11. Vállalkozások (Csapi Vivien) A vállalkozás pénzügyi döntési területei: befektetési, finanszírozási és osztalékdöntések

Átírás

1 11. Vállalkozások (Csapi Vivien) A vállalkozás pénzügyi döntési területei: befektetési, finanszírozási és osztalékdöntések Tegyük fel, hogy Ön egy bútorgyártó vállalkozás létrehozását határozza el. A világos üzleti stratégia, a vállalkozás létrehozásával elérni kívánt célok megfogalmazása, és megalkotása után következhet az előállított termékkel megcélzott piac(ok) azonosítása, a versenytársak elemzése, majd a vállalkozási forma kiválasztása. Az üzleti stratégia kivitelezése, a vállalkozás beindításához szükséges döntések meghozatala alapos üzleti megfontolásokat, és számos kérdés megválaszolását követeli meg. Milyen nyersanyagokra, berendezésekre, járművekre; hány alkalmazottra és egyéb eszközre van szükség a termelés megkezdéséhez? Milyen összegre van szükség a fenti eszközök beszerzéséhez, a vállalkozás beindításához? Rendelkezésre áll-e a kellő mennyiségű saját tőke? Más források után kell néznie a vállalatnak? Amennyiben sikerült a fenti kérdések megválaszolása, akkor beindíthatja vállalkozását: be kell szereznie a szükséges nyersanyagokat; fel kell vennie a gyártás megkezdéséhez, az előállított termékek értékesítéséhez szükséges alkalmazottakat. A vállalati pénzügyek nyelvén a fentiekkel Ön nem tesz mást, mint készlet-, tárgyi eszköz-, ingatlan-, valamint humán tőke-beruházást hajt végre. E beruházások végrehajtásához, a működés megkezdéséhez a vállalkozásnak pénzügyi forrásokat kell szereznie, hogy az eszközök beszerzési értékét kiegyenlítse. (Az eszközökbe fektetett pénzösszegnek meg kell egyeznie a finanszírozáshoz igénybe vett pénznagysággal.) Amikor megkezdődik az előállított termékek értékesítése, a vállalkozás elkezd pénzt generálni, vagyis létrejön az értékteremtés alapja. A vállalkozás célja: értékteremtés az Ön, tehát a vállalkozás tulajdonosa számára. Egy jól működő vállalkozásban minden funkció, minden részleg e vállalati cél eléréséhez szükséges maximális hozzájárulás érdekében kell, hogy végezze tevékenységét. A vállalkozások pénzügye, a tágan értelmezett pénzügy ama területét jelenti, amely a vállalatok pénzügyi döntéshozatalát, s e döntések eszközeit és elemzési módszereit foglalja magában. A vállalkozások pénzügyi vezetése, illetve a vállalkozás pénzügy szempontú menedzselése elsősorban a befektetési és finanszírozási döntésekkel, illetve a két döntési terület közötti interakciókkal foglalkozik. E két, viszonylag tág területre tekinthetünk mint a pénzügyi menedzsment elméletének és gyakorlatának középpontjára. A diszciplína felosztható hosszú és rövid távú döntések és elemzési eljárások között; ezek elsődleges célja a vállalati érték növelése, biztosítva, hogy a tőkearányos megtérülés meghaladja a tőkeköltséget, pótlólagos pénzügyi kockázat vállalása nélkül. A befektetési vagy beruházási döntés, melyre sok helyütt tőke-költségvetési döntésként utalnak a vállalkozás eszközbeszerzéséről hozott döntéseket fedi le. A vállalat e döntések eredményeként beszerzett eszközeinek a többsége a fogyasztói kereslet kielégítése érdekében előállított termék, illetve nyújtott szolgáltatás során felhasznált, alkalmazott, működtetett reál eszközöket testesít meg. A reáleszközöket csoportosíthatjuk tárgyiasultságuk szerint materiális (ingatlan, gépek, berendezések, járművek stb.) és immateriális (know-how, márkanév, szabadalmi jog stb.) javakra; míg lejárat, illetve használati idő szerint befektetett és forgóeszközökre. A tartósan lekötött reáleszközökbe történő befektetés vizsgálata kiemelt területe a befektetési döntéseknek, ezeket nevezzük beruházási döntéseknek. Befektetett vagy hosszú lejáratú eszközöknek tekintjük azon eszközöket, amelyek több (termelési) perióduson keresztül szolgálják a vállalat működését, tevékenységét (immateriális javak, tárgyi eszközök, befektetett pénzügyi eszközök); míg a forgóeszközök a rövid lejáratú eszközök (készletek, követelések, értékpapírok, pénzeszközök). A befektetés tehát vonatkozhat ezen reáleszközökre, illetve a vállalkozások dönthetnek pénzeszközeik rövid vagy hosszú lejáratú értékpapírokba, letétbe helyezése mellett, mely befektetéseket összefoglalóan pénzügyi eszközöknek, az ez irányú befektetéseket pedig pénzügyi befektetéseknek fogjuk nevezni. A két befektetési terület eltérő vizsgálati módszereket igényel, közös jellemzőjük, hogy mindkét befektetésnél arra kell a vállalkozásnak törekednie - a vállalati érték maximalizálásnak megfelelően-, hogy az eszközök beszerzésére, üzembe-helyezésére fordított kiadásokat meghaladják az eszközök által generált pénzjövedelmek.

2 2 időtáv/pénzügyi döntési terület Hosszú távú (stratégiai) döntések Rövid távú (going on) döntések Befektetési döntések A vállalkozás tevékenységét hosszú távon (>1év) szolgáló eszközök (Befektetett eszközök) Tőkeköltségvetési döntések A vállalkozás tevékenységét rövid távon (<1év) szolgáló eszközök (Forgóeszközök) Finanszírozási döntések Tőkestruktúra döntések (Hosszú lejáratú kötelezettség és saját tőke) Rövid lejáratú kötelezettség Osztalékpolitikai döntések Forgótőke menedzsment 1. számú táblázat: A vállalati pénzügyek döntési területei A vállalkozások folyamatosan szembesülnek a befektetések kapcsán az alábbi kérdésekkel/problémákkal: Milyen összeget fektessenek be? Milyen eszközökbe irányuljon a befektetés (materiális, immateriális, reál, pénzügyi)? Ha a vállalat a jelenlegi és tervezett működés fenntartása érdekében új befektetést/beruházást határoz el, akkor döntést kell hozni arra vonatkozóan is, hogy milyen pénzügyi forrásból finanszírozza azt. Ezeket a döntéseket nevezzük finanszírozási döntéseknek. A finanszírozási döntések a működés folyamatos finanszírozását és egyedi, egyszeri pénzügyi döntések meghozatalát jelentik. Hasonlóan ahhoz, hogy a vállalkozás birtokolhat pénzügyi eszközöket (pl.: befektethet már vállalkozások értékpapírjaiba, kölcsönözhet a hitelintézet számára stb.), áruba bocsáthat saját reáleszközeire vonatkozó követeléseket részvény kibocsátással, kölcsönadással stb. A részvényhez, vagy kötvényhez hasonló, kibocsátott pénzügyi eszköz - a tulajdonosa számára - jogot teremt az értékpapírt kibocsátó vállalat profitja, osztaléka vagy esedékes kamatfizetése iránt. A pénzügyi eszközöknek pontosan e tulajdonsága teszi egymástól elválaszthatatlan, és szorosan együtt kezelendő pénzügyi döntési területté a befektetési és finanszírozási döntéseket. A finanszírozási döntések ezen kívül arra is választ keresnek, hogy milyen finanszírozási forrásösszetétel kedvező a vállalat számára. A vállalkozás vezetésének, a tőkeműködtetőknek azonosítaniuk kell az optimális finanszírozási kombinációt, s a vállalati érték maximalizálására alkalmas tőkestruktúrát (tőkestruktúra döntések). Eredeti értelemben a finanszírozás forrásán a kölcsöntőke (hitelezői tőke) és részvénytőke (saját tőke) valamilyen kombinációját értjük. Egy befektetés kölcsöntőkével történő finanszírozása szolgálattal járó adósságot hív életre, s emiatt pénzáram implikációi (kamat, törlesztés: állandó költség) a befektetési projekt sikerességétől függetlenül felmerülnek. A részvénytőke-finanszírozás kevésbé kockázatos finanszírozási forrás, ugyanakkor a tulajdon osztódásához és a részvényegységre jutó profit hígulásához vezet. A részvénytőke költsége általában magasabb a kölcsöntőke költségénél, így a részvénytőke finanszírozás a megtérülési küszöbérték emelkedését eredményezheti, ami ellensúlyozhatja a pénzáram-kockázat bármely csökkenését. A tőkeműködtetőknek meg kell kísérelni az illesztést a finanszírozott eszköz kombinációjában mind a lejáratot, mind a pénzáramlásokat illetően, amilyen szorosan csak lehet. A tőkeműködtetők el kell, hogy határozzák: forrásaikat befektetik-e további projektekbe, újra befektetik-e meglevő tevékenységükbe, vagy visszajuttatják-e szabad forrásaikat osztalékként a részvénytulajdonosokhoz. Az osztalék fizetését annak alapján döntik el, hogy a vállalatnak van-e fel nem használt profitja, s hogy milyenek a közvetlen jövő üzleti kilátásai. Amennyiben nincsenek pozitív nettó jelenértékű lehetőségek, ahol tehát a beszerzett eszközök által a működés, használat során generált várható pénzjövedelmek jelenértéke meghaladja az eszközök beszerzésére, üzembehelyezésére fordított kiadásokat, akkor a tőkeműködtetők vissza kell hogy juttassák ezt a többletet a befektetőknek; ez a szabad pénzáram azt a pénzt jelöli, amely visszamarad az összes üzleti kiadás fedezése után. A menedzserek el kell, hogy döntsék a forrás-visszajuttatás formáját, hogy tudni illik pénzben fizetnek osztalékot, vagy részvényeket visszavásárolnak. Különböző megfontolások érvényesülhetnek: ha a részvényeseknek adót kell fizetni az osztalék után, akkor a vállalat választhatja a profit

3 3 visszatartását, vagy a részvény-visszavásárlás lebonyolítását, mindkét esetben növelve a kintlevő részvények értékét; néhány vállalat részvények juttatásával fizet osztalékot, készpénzes osztalékjuttatás helyett. A fent bemutatott befektetési és finanszírozási döntéseket elsősorban a vállalat működését hosszú távon meghatározó, stratégiai kérdésnek tekintjük. Ezzel szemben megkülönböztetjük a vállalkozások pénzügyi tevékenységének rövid távú, a forgótőkéhez és a rövid lejáratú finanszírozáshoz kapcsolódó döntéseit, vagyis a forgótőke-menedzsmentet. E forgótőke-gazdálkodás magában foglalja a vállalat rövid lejáratú eszközei és ugyanilyen kötelezettségei közötti kapcsolat menedzselését. Míg a befektetési és finanszírozási döntések elsődleges célja a vállalati és ezen keresztül a tulajdonosi érték növelése, a forgótőke gazdálkodás célja, hogy biztosítható legyen a vállalati működés folytatása, s hogy legyen elegendő pénzeszköz-állomány az esedékes rövid lejáratú adósságok fedezésére, valamint a várható működési költségekre. A vállalati pénzáramok eredete, felhasználása és tervezése A vállalkozások pénzügyeinek középpontjában a pénzáramok generálása és azok menedzselése áll. A pénz a vállalat életadó vére, életereje, mely átfolyik a vállalkozás minden létfontosságú területén. Egy vállalkozás (működési) pénzáram-generáló képessége a vállalkozás túlélésének és növekedési lehetőségeinek kritikus tényezője. Abban az esetben, ha zavar áll be a pénzáramok normális be- és kiáramlásában, vérrög keletkezik a rendszerben, mely károsítja a vállalkozás szervezetét, és amennyiben nem megfelelően kezelik e problémát, a vállalkozás fennállása kerülhet veszélybe; hiszen pénz nélkül nem lehet a szállítóknak és a munkavállalóknak fizetni, nem lehet a kölcsöntartozásokat törleszteni, vagyis pénz nélkül a vállalkozások nem működhetnek. Vállalati pénzáramok Amennyiben a pénzáramot a vállalkozások ereiben csordogáló vérrel azonosítottuk a fentiekben, akkor a számvitelre talán leginkább a vállalkozás szervezetének hangjaként, a kommunikáció egy formájaként tekinthetünk. A számvitelt az egész világon arra használják, hogy segítségével rögzítsék, rendszerezzék és egységes formában nyilvánosságra hozzák a szervezetek különböző típusait érintő összevont pénzügyi tranzakciókat. A Magyarországon jelenleg érvényben lévő szabályozás (többször módosított évi C. törvény) az ezen információkat tartalmazó végtermékre, a beszámolóra helyezi a hangsúlyt, és annak elkészítésében alapvető fontossággal bírnak a törvényben meghatározott számviteli alapelvek és a könyvvezetéssel szembeni követelmények, kötelezettségek. A beszámoló alapvetően a külső informálást szolgálja, de magának a vállalkozásnak is szüksége van a pontos információkra tevékenységei tervezéséhez, a stratégiai és operatív döntések meghozatalához. A vállalati beszámoló fő részei általában a mérleg, az eredménykimutatás és a kiegészítő melléklet. A mérleg egy adott időpontban rögzíti a vállalat vagyoni helyzetét. A mérleg forrás oldala megmutatja, hogy honnan származik a vállalkozás tőkéje (tulajdonosok, hitelezők) és feltárja annak szerkezetét. A mérleg eszköz oldala azt tükrözi, hogy mire fordította a cég a rendelkezésére bocsátott forrásokat. A mérleg forrás és eszköz oldala értelemszerűen azonos nagyságú. Az eredmény-kimutatás egy adott időszak (egy gazdálkodási év) gazdálkodási folyamatait, annak eredményét mutatja be, azt hogy mekkora eredményt, milyen ráfordításokkal, költségekkel ért el a vállalat. Amikor a számviteli eredménykimutatást tanulmányozzuk, akkor a hangsúly a vállalati profiton van, a finanszírozásban azonban a nettó pénzáramlás a fontos. A vállalat nettó profitja fontos mutató, a pénzáram azonban még fontosabb, mivel az osztalék fizetése pénzben kell, hogy történjék, s ugyancsak pénzre van szükség a működés folytatását biztosító eszközök megvásárlásához. Egy eszköz (vagy az egész vállalat) értékét az általa generált pénzáramok határozzák meg, így a részvényárak maximalizálásához a befektetők rendelkezésére álló, hosszú távon nem a nettó profit, hanem a nettó pénzáram maximalizálására van szükség; vagyis a pénzügyi menedzsmentnek a pénzáramlásra is jelentős figyelmet kell fordítania. A vállalat nettó cash flow-ja (pénzárama) különbözik a számviteli nettó (adózott) profittól, mert az eredménykimutatásban feltüntetett bevételek és kiadások nem mindegyike jár pénzmozgással. Az eredménykimutatás az árbevételt és a ráfordításokat attól függetlenül tartalmazza, hogy azok tényleges pénzmozgással jártak-e vagy sem. A bevételek csak akkor állnak rendelkezésre, amikor ténylegesen

4 4 megkaptuk azokat (pénz beáramlás inflow) és a költségek akkor válnak igazi pénz kiáramlásokká (outflow), amikor ténylegesen kifizetésre kerültek. A vállalkozás vezetői/tulajdonosai számára fontos, hogy értesüljenek a vállalaton belüli pénzáramlásokról és főleg arról, hogy tevékenységeikből milyen nagyságú pénzáram képződik. Számviteli beszámolási rendszerünk információtartalmának jelentős gazdagítását jelenti tehát a pénzáram-kimutatás (cash flow-kimutatás), mely szintén a(z éves) beszámoló részét képezi. Rövid távon a pénz be- és kiáramlásoknak kiegyensúlyozottaknak kell lenniük olyannyira, hogy a rendelkezésre álló pénzmennyiség eleget tegyen a hitelezők igényeinek. Hosszú távon, a megbízható fizetőképességi pozíció döntő jelentőségű bármely vállalkozás túlélése szempontjából. Egy profitorientált cég célja pénzügyi helyzetének maximálásaként is megfogalmazható. Ez a pénzáramlások hatékony menedzselésének, vagy más szóval, a tevékenységhez kapcsolódó pénz beés kiáramlások közötti különbség nettó jelenértéke maximálásának felel meg. Egy vállalkozás lényegében a pénzáramlások dinamikus halmazaként is ábrázolható (1. számú ábra). Saját tőke (részvénytőke): jegyzett tőke Hitelezői tőke (Kölcsöntőke): hitel/kölcsön/ kötvény Állam/Kormány: támogatások, adó Fogyasztók/ügyfelek: Árbevétel pénzbeáramlás Pénz Részvényesek/tulajdonosok: osztalék/részesedés, értékpapír-beszerzés, visszavásárlás Szállítók: Beszerzések pénzkiáramlás Alkalmazottak: bérek Kölcsönző/hitelező: törlesztés/kamat Állam/kormány: adók 1. számú ábra: A vállalkozások pénzáramlása Forrás: (Pike-Neale, 2006) és (Soenen-Tarnóczi, 1991) alapján saját szerkesztés Ahogyan az az 1. számú ábráról is leolvasható, lényegében három alapvető pénzáramlás létezik, amit a vállalkozás pénzügyi vezetőjének irányítania kell: befelé áramlás, kifelé áramlás és a vállalaton belüli áramlás (intrafirm flow). A pénz beáramlás elsődlegesen a fogyasztóktól jön, de jöhet kamat bevételekből, adó-visszatérítésekből, lejárt vagy értékesített értékpapírokból, rövid távú kölcsönökből, hosszú lejáratú hitelekből és részvény kibocsátásokból is. A pénz kiáramlás a szállítókhoz, az alkalmazottakhoz, az adóhivatalhoz, a hitelt nyújtókhoz, a részvényesekhez stb. irányul. A belső pénzáramlások alapvetően a vállalkozások különböző részlegei és a bankja között történnek. A pénzáram-kimutatás A pénzáram kimutatás funkciója egyrészt a pénzeszközökben bekövetkezett állományváltozás mértékének a bemutatása, másrészt az állományváltozásra ható legfontosabb tényezők bemutatásán keresztül a vállalkozás pénzügyi stabilitására vonatkozó következtetések levonása.

5 5 A Nemzetközi Számviteli Standardok (IAS) szerint a cash-flow kimutatás a pénzügyi beszámolás részét képezi (A pénzáram-kimutatás szabályozásával a 7. számú standard foglalkozik). A nemzetközi számviteli standard kétféle módszer szerinti pénzáram-kimutatás (direkt vagy indirekt módszer) készítése közüli választást javasol. A közvetlen (direkt) módszer a vállalkozás vásárlóitól származó pénzáramlások összegyűjtésével indul, majd ebből levonásra kerülnek a különböző pénzkiáramlások, amelyek a vállalkozás normális működése kapcsán történnek, mint például számlák kifizetése a szállítóknak vagy munkabérfizetés az alkalmazottaknak. Ez nehezebben alkalmazható módszer, mivel az eredménykimutatás minden a számviteli könyvelésből származó tételét a készpénz-forgalom ismeretében módosítani kell. Számítása saját vállalkozásnál általában nem okoz különösebb problémát, de esetenként nagyobb adatgyűjtési munkával járhat. A közvetett (indirekt) módszer sokkal népszerűbb, bár más vállalkozásra vonatkozó számításnál okozhat nehézségeket az adatok korlátozott rendelkezésre állása (például kiegészítő-melléklet, forgalmi költséges eljárással készített eredménykimutatás esetén az értékcsökkenési leírás stb.). Jól látszik tehát, hogy a két módszer alapvetően a kiindulási pontban különbözik egymástól. A közvetlen módszer az eredménykimutatás tetejéről, a bevételektől indul, míg a közvetett módszer az aljáról, vagyis a mérleg szerinti eredménytől. Végeredményben az indirekt módszer is ugyanazt az értéket adja, mint az előző, csak más formában jelennek meg a belső változások. Ennél a módszernél a kiindulási alap az adózott eredmény, amelyet korrigálunk, az eszköz- és forrásszámlák állományában adott időszak alatt bekövetkező változásának figyelembevételével jut el a pénzeszközök állományváltozásának meghatározásáig. Az eszközökbe történő befektetés a pénzeszközök lekötését, felhasználását jelenti, míg a vállalat működéséhez igénybevett összegek állományának növekedése forrást jelent a későbbi pénzkiáramlások, vagyis pénzáram-felhasználások számára. Az eszközoldalon bekövetkező állományváltozás irányával ellentétes változás tapasztalható a pénzállomány változásában, hiszen a pénzeszközök a mérleg eszközoldalán helyezkednek el, így a mérleg-egyezőségből következik, hogy ha pl. nő a befektetett eszközök állománya az egyben pénzállomány csökkenést eredményez. Ugyanakkor bármilyen forrás oldalon történő állományváltozás a pénzeszközök állományában azonos irányú változást indukál, mert a pénzeszközök a mérleg bal, míg a források a mérleg jobb oldalán találhatók, így a mérlegegyezőségből következően pl. ha nő a társaság jegyzett tőkéje az egyben pénzállomány növekedésként mutatkozik. A pénzáram-kimutatás nem pusztán a múltra vonatkozó értékelés eszköze. Alapvető alkalmazási területe a tervezés. A közvetlen pénzáram módszerre épülő likviditási terv a rövid távú vállalati forrástervezés egyik legfontosabb eszköze. A likviditási terv segít átgondolni a vállalkozás várható pénzbevételeit és pénzkiadásait, fontos információkat szolgáltat a készpénz folyamatok kézbentartásához, a relatív pénzfelesleg és az átmeneti pénzhiány kezeléséhez. A likviditási terv mellett nem feledkezhetünk el a pénzáramok vagyon- és vállalatértékelésben játszott szerepéről sem. Ahogyan azt korábban kifejtettük, a pénzügyi és reáleszközök értékelésének alapja, az eszközök működéséből, tartásából várható jövőbeni pénzáramok meghatározása. A vállalat értéke ennek értelmében a vállalat működéséből származó jövőbeni pénzáram jelenértékeként határozható meg, mely vagyonértékelési módszert a szakirodalom diszkontált pénzáram módszernek nevez. Végül, de nem utolsó sorban a pénzáram-kimutatások szintén jellemző felhasználási területe a beruházási döntések pénzügyi megalapozása. A beruházások kivitelezése és üzemeltetési ideje alatt felmerülő pénzáramok követésére szolgáló tőke-költségvetés, a projekt pénzáramlását összegző kimutatás direkt, ill. indirekt módszerrel is összeállítható. A vállalati pénzáramlás előrejelzése Amikor egy már lezárt időszak pénzáramlását mutatjuk ki, akkor a beruházási döntések alapját képező pénzáramlások felírásához a vállalat számviteli adataiból és kimutatásaiból indulunk ki. A már lezárt év nyitó- és záró mérlegéből, valamint eredmény-kimutatásából meghatározható a cashflow-kimutatás. Ebben az esetben egyszerű a helyzetünk, hiszen ex post, a már realizált adatok segítségével dolgozhatunk.

6 6 Gyökeresen más a helyzetünk a beruházások megvalósíthatóságának vagy a vállalatok jelenértékalapú elemzésénél. Ezesetben nem a már realizált, hanem a jövőben, az előrejelzések alapján várható adatokra lesz szükségünk. Az összefüggés a különböző nyilvántartások (mérlegek + eredménykimutatás cashflow-kimutatás) várható értéke között is fennáll, és ez a kapcsolat hasonló, mint ahogy azt a múltbeli kimutatások esetére fennáll. Vizsgálatainknál az alábbi alapértelmezéseket tesszük: Vállalatunk elhatárolás-elven könyvel (alapértelmezésként egy részvénytársaságról van szó). A finanszírozási döntések másodlagosak (adottak, vagy később meghatározandók). A pénzáramlások lényegének érzékeltetéséhez a (elhatároláselvű) számviteli és a pénzügyi számbavételi koncepció eltéréseit kell megvizsgálnunk. A számviteli koncepció eredményben, a pénzügyes pénzáramlásban gondolkozik. A legjelentősebb eltérések négy területen jelentkeznek: a költségek és bevételek elszámolásánál, a beruházások kezelésénél, a forgóeszközök elszámolásánál, az adók figyelembevételénél. Az eltérések alapja, hogy a kettős könyvvitelben a számviteli és az adójogszabályok szerinti elszámolhatóság alapján vesszük figyelembe az esedékes költségeket és bevételeket. Ezek segítségével jutunk el fő célunkhoz, a mérleghez és a megfelelő számviteli eredmény-kategóriához (a leglényegesebbek közülük az adózás előtti, adózás utáni és mérleg szerinti eredmények). A pénzáramlás szempontjából pedig a tényleges felmerülés a lényeges: mikor, mekkora nagyságú pénz ki- vagy beáramlást fog jelentkezni. A pénzügyi értelmezések, a jelenérték-számítás alapján a vállalat pénzáramlása, pénzáramlás-sorozata, a pénzáramlások egyenlege a vállalat eredménye. A költségeket és bevételeket a számvitel (kettős könyvvitel) azok esedékességekor veszi számba. Akkor is, ha a tényleges pénzbeni teljesítés részben előbb történt, vagy ha lényegesen késett a fizikai teljesítés. A pénzáramlás viszont kizárólag a ténylegesen beérkezett és kifizetett pénzmozgásokat tartalmazza. Vagyis a pénzáramlás szempontjából a pénzmozgások tényleges időpontja a releváns. A beruházásoknál a számvitel a beruházás időpontjában költséget nem számol el, csak az eszközök szerkezetét változtatja meg: pénzeszközök helyett befektetett tárgyi eszközök kerülnek a mérlegbe. Ebben az időpontban a számviteli eredménybe a beruházás összege nem kerül bele. Az üzemeltetés során azonban az eszköz fizikai-erkölcsi kopását amortizációs (értékcsökkenési) leírással költségként elszámolja. A beruházás összege tehát nem a beruházás időpontjában, hanem később, több éven keresztül, a használat során kerül költségként az eredmény-elszámolásba. A pénzáramlás szempontjából azonban ismét csak a tényleges pénzmozgások az érdekesek. Vagyis a pénzáramlás kiszámításához a beruházás időpontjában a beruházás összegét, mint negatív előjelű pénzáramlást kell figyelembe venni. A későbbi időpontokban azonban további pénzáramlások nincsenek. Az amortizáció mint költségtényező az eredmény-kimutatást és az adófizetést módosítja, de közvetlen pénzáramlást nem jelent. (Az értékcsökkenési leírás az adóalap és ebből adódóan a fizetendő adó értékének megváltoztatásával közvetett módon befolyásolja azonban a pénzáramlás nagyságát). A forgóeszközök a számvitel szempontjából nem jelentenek költségtényezőt, mert a forgótőke csak a felhasználásakor, elhasználódásakor kerül az eredménykimutatásba, ezért addig csupán az eszközök átcsoportosítását jelenti. A pénzügyes számára azonban az eszközök átcsoportosítása is jelentőséggel bír. Ha ugyanis a szabad pénzek terhére kell a vállalat működéséhez a forgóeszközöket biztosítani, ez pénzkiadással, vagyis a pénzáramlás csökkenésével jár. Az adófizetés szempontjából háromfajta adócsoportot kell megkülönböztetnünk. A forgalommal kapcsolatos adók (leginkább ÁFA) esetében azt tételezzük fel, hogy evvel a tétellel a vállalat hosszútávon egyenlegbe kerül. Ha többet fizet ki beszerzéseinél, mint eladásainál, akkor visszaigényli, ha kevesebbet, befizeti. (Rövidtávon, likviditási tervnél persze az éppen aktuális ÁFA-egyenlegnek van hatásuk.)

7 7 A különböző erőforrásokkal, termelési tényezőkkel kapcsolatos adók és adójellegű tételek (gépjárműadó, iparűzési adó, kommunális adók, egyéb helyi adók, munkáltatói járulék stb.) a ráfordítások között szerepelni fognak. Az eredményt sújtó adó (társasági adó és ha van, különadók) esetére szentelünk most külön figyelmet. A vállalat adófizetés előtti eredménye számviteli szempontból fontos eredménykategória. Ha levonjuk a fizetendő nyereségadót, megkapjuk az adófizetés utáni eredményt ez az eredménykategóriák közül a legfontosabb a pénzügyes szempontjából. A pénzáramlás szempontjából az adózás utáni pénzeknek van kitüntetett szerepe: az adó is éppolyan pénzáramlás, mint mondjuk a munkabér kifizetése vagy az alapanyag vásárlása. Az adók esetében is lényeges ezek nagyságának és esedékességének tervezése. Úgy fogjuk fel, hogy mint a többi kiadásnál is, a vállalat törvényes lehetőségein belül ezek jelenértékének minimalizálására törekszik. A pénzáramlások értékelésénél az is lényeges problémakör, hogy nominális vagy reálértéken vegyük-e számba azokat. A gyakorlat az, hogy az előrejelzési horizontot két időszakaszra osztják: egy középtávú (jellemzően 4-10 éves), belátható hosszúságú, ún. explicit szakaszra, amelyben minden egyes évre külön összeállítják a pénzáramlás előrejelző sémáját, és az azutáni, hosszútávú (akár a végtelenig tartó), ún. implicit szakaszra, ahol nem tervezik meg évente a pénzáramlás nagyságát, hanem csak egy idősorral (jellemzően valamilyen örökjáradékkal) becslik meg az értékét. A kétféle időszakaszban másképpen kezelik a várható infláció nagyságát. Az explicit szakaszban alapértelmezésként nominális pénzáramlásokkal dolgozunk, mert az adók kiszámításához a tényleges, nominális pénzáramlások adják az egyértelmű kiszámítási alapot. Az implicit szakaszban általában csak a reál-pénzáramlásokat becsülik. Ilyen esetekben nem írják fel a végtelenig minden év pénzáramlását, hanem az utolsó részletesen kiszámolt év pénzáramlásából kiindulva egy növekvő tagú örökjáradékkal közelítik az egyes évek pénzáramlásait, ahol a növekedési ütem az egyszerűbb becsülhetőség miatt inkább reálütem (természetesen ilyenkor az elvárt hozam is reálhozam kell legyen.) Mi ebben a fejezetben csak az explicit szakasz pénzáramlásainak előrejelzési technikájával foglalkozunk. A pénzáramlást felírhatjuk a tényleges pénzáramlás-elemekből ez a pénzügyes logikának inkább megfelelő módszer, amelyet direkt módszernek neveznek, és az eredményből és a mérlegekből kiindulva. Ez a számviteli sémákat közvetlenebbül felhasználó módszer az indirekt módszer. Eredményül természetesen ugyanazt kell kapnunk. Néhány, speciálisabb területet (például veszteség-elhatárolás, tartalékképzés, költségek vagy bevételek elhatárolása, a nyereségadókon kívüli adók hatása, adóalap-korrekciós tételek hatása stb.) nem fogunk elemezni. Mindezek miatt csak vázlatos az a pénzáramlás-tábla, amelyhez a következőkben eljutunk. Az előrejelzés néhány tétel kezelésekor más technikát igényel, mint a múltbeli kimutatások összeállítása. A forgóeszközök között a pénzeszközök tervezett nagyságát kétfelé szokás bontani. A működéshez szükséges pénzeszközök állománya (például áruházban a pénztárakban minimális szükséges készpénzmennyiség), amit terveznünk szükséges. Az efölötti, a működéshez nem szükséges pénzmennyiség szabad pénzeszköznek számít, amely kivehető a vállalatból vagy szabadon felhasználható a tulajdonosok döntése alapján. A forgóeszközökön belül likvid pénzügyi befektetésekkel (likvid értékpapírok, rövidtávú bankbetétek) külön nem számolunk. Úgy tekintjük, hogy ezek középtávon már likvid, fizetésre alkalmas tételek, és

8 8 ezeket a tulajdonosok ugyanúgy tudják használni, mintha készpénzük lenne. Vagyis a pénzeszközök állományába értjük ezek esetleges nagyságát. Az előrejelzésekben nem szerepel a fenti két korrekcióval számolt szabad pénzeszközök nagysága, hiszen ez a tervezett végeredmény mennyivel változik az egyes időszakokban a pénzeszközök állománya. A direkt cashflow-összeállítás Kezdjük a direkt módszerrel: 1. Árbevétel 2. Folyó költségek (-) 3. Értékcsökkenési leírás (-) 4. Pénzügyi tevékenység eredménye 5. Egyéb tevékenység bevétele 6. Egyéb tevékenység ráfordítása (-) 7. Adózás előtti eredmény ( ) 8. Fizetendő adó 1. Árbevétel 2. Folyó költségek (-) 4. Pénzügyi tevékenység eredménye 8. Fizetendő adó (-) 9. Befektetett tárgyi eszközök vétele (-) 10. Befektetett tárgyi eszközök értékesítése 11. Forgóeszközök állományváltozása (-) 12. Forgóeszközök értékesítése 13. Saját tőke egyéb változása 14. Idegen tőke változása 15. Cashflow ( ) Segítő sorokként érdemes nyilvántartani az alábbi állományokat: 16. Forgóeszközök állománya 17. Befektetett tárgyi eszközök állománya 18. Idegen tőke állománya 2. számú táblázat A direkt casflow-előrejelzés sémája A cashflow előrejelzés elkészítésekor két feladatot kell megoldanunk. Először az eredmény-kimutatást kell elkészítenünk, amelynek célja a fizetendő adó nagyságának meghatározása. Mint látható, a fizetendő adó sorig olyan tételek szerepelnek, amelyek az adófizetés előtti nyereség nagyságát befolyásolják, azaz eredményképző tételek. A második táblázatban, magában a pénzáramlásokat tartalmazó részben a fizetendő adó sor után, pedig olyan tételek kerülnek fel, amelyek pénzmozgással járnak, de az eredmény képzésében nincs további szerepük. Több sor is kiegészítő információt igényel. Az egyéb tevékenység bevételébe általában mind a befektetett tárgyi eszközök, mind a forgóeszközök értékesítésével realizált eredményt is beleértjük. o A befektetett tárgyi eszközöknél minden bizonnyal helyesen jártunk el, hiszen nem tartozhat a vállalat alaptevékenységei közé, hogy túladjon gépein és berendezésein. o A forgóeszközök esetében azonban elképzelhető, hogy az eszköz realizálása a szokásos üzleti tevékenysége keretei között marad. Például ha a vevőállományát behajtja, vagy késztermék készleteit értékesíti, akkor ez a normális üzleti tevékenységének részét képezi. Viszont, ha nem késztermék készletet, hanem például

9 9 alapanyagokat értékesít, ez már nem a szokásos tevékenysége. Ugyancsak az egyéb eredmény nagyságát befolyásolja, ha egy vevő tartozását már reménytelen egészében behajtani, és ezért annak egészét vagy egy részét veszteségként le kell írni ez rendkívüli veszteséget jelent. Azt látjuk, hogy a forgóeszközök realizálása többféle eredmény-kategóriába tartozhat, amit a részletes információk birtokában nyilván a megfelelő sorba be is tudunk sorolni. A részletes adatok hiányában a forgóeszközök realizálásával kapcsolatos összes eredményt az egyéb tevékenység eredményébe számítunk. A fizetendő nyereségadóról feltesszük, hogy fizetése azonnal esedékes. (Ez nincs is távol a magyar gyakorlatról, hisz a kettős könyvvitelt végző vállalkozásoknak december végéig fizetendő nyereségadójukat 95%-os mértékig teljesíteniük kell.) A saját tőke értékét sematikusan három nagy részre bonthatjuk: o a tárgyévi eredményre, o a jegyzett tőkére és o a különböző tartalékok összességére. Ha a saját tőke értéke bármilyen okból nő, ez növeli a pénzáramlás értékét. A tárgyévi adózás utáni eredmény nagyságát az eredmény-kimutatás összeállításával már meghatároztuk. Emlékeztetünk rá, hogy a fizetendő nyereségadóval kalkulálunk, de az osztalékfizetés problémáját későbbre hagyjuk tehát nem az adózás előtti, de nem is a mérleg szerinti eredmény, hanem az adózás utáni, nettó eredmény számításunk kiindulópontja. A jegyzett tőke értéke tőkeemeléskor vagy tőkeleszállításkor változik. A tartalékok rendkívül különböző okok miatt változhatnak meg. Például ha a vállalat a névérték 300%-án bocsát ki részvényeket, akkor a névértéknek megfelelő összeg a jegyzett tőke értékét, az afölötti 200% a tőketartalékot gyarapítja. A tartalékok változásába egyetlen tételt nem számítunk bele: az előző évi mérleg szerinti eredmény eredménytartalékba való átvezetését. Ezt a pénzösszeget már az előző év adózott eredményébe beépítettük, a rákövetkező évben már másodszor számolnánk ugyanezt a nagyságot. Lássunk mindezek illusztrálására egy példát! 1.a) példa: A Vaskarika művek új telephelyet vásárol, ahol termelését átmenetileg fel kívánja futtatni. A beruházás értéke a tervek szerint 200 MFt, melyet évi 5%-os kulccsal lehet értékcsökkenteni. A tervek szerint a vállalat a következő évben már 50 MFt-os árbevételt érhet el, 30 MFt-os folyó ráfordításokkal. A 2. évben a tervek szerint az árbevétel 100 MFt-ra emelkedik, a folyó ráfordítások értéke pedig 50 MFt-ra. A 3. év elején a vállalat a telephelyet értékesíteni fogja, a tervek szerint 220 MFt-ot fog érni az ingatlan. Alapanyagra a vállalatnak már az induláshoz szüksége van, 20 MFt értékben. Az alapanyag szükséglet a működés során nem változik. Ugyanakkor a vevők 50%-a egy év átfutási idővel fizet. A harmadik évben a vállalat vevőállományát maradéktalanul behajtja, alapanyag-készleteit 80%-os áron értékesíti. A vállalat eredményét 20%-os társasági adó terheli. Írja fel a vállalat pénzáramlásának előrejelzését a direkt előrejelzés módszerével! Vegye figyelembe szokásos feltételezéseinket, a pénzáramlásokat az egyes évek végéhez rendelje.

10 10 Megoldás: Eredménykimutatás ( MFt) Évek 0. év 1. év 2. év 3. év 1. Árbevétel Folyó költségek (-) Értékcsökkenési leírás (-) -10 (b) -10 (c) 4. Pénzügyi tevékenység eredménye 5. Egyéb tevékenység bevétele (d, e)) 6. Egyéb tevékenység ráfordítása (-) -(180+20) (d, e) 7. Adózás előtti eredmény ( ) Fizetendő adó ,2 Pénzáramláskimutatás 1. Árbevétel Folyó költségek (-) Pénzügyi tevékenység eredménye 8. Fizetendő adó (-) ,2 9. Befektetett tárgyi eszközök vétele (-) -200 (a) 10. Befektetett tárgyi eszközök értékesítése 220 (d) 11. Forgóeszközök állományváltozása (-) -20 (a) -25 (f) -25 (f) +50 (g) 12. Forgóeszközök értékesítése +16 (e) 13. Saját tőke egyéb változása 14. Idegen tőke változása 15.Cashflow ( ) , Forgóeszközök állomány az év végén Befektetett tárgyi eszközök nyilvántartási (nettó) értéke az év végén 3. számú táblázat Az 1. példa megoldása direkt módszerrel Megjegyzések: a) Alapértelmezés, hogy a szükséges befektetett tárgyi eszköz- és forgóeszköz-állományt a nulladik év végén, azaz a jelenben biztosítani kell, hogy a vállalat a működése első évét biztonságosan meg tudja kezdeni. b) Ugyancsak alapértelmezés, hogy az értékcsökkenési leírást lineárisan számoljuk. Ez azt jelenti, hogy a leírás teljes időtartama alatt minden évben a beszerzési árnak ugyanakkora arányát számoljuk el költségként. c) Az értékesítés évében időarányos amortizációt számolunk el. Ha az év elején történt a befektetett tárgyi eszközök értékesítése (vagy erre következtethetünk abból, hogy a vállalat az értékesítés évében már nem termelt), akkor a befektetett tárgyi eszközök utolsó évére már nem számolunk el leírást. Ha az utolsó évben szokásos tevékenység folyt a tárgyi eszközökkel, akkor az a feltevésünk, hogy az év végén történt az értékesítés, és erre az évre is a szokásos értékcsökkenéssel kalkulálunk. d) A befektetett tárgyi eszközök értékesítési ára 220 MFt. A 3. évben nyilvántartási értékük a 200 MFt-os beszerzési ár, csökkentve a két évi értékcsökkenéssel (2 10 MFt), azaz 180 MFt. A befektetett tárgyi eszközök értékesítése +40 MFt-os egyéb eredményt jelent. Azaz: Egyéb bevétel: 220 MFt (értékesítési ár) Egyéb ráfordítás: 180 MFt (200 MFt-os eredeti érték 20 MFt amortizáció) Egyéb eredmény: +40 MFt (eredményt növeli) 4. számú táblázat Az 1. példában a befektetett tárgyi eszközök értékesítésének hatása a vállalat egyéb eredményére.

11 11 e) A készletek beszerzési ára 20 MFt. Értékük időközben nem változott. A 3. évben nyilvántartási értékük 80%-án, azaz 16 MFt-ért értékesítjük. A készletek értékesítése 4 MFtos egyéb eredményt jelent. Azaz: Egyéb bevétel: 16 MFt (értékesítési ár) Egyéb ráfordítás: 20 MFt (nyilvántartási érték) Egyéb eredmény: +-4 MFt (eredményt csökkenti) 5. számú táblázat Az 1. példában a készletek értékesítésének hatása a vállalat egyéb eredményére. f) A vevőállomány az adott év végén a tárgyévi árbevétel 50%-a lesz (hiszen a vevők 50%-a még nem fizetett). Az első év végén az 50 MFt-os árbevétel fele, azaz 25 MFt lesz a vevőállomány. A második év végén a 100 MFt-os árbevétel felét, azaz 50 MFt-ot fog a vevőállomány kitenni, ami további 25 MFt-os vevőállomány-növekedést tesz ki. Hangsúlyozni kell, hogy a pénzáramlásba a vevőktől befolyt készpénz nagysága közvetlenül nem kerül be. Két úton számoljuk el ezt a tételt: az árbevétel, illetve a vevőállomány változása segítségével. Lássuk például a 2. év pénzáramlásának ezt a részét: Eredeti módszer szerint Részletesen kifejtve Árbevétel +100 Nyitó vevőállomány +25 Nyitó vevőállomány +25 Előző évi árbevételből beérkezik a % Záró vevőállomány +50 Tárgyévi árbevételből készpénzben +50 beérkezik 50% Vevőállomány változásának -25 Záró vevőállomány +50 hatása a pénzáramlásra Pénzáramlásra gyakorolt +75 Pénzáramlásra gyakorolt hatás +75 hatás 6. számú táblázat Az 1. példában a vevők hatása a vállalat pénzáramlására. (A balra rendezett számok segédadatok, a középre rendezett számokból számoltuk a pénzáramlásra gyakorolt hatást.) g) A 3. évben a vállalat a vevőállományt maradéktalanul behajtja, azaz az 50 MFt-os követelésállomány hiánytalanul beérkezik. A végeredményünk a pénzáramlás sor. A pénzáramlások azok az összegek, - amelyeket, ha a pénzáramlás pozitív, a tulajdonosok kivehetnének a cégből (például osztalék kifizetésével), - illetve amelyeket, ha a pénzáramlás negatív, a finanszírozáshoz valamilyen formában elő kell még teremteni (mint most például az 1. évben). Az indirekt cashflow-előrejelzés A másik megoldás az úgynevezett indirekt cashflow összeállítási módszer, ami a vállalat mérleg- és eredményadataiból építi fel a kimutatást. Miután a magyar számviteli sztenderdeknek ez a megoldás felel meg, vagyis ebben a formában szokás legalábbis az ex post kimutatásokban összeállítani, bemutatjuk ennek a vázlatos elrendezését is. A módszer alapfilozófiájának ismertetéséhez szükség van egy vállalat adott évének sematikus nyitóés zárómérlegére:

12 12 Nyitó pénzeszközök Záró pénzeszközök Eszközök Források Nyitómérleg Eszközök Zárómérleg Források 2. ábra Nyitó- és zárómérleg A vállalat tárgyévi pénzáramlását a pénzeszközök állományának tárgyévi változásából tudjuk meghatározni: CF = C záró C nyitó A probléma azonban az, hogy a pénzállomány túl rugalmasan képes változni, ezért állományának (és ennek változásának) előrejelzése lehetetlen feladat. A koncepció az, hogy mind az eszköz- mind a forrásoldalon az összes többi tétel változását kívánjuk megbecsülni, és ezek egyenlege kiadja a pénzeszközök várható állomány-változását. Lépésenként végigvesszük az eszköz- és forrásoldal egyes tételeinek lehetséges megváltozásait. A saját tőke értéke, mint a direkt módszernél már láttuk, o a tárgyévi eredmény, o a jegyzett tőke, o illetve a tartalékok változása folytán módosulhat. A tárgyévi (adózás utáni) eredmény összeállítása az indirekt módszer kiindulópontja. Az összes többi tétel a mérlegtételek egyéb okokból való megváltozását mutatja. Ezek a nettó eredményt módosító, úgynevezett cashflow-korrekciós tételek. Ez azt jelenti, hogy a nettó eredmény előrejelzésén túl a az idegen források, a forgóeszközök, a befektetett tárgyi eszközök saját tőke egyéb okokból történő (könyv szerinti értéken vett) állományváltozását kell még megbecsüljük. A befektetett tárgyi eszközök értéksorai o a beruházás, o az értékcsökkenési leírás, o illetve a maradványértéken való kivezetés eseményeit foglalja magába.

13 13 A forgóeszközök állományváltozásait is könyvszerinti értéken könyveljük, hiszen ha a könyv szerinti értékektől eltérő áron értékesítettük őket, akkor ennek az eredményre gyakorolt hatását már a nettó eredmény kiszámításánál figyelembevettük. A többi tétel esetében a direkt módszernél tett megállapításaink itt is érvényesek. Az indirekt cashflow-kimutatás vázlatos sémája: 1. Árbevétel 2. Folyó költségek (-) 3. Értékcsökkenési leírás (-) 4. Pénzügyi tevékenység eredménye 5. Egyéb tevékenység bevétele 6. Egyéb tevékenység ráfordítása 7. Adózás előtti eredmény ( ) 8. Fizetendő adó (-) 9. Adózás utáni eredmény (7+8) 9. Adózás utáni eredmény 3. Értékcsökkenési leírás 10. Működési cashflow (9 + 3) 11. Befektetett tárgyi eszközök vétele (-) 12. Befektetett tárgyi eszközök értékesítése könyv szerinti értéken 13. Forgóeszközök állományváltozása, könyv szerinti értéken (-) 14. Saját tőke egyéb változása 15. Idegen tőke változása 16. Cashflow ( ) Segítő sorokként ismét csak a következő állományokat érdemes nyilvántartani: 17. Forgóeszközök állománya 18. Befektetett tárgyi eszközök állománya 19. Idegen tőke állománya 7. számú táblázat Az indirekt pénzáramlás-előrejelzés sémája 1.b) példa: Megismételjük a Vaskarika művek beruházásnak adatait. A Vaskarika művek új telephelyet vásárol, ahol termelését átmenetileg fel kívánja futtatni. A beruházás értéke a tervek szerint 200 MFt, melyet évi 5%-os kulccsal lehet érték-csökkenteni. A tervek szerint a vállalat a következő évben már 50 MFt-os árbevételt érhet el, 30 MFt-os folyó ráfordításokkal. A 2. évben a tervek szerint az árbevétel 100 MFt-ra emelkedik, a folyó ráfordítások értéke pedig 50 MFt-ra. A 3. év elején a vállalat a telephelyet értékesíteni fogja, a tervek szerint 220 MFt-ot fog érni az ingatlan. Alapanyagra a vállalatnak már az induláshoz szüksége van, 20 MFt értékben. Az alapanyag-szükséglet a működés során nem változik. Ugyanakkor a vevők 50%-a egy év átfutási idővel fizet. A harmadik évben a vállalat vevőállományát maradéktalanul behajtja, alapanyag-készleteit 80%-os áron értékesíti. A vállalat eredményét 20%-os nyereségadó terheli. Írja fel a vállalat pénzáramlásának előrejelzését az indirekt módszer segítségével! Vegye figyelembe szokásos feltételezéseinket, a pénzáramlásokat az egyes évek végéhez rendelje.

14 14 Megoldás: Pénzáramlás, MFt Évek 0. év 1. év 2. év 3. év 1. Árbevétel Folyó költségek (-) Értékcsökkenési leírás (-) -10 (b) -10 (c) 4. Pénzügyi tevékenység eredménye 5. Egyéb tevékenység bevétele (d, e) 6. Egyéb tevékenység ráfordítása (d, e) 7. Adózás előtti eredmény ( ) Fizetendő adó (-) ,2 9. Adózás utáni eredmény (7+8) ,8 3. Értékcsökkenési leírás Működési cashflow (9 + 3) ,8 11. Befektetett tárgyi eszközök vétele (-) -200 (a) 12. Befektetett tárgyi eszközök értékesítése könyv 180 (d) szerinti értéken 13. Forgóeszközök állományváltozása, könyv szerinti értéken (-) -20 (a) -25 (f) -25 (f) (e, g) 14. Saját tőke egyéb változása 15. Idegen tőke változása 16. Cashflow ( ) ,8 17. Forgóeszközök állománya az adott év végén Befektetett tárgyi eszközök állománya könyv szerinti értéken az adott év végén 8. számú táblázat Az 1. pédla megoldása indirekt előrejelzési módszerrel Megjegyzések: Megjegyzéseink megegyeznek a direkt módszernél kifejtettekkel. Kiegészítést csak a d), e) és g) pontokhoz fűzünk: d) A harmadik évben, a 180 MFt-os nyilvántartási értékű befektetett tárgyi eszközöket 220 MFtért értékesítjük. Ebből a 220 MFt-ból 220M 180M = 40 MFt kerül az egyéb eredménybe, ami így adóalap-növelő hatású. A maradék 180 MFt, azaz a befektetett tárgyi eszköz nyilvántartási értéke, vagy más szóval kivezetési értéke, adómentes pénz, és a cashflowkorrekciós tényezők között szerepel. e) A készletek nyilvántartási értéke 20 MFt, értékesítésükkel 16 MFt-os bevételt realizáltunk. Ez azt jelenti, hogy az egyéb eredményhez ez a művelet 4 MFt veszteséggel járult hozzá. Az egyéb eredményben tehát 4 MFt szerepel, a nyilvántartási érték változása, a +20 MFt pedig cashflow-korrekciós tétel. A két érték összege, -4M + 20M = 16 MFt, amennyi bevételt realizáltunk. g) Az 50 MFt-os vevőállomány a 3. évben maradéktalanul beérkezett. Ez azt jelenti, hogy az eredményre gyakorolt hatása 0 Ft a beérkezett 50 MFt mind adómentes. Az 50 MFt, mint a vevőállomány változása, szintén a cashflow-korrekciós tételek között szerepel. Ismét felhívjuk a figyelmet, hogy a cashflow-korrekciós tételeket könyv szerinti értéken vesszük figyelembe. Mint látjuk, a kétfajta pénzáramlás-előrejelzési modell ugyanazt a végeredményt adta.

15 15 Az előrejelzések során a likviditási, rövidtávú terveknél a direkt módszer, a középtávú tervezésnél az indirekt módszer használata terjedt el. 1.c) példa: A Vaskarika Művek a beruházás indításához 100 MFt értéken hitelt vesz fel, melynek kamatlába 10%. A hitelt két részletben, a következő két évben kell törleszteni, kamatot évente kell fizetni. Írja fel a beruházás pénzáramlását az indirekt módszerrel! Megoldás: Évek 0. év 1. év 2. év 3. év 1. Árbevétel Folyó költségek (-) Értékcsökkenési leírás (-) Pénzügyi tevékenység eredménye -10 (c) -5 (c) 5. Rendkívüli tevékenység bevétele Rendkívüli tevékenység ráfordítása Adózás előtti eredmény ( ) Fizetendő adó (-) 0-6,3-6,48 9. Adózás utáni eredmény (7+8) 0 28,7 29,52 3. Értékcsökkenési leírás Működési cashflow (9 + 3) 10 38,7 11. Befektetett tárgyi eszközök vétele (-) Befektetett tárgyi eszközök értékesítése könyv 180 szerinti értéken 13. Forgóeszközök állományváltozása, könyv szerinti értéken (-) 14. Saját tőke egyéb változása 15. Idegen tőke változása +100 (a) -50 (b) -50 (b) 16. Cashflow ( ) ,3 279, Forgóeszközök állománya az adott év végén Befektetett tárgyi eszközök állománya könyv szerinti értéken az adott év végén 19. Idegen tőke állomány az adott év végén számú táblázat Az 1. példa megoldása indirekt előrejelzéssel hitel felvétele esetén Megjegyzések: a) A 0. évben vesszük fel a 100 MFt hitelt. b) Az 1. év végén, az 50 MFt-os hiteltörlesztés után a hitelállomány nagysága 50 MFt. A második évi hiteltörlesztés után a hitelállomány értéke nullára csökken. c) A kamatfizetés mindig a tárgyévi hitelállomány 10%-a. Az 1. évben a hitelállomány értéke 100 MFt, a fizetett kamat 10 MFt, a 2. évben a hitelállomány értéke 50 MFt, a fizetett kamat 5 MFt. Működési-, befektetési- és finanszírozási pénzáram A pénzáram kimutatás tehát a gazdasági egységbe beáramló és onnan kiáramló pénzeszközeinek, a pénzeszközök állományára gyakorolt hatását mutatja be, hármas bontásban: működési-, befektetési- és finanszírozási pénzáram tagolásban (3. számú ábra).

16 16 Működési pénzáram Befektetési pénzáram Alkalmazottak Bérek vásárlás értékesítés Befektetett eszközök Termelési folyamat Nyersanyagok Rezsi Szállítói tartozás értékesítés vásárlás Üzleti érdekeltségek Késztermékek Működési és kamatkiadások écs Pénz Hitel/kölcsöntőke igénybevétele Törlesztés Kölcsön tőke (hosszú és rövid lejáratú) Adók Árbevétel Követelések készpénzes értékesítés követelések behajtása Részvény értékesítés Részvény visszavásárlás Osztalék/részesedés Részvénytőke Finanszírozási pénzáram 3. számú ábra A vállalati pénzáramok hármas tagolása Forrás: (Gitman, 2005) A három terület egymással szorosan összefügg: A vállalat a kötvények, a részvények kibocsátása (finanszírozási pénzáramok); a termelési folyamat végtermékeként létrejövő késztermékek, a nyújtott szolgáltatások készpénzért vagy hitelben (kereskedelmi hitel) történő értékesítése során keletkező árbevétel (működési pénzáramok) lévén előteremtett tőkét, vagyis a rendelkezésre álló pénzáramokat eszközökbe fekteti (befektetési pénzáramok). Megfelelő források rendelkezésre állása esetén a menedzsment úgy is dönthet, hogy - a reáleszközök beszerzése mellett -visszavásárolja a kibocsátott részvényeit, a többlet pénzáramot befekteti rövid távú értékpapírokba, vagy felszámol valamilyen tevékenységet, esetleg a felszereléseket értékesíti (befektetési pénzáramok). Természetesen a többlet pénzáram mellett előfordulhat, hogy a pénzeszközök alacsony mennyisége áll a vállalkozás rendelkezésére. Ebben az esetben a vállalkozás időlegesen pénz kölcsönvételére kényszerül (finanszírozási pénzáramok) az aktuális fizetések - a szállítók, a munkaerő és a pénzügyi erőforrások kielégítése érdekében (működési pénzáramok). Hiszen ezek - a munkabér, az anyag, az energia (rezsi) stb. -költségek a vállalkozás fő tevékenységének végrehajtása során állandó jelleggel felmerülnek. Amennyiben a beszámolási időszak - egy év - folyamán az értékesítési bevételek és a termékek termelésére és értékesítésére fordított költségek között pozitív különbség realizálódik, a vállalkozás adót fog fizetni a generált nyereség után (működési pénzáramok). Esetenként a vállalkozás különböző támogatásokat vagy adóvisszatérítést is kaphat. A három pénzáram-típus legfontosabb tulajdonságait a 3. számú táblázat foglalja össze.

17 17 Pénzáram-típus Jellemző Működési pénzáram Magában foglalja az adózott profitot, az amortizációt, a pénzmozgással nem járó forgóeszközben és rövid lejáratú kötelezettségben bekövetkező változásokat; Befektetési pénzáram A reál- és pénzügyi eszközök vásárlása és eladása során generált pénzáramok; Finanszírozási pénzáram Magában foglalja a rövid és hosszú lejáratú kötvények, részvények kibocsátásával bevont pénzáramokat, az osztalékfizetést, a kibocsátott kötvények és részvények visszavásárlását. 3. számú táblázat: Működési-, befektetési- és finanszírozási pénzáramok Forrás: Saját szerkesztés Összefoglalva megállapíthatjuk, hogy a pénzügyi információk talán legfontosabb tétele, amit ki tudunk gyűjteni a pénzügyi kimutatásokból a pénzáramlás. Leegyszerűsítve a pénzáramlás a beérkezett és kiáramlott forint mennyiség közötti különbséget jelenti. A működési befektetési finanszírozási pénzáramlásra való felbontás haszna, hogy a különböző vállalati tevékenységeknek eltérő lehet a kockázata, és így eltérő hozammal lehet például az alaptevékenység és a finanszírozási műveletek hatását értékelni. A vállalkozás pénzáramai az életciklus különböző szakaszaiban A pénzáram-kimutatás további elemzésével értékes információkat nyerhetünk a vállalkozások múltbeli működéséről, jövőbeni növekedési lehetőségeiről, vagyis a bejárt és várható életútjáról. Az életciklusokkal foglalkozó kutatók általában egyetértenek abban, hogy a vállalkozások növekedése, fejlődése jellegzetes szakaszokból áll. Egy-egy növekedési szakaszt hasonló piaci viselkedés, hasonló szervezeti és vezetési problémák jellemeznek vajon a vállalkozás pénzáramaira vonatkozóan is képesek vagyunk-e ehhez hasonló minták azonosítására? E kérdés megválaszolásához a timmons-i tipológiából indulunk ki, mely a következő öt fejlődési fázist különbözteti meg (Timmons, 1990): 1. a kutatás és fejlesztés fázisa (a vállalkozás alapítása előtt 1-3 évvel); 2. az indulási fázis (a vállalkozás első 3 éve); 3. a korai növekedés fázisa (a 4. évtől a 10. évig); 4. az érettség fázisa (a 11. és a 15. év között); 5. a stabilizási fázis (a 15. év után). A különböző életciklus szakaszokban más-más működési körülménnyel, következésképpen más-más pénzáram lefutással szembesülnek a vállalkozások. Az előző fejezetrészben bemutattuk a pénzáramok három típusát, a működési-, a befektetési és finanszírozási pénzáramokat. Megállapíthatjuk, hogy a finanszírozási pénz-kiáramlások (hitelek visszafizetése, osztalékfizetés stb.), valamint a befektetési pénz-kiáramlások (befektetett eszközök cseréje, pótlása stb.) fedezése érdekében a vállalkozásnak elegendő működési pénz-beáramlást kell generálnia elsődleges tevékenységéből. Amennyiben erre nem képes új kölcsönök, hitelek felvételével, új részvények kibocsátásával juthat tőkéhez, vagyis finanszírozási pénz-beáramlás történik. A működési pénzáram tartós negatív értéke (működési pénzkiáramlás meghaladja a működési pénz-beáramlást) a befektetők, finanszírozók bizalmának csökkenését, végső esetben annak elvesztését eredményezheti. A vállalati szakemberek véleménye szerint a jól működő vállalkozás pozitív működési pénzárammal, valamint negatív befektetési és finanszírozási pénzárammal rendelkezik, vagyis elegendő pénzáramot generál a beruházások finanszírozásához, valamint a kölcsöntőkéjének törlesztéséhez. Óvatosan kell kezelni azonban a fenti pénzáram-mintát, hiszen míg normális körülmények között a vállalkozás negatív befektetési pénzárammal rendelkezik, vagyis befektetett eszközeit lecseréli és új növekedési lehetőségeket használ ki, a pozitív befektetési pénzáram arra utalhat, hogy a vállalkozás napi működésének fedezése érdekében hosszú lejáratú eszközeinek értékesítésébe kezdett, következésképpen működési erőforrásait kezdte felélni. Ezzel szemben a pozitív befektetési pénzáram elfogadható is lehet abban az esetben, ha a pénzáram többlet átszervezés, például egy részleg, telephely értékesítésének eredményeként adódik. Hasonlóan a fentiekhez, a pozitív finanszírozási

18 18 pénzáram aggodalomra adhat okot a működési pénzáram negatív értéke mellett, arra utalva, hogy a vállalkozás a napi működést mindössze hosszú lejáratú forrásokkal képes finanszírozni. Ugyanakkor a pozitív finanszírozási pénzáram jelentheti a vállalkozás biztosítékként, fedezetként igénybevett külső finanszírozottságát a működési pénzáram szintén pozitív értéke mellett. Az életciklus-elmélet segítséget nyújt ahhoz, hogy megértsük, és a vállalkozások különböző életpályáihoz társítsuk ezeket a pénzáram-mintákat. A 4. számú ábra bemutatja egy tipikus vállalkozás életciklusainak szakaszait az alapítás, az elindulás szakaszától kezdődően a növekedés és érettség szakaszán keresztül egészen a hanyatlásig, feltüntetve a várható adózott eredmény és működési pénzáram adatokat. K+F; K+F; indulás Növekedés Érettség Hanyatlás Adózott eredmény Működési pénzáram 4. számú ábra Adózott eredmény és működési pénzáram az életciklus függvényében Forrás: Saját szerkesztés Az alapítás, indulás szakaszában a vállalkozás minden bizonnyal nem képes profitot termelni, hiszen az alapítás, az üzembe helyezés költségei meghaladják bevételei. Ezt felerősíti az indulás növekvő forgótőke szükséglete, melynek eredménye a működési pénzáram jelentősen negatív értékű lesz. Ebben az esetben a vállalkozás új kölcsöntőke igénybevételét, új részvények kibocsátását hívhatja segítségül a működési pénzáram elégtelenségének, valamint a beruházások fedezésének érdekében. Ez a szakasz mindaddig tart, amíg a vállalkozás képes nem lesz profit generálására, mely ponton megkezdődhet a növekedés szakasz a működési pénzáram folytatólagos negatív értéke mellett. A növekedési szakaszban a vállalkozás beszámolója pozitív adózott eredményt mutat, de a működési pénzáram továbbra is lehet negatív. Mindezt eredményezhetik az árbevétel túl magas növekedési rátája következtében eszközölt forgótőke-beruházások, amennyiben azok az árbevételből a vállalkozásnál maradó nyereséget meghaladják. Az érettség szakaszában a vállalkozás profitábilis és elegendő pénzáramot képes előállítani működéséből a későbbi periódusok pénzkiáramlásainak fedezésére. Amint lassul az árbevétel növekedésének üteme, a nettó profit növekedése is lassulni kezd. Csökken a készletek szintje, a vállalkozás behajtja követeléseit, nettó pénzbeáramlás történik, vagyis a vállalkozás működési pénzárama meghaladja az adózott eredményét. Ebben a szakaszban a tartós eszközökbe irányuló befektetések célja jellemzően a pótlás, a csere, mintsem a bővítés. Az érett vállalkozás a generálódó többlet pénzáramokat osztalék- és részesedés-fizetésre, a kölcsöntőke rendezésre fordítja. A hanyatlás szakaszában az adózott eredmény visszaesik, de még pozitív; mivel a vállalkozás követeléseit folyamatosan behajtja, a működési pénzáram csökkenése kisebb mértékű lesz. Amennyiben egy vállalkozás mind az adózott eredményt, mind a működési pénzáramot tekintve negatív értékeket mutat, a felszámolás veszélye jelentősnek mondható, bár sok esetben találkozhatunk az új termékvonal bevezetése, új technológia alkalmazása, vagy átszervezés eredményeként

19 19 megvalósuló vállalati megújulással. Ebben a szakaszban a vállalkozások általában a forrásszerzés érdekében értékesítik tartós eszközeiknek egy részét, hiszen a megrendült fizetőképesség következtében külső forráshoz jutásuk vált bizonytalanná. A működési pénzáramra vonatkozó információkat kiegészítendő jegyezzük meg, hogy a finanszírozási pénzáram jellemzően a K+F, az indulás és növekedési szakaszokban mutatkozik pozitívnak, míg az érettség és hanyatlás szakaszaiban jellemzően negatív értékű. A befektetési pénzáram a hanyatlás szakaszát kivéve általában negatív értékű, hiszen a magas árbevétel növekedés és beruházások ezen szakaszok jellemzői, amikor is az alacsony osztalékfizetés következtében elegendő forrás áll rendelkezésre a bővítés, a növekedés finanszírozásához. A fentieket, és a lehetséges pénzárammintákat a 10. számú táblázat foglalja össze. Minta M* B* F* Jellemző Életciklus Rendkívüli pénzáram lefutás; csak időlegesen na. fenntartható Jól működő vállalkozás, mely elegendő működési pénzáramot generál a vállalat napi működéséhez; érett, enyhén növekedési szakasz a növekedés érdekében némi beruházási tevékenységet végez; hiteleit törleszti A vállalkozás képes pozitív működési hanyatlás szakasza pénzáramot generálni, de elkezdte értékesíteni befektetett eszközeit (valószínűleg a kölcsöntőke törlesztése, vagy a részvényeinek visszavásárlása érdekében) A működés során pozitív pénzáram keletkezik, késői növekedés de nem elegendő a beruházások eszközléséhez A vállalkozás nem képes pozitív működési pénzáramot generálni, a hiány fedezésére eszközöket értékesít, kölcsöntőkét vesz igénybe, új részvényeket bocsát ki, tőkét emel A vállalkozás nem képes a napi működés fenntartásához szükséges pénzáramok előteremtésére, ezért a jelenlegi és jövőbeni (tervezett) tőkeberuházások érdekében kölcsöntőkét vesz igénybe, új részvényeket bocsát ki A negatív működési pénzáram, valamint a kölcsöntőke visszafizetésének fedezése érdekében a vállalkozás befektetett eszközöket értékesít A vállalkozás fizetőképességének veszélyét jelző, na. azonnal kezelendő minta *M=működési pénzáram; B=befektetési pénzáram; F=Finanszírozási pénzáram 10. számú táblázat A vállalkozás pénzáramai az egyes életciklus-szakaszokban Forrás: (Bruwer-Hamman, 2008) A vállalkozások növekedési lehetőségei szakasza életciklus vége induló szakasz, korai növekedés szakasza meredek növekedés szakasza A vállalati életciklus rövid áttekintése után vizsgáljuk meg az életpálya legmeghatározóbb fázisát, a növekedési szakaszt. Egy vállalat értékét az általa birtokolt eszközök határozzák meg, hiszen az érték nem más, mint az ezen, valamint a jövőben beszerzendő eszközök működtetése által generált pénzáramok jelenértéke. Éppen ebből kifolyólag, a vállalkozások befektetési politikája a vállalati pénzügyek kiemelt döntési területe. A döntés megalapozásához szükséges pénzügyi információk becslését, és az alternatívák közüli választást lehetővé tevő módszereket a tőke-költségvetési eljárás bemutatásakor ismertetjük. A vállalat a befektetéseihez kapcsolódóan megválaszthatja a finanszírozási emelőerő fokát. Ez a vállalati reáltőke beruházásokat finanszírozó kölcsöntőke mennyiségének és

20 20 arányának megválasztását jelenti. Ezt nevezzük a vállalat finanszírozási döntésének, mely áll a finanszírozási taktikára, és a választott finanszírozási politikára, azaz tőkestruktúrára kiterjedő döntésekből. A tőkeszerzés alkalmazott módja jórészt a vállalat méretének függvénye, ám ugyanígy függ az életpályán elfoglalt helytől és növekedési kilátásoktól. A növekedésben a finanszírozási és beruházási politika céljai szerencsésen összegződnek. A részvény piaci értékének növekedése általában kedvező hatással lehet a vállalat értékének növekedésére. A vállalati növekedésnek számos formája van: beruházási és fejlesztési tevékenység, domináns szerep a termékpiacon, új piacok meghódítása, forgalom- és forgótőke növekedés, vállalati felvásárlások és fúziók, stb. Az üzleti növekedés ennek ellenére nem lehet közvetlen cél a vállalkozás pénzügyi vezetői számára. Számukra a fő cél továbbra is a vállalat értékének növelése kell, hogy legyen. A növekedés azonban a jó döntéshozatal kívánatos következménye. Mi a továbbiakban vállalati növekedés alatt az árbevétel emelkedését értjük és magát a jelenséget a tőkeszükséglet tervezésén keresztül közelítjük meg. A vállalati tőkeszükséglet tervezése A tőkeszükséglet tervezése útmutatást ad a vállalati változásokhoz. Ez magában foglalja a vállalati finanszírozási célok azonosítását; a vállalat e céljai, és jelenlegi helyzete közötti különbség vizsgálatát; valamint azon üzleti akciók leírását, amelyek szükségesek a kitűzött célok eléréséhez. A tőkeszükséglet tervezésének eredményeként létrejövő finanszírozási terv tehát a finanszírozási célok elérésének útját jelöli ki. A tőkeszükséglet tervezés az alábbi feltételeknek kell, hogy megfeleljen: - A tőkeszükségleti terv explicitté kell, hogy tegye a vállalati működéshez kapcsolódó beruházási javaslatok, és a vállalatok rendelkezésére álló finanszírozási lehetőségek kapcsolatát. - A növekedés tervezett ütemének összhangban kell lenni a kidolgozott finanszírozási programmal. - A döntési folyamatban fontosak a választási lehetőségek. A tőkeszükségleti terv lehetőséget kell, hogy adjon a vállalatnak különböző beruházási és finanszírozási változatok kidolgozására, majd ezekből az optimális finanszírozási megoldás kiválasztására. - Ugyancsak mérlegelni lehet üzemrészek bezárását vagy új termékek piacra vitelét. - A tőkeszükséglet tervezése során azonosítani kell valamely esemény bekövetkezésekor várható kimeneteket. - A különböző terveknek feltétlenül illeszkedni kell a részvényesek gazdagságának maximalizálásához mint átfogó vállalati célhoz. A finanszírozási terv Ahogy a vállalatok különböznek profiljukat és méretüket tekintve, úgy a finanszírozási tervek is eltérőek; vannak azonban közös vonásaik is: Árbevétel előrejelzés: Minden tőkeszükségleti terv igényel előrejelzést. Egészen pontos előretekintés azért nem lehetséges, mert az árbevétel függ a makrogazdaságban bekövetkező, bizonytalan jövőbeli eseményektől. A döntéshozók rendszerint támaszkodhatnak kész makro-ökonómiai és ágazati előrejelzésekre. Tervezett üzleti kimutatások: A finanszírozási tervezés kiterjed a számviteli mérleg, az eredménykimutatás és a cash-flow-kimutatás tervezett változatának elkészítésére. Eszköz-szükséglet: A finanszírozási terv összegzi a tervezett eszközcélú tőkekiadásokat, továbbá vizsgálja a nettó forgótőke tervezett felhasználását és bővítési szükségletét. Finanszírozási igények: A finanszírozási tervnek van egy olyan része, amely a szükséges finanszírozási megoldásokat tartalmazza. Ennek ki kell térnie az osztalékpolitika és a hitelfelvételi politika vizsgálatára is. A vállalat időnként új részvények kibocsátásával gyarapíthatja részvénytőkéjét. Ebben az esetben a tervben jelezni kell az eladandó értékpapírok változatait és a kibocsátás legalkalmasabb módját. Szükségletek és lehetőségek illesztése: Amint a vállalat előrejelezte az árbevételt, s meghatározta az eszközökre költendő összegeket, akkor kiderül a finanszírozási igény. A visszatartott profitból és a