magyarországon, míg az éves áremelkedési ütem 4,2%-ra gyorsult a szeptemberi 3,8%-ról. Az éves ráta meghaladta a 4,0%-os átlagos piaci várakozást. Szeptemberhez képest az egyes komponensek közül a szolgáltatások ára 0,3%-kal csökkent, míg az élelmiszerek 1,5%-kal drágultak. A ruházkodási cikkek árszínvonala a szezonváltás következtében 3,2%-kal emelkedett. Az éves ráta esetében az élelmiszerek ára átlag feletti mértékben 5,3%-kal nőtt (14 hónapos csúcsra), ezen belül az idényáras élelmiszerek 37,3%-al drágultak. A szolgáltatásoknál maradt a 3,1%-os éves ráta, utóbbin belül egyes hatósági áras szolgáltatásoknál változatlanul magasabb az áremelkedési ütem. Átlag felett, 6,2%-kal drágult a háztartási energia és 6,6%-kal az egyéb cikkek, üzemanyagok, ezen belül a járműüzemanyagok 18,0%-kal. Szokás szerint csökkent viszont az egy évvel korábbihoz képest a ruházkodás és a tartós cikkek árszínvonala. A maginflációs ráta a szeptemberi 1,5% mélypontról 1,8%-ra emelkedett. Az MNB által jelzett növekvő inflációs kockázatok legmarkánsabban továbbra is az élelmiszerek illetve az üzemanyagok árában figyelhető meg. A jegybank döntései szempontjából is érdekes lehet az infláció alakulása, főként miután a kormány tervezett intézkedései sok esetben növelhetik az inflációs kockázatokat (pl. a különadók áthárítása a fogyasztókra). Az inflációs várakozások szempontjából pedig különösen érdekes (és nem szerencsés) helyzetet jelent, hogy a kormányzat többéves terveiben nem a jegybank elvileg a kormánnyal egyeztetett 3%-os inflációs célja szerepel, hanem 3,3-3,5% közötti értékek. Októberben nőtt az államháztartási hiány. A Nemzetgazdasági Minisztérium által közzétett gyorsjelentés szerint októberben az államháztartás hiánya (a helyi önkormányzatok nélkül) 43,6 Mrd Ft volt. Az összeg az utóbbi évek októbereihez képest viszonylag nagybank minősül. A központi költségvetésben 53,5 Mrd Ft, a tb alapoknál 7,7 Mrd Ft volt a hiány. Októberben az NGM szerint a társasági adó, SZJA és ÁFA bevételek elmaradtak az egy évvel korábbitól, összesen 33 Mrd Ft-tal. A központi költségvetés kiadásai viszont 82 Mrd Ft-tal felülmúlták a tavaly októberit. Az újabb havi hiány hatására az idei évből eltelt 10 hónap alatt már az éves terv 131%-ánál tart a deficit. A közelmúltban bejelentett válságadókból azonban decemberben 161 Mrd Ft-ot vár a költségvetés, esedékes lesz a banki különadó második részlete, illetve november-decemberben a magánnyugdíj pénztárakba szánt járulékok a nyugdíjbiztosítási Alapot gazdagítják. Ezekkel együtt nagy biztonsággal tartható lesz a hiánycél összege, illetve a GDP-hez mért aránya (3,8%). Szeptemberben is jelentős külkereskedelmi többlet. A KSH előzetes adatai szerint szeptemberben megint jelentős és a várakozásokat felülmúló volt a külkereskedelmi termékforgalom többlete, 548 millió euro. Ezzel a kilenchavi többlet elérte az 5,32 Mrd eurót. A kivitel értéke 18,3%-kal, a behozatalé 18,2%-kal múlta felül az egy évvel korábbit. Amíg a belső fogyasztás és/vagy a beruházások nem kezdenek élénkülni, várhatóan marad a százmilliós nagyságrendű havi többlet. Szeptemberben kisebb ütemben nőtt a hazai ipar termelése. A KSH részletes adatai szerint is 10,9%-kal nőt a hazai ipari termelés volumene szeptemberben az egy évvel korábbihoz képest, ami az utóbbi öt hónap leginkább mérsékelt növekedési üteme. A havi változás +0,5% volt. A hazai ipar értékesítésének növekedése is csökkent, 8,8%-ra. Ezen belül a belföldi eladások volumene 4,0%-kal bővült, az exporté 13,0%-kal. A nem kiigazított adatok szerint az energiaipar kibocsátása 11,8%-kal múlta felül a tavaly szeptemberit, elsősorban a hidegebb időjárás következtében, míg a feldolgozóiparban 11,0%-os volt a növekedés. A meghatározó feldolgozóipari ágazatok közül a legnagyobb, a számítógép, elektronikai, optikai termék gyártása 17,9%-kal bővült, a járműgyártásé 12,0%-kal. A harmadik legnagyobb feldolgozóipari alágban az élelmiszer, ital és dohánytermék gyártásában 0,5%-os csökkenést mért a KSH. A további 10 alágból 8-ban nőtt a termelés volumene. A vegyi anyag, termék gyártása 14,0%-kal, a fémalapanyag és fémfeldolgozási termék gyártása 12,6%-kal nőtt, vesztesnek a gyógyszeripar tekinthető, 7,5%-os csökkenéssel. 6

Habár a kiemelt feldolgozóipari ágazatok új rendelésállománya nőtt, az ütem kevéssel 20% alatt maradt, ami lassulás az április-júliusi időszakhoz képest. Emiatt a teljes rendelésállomány szeptemberben sem tudta felülmúlni az egy évvel korábbit, 2,5%-kal maradt el attól a szinttől (bár ez is majdnem két éve a legjobb év/év változás). Az egy hónapja leírtak továbbra is érvényesek, azaz bár az export vezetésével lendületesnek látszik a hazai ipar, könnyen jöhet megtorpanás néhány hónap múlva, a legfőbb külpiacok romló helyzete miatt. Igaz, Németországban egyelőre igen szépen nő a gazdaság, többi külpiacunk kilátásai lényegesen óvatosabbak. Főbb hazai makromutatók Legfrissebb mutató Előző adat GDP (% év/év)* 2010 III. 1,6% 2010 II. 1,0% 2010 I-II. 0,5% Fogyasztói árak (%) Okt. 0,4 hó/hó Okt. 4,2 év/év Szept. -0,1 hó/hó Szept. 3,8 év/év Ipari termelői árak (%) Szept. -0,9 hó/hó Szept. 7,9 év/év Aug. -0,2 hó/hó Aug. 9,0 év/év Ipari termelés (%) Szept. 0,5 hó/hó Szept. 10,9 év/év Aug. 2,3 hó/hó Aug. 17,7 év/év Folyó fiz. mérleg (millió euro) 2010 II. 418 2010 I-II. 866 2010 I. 448 2009 I-IV. -429 Külker. mérleg - MNB (millió euro) 2010 II. 1 193 2010 I-II. 2 427 2010 I. 1 234 2009 I-IV. 3 352 Külker. mérleg - KSH (millió euro)* Szept. 548 Jan-szept. 4 041 Aug. 392 Jan-aug. 3 493 Nettó adósság - MNB (Mrd euro) 2010 II. 53,3 2010 I. 53,8 Jegybanki tartalék (Mrd euro) Júl. 34,8 Jún. 35,2 Kiskereskedelmi forgalom (%) Aug. -0,6 hó/hó Aug. 0,0 év/év Júl. 1,0 hó/hó Júl. 1,7 év/év Nettó átlagkeresetek (%) Aug. 5,8 év/év Jan-aug. 8,5 év/év Júl. 4,5 év/év Jan-júl. 8,8 év/év Munkanélküliségi ráta (%) Júl-szept. 10,9% Jún-aug. 11,0% Közp. ktgvetés (Mrd Ft)* Jan-okt. -1 142,1 Éves terv % 137,6% Jan-szept. -1 088,6 2009-737,2 Államháztartás (Mrd Ft)* Jan-okt. -1 132,7 Éves terv % 131,1% Jan-szept. -1 089,1 2009-924,9 * előzetes adatok Forrás: Bloomberg, MNB, KSH, PM 7

KÜLFÖLDI ÉS HAZAI PIACOK KÜLFÖLDI RÉSZVÉNYPIACOK Borús hangulatban a részvénypiacok. Jelentős gyengüléssel zártak a hetet a világ fontosabb tőzsdéi, mely legfőbb oka az Írországgal és más adósságproblémákkal küzdő országokkal kapcsolatos félelmek felerősödése volt. Szintén negatív hatott a piacokra a kínai kamatemeléssel kapcsolatos spekulációk, valamint néhány kedvezőtlen vállalati gyorsjelentés. USA A főbb amerikai részvényindexek többsége három hónapja nem látott heti csökkenéssel zárta a hetet Az S&P 500 10 iparági indexe közül az energetikai részvényeket (+1,0%) kivéve, a többi csökkenéssel zárt, közülük is a legrosszabb teljesítményt a pénzügyi részvények (-4,0%) mellett a technológiai papírok (-3,2%) nyújtották. Az energetikai részvények jó teljesítményben jelentős szerepet játszott, hogy a nyersanyagok valamint az olaj ára is tovább emelkedett, utóbbi pl. kétéves csúcsra. A technológiai szektor gyenge szereplésének egyik kiváltó oka a Cisco (-17%) vártnál gyengébb eredmény-előrejelzése volt. Tágabb iparági bontás alapján kiemelhető még az ingatlanpiaci cégek gyenge teljesítménye (-5,0%). Nagyot esett viszont a Boeing (-11%), miután a társaság egy közelmúltbeli kényszerleszállás miatt felfüggesztette a 787 Dreamliner további tesztrepüléseit. Emelkedett azonban a VIX index az opcióárazások alapján számított várt volatilitást jelző mutató - 13%-kal, 20,61 pontra. Az S&P 500 tagjai közül eddig 460 vállat tette közzé a gyorsjelentését, melynek 72%-a pozitív meglepetést hozott. Európa: Gyengüléssel zártak a hetet a nyugat-európai börzék is, elsősorban Írországgal illetve a többi adósságproblémákkal küzdő országokkal kapcsolatos félelmek miatt. Az ír állampapírok német hozamszint fölötti kamatprémiuma rekordszintre, több mint 600 bázispontra ugrott, a görög államkötvényeké pedig 900 pontra emelkedett. A Stoxx 600 iparágai indexei közül a többség csökkenéssel zárt, melyek közül is a legrosszabbul az ingatlanpiaci (-2,6%) részvények mellett a vegyipari vállatok (-2,3%) teljesítettek. Csak átmenetileg éreződött a hatása az alapanyaggyártóknál a kínai jegybank azon lépésének, hogy bejelentette a tartalékelőírások szigorítását. Az alapanyaggyártók szektorszinten a 2. legjobb heti teljesítményt nyújtották (+0,5%). A pénzügyi szektorból a Natixis (-9,5%) gyenge szereplése emelhető ki, miután a francia bank a vártnál gyengébb negyedéves számokat közölt. Közép- és Kelet-Európa: Régiónk piacai közül a cseh PX index csökkenéssel, míg a lengyel WIG index is emelkedéssel zárta az elmúlt hetet. 104% 103% 102% 101% 100% 104% 103% 102% 101% 100% nov. 1. nov. 2. nov. 3. nov. 4. DJIA S&P500 nov. 5. nov. 8. nov. 9. nov. 10. nov. 11. Nasdaq-100 záró változás DJIA 11 192.58-2.2% S&P500 1 199.21-2.2% Nasdaq-100 2 137.95-2.2% 99% nov. 12. nov. 1. nov. 2. nov. 3. nov. 4. nov. 5. nov. 8. nov. 9. nov. 10. nov. 11. nov. 12. Xetra DAX FTSE 100 CAC-40 Stoxx600 záró változás Stoxx 50 2 582.61-0.9% Stoxx 600 270.18-0.7% Xetra DAX 6 734.61-0.3% CAC-40 3 831.12-2.2% FTSE-100 5 796.87-1.3% 104% 102% 100% 98% 96% 94% 92% nov. 1. nov. 2. nov. 3. nov. 4. nov. 5. nov. 8. nov. 9. nov. 10. nov. 11. nov. 12. Xetra DAX WIG PX BUX záró változás WIG 47 493.9 0.6% PX 1 155.60-0.9% BUX 22 126.4-4.6% 8

TÁRSASÁG NYERTESEK ÉS VESZTESEK S&P500 (-2,2%) VÁLTOZÁS PIACI ÉRTÉK % TÁRSASÁG VÁLTOZÁS PIACI ÉRTÉK % Exxon Mobil 4,99 1,4 1 Cisco Systems -22,96-16,9 Halliburton 3,55 12,2 2 Wells Fargo -8,82-5,7 Occidental Petroleum 2,62 3,8 3 Berkshire Hathaway -8,47-4,1 Intel 1,62 1,4 4 Apple -8,35-2,9 priceline.com 1,28 6,7 5 Google -6,97-3,5 Walt Disney 1,05 1,5 6 Boeing -6,00-11,5 Chevron 0,93 0,5 7 Citigroup -5,81-4,5 ConocoPhillips 0,90 1,0 8 JPMorgan Chase -5,20-3,2 EOG Resources 0,87 3,9 9 General Electric -5,11-2,9 Coca-Cola 0,79 0,5 10 Microsoft -4,96-2,2 TÁRSASÁG NYERTESEK ÉS VESZTESEK NASDAQ-100 (-2,2%) VÁLTOZÁS PIACI ÉRTÉK % TÁRSASÁG VÁLTOZÁS PIACI ÉRTÉK % Research In Motion 1,64 5,6 1 Cisco Systems -22,96-16,9 Intel Corp 1,62 1,4 2 Apple -8,35-2,9 priceline.com 1,28 6,7 3 Google -6,97-3,5 Baidu Inc/China 0,65 1,7 4 Microsoft -4,96-2,2 Biogen Idec 0,41 2,7 5 Oracle -4,68-3,2 NVIDIA 0,38 5,2 6 Vodafone Group -2,46-1,7 Yahoo! 0,37 1,8 7 Amazon.com -2,28-3,0 Logitech International 0,27 7,3 8 Dell -2,02-7,2 Activision Blizzar 0,24 1,8 9 Comcast -1,68-2,9 Hologic 0,24 5,9 10 Infosys Technologies -1,53-3,9 TÁRSASÁG NYERTESEK ÉS VESZTESEK STOXX600 (-0,7%) VÁLTOZÁS PIACI ÉRTÉK % TÁRSASÁG VÁLTOZÁS PIACI ÉRTÉK % Siemens 1,92 2,5 1 BHP Billiton -8,50-3,6 Novo Nordisk 1,82 3,0 2 Royal Bank of Scotland -5,42-6,9 Statoil 1,81 2,8 3 Novartis -4,15-2,8 Henkel 1,51 9,1 4 GDF -3,79-5,9 Daimler 1,00 1,9 5 GlaxoSmithKline -3,26-3,1 EDF 0,92 1,5 6 Nestle -3,16-1,6 BT Group 0,81 4,0 7 Standard Chartered -2,11-2,9 Porsche Automobil Hol 0,78 11,3 8 BG Group -2,10-3,0 BMW 0,78 2,3 9 Sanofi-Aventis -1,99-3,0 Deutsche Post 0,71 4,4 10 Barclays -1,83-3,2 9

TÁRSASÁG NYERTESEK ÉS VESZTESEK CETOP20 (-1,7%) VÁLTOZÁS PIACI ÉRTÉK % TÁRSASÁG VÁLTOZÁS PIACI ÉRTÉK % KGHM 0,37 4,0 1 OTP Bank -0,70-8,7 PGNiG 0,35 4,5 2 Erste Bank -0,59-4,6 BRE Bank 0,15 3,4 3 PKO Bank -0,39-1,9 Hrvatske Telekom 0,07 1,8 4 MOL -0,34-3,2 Unipetrol 0,03 1,5 5 Richter Gedeon -0,17-4,0 New World Resources 0,03 0,9 6 CEZ -0,16-0,7 MTelekom 0,02 0,5 7 Bank Pekao -0,09-0,5 PKN Orlen 0,00 0,0 8 TPSA -0,05-0,6 CME -0,02-1,2 9 Komercni Banka -0,03-0,4 Egis -0,02-2,4 10 Telefonica O2-0,03-0,4 TÁRSASÁG NYERTESEK ÉS VESZTESEK NIKKEI 225 (+1,0%) VÁLTOZÁS PIACI ÉRTÉK % TÁRSASÁG VÁLTOZÁS PIACI ÉRTÉK % Mitsubishi Heavy Indus -88,99-4,2 1 Toyota Motor 486,17 4,7 Mitsui Mining & Smelti -85,50-6,1 2 Sumitomo Mitsui Financ 193,73 5,8 Konami -65,92-2,9 3 Nippon Suisan Kaisha 188,33 3,5 Fast Retailing -47,90-1,6 4 Mizuho Financial 172,32 6,7 Mitsui Chemicals -47,56-1,9 5 Mitsui 169,81 3,2 Ebara -46,00-2,3 6 Japan Tobacco 139,00 5,2 Kajima -44,92-3,4 7 Sojitz 129,90 4,4 Takeda Pharmaceutical -39,48-1,3 8 NSK 111,57 7,0 Asahi Kasei -36,47-5,1 9 IHI 108,69 2,0 Sumitomo Metal Mining -34,90-4,3 10 Denki Kagaku Kogyo 59,48 9,9 TÁRSASÁG NYERTESEK ÉS VESZTESEK HANG SENG (-2,8%) VÁLTOZÁS PIACI ÉRTÉK % TÁRSASÁG VÁLTOZÁS PIACI ÉRTÉK % Ping An Insurance 11,43 2,0 1 China Construction Bank -120,64-6,2 Li & Fung 6,43 3,7 2 ICBC -105,81-5,1 Hong Kong & China Gas 2,73 2,0 3 Bank of China -84,50-7,2 Tencent Holdings 0,92 0,3 4 China Mobile -59,19-3,6 CLP Holdings 0,72 0,5 5 PetroChina -50,39-1,9 HongKong Electric Hol 0,53 0,5 6 China Shenhua Energy -48,02-7,1 Henderson Land Develo 0,11 0,1 7 CNOOC -38,42-4,8 Hang Seng Bank -0,57-0,2 8 China Life Insurance -37,23-4,2 Cathay Pacific Airway -0,59-0,7 9 China Petroleum & Che -29,31-3,3 Foxconn International -0,64-1,5 10 Bank of Communication -24,78-5,4 A piaci kapitalizációban történt heti változás (Mrd dollár, euro, jen és Hong Kong-i dollár) alapján sorba rendezve. 10

HAZAI RÉSZVÉNYPIAC Megroppant a BUX, szakadt az OTP. A BUX a hét első két napját még ott folytatta, ahol azt az előző héten abbahagyta. Alacsony forgalom és vegyes irányú mérsékelt mozgások jellemezték a hazai piacot. A szerda hatalmas forgalmat (38,1 mrd Ft) és esést (-4,7%) hozott a csak enyhén negatív külföldi hangulat ellenére. A drasztikus esés azután kezdett kibontakozni, hogy a napvilágot látott hírek szerint 2012 után is maradhatnak a válságadók. A nevük és a mértékük ugyan változhat, de ezek a hírek felerősítették azokat az aggodalmakat, hogy az adók akár hosszabb távon is megmaradhatnak. Csütörtökön délelőtt még úgy tűnt nem folytatódik a pánikszerű eladás a magyar börzén, délután Pont 23 500 23 000 22 500 22 000 21 500 21 000 azonban újabb jelentős eladói nyomás bontakozott ki, a BUX 2,3%-os mínuszban zárta a napot. A nemzetközi piacok fő mozgatórugójának az írországi adósságválsággal, illetve a kínai kamatemeléssel kapcsolatos félelmek bizonyultak. Pénteken szembe ment a BUX a nemzetközi trenddel, az előző napok korrekciójának tekinthető az 1,9%-os emelkedés. A napi átlagforgalom a 25,6 milliárd forintra emelkedett, ami már felülmúlja az idei év 23,1 milliárdos átlagát. A blue chipek közül az OTP lett a hét vesztese. Az OTP árfolyama a legérzékenyebb a bel- és külföldi eseményékre, amit ezúttal is bizonyított. A bankpapír 5 294 forinton zárt, ami 8,7%-os zuhanást jelent az előző heti záró értékéhez képest. A bankadó esetleges meghosszabbításának lehetősége jelentősen kihatott az árfolyamra, amit a nemzetközi fejlemények tovább fokoztak. Heti minimumát pénteken nyitás után érte el, ekkor 5 185 forintot kellett adni egy részvényért. A MOL jelentősen kisebb mínusszal (-3,2%) zárta hetet, köszönhetően pénteki remek teljesítményének. Az olajpapír stagnálással kezdett, amit kedden érdemi (+2,1%) emelkedés követett. Szerdán nagyon megtépázták a papírt (-6,0%), amit csütörtökön további esés (-2,6%) követett. Pénteken a MOL húzta fel a BUX-ot, 3,2%-os drágulás után 19 800 forinton zárt. A Richter sem tudott ellenállni az eladóknak, árfolyama 4%-os esés után 44 950 forinton zárt. A kedden publikált jó gyorsjelentés a viszonylag jó befektetői hangulat ellenére sem tudott támaszt adni az árfolyamnak, mely 1,1%-kal esett. A legnagyobb esést hozó szerdai napon a Richter szinte végig tartani tudta magát, az utolsó percekben azonban közel 3%-os mínuszba rántották a papírt. Mindössze a pénteki napot sikerült a pozitív tartományban (+1,7%) zárni. A papír számára kedvező hír volt, hogy 30 000 darab saját részvény Budapesti Értéktőzsdén történő vételére adott megbízást, melyeket a bónusz programjához kívánja felhasználni. A Magyar Telekom felülteljesítőnek bizonyult, árfolyama 0,5%-kal 598 forintra emelkedett. A hetet stagnálással kezdte, majd 1,3%-os emelkedés következett. A szerdai átfogó esésből 3,5%-os zuhanással vette ki a részét. Csütörtökön ismét stagnálás következett, majd 2,7%-os emelkedéssel fejezte be a hetet. Az árfolyam alakulását tekintve meghatározó lehet, hogy milyen stratégiát választ a különadó kezelésére. Az egyik feltételezés szerint a társaság visszafogja osztalékfizetését, míg a másik a beruházások érdemi csökkentését és költséglefaragásokat prognosztizál. A BUMIX 3,2%-kal 2 042 pontra esett. A nagyobb forgalmat bonyolító kis és közepes kapitalizációjú papírok közül az Egis 2,4%-ot, a Pannergy pedig 7,2%-ot esett. A CIG hétfőn kezdte meg a szerpelését a Budapesti Értéktőzsdén és rögtön a 938 forintos bevezetési árról 8%-ot esett, ami a hét hátralevő részében további leértékelődés követett. A hetet 14,7%-os esés után 800 forinton zárta. A zuhanást erősítette, hogy a biztosító ügyfelei 750 forintért jegyezhettek a részvényből, ami a profitrealizálás miatt kezdetben nagyobb eladói nyomás jelent. okt. 29. nov. 3. Forgalom BUX nov. 5. nov. 9. nov. 11. Mrd Ft 60 40 20 0 11

ÁLLAMPAPÍRPIAC Növekvő hozamok, megugró CDS felár. Az állampapírpiaci hozamok is reagáltak a megváltozott hangulatra, a rövid lejáratok 2-27 bp-tal, az éven túli papírok hozamai pedig 12-20 bp-tal kerültek feljebb. A 3 hónapos papírok hozama 3 bp-tal 5,38%-ra emelkedett. Az ÁKK által megrendezett 3 és 12 hónapos DKJ aukciókon sikerült értékesíteni a meghirdetett mennyiséget, az átlaghozamok mind a két esetben nőttek az előző aukciókhoz képest. Az eurozóna egyes országaival, de főleg Írországgal kapcsolatos problémák fokozódása a magyar CDS felárra is hatott. Az 5 éves magyar államkötvény felára 305 pontig emelkedett, amire október eleje óta nem volt példa. A magyar felár növekedése egyrészt a nagyobb bajban lévő eurozóna tagországok növekvő kockázatából eredhet, másrészt a különadók körüli bizonytalanság fokozta a Magyarországgal szembeni aggodalmakat is. Állampapírhozamok az elmúlt héten 3 hónapos 6 hónapos 1 éves 3 éves 5 éves 10 éves 15 éves 2010.11.05. 5,35 5,47 5,65 6,65 6,82 7,04 7,04 2010.11.12. 5,38 5,55 5,92 6,79 7,02 7,18 7,16 Változás 0,03 0,08 0,27 0,14 0,20 0,14 0,12 A magánnyugdíj pénztárak miatt kieső 160-180 milliárdnyi keresletet a külföldiek megnövekedett kereslete és a háztartások megtakarításainak elhelyezése fogja pótolni, Borbély László, az Államadósság Kezelő Központ vezérigazgató-helyettese szerint. Borbély szerint a külföldiek növekvő kereslete, és a külföldieknél lévő állampapírok állománya azt mutatja, hogy a befektetők nem aggódnak annyira a 2012 utáni költségvetési helyzet miatt. A külföldiek állománya forintban denominált adósságon belül 306 milliárd forinttal nőtt eddig idén. DEVIZAPIAC Háromhetes mélypontra küldték a forintot, az eurozónával kapcsolatos aggodalmak jelentősen erősítették a dollárt. A forint árfolyamán is meglátszik a bizonytalanabb hangulat. A jegyzések viszonylag sokáig tartották magukat, egészen 278 EUR/HUF árfolyam csütörtök reggelig folyt szűk sávban, jellemzően a 274-es szint környékén a kereskedés. A jelentősen csökkenő kockázatvállalási hajlandóság és a válságadók futamideje körüli bizonytalanság jókorát lökött az árfolyamon, mely a 278-as szint fölé is benézett 276 274 272 pénteken. A forint mozgására az Írországgal kapcsolatos fejlemények lehetnek a meghatározóak, hamarosan kiderül, hogy 270 képesek lesznek-e külső segítség nélkül finanszírozni magukat a közeljövőben, vagy kénytelenek lesznek az EU által felállított 750 Mrd euró csomagot igénybe venni. Ezen felül a hazai belpolitikai fejlemények iránt továbbra is élénken érdeklődnek a befektetők, befolyásolhatja a forint árfolyamát, hogy a kormány mennyire csonkítja meg az USD/EUR 1,43 1,42 1,41 1,40 1,39 1,38 1,37 1,36 USD/EUR JPY/USD JPY/USD 83 11. 01. 11. 02. 11. 03. 11. 04. 11. 05. 11. 08. 11. 09. 11. 10. 11. 11. 11. 12. 82 81 80 79 10.11. 10.15. Alkotmánybíróság hatáskörét, de a magánnyugdíjpénztárak körüli események is kiemelt figyelmet kapnak nemzetközi szinten, nem beszélve a válságadók szabályozás útján tervezett meghosszabbításáról. Egyre távolabbinak tűnik az újabb amerikai jegybanki élénkítéssel kapcsolatos múlt heti eufórikus piaci hangulat, a befektetők figyelmének középpontjában újból az eurozóna adósságválsága, különösen az ír fejlemények állnak, amelyek alapvetően meghatározzák a nemzetközi kockázati étvágyat. A tőkeáramlások iránya megfordult, ami jelentősen erősítette az 10.21. 10.27. 11.02. 11.08. 11.12. 12

amerikai dollárt, a svájci frankot és a japán jent egyaránt. A zöldhasú euróval szembeni jegyzése az 1,41-es szintről a hét végére az 1,37-es szint alá került, ami egyértelmű jele a hangulat jelentős romlásának. Alan Greenspan egykori Fed elnök hétvégi nyilatkozatában az amerikai költségvetés hatalmas hiányára és az ország túlzott eladósodottságának veszélyeire figyelmeztetett. Véleménye szerint kordában kell tartani a költségvetési deficitet, ellenkező esetben egy kötvénypiaci válság kockázatával nézhet szembe az ország. Az államadósság értéke több mint 13 700 milliárd dollár, ami a GDP közel 90 százaléka. Ami abból a szempontból veszélyes, hogy ha a kamatok elkezdenek emelkedni, akkor az USA könnyen egy adósságcsapdában találhatja magát, miután láncreakcióként a növekvő kamatkiadások növekvő adósságot idézhetnek elő. A dollár szempontjából rövid távon azonban az Írországgal kapcsolatos fejlemények lesznek meghatározóak. 13

RÉSZVÉNYEK MOL OLAJ- ÉS GÁZIPAR 19 800 FT RT TARTÁS HT VÉTEL Részvényadatok záróárfolyam 19 800 Ft napi átlagforgalom 4 789 MFt változás -3,2% forgalmi részarány 18,8% relatív hozam 2,4% BUX súly 28,4% heti maximum 21 100 Ft kapitalizáció 2 069 Mrd Ft heti minimum 18 685 Ft 7,50 Mrd ÉRTÉKELÉS: Ft 21 000 A II. negyedéves üzleti eredmény lényegesen felülmúlta a várakozásokat, minden üzleti szegmens meglepetést okozott, különösen az INA-val igencsak megerősödött Kutatástermelés. A Feldolgozás és Kereskedelem szegmensben is sokat javult a teljesítmény, az iparági helyzet mérsékelten pozitív változásaival összhangban. Középtávú stratégiája szerint a MOL csoport 2012-re 4,1 Mrd dollár EBITDA elérést tervezi, javuló külső körülmények mellett. Ez a várakozás optimistább a piaci várakozásoknál, de teljesíthető, ha a bizonytalanul előrejelezhető külső tényezők a tervek szerint alakulnak. Az INA hatékonyságának javítása mellett hosszabb távon a külföldi kutatás-termelés, a régió gazdasági élénkülésével a finomítás remélhetőleg visszatérő eredményessége, és az energetikai projektek lehetnek fontos profitnövelő tényezők, hosszabb távon. A menedzsment a saját részvények csaknem 46%-a fölött rendelkezik, mellyel egyrészt beleegyezése nélkül aligha lehetséges felvásárlás, ám kockázati tényező is a vezetés ennyire erős pozíciója. A saját részvény állomány a mostani helyzetben igen komoly nem realizált árfolyamveszteséget képvisel. A MOL-t is váratlanul érte, hogy az ÖMV az orosz Szurgutnyeftyegaznak adta el 21,2%-os részvénycsomagját. A vevő a vezetéssel nem egyeztetett, amely így nem kíván beleszólást adni az irányításba. A korlátok dacára nem szűntek meg a felvásárlási találgatások. A globális növekedési kilátások romlása miatt ugyan óvatos a hangulat, ám a részvénypiacok a legújabb élénkítő lépések miatt így is újabb csúcsokra értek. A magyar piac hangulata az IFM-EU tárgyalások megszakadása miatti mélypont óta némiképp javult, ebben nagy a szerepe, hogy a kormány elkötelezte magát a 3% alatti 2011-es hiánycél mellett. Egyre több a kétely azonban, hogy átmeneti adókkal (közte a MOL-t évi 20 Mrd Ft-tal sújtó elvonással) sikerülhet-e tartósan egyensúlyba hozni az állami pénzügyeket, igazi megnyugvás ezért nincs a hazai makrogazdasági helyzettel kapcsolatban. Rövid távon emiatt indokolt az óvatosság. 20 500 20 000 19 500 19 000 okt. 29. nov. 3. nov. 5. nov. 9. nov. 11. e db 500 400 300 200 100 0 14

MAGYAR TELEKOM TÁVKÖZLÉS 598FT RT TARTÁS HT FELHALMOZÁS Részvényadatok záróárfolyam 598 Ft napi átlagforgalom 1213M Ft változás 0,5% forgalmi részarány 4,8% relatív hozam 3,5% BUX súly 12,9% heti maximum 603 Ft kapitalizáció 623 Mrd Ft heti minimum 575 Ft 2,3 Mrd ÉRTÉKELÉS: A Magyar Telekom III. negyedéves gyorsjelentése, minden szinten a vártnál kedvezőbben alakult, továbbá a társaság bevételi valamint az EBITDA számai is a korábban prognosztizáltnál valamivel kedvezőbb lehetnek a menedzsment szerint az idei évben (válságadó nélkül). Ami kiemelendő, hogy a változatlanul kedvezőtlen gazdasági környezet és erős verseny következtében a hangalapú kiskereskedelmi bevételek minden piacon csökkentek, szintén visszaestek a magyarországi mobil kiskereskedelmi bevételek, miközben mérséklődtek a mobil nagykereskedelmi bevételek is. Ezeket nem tudta ellensúlyozni a TV illetve a mobil szélessávú szolgáltatásokból származó bevételek növekedése. A társaság a 2009-es év után az előző évivel megegyező, 74 forintos (bruttó) osztalékot fizetett ki a részvényeseinek. A szabad cash flow termelő képesség hiába emelkedett az elmúlt negyedévekben, a nemrég bejelentett távközlési szektorra kivetett válságadóval a 74 Ft annak ellenére sem nagyon tartható, ha a beruházási aktivitást még jobban visszafogják. A Magyar Telekom várhatóan évente 27 Mrd Ft körüli összeget lesz kénytelen válságadó címen befizetni a költségvetésbe. Mi arra számítunk, hogy az idei, valamint a következő évek osztalékát 60 Ft-ban állapítja majd meg a társaság, a válságadó fennmaradó részét pedig a beruházás visszafogásával teremtenék elő. 60 Ft-os osztalékkal számolva a társaság árazását a hazai állampapírhozamokhoz viszonyítva megállapítható, hogy a különbség, ami a 10 éves államkötvény és a várható osztalékhozam között kialakult újra 3% közelében jár, ami nem számít kiugrónak nemzetközi összehasonlításban. A jelenlegi árfolyamon a csökkentett eredményvárakozások hatására a Magyar Telekom reálisan árazott a szektortársakhoz viszonyított mutatószámok alapján, míg a diszkontált osztalék alapú modell (DDM) szerint látható még valamelyest az alulértékeltség. Ajánlásunk rövid távon azonban továbbra is Tartás, miután megítélésük szerint a 600 Ft alatti árfolyamban már lényegében beárazódott a válságadó hatása. Hosszabb távra azonban már érdemes, lehet az 560-570 Ft-os szint közelében óvatosan gyűjtögetni a részvényt. Ajánlásunk hosszú távra maradt Felhalmozás. Ft 610 600 590 580 570 560 okt. 29. nov. 3. nov. 5. nov. 9. nov. 11. M db 8.0 6.0 4.0 2.0 0.0 15

OTP BANKSZEKTOR 5 294 FT RT FELHALMOZÁS HT VÉTEL LEGFONTOSABB HÍREK: Tovább maradnak a különadók eladói nyomás alatt az OTP. A múlt héten több értékelés is napvilágot látott a 2011. évi költségvetési tervezetről illetve az annak mellékleteként szereplő középtávú kitekintésről. Mint kiderült, az egyes szektorokat sújtó különadók 2012 után is fennmaradnak, bár csökkenő mértékben. A kormány tervei szerint a banki különadó 2012- től a mostani felére, azaz évi 187-ről 93,5 milliárdra mérséklődne, és 2013-14-ben is ugyanekkora lenne a szektor extra terhelése. Szijjártó Péter miniszterelnöki szóvivő jelezte, hogy 2012 után a jelenlegi válságadók helyett egy új szabályozást szeretnének bevezetni, amely a mostani terhelés nagyjából felét fogja eredményezni, és ezáltal biztosítja az érintett ágazatok arányos közteherviselését. Mivel a bankadó a nyár elején ismertetett tervek szerint eredetileg 3 évre szólt volna (fokozatos megszűntetéssel), a mostani hírek negatív meglepetést okoztak. Az elhúzódó többletterhek természetesen az elemzői modellekbe is beépülnek, vagyis romlanak a hosszabb távú eredményvárakozások számításaink szerint ez mintegy 20-25 milliárd forintos többletterhet jelent 2013-ban és 2014-ben. Mindez persze az árfolyamban is tükröződött, a hírek hatására meredeken esett az OTP és egyébként az egész hazai részvénypiac, hiszen az elhúzódó különadók többek között a MOL-t és a Magyar Telekomot is érintik. Részvényadatok záróárfolyam 5 294 Ft napi átlagforgalom 14 980 MFt változás -8,7% forgalmi részarány 58,8% relatív hozam -2,6% BUX súly 30,8% heti maximum 5 842 Ft kapitalizáció 1482 Mrd Ft heti minimum 5 085 Ft 5,37 Mrd ÉRTÉKELÉS: Az II. negyedéves eredmény vegyes képet mutatott, számos egyszeri tétel befolyásolta az eredményszámokat. A forint gyengülésének köszönhetően megugrottak a kamatbevételek és a devizaárfolyamnyereség, ugyanakkor jórészt ezzel összefüggésben is romlott a portfólióminőség és meredeken emelkedett a céltartalékképzés. A III. negyedéves gyorsjelentést november 19-én teszi közzé az OTP a portfólió romlása a forint gyengélkedése és az erős svájci frank miatt továbbra is nyomást gyakorol az eredményre. Az idei év gazdálkodási eredménye tekintetében a legnagyobb kockázatot a hitelezési veszteségek alakulása jelenti. A II. negyedévi hatalmas céltartalékképzéssel ugyan idehaza javult a fedezettség, ugyanakkor a külföldi leánybankoknál többségében csökkent, ami középtávon jelentős veszélyt rejthet. Itthon a devizahitelesek egyre nehezebb helyzete okozhat növekvő problémákat. A menedzsment szerint ugyan idén talán kisebb lehet az összes céltartalékképzés, mint tavaly, de ez nagyon bizonytalan. A banki különadó mintegy 29 milliárd forinttal terheli meg az OTP csoport eredményét, így a korrigált nettó profit várakozásaink szerint 141 milliárd forint körül alakulhat 2010- ben. Az extra adó a legfrissebb hírek szerint még 4 évig fennmarad, bár 2012-től csökken. Ft 6 000 5 800 5 600 5 400 5 200 okt. 29. nov. 3. nov. 5. nov. 9. nov. 11. e db 6 000 4 000 2 000 0 16

Az OTP árazása az esés után még vonzóbb: a 2010-es korrigált P/E 10,5, szemben a 13 körüli történelmi csúccsal és a 14-15-ös régiós szektorátlaggal, míg a 2011-es eredménnyel 7,4-es P/E adódik, amely ugyancsak elmarad a 13-14-es regionális átlagtól. Az OTP árfolyamát jelentősen megterhelték az elhúzódó különadókról szóló hírek, és általában véve a költségvetési politikával szemben is nőtt a bizalmatlanság. Várhatóan a bank gyorsjelentése sem fog nagy örömöt okozni a befektetőknek. Ráadásul a külföldi piacok hangulata is ingatag, így rövid távon fokozott óvatosság indokolt. 17

RICHTER GYÓGYSZERIPAR 44 950 FT RT FELHALMOZÁS HT VÉTEL LEGFONTOSABB HÍREK: Várakozások feletti III. negyedéves gyorsjelentés. A Richter a múlt héten tette közzé III. negyedéves gyorsjelentését, amely a fő számok tekintetében jócskán a várakozások felett alakult. A konszolidált bevételek a Portfolio.hu felmérése szerinti 75,6 milliárd forint helyett 78,5 milliárd forintot tettek ki (saját várakozásunk 78,0 milliárd volt), míg a bruttó fedezet 51,4 milliárd forint lett (piaci várakozás: 46,6 Mrd Ft, saját: 46,0 Mrd), a működési eredmény 22,9 milliárd forint (piaci konszenzus: 16,5 Mrd, saját: 14,9 Mrd), a konszolidált nettó eredmény pedig 19,5 milliárd forint lett a negyedévben (piaci várakozás: 13,9 Mrd, saját: 12,2 Mrd Ft). A vártnál magasabb konszolidált bevételek alapvetően egyszeri tételnek (vártnál nagyobb orosz előszállítások) tulajdoníthatóak, az összehasonlítható alapon számított árbevétel elmarad az előrejelzésektől talán ez a gyorsjelentés egyetlen kedvezőtlen pontja. Saját árbevételi előrejelzésünk 78,0 milliárd forint volt, ám itt is elmondható, hogy az orosz előszállítások hatásával korrigálva, a tényadat gyengébb lett. Oroszországban 95,8 millió eurós forgalmat hozott a negyedév, jóval meghaladva a 60-65 millió euro körüli normál negyedéveket, illetve saját 84 milliós várakozásunkat is. Szabályozói változások miatt a helyi partnerek jelentősen megnövelték készleteiket, vagyis jelentős előszállításokra került sor a III. negyedévben, jórészt ennek tulajdonítható a vártnál jobb eredmény. A menedzsment reakcióiból azonban arra lehet következtetni, hogy ez a többlet bevétel nem fog teljes mértékben kiesni a IV. negyedévből, vagyis az éves szintű kilátások javultak az orosz piacon. Igen jó lett még saját várakozásainkhoz képest az ukrán, valamint az egyéb FÁK tagköztársaságok forgalma, gyengébb lett ugyanakkor az Egyesült Államokba ill. Lengyelországba irányuló gyógyszerexport, továbbá a romániai nagykereskedelmi hálózat teljesítménye. Az igen jó eredmény egyik fő összetevője a nagyon magas (65,6%-os) konszolidált bruttó fedezeti ráta (piaci várakozás: 61,7%, saját várakozás: 59,0%). Ebben alapvetően a termék- és piacösszetétel változása játszott jelentős szerepet: a jelentős előszállításokkal érintett Oroszországban az átlagnál magasabb, míg a visszaeső nagykereskedelmi tevékenység tekintetében jóval alacsonyabb a jellemző fedezeti ráta. Megítélésünk szerint még ezen tényezőket figyelembe véve is pozitív meglepetésnek tekinthető a mutató, hiszen ha csak az I-II. negyedévi számokkal hasonlítjuk is össze, azt láthatjuk, hogy az árbevétel növekmény gyakorlatilag teljes mértékben megjelent a bruttó fedezetben is. A piaci várakozások alapján visszaszámolva, az összes működési költségre vonatkozó piaci előrejelzés 30,2 milliárd forint volt, ehelyett csak 28,5 milliárd forint lett a tényadat. Ezen belül megítélésünk szerint egyrészt a K+F (az árbevétel 10%-a alatt maradt), másrészt az egyéb ráfordítások és bevételek egyenlege (csak 802 mft költség) emelhető ki, míg a marketing, illetve az igazgatási és egyéb működési költségek nem hoztak meglepetést. Az összetételen belül az alacsonyabb K+F nem tekinthető kedvezőnek, ám az alacsony egyéb működési ráfordítás igen. Összefoglalva, a 2010/III. negyedéves gyorsjelentés a kiemelten figyelt fő sorokat tekintve jócskán a piaci várakozások felett alakult. Ennek csak egyik oka a vártnál nagyobb oroszországi előszállítás, emellett a magas bruttó fedezeti ráta, valamint a viszonylag alacsony K+F és egyéb működési költségek is hozzájárultak a jó eredményekhez. Ha foltokat keresünk a beszámolóban, akkor a lengyel export, illetve a román nagykereskedelmi hálózat gyengélkedése emelhető ki, ezek a teljes volumenhez képest azonban nem meghatározóak. 18

Részvényadatok záróárfolyam 44 950 Ft napi átlagforgalom 3297 M Ft heti változás -4,0% forgalmi részarány 12,9% relatív hozam -0,6% BUX súly 20,2% heti maximum 47 500 Ft kapitalizáció 838 Mrd Ft heti minimum 43 990 Ft 3,0 Mrd Ft 47 000 46 000 45 000 44 000 43 000 okt. 29. nov. 3. nov. 5. nov. 9. nov. 11. e db 150 100 50 0 ÉRTÉKELÉS: A vártnál jobb III. negyedéves gyorsjelentést követően saját folyó évi eredményvárakozásunkat 61,4 milliárdról 67,5 milliárd forintra emeljük a gyorsjelentést követően (EPS: 3608 Ft), míg 2011-re a korábbi 55,0 milliárd helyett 57,7 milliárdot várunk (EPS: 3093 Ft) ám ebben már benne van a nemrégiben lezajlott két akvizíció összességében enyhén pozitív eredményhatása is. A Richter októberben felvásárolta a gyógyszerkutatással foglalkozó svájci PregLem céget, novemberben pedig az aacheni székhelyű Grünenthal gyógyszergyár nőgyógyászati portfóliójának jogait. Számításaink szerint a két akvizíció rövid távú eredményhatása enyhén pozitív (2011-ben 1,3 milliárdos eredménytöbblet), illetve stratégiai szempontból is kedvező, továbbá a vételár sem tekinthető túlzottan magasnak. A Richter és amerikai kutatási partnere, a Forest Labs által közösen fejlesztett, több indikációban tesztelt molekula, a cariprazine a növekedési lehetőségek igen jelentős hányadát képviseli, és ez már részben az árazásban is megjelent. Megítélésünk szerint emiatt a Richter a Fázis-III kutatások időszakában egyre kockázatosabb papírrá válik, abban az értelemben, hogy a klinikai eredmények közzététele siker esetén jelentős erősödést, kudarc esetén számottevő (akár 20-30%-os) árfolyamesést hozhat. Célárfolyamunk két részből, a cariprazine nélküli, alap összetevőből, illetve a cariprazine fejlesztésből származó diszkontált eredménytöbblet részvényenkénti hatásából áll össze. A kiindulásként szolgáló, nyers célárfolyamunkat az igen jó negyedév nyomán 43700 forintról 46900 forintra növeljük, míg modellünk szerint a cariprazine eladásokból származó részvényenkénti eredménytöbbletek jelenértéke, súlyozva a sikeres vizsgálatok valószínűségével, 5400 forintra tehető. Fentiek eredőjeként célárfolyamunkat 49100 forintról 52300 forintra növeljük, ajánlásunkat pedig egy fokozattal javítjuk (rövid távon Felhalmozás, hosszú távra Vétel). 19

EGIS GYÓGYSZERIPAR 21 790 FT RT TARTÁS HT FELHALMOZÁS LEGFONTOSABB HÍREK: Nem hozott nagy meglepetéseket a negyedéves gyorsjelentés. A tavalyi, egyszeri tételek miatt meglehetősen gyenge negyedévhez képest jelentősen nőtt az Egis konszolidált nyeresége a társaság 2009/2010-es pénzügyi évének utolsó három hónapjában; a 2,795 Mrd Ft-os adózott eredmény csaknem pontosan megegyezik a portfolio.hu által közzétett piaci várakozással. Az Egis csoportszintű árbevétele a bázisnál 23%-kal volt magasabb, 32,4 Mrd Ft, ez némileg felülmúlta a 31,5 Mrd Ft-os átlagos piaci várakozást. Ezen belül, a belföldi értékesítés 6%-kal nőtt, az export forintban számolt értéke azonban csaknem 31%-kal, utóbbiban az e tekintetben kedvezően alakuló deviza-árfolyamok és a stratégiai piacok jó teljesítménye egyaránt segített. A stratégiai exportpiacokon, azaz az orosz és FÁK országokban illetve Közép-Kelet-Európában az Egis bevétele dollárban mérve 20%- kal nőtt (a többi exportpiacon 18%-os volt a csökkenés); ezen belül az orosz és FÁK értékesítés 32%-kal nőtt, 47,4 millió dollárra, melyben az Egis szerint mérsékelt hatása volt előrehozott vásárlásoknak; Közép-Kelet-Európában 9%-os dolláralapú bővülést értek el, ami 45,2 millió dollárt jelentett. A bruttó fedezeti ráta 55,7% volt, a bázisnál 1,4 százalékponttal kedvezőbb, bár elmaradt az előző negyedévitől. Az üzemi eredmény 4,13 Mrd Ft lett, ami már érezhetően felülmúlta a 3,9 Mrd Ft-os piaci várakozást. A pénzügyi műveletek 766 millió Ft veszteséget eredményeztek, döntően a devizaárfolyamok hatására. A gyorsjelentést követő sajtótájékoztatón Marosffy László vezérigazgató-helyettes elmondta, hogy az előszállítások viszonylag mérsékelten érintették a társaságot, ráadásul az októberi oroszországi forgalom is erősnek tűnik. A 2010/2011. pénzügyi évre vonatkozóan a menedzsment az ukrán és a lengyel piacon valamelyest csökkentette előrejelzéseit, vállalati szinten így a korábbi 10-11% helyett 7-8% közötti árbevételnövekedésre számítanak. Részvényadatok záróárfolyam 21 790 Ft napi átlagforgalom 292 M Ft heti változás -2,4% forgalmi részarány 1,1% relatív hozam 0,6% BUX súly 2,9% heti maximum 22 650 Ft kapitalizáció 170 Mrd Ft heti minimum 21 010 Ft 613 M Ft 23 000 22 000 21 000 20 000 e db 100 80 60 40 20 0 ÉRTÉKELÉS: okt. 29. nov. 3. nov. 5. nov. 9. nov. 11. Az Egis szeptemberben lezárult pénzügyi IV. negyedévének főbb számai többé-kevésbé a piaci várakozásoknak megfelelően, illetve kissé magasabban alakultak. Az oroszországi előszállítások a Richterhez képest jóval kevésbé érintették a társaságot, így a következő negyedéves bevételkiesés is viszonylag mérsékelt lehet. A 2010/2011. pénzügyi évre 7-8%-os (forintban mért) forgalombővülést vár a menedzsment, elsődlegesen a FÁK-régióban (8-10%), valamint a hatóanyagok piacán (+15%). Az előrejelzés kissé óvatosabb a korábbinál, ám megítélésünk szerint egészséges mértékű és reális, tartható a terv. A jelenlegi piaci konszenzus (Bloomberg) szerint a részvényenkénti eredmény a 2010/2011. pénzügyi évben 2451 forint, a 2011/12 évben 2604 forint lehet az elmúlt 4-5 hónapban a várakozások szinte folyamatos növekedést mutattak és jelenleg 10-15 százalékkal állnak a nyár elején jellemző szintek felett. A múlt pénteki (november 12.) 21790 20