Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása és várható következményei a nemzetközi tőkepiacokra

Átírás

1 Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása és várható következményei a nemzetközi tőkepiacokra KÉSZÍTETTE: ERDEI TAMÁS

2 2 Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása és várható következményei a nemzetközi tőkepiacokra Cash combined with courage in a crisis is priceless!" 1 A készpénz bátorsággal kombinálva krízis idején felbecsülhetetlen értékű! Warren Buffett Tartalom Hipotézis... 3 Egyesült Államok... 4 Világgazdasági szerep... 4 A dollár... 4 GDP (Gross Domestic Product)... 5 Fogyasztás... 6 Beruházás... 8 Nettó export külkereskedelmi mérleg... 9 Előjáték a válsághoz Első faktor Glass-Steagal törvény Második faktor - Pénzteremtés Harmadik faktor Derivatívák és kapzsiság Az összhatás Egy válság anatómiája Jelzálogpiaci hitelválság (2006 július 2007 szeptember) Pénzügyi válság (2007 szeptember 2008 szeptember) (Reál)gazdasági világválság (2008 szeptembertől -?) Előretekintés Kilátások a mutatók tükrében Nemzetközi intézményrendszer szerepe Nemzetközi tőkepiacok reakciója A jövő megoldások és problémák További problémák Végkövetkeztetés, megoldási fókuszpontok Források: Forrás: Alice Schroeder - "The Snowball" interjú, CNBC,

3 3 Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása és várható következményei a nemzetközi tőkepiacokra Hipotézis Nyikolaj Kondratyev orosz közgazdásztól származik egy tézis, mely kimondja, hogy a világgazdaság teljesítménye hosszabb ciklusokban - általában év között változik és ingadozik. A legutóbbi gazdasági mélypont az as gazdasági világválsággal következett be. Azóta eltelt közel 80 év, tehát a K-Hullámok elmélete beigazolódni látszik! A hosszabb távon belül természetesen vannak rövidebb ciklusok (konjunktúra és válság). A kérdés az, hogy a jelenlegi gazdasági világválság (pénzügyi válság) csak egy rövid ciklus, vagy a nagy ciklus újabb mélypontja, azzal a különbséggel, hogy az 1929-es válság túltermelési válság volt, a mai pedig meglátásom szerint túlfogyasztási válság. A mostani válság megítélésem szerint a kapitalista rendszer anomáliájából adódik. A rendszer a fogyasztásra és profittermelésre épül. A hitelek lehetővé tették a rendszer túlfűtését (előre fogyasztást). Tehát azt is lehetőségünk van elfogyasztani, amit még meg sem termeltünk. Ez a lehetőség a rendszerbe és a fejlődésbe vetett hiten alapul. Hiszünk abban, hogy meg fogjuk tudni termelni, amit előre elfogyasztottunk, bízunk a vállalatokban, a gazdasági növekedésben. Magát a rendszert a befektetők finanszírozzák a nemzetközi tőkepiacokon keresztül. Ők azok, akik profit fejében szubvencionálják a fejlődést és a működést, mert bíznak benne. Amint nincs meg a bizalom, elpártolnak a befektetéstől, és kivonják a rendszerből a pénzüket mindaddig, míg nem kapnak garanciákat, hogy tovább fog fejlődni a kapitalista rendszer, és megtérülnek befektetéseik. Ez a bizalom 2007 második felében a jelzálog piaci válság kipattanásakor meggyengült. Alapvetően, meglátásom szerint bizalmi válságról kell beszélnünk, mely a tőke oldalán keletkezett, tehát a befektetők nem bíznak a rendszerben. Ezt a bizalmat kell tehát visszaszerezni! Ehhez elkerülhetetlen, hogy ne csak a tűzoltással foglakozzanak a döntéshozók, hanem a rendszert kell új alapokra helyezni. Egy új Bretton Woods-i rendszer kidolgozása vált szükségessé. Összefoglalva, a megoldást én a befektetői bizalom visszaállításában látom! Mivel a rendszer alapvetően a befektetők érdekeit védi, így valószínűleg mindezt a munkavállalói/termelési oldal fogja megsínyleni, mert nekik kell majd visszapótolni az elveszett befektetések értékét, visszaszerezni a befektetői bizalmat.

4 4 Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása és várható következményei a nemzetközi tőkepiacokra Egyesült Államok Világgazdasági szerep Az Amerikai Egyesült Államok (USA) világgazdasági szerepe és gazdasági kapcsolatrendszere jelentős hatást gyakorol a világgazdaságra a globalizáció és a betöltött dominanciája miatt. Ez alapvetően annak a két legjelentősebb faktornak köszönhető, hogy: - az amerikai dollár kulcsvaluta és világvaluta szerepet tölt be, és - az Egyesült Államok GDP-je teszi ki a globális világgazdasági teljesítmény (így a fogyasztás) 27-30%-át is A dollár Az amerikai dollár a második világháború alatt és azt követően vált kulcsvalutává a világgazdaságban. A háború alatt rengeteg arany vándorolt az Egyesült Államokba. Mivel ebben az időben aranystandard rendszer működött, így erős és stabil valutának minősült. Ezen felül ott volt mögötte a jól teljesítő gazdaság is. A Bretton Woods-i konferencián (1944) olyan globális monetáris rendszert hívtak életre, melyet dollár alapokra helyeztek. Ekkor alakultak meg a mostani globális pénzügyi rendszer őrbástyái, úgy, mint a Nemzetközi Újjáépítési és Fejlesztési Bank (IBRD) és a Nemzetközi Valutaalap (IMF). A konferencián megállapodtak abban, hogy ezen új rendszer kulcsvalutája a dollár lesz, továbbá, hogy a dollárt az arany egy maghatározott mennyiségével egyenértékűnek tekintik (1 uncia=35 amerikai dollár). 2 Ezzel a dollár nemzetközi alappá vált a világgazdaság működéséhez, a nemzetközi elszámolásokhoz, tőkeallokációhoz. A problémák ott jelentkeztek legelőször, amikor Nixon elnök 1971-ben felfüggesztette a dollár aranyra válthatóságát. Ezzel gyakorlatilag kiszolgáltatta a hazai valutát a gazdasági teljesítménynek és a szabadpiaci erőknek (lebegő árfolyamrendszer). Innentől kezdve a dollár értéke egyenlő volt az amerikai gazdaság teljesítőképességébe vetett hittel. (Így 2008 év végére dollár lett egy uncia arany ára). Az új Világbank és Nemzetközi Valutaalap az újjáépítésekhez és nemzetközi kölcsönökhöz az USA pénzét használta. Ezzel gyakorlatilag dollárban adósították el az összes nemzetközi hitelfelvevő államot! Összességében tehát láthatjuk azt, hogy a dollár elterjedésének és világgazdasági szerepének köszönhetően mekkora súly és 2 Forrás:

5 5 Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása és várható következményei a nemzetközi tőkepiacokra figyelem helyezkedik az Egyesült Államok gazdaságának fejlődésére és stabilitására. A dollár hálója átszövi a világgazdaságot, így ha recesszió következik be Amerikában, az a dollárnak köszönhetően vírusként fertőzi meg a világ piacait. GDP (Gross Domestic Product) A Bruttó Hazai Termék (GDP) a legalapvetőbb mérőszáma egy gazdaságnak. Méri a beruházások szintjét, a fogyasztást és a külkereskedelmi mérleg egyenlegét. A mutató legnagyobb hányadát az a folyamat adja, mely során egy gazdaság előállítja (beruházás, termelés), majd elfogyasztja (fogyasztás) a javakat. Ez egy egyszerűsített folyamat egy gazdaság teljesítményének méréséhez, és a következő képlettel írható le: GDP=C(fogyasztás)+I(beruházás)+NX(export-import) Mivel a fenti képletből nagyságrendileg a fogyasztás (C) és a beruházás (I) adja a GDP legnagyobb részét, így ez a két faktor domináns, és valójában a kereslet-kínálat nagyságrendjét tükrözi. Az alábbi ábra az Amerikai Egyesült Államok GDP-jének szerepét mutatja a világ, és a többi ország bruttó hazai termékéhez viszonyítva: Az ábráról jól látható, hogy az USA egyedül kiteszi a világ bruttó hazai termékének harmadát. Ebből kifolyólag az ország fogyasztása és beruházási szintje kritikus

6 6 Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása és várható következményei a nemzetközi tőkepiacokra világgazdasági szemszögből. A globális fogyasztásban és beruházásokban betöltött szerepe, valamint az amerikai dollár világszintű elterjedése a világgazdaság legfőbb ütőerévé teszi tehát az Egyesült Államokat. A lehetőségek országának gazdasága a világgazdaság szíveként is felfogható, mely meghatározza, milyen gyorsan és milyen mennyiségben keringjen a nemzetközi érrendszerben a vér, azaz a tőke. Jelenleg a világgazdaság beteg: szívproblémákkal küzd. Fogyasztás A GDP egyik leglényegesebb összetevője a fogyasztás (C). A megtermelt javakat el kell fogyasztani (bizonyos esetektől eltekintve). Ehhez pedig fizetőképes keresletre van szükség! Mivel a kapitalista rendszer sajátossága a folyamatos fejlődés és profittermelés, így egyre több áru és szolgáltatás kerül a piacra, amiket el kell fogyasztani. A fogyasztás ösztönzésére a pénzügyi rendszer kifejlesztett egy nagyszerű terméket: a hitelt. A hitel lehetővé teszi, hogy a ma rendelkezésre álló javakat ma fogyaszthassuk el, de csak a jövőben fizessük ki. Gyakorlatilag a hitel felszívja a túltermelés során keletkezett felesleget, melyet hitel nélkül nem lehetne értékesíteni. A kölcsön (hitel) azon a feltételezésen alapul, hogy képesek leszünk a jövőben megfizetni a termék árát, és a hitelező hasznát is. Ennek a konstrukciónak köszönhetően olyan pénzeket tudunk elkölteni ma, melyek nem is léteznek, mert csak a jövőben fogjuk megtermelni ezeket az eszközöket. A bankok pénzteremtéssel hihetetlen mennyiségű pénzt gyárthatnak, melyeket hitelek formájában a lakosság fogyasztásának finanszírozására fordítanak a haszon reményében. Itt kritikus pont az, hogy a hitelfelvevő vissza tudja fizetni a felvett összeget, mert különben összedől a légvár. Mint itt is megfigyelhetjük, most is egyfajta bizalomról vagy hitről beszélünk. A hitelfelvevő ígéretet tesz a hitel visszafizetésére. A modern korban ezt jól leírja a pénztörténeti fejlődés által definiált hitelpénz és rendeleti pénz fogalma is, melyet napjainkban használunk. Az Egyesült Államok fogyasztása szívja fel a világtermelés 20-30%-át. Ráadásul elválik a termelés és a fogyasztás földrajzilag is a globalizációnak köszönhetően. A tőke jellemzően a termeléshez kell beruházások formájában. Jelenleg Kína termel, és Amerika pedig fogyaszt. Ebből két dolog következik: az egyik, hogy a működő tőke Kínába áramlik támogatván a termelést, a másik pedig, hogyha baj van a fogyasztási oldalon, baj lesz a termelési oldalon is a kereslet-kínálat törvénye

7 7 Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása és várható következményei a nemzetközi tőkepiacokra alapján! Összegezve tehát: a világgazdaság fejlődéséhez Amerikának fenn kell tartania fogyasztását, sőt, ha lehet, növelnie kell! Az alábbi ábra az Egyesült Államok fogyasztásának alakulását mutatja. (Szépen megfigyelhető rajta, hogy a válságok alatt a fogyasztás visszaesett.) Kiegészítésként a lenti ábra mutatja egy átlagos amerikai állampolgár fogyasztói kosarának megoszlását (éves költekezés arányaiban).

8 8 Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása és várható következményei a nemzetközi tőkepiacokra Beruházás A beruházások adják a másik legfontosabb mérőszámot egy adott gazdaság teljesítményének és fejlődésének megítélése. A beruházások során egy gazdasági szereplő legtöbbször üzleti vállalkozás vagy cég olyan termelési tényezőkhöz jut, melyek más javak előállítását segítik elő. Az Adam Smith és David Ricardo által képviselt klasszikus közgazdaságtanban a termelési tényezők a munkaerő, a tőke és a föld. Jelen témát figyelembe véve a tőkeberuházásokra kell fókuszálnunk. A tőkéhez a tőkepiacokon, azaz a tőzsdéken keresztül lehet hozzájutni. A nemzetközi gazdaságban a tőke áramlása és eljutása a cégekhez és vállalatokhoz kulcsfontosságú! A befektetők oda viszik a tőkét, ahol a termelés zajlik. Ebből a szempontból Kína kiemelt szerepet játszik. A legtöbb multinacionális cég ebben az országban gyártatja le termékeit. Itt zajlik a termelés. A cégekből a tőzsdéken keresztül lehet tulajdonrészt vásárolni. A világ legnagyobb tőzsdéin (NYSE, FTSE, SSE, HSE) ezek a vállalatok jelen vannak. Úgy gondolom, hogy a tőke két csomópontja a kínai és az amerikai tőzsdéken található. Ide koncentrálódik a tőkeforgalom legnagyobb része. A NYSE-n egy átlagos kereskedési napon 50 milliárd dollár fordul meg a kereskedésben. Figyelembe véve, hogy ez a magyar éves GDP egyharmada, joggal állíthatjuk, hogy a tőke itt koncentrálódik. Ebből következik, hogy ha baj adódik a gazdaságban, és megszűnik a bizalom a fejlődésben, ezen a kapun keresztül fog a legtöbb tőke kiáramlani a reálgazdaságból. A GDP meghatározásához használt képlet esetében a beruházások (I) fontos szerepet játszanak. Közgazdaságtanilag viszont nemzetgazdasági (és úgy vélem globális) szinten a beruházásokat a megtakarításokból (S) finanszírozzák. A felhalmozott tőkét a háztartások és a befektetők egyaránt a tőkepiacokra viszik. A nagybefektetők közvetlenül teszik ezt, míg a kisebb háztartások megtakarításai a bankokon és befektetési alapokon keresztül jutnak el ide. A befektetések és hitelek egyaránt a vállalatok kasszájában landolnak. Ez egy természetes körforgás. A vállalat termelési tényezőket használva javakat állít elő, aminek előállításáért fizet a fogyasztónak, de ezzel párhuzamosan szolgáltatást vagy terméket állít elő, amit a fogyasztó az így szerzett pénzen el is fogyaszthat. A pánik, a bizonytalanság azonban visszájára fordítja a folyamatot, ez a recesszió. A fogyasztó nem bízik a

9 9 Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása és várható következményei a nemzetközi tőkepiacokra munkahelyében, így visszafogja fogyasztását, ezzel hozzájárul a kereslet csökkenéséhez. Ezt látván a vállalat is visszafogja termelését, nehogy túltermeljen, de ehhez már nem kell annyi munkaerő. A termelési tényezők áramlásának lassulása lassú halált hoz a gazdaság számára, és sajnos önmagát erősíti a bizonytalanságban. Recesszióban tehát mind a befektetők, mind a háztartások kis megtakarításai távol maradnak a tőkepiacoktól, mert nem akarnak veszteni. Inkább biztosabb (vagy legalábbis annak vélt) termékekbe helyezik átmenetileg tartalékaikat. Ezek jellemzően nyersanyagok, állampapírok (néhány esetben pedig a már jól bevált párna ). Nettó export külkereskedelmi mérleg A külkereskedelmi mérleg a nemzetközi fizetési mérleg legfontosabb része. Egyenlegét a nemzetgazdasági export és a külföldről importált javak különbsége adja. Aktív mérlegről beszélünk, ha ez az egyenleg pozitív, és passzív a mérleg ha az egyenleg negatív. A negatív külkereskedelmi mérleg az ország külföldi eladósodottságát mutatja. Az Egyesült Államok esetében is megtehetjük ezt a ténymegállapítást. A nemzetközi gazdaságtanból ismert termék-életcikus modellt figyelembe véve egyértelműnek mondható, hogy az ország ily módon van eladósodva. Mivel a nemzeti gazdaságban sok érettségi szakaszban lévő multinacionális szervezet létezik, így ők kihasználva a globalizáció adta lehetőségeket, külföldi olcsó munkaerővel rendelkező államokba helyezik ki a termelést, majd importként hozzák be az előállított terméket az országba, ahol a fizetőképes kereslet található. A grafikonról leolvasható, hogy az USA importja az 1980-as évektől kezdve folyamatosan nagyobb, mint az exportja. Ez egyértelművé

10 10 Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása és várható következményei a nemzetközi tőkepiacokra teszi, hogy az alapanyagokat vagy félkész terméket, technológiákat kiviszik az országból, majd a készterméket visszahozzák és eladják. Gyakorlatilag a két grafikon közti különbség a vállalatok hasznát képezi, de a nemzetgazdaság fizetési mérlegét rontja. Esetünkben az államadósság és külföldi eladósodottság szempontjából lesz ennek jelentősége, mivel az államnak ezt az adósságállományt is kezelnie kell.

11 11 Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása és várható következményei a nemzetközi tőkepiacokra Előjáték a válsághoz Első faktor Glass-Steagal törvény A nagy gazdasági világválságot követően 1933-ban elfogadtak Amerikában egy törvényt, mely szétválasztotta a bankok kereskedelmi és befektetési funkcióját. A törvény a Glass-Steagall nevet viselte, és kimondta, hogy egy adott bank nem folytathat egyszerre betétgyűjtést és értékpapír-kereskedést. A rendelkezéssel az állampolgárok pénzét igyekeztek megvédeni arra az esetre, ha egy pénzintézet a tőzsdei spekulációk hatására fizetésképtelenné válna. A törvény angolszász terminusban az üvegfal nevet viselte. Ezt a törvényt a Gramm-Leach-Bliley pénzügyi szolgáltatások módosításáról szóló rendelkezés hatályon kívül helyezte 1999-ben. Ezzel újra szabad utat adva a bankoknak a több lábon állásra. Akkor úgy gondolták, hogy ezzel a rendelkezéssel jelentősen megerősítik az amerikai pénzintézeteket. Erre azért volt szükség, hogy az amerikai bankok felvehessék a versenyt az újonnan létrejövő Gazdasági és Pénzügyi Unió (EMU) bankjaival a nemzetközi porondon. Második faktor - Pénzteremtés A pénzteremtés, mint lehetőség nyitva áll a központi bank és a kereskedelmi bankok előtt is. Én most a kereskedelmi bankok által használatos pénzmultiplikátor hatásaira térnék ki. A pénzteremtés az a folyamat a kereskedelmi bankok esetében, melynek során a kötelező jegybanki tartalékrátát figyelembe véve hitelezéseken keresztül megsokszorozza a forgalomban lévő pénzállományt hitelezéseken keresztül. A jobb oldalon látható táblázat az amerikai FED tartalékpolitikáját tartalmazza 2009 Nettó követelés Kötelező tartalékráta 0-10,3 millió $ 0 % 10,3 44,4 millió $ 3 % 44,4 millió $-tól 10 % Forrás: januári állás szerint. Itt látható, hogy a legtöbb amerikai kereskedelmi és befektetési bankra a 10%-os kötelező tartalékráta vonatkozik. Ez azt jelenti, hogy a bank a nála elhelyezett betétek 10%-át köteles elhelyezni a jegybak szerepét betöltő Federal Reserve-nél. A bank a nála maradt tőkét azonban számlapénzként kezeli tovább. Még ilyen formában van, lehetőség van megsokszorozni. Ha egy másik banknak utaljuk át a pénzt, nálunk követelésként, a másik bank számláján kötelezettségként

12 12 Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása és várható következményei a nemzetközi tőkepiacokra jelenik meg ez a szám. Ha ez a bank is hitelt nyújt egy másik banknak, a láncolat elindul. Közel 100 ilyen láncolati elem, és a FED-nél elhelyezett minden 1$ már összesítve 9$-nyi követelést (és egyben kötelezettséget) jelent a gazdaságban. Ez csak a bankok könyvelésében van jelen. Ez azt jelenti, hogy ha a sokszorosan áttételezett hitelek 1%-át nem fizetik vissza, mert fizetésképtelenné válnak az adósok, az a pénzteremtés miatt közel 9% veszteséget okoz nemzetgazdasági szinten, mely azok között a bankok és viszontbiztosítók között oszlik meg, melyek érintve voltak az adott hitelezési láncolatban. Fogyasztásra nézve is van hatása a pénzteremtésnek. Mivel a legtöbb hitelt fogyasztási céllal veszik fel az emberek, így gyakorlatilag többszörösét vagyunk képesek elfogyasztani annak, mint amennyire jelen pillanatban reális fedezet van. Ez egyfajta kockázat- és felelősségvállalás. Bízunk abban, hogy amit ma elfogyasztunk előre, azt a jövőben meg tudjuk termelni. Éppen ezért a fogyasztás fenntartása és ösztönzése létszükséglete a rendszernek. Másik primer tényező, hogy a hiteleket pontosan és időben visszafizessék. Ha bármelyik tényezővel probléma adódik, a kártyavár alulról dől össze és minden gazdasági szereplőre hat, kialakul a válság. Harmadik faktor Derivatívák és kapzsiság A derivatívák olyan eszközök, melyeket más, az alapjául szolgáló termékekből származtatnak. Szokás összefoglaló néven származékos ügyleteknek is nevezni őket. A származtatott termék ára tehát az alaptermékből származik, mely lehet bármi (részvény, értékpapír, áru, kamatláb, deviza, index, sőt, akár időjárás is). Például a tojás a tyúk derivatívájaként is felfogható. A probléma ott kezdődik, hogy mivel bármi lehet az alapja a derivatívának, így maga a derivatíva is lehet alapja egy másiknak. Warren Buffett joggal nevezte őket tömegpusztító fegyvereknek. Esetünkben a gócpontot a következő láncolatú derivatívák jelentik például: ingatlan jelzálog jelzálogkötvény jelzálogkötvény alapú ingatlanalap ingatlanbefektetési unit-linked alap. Másik példa a láncolatra, amikor befektetéseinket két hitelkártyán keresztül finanszírozzuk, melynek alapja lakásunkra felvett jelzálog: befektetési alap A hitelkártya B hitelkártya jelzálog kölcsön. Az előbbi példákból is jól látszik, hogy a származékos ügyletek egy

13 13 Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása és várható következményei a nemzetközi tőkepiacokra kibogozhatatlan és követhetetlen pénzügyi hálót alkothatnak, melyben bármelyik dominó eldőlése magával rántja az összes többit. A bankok kapzsisága és pénzéhsége ösztönözte őket arra, hogy derivatíva-láncolatokat alkotva igen kockázatos ügyletekbe bonyolódjanak. Ezzel elvesztették az üzletek átláthatóságát és követhetőségét. Mondhatjuk, hogy ez a pénzgyártás huszonegyedik századi formája. Mivel a derivatívák egy része a tőkepiacokon forgott, és maguk a kibocsátó cégek nagy része is tőzsdén bejegyzett vállalat volt, így a származékos ügyletek láncolatában bekövetkező anomália, hatást gyakorolhat a tőkepiacokra világszerte. Az összhatás Megvizsgáltuk már a dollár és az amerikai gazdaság szerepét a világgazdaságban, megtudhattuk, hogy a New York-i tőzsdén keresztül áramlik a legtöbb tőke a világgazdaságba, és végül számba vettük a rizikófaktorokat is. Az összhatás szemléltetésére összehasonlítottam az alábbi grafikonon a Dow Jones index és az amerikai gazdaság fejlődését (GDP) történelmi távlatban US Nominális GDP vs Dow Jones Jan-1951 Jan-1953 Jan-1955 Jan-1957 Jan-1959 Jan-1961 Jan-1963 Jan-1965 Jan-1967 Jan-1969 Jan-1971 Jan-1973 Jan-1975 Jan-1977 Jan-1979 Jan-1981 Jan-1983 Jan-1985 Jan-1987 Jan-1989 Jan-1991 Jan-1993 Jan-1995 Jan-1997 Jan-1999 Jan-2001 Jan-2003 Jan-2005 Jan-2007 Nominal GDP Dow Points Dow Fair Value Az ábra 3 jól szemlélteti, hogy a reálgazdaság viszonylag egyenletesen, jelentősebb törések és szakadások nélkül fejlődik. Ez adja a motort. A benzin pedig ehhez a tőke, ami a tőzsdéken keresztül áramlik be. Jól látható, hogy ha túl sok benzint töltünk a tartályba, elkerülhetetlen, hogy kifolyjon és kárba vesszen egy része. Szakmailag megfogalmazva, ha túl sok tőke áramlik a gazdaságba, az ugyanolyan rossz, mint ha 3 Adatforrás: U.S. Department of Commerce, Bureau of Economic Analysis ( és Marketwatch

14 14 Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása és várható következményei a nemzetközi tőkepiacokra kevés lenne a tőkeellátottság. A piac ezt önmaga képes szabályozni. A kilengések mértékét véleményem szerint azonban lehet tompítani. Ehhez sok eszköz áll rendelkezésre mind jogi, mind állami, mind pedig központi banki oldalon. A már hivatkozott Glass-Steagall törvény eltörlése, a tőkeáttétel és a derivatívák csak extra üzemanyagként szolgáltak a kilengés mértékéhez. Nem állítom, hogy a gazdasági válság megelőzhető lett volna, de jelentősen kezelhetőbb és sekélyebb lett volna véleményem szerint. A kilövéshez (és ezáltal a szakadásból következő recesszióhoz, hogy a tőzsdék visszakorrigáljanak a gazdaság reális növekedési üteméhez) a szikrát a lakásárak váratlan csökkenése adta.

15 15 Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása és várható következményei a nemzetközi tőkepiacokra Egy válság anatómiája Jelzálogpiaci hitelválság (2006 július 2007 szeptember) Az amerikai állampolgárok hosszú ideje hozzászoktak ahhoz, hogy az ingatlanok értéke folyamatosan nő (de legalábbis nem veszít értékéből). A gazdasági kultúrában ezzel párhuzamosan elterjedt, hogy jelzáloggal terhelik meg ingatlanjaikat, és az ebből befolyó pénzből finanszírozzák kiadásaikat, sőt néha befektetéseiket és hiteleiket is. Ez a felfogás mindaddig nem okoz különösebb problémát, míg az ingatlanok értéke nem kezd csökkenni, mint a hitelfedezetek fundamentuma. Ez a hiedelem 2006 júliusában megdőlt. Az ingatlanárak egy intenzív, hiperbolaszerű növekedés után csökkenni kezdtek (forrás: S&P Case-Shiller Home Price Indices). Az amerikai gazdasági modellben ez az anomália egy olyan láncolatot indított el, melynek következményeit ekkor még senki sem láthatta előre. A probléma gyökere a jelzáloghitelezésben rejlik. Az amerikai fogyasztók esetében bevett szokás, hogy az ingatlanokra felvett kölcsönből fogyasztanak, mivel úgyis nő az értéke a fundamentumnak. A lakosság még több hitelt vesz fel az ingatlanjaikra ahogy telik az idő (refinanszírozás), a bankok pedig kielégítik ezt az igényt a profit reményében. Az intenzív gazdasági növekedés lehetővé tette olyan befektetések létrejöttét, melyek a hitelkamatok feletti profitot hoznak, tehát a jelzáloghiteleket befektetve profit volt realizálható. Létrejönnek az egyes derivatívák, melyeknek alapja a jelzáloglevél, azaz az adós pontos és megbízható törlesztése.

16 16 Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása és várható következményei a nemzetközi tőkepiacokra A bankok kapzsisága tovább nőtt, és olyan befektetéseket és alapokat hoztak létre, melyek ezt a piaci rést kihasználták, a profitot pedig szétosztották a befektetők és maguk között. A lakosság elkezdte vásárolni ezeket a konstrukciókat, így a saját hiteleiket vették meg, mégpedig arra alapozva, hogy pontosan fizetni tudják őket, és hogy a lakásárak tovább emelkednek (de legalább szinten maradnak). A bankok profitéhsége pedig addig ment el, hogy nem vették szigorú vizsgálat alá, hogy kinek adnak hitelt, így megnőtt a kockázat a nem-fizetésre. A rendszer az ingatlanárak stabilitására (enyhe növekedésére) épült, és nem számolt azzal, hogy csökkenhetnek is. Ez 2006 nyarán bekövetkezett a rossz hitelezési politika következtében (kényszer ingatlanértékesítések) elindult az ingatlanpiaci hitelválság. A kártyavár első darabja kihullott. Pénzügyi válság (2007 szeptember 2008 szeptember) Az ingatlanpiacot közvetlenül hitelező bankok és pénzintézetek napjai az ingatlanpiac problémái miatt meg lettek számlálva. A kereskedelmi bankrendszert egyszerre két oldalról érte a támadás: egyrészt a kihelyezett és bedőlt hitelek alapjául szolgáló ingatlanokat nem tudták annyiért értékesíteni a bankok, mint amennyi fedezte volna a kihelyezett hitel elvesztéséből származó veszteséget. Másrészt ennek a folyamatnak a következtében az ingatlanalapokban jelentkező veszteségek hatására az emberek elkezdték kivonni befektetéseiket, ami a válság előre haladtával csak fokozódott ben csak a válság előjelei mutatkoztak. Összességében 2007 szeptemberétől év végéig változatlan teljesítményt mutattak az indexek (+/- 0%).

17 Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása és várható következményei a nemzetközi tőkepiacokra t 17 A Fogyasztói Bizalmi Index (CCI) alakulása viszont mást tükrözött ez időszak id alatt! Az index a fogyasztói oldal bizalmát méri. Magát az indikátort 1965-ben 1965 vezették be, és az 1985-ben ben rögzített 100 pontos értékhez viszonyítják. Ez egy átlagos év, átlagos értéke volt. A mérés során a fogyasztói bizalmat és a jövőbeni jöv jövő elvárásokat nézik az egyes háztatások szemszögéből. szemsz l. A jelenlegi gazdasági helyzet értékelése 40%-os os súllyal, még a jövőbeli jöv várakozások 60%-kal kal súlyozzák a mutatót! Véleményem szerint az index jól kifejezi a fogyasztói várakozásokat, és meghatározza a közeljövőbeli őbeli fogyasztói magatartást magatar is. Az alábbi bi grafikon mutatja a Fogyasztói Index alakulását a válság kezdetétől kezdetét fogva. Jól látható, hogy a fogyasztók gazdaságba vetett bizalma már a pénzügyi válság kezdetével csökkenni kezdett. CCI Index Forrás: Conference Board, Consumer Confidence Index ( ( board.org) A fogyasztói bizalom esése előrevetíthette el revetíthette már a gazdaság lassulását lassulásá is. A jövővel szembeni pesszimista várakozások eredménye, hogy a háztartások visszafogják költekezéseiket, és tartalékot képeznek. Ezzel is tőkét t két vonva ki a gazdaságból, és ezzel párhuzamosan a fogyasztás is csökken! A pesszimizmus eredményeként az emberek elkezdtek takarékoskodni, nem pedig befektettek! Előtérbe Előtérbe helyezték a biztonságos és értékálló eszközöket a kockázatosabbakkal szemben. Elkezdték visszavásárolni tőkéjüket kéjüket a befektetési alapokból, megindítva ezzel a kétfrontos támadást a bankrendszer ndszer ellen. A kétoldalú támadást a Glass-Steagal Glass Steagal törvény eltörlése tette lehetővé, lehet ami megengedte a bankoknak befektetési tevékenység folytatását. Nem beszélve a május 17. Készítette: Erdei Tamás

18 18 Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása és várható következményei a nemzetközi tőkepiacokra rendszert kibogozhatatlanul beszövő derivatív termékekről, amik olajként hatottak a tűzre. Elkerülhetetlen lett tehát, hogy az érintett bankok veszteségeket írjanak le. Ennek következtében a befektetők megvonták a bizalmat a rosszul teljesítő bankoktól, amit részvényeladások formájában jeleztek a részvénypiacokon. Ezt mondhatjuk akár a harmadik fronton történő támadásnak a pénzintézeti rendszer ellen. A kevésbé nagy likviditással rendelkező bankok pedig nem sokáig bírták a nyomást. Az ingatlanárak 2006-os csökkenése már előszele volt a válságnak, de a folyamat igazából 2007 szeptemberében kezdődött! A befektetők a bankok rossz eredményeinek köszönhetően elkezdtek megszabadulni a kockázatos részvénybefektetésektől, és a biztosabb nyersanyagpiacba menekítették tőkéjüket. Valószínűleg nem készültek recesszióra, csak átmeneti visszaesésre. Ha válságot áraztak volna be, nem a nyersanyagok felé vették volna az irányt, hanem a még biztonságosabb állampapírok és kötvények felé. Válságban a fogyasztás visszaesésével a nyersanyagok iránti kereslet is szükségszerűen csökken, zsugorodik a gazdaság, ami pedig a nyersanyagárak visszaesését vonja maga után. Ez a folyamat a defláció, melytől jobban tartanak pont ezért, mint az inflációtól.

19 19 Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása és várható következményei a nemzetközi tőkepiacokra Mivel a legtöbb befektető nyersanyag-befektetésben gondolkozott, ezért az olaj és arany piacán elkezdtek egy tőzsdei buborékot fújni, ami majd szükségszerűen ki kellett, hogy pukkanjon. A recesszió és reálgazdasági válságba való átfordulással ez be is következett. Dátum szerint ez 2008 júliusának első felében következett be, de erről a későbbiekben ejtek majd szót. A nyersanyagárak emelkedését az is elősegítette, hogy az amerikai jegybank szerepét betöltő FED 2007 szeptember 18-án 50 bázisponttal, majd október 31-én és december 11-én bázisponttal csökkentette a központi irányadó kamatot. A három csökkentéssel 1%-kal helyezte összességében lentebb a kamatot. Az állam így próbálta meg ösztönözni a befektetéseket, de ezzel inflációt is idézett elő a hazai valutát illetően. A nyersanyagok árának emelkedésében ez is közre játszott bizonyos mértékig (több dollárt kellett adni az infláció miatt egy egységnyi nyersanyagért). A pénzügyi válság 2007 szeptemberétől csak korrekciónak látszott a piacon! 2008 első negyedévében azonban egyértelmű jeleit adta annak, hogy többről van szó! A FED kétségbeesetten próbálta megoldani a helyzetet januárjában 125 bázisponttal, 3%-ra mérsékelte a központi kamatrátát! Ezzel a lépéssel sikerült a Dow Jonest a januári mélypontról (-9%) visszafordítani, de a hónapot így is -3%-kal zárta az ipari index. Lentebb látható a Dow Jones ipari 30-as index alakulása a as év során.

20 20 Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása és várható következményei a nemzetközi tőkepiacokra A február és március hónapokban a pénzügyi válság első áldozatait szedte a brit Northern Rock és az amerikai Bear Stearns pénzintézetek formájában februárjában és márciusában. Az előbbi államosításra került, az utóbbit pedig felvásárolta a JP Morgan. Ezek voltak az első jelek arra, hogy ha nem figyelnek oda a pénzintézeti rendszerre, nagyobb bajok is lehetnek. Mint ahogyan az a grafikonról is leolvasható, 2008 első félévében (májusig) nem igazán történt jelentős visszaesés, bár már két jelentősebb pénzintézet elvérzett a parketten. A FED tovább harcolt a válsággal, de továbbra is csak kamatcsökkentésekkel március 18-a és április 30-a között 1%-ot vágott a központi kamatból, így 2%-ra helyezte azt. Nyílt piaci műveleteknek egyenlőre semmi szándékát nem mutatták Ben Bernanke-ék. Az első egyértelmű tőzsdei jeleket 2008 júniusában adta a piac. A Dow Jones 9%- kal, még az S&P500 index 7%-kal fejezte be alacsonyabban a hónapot. Itt már érezhető volt a pesszimista befektetői hangulat, mert a júniusi jelentési szezont megelőzően beárazták a rossz eredményeket és makropiaci adatokat. A vezető tőzsdemutatók egyértelműen visszavonulót fújtak! A FED mindezt karba tett kézzel nézte végig, semmilyen fiskális vagy monetális eszközzel nem élt. Mintha csak nyári szünetre mentek volna. De ez a befektetőkre is igaz lehet, mivel 2008 július 1-e és augusztus 31-e között a Dow Jones 4%-ot, az S&P 500 pedig 2%-ot tudott emelkedni, igaz ezeket az adatokat kisebb átlagos napi forgalom mellett produkálták. A biztonság kedvéért a nyári szünetre elkezdték bezárni a nyersanyagpiacokon is a pozíciókat, ami a nyersanyagpiaci lufi kipukkanásához vezetett! Az olaj 2007 szeptembere és 2008 júliusa között több mint 100%-os teljesítményt írt le mielőtt bekövetkezett volna a korrekció, az arany pedig 45-50% környékén teljesített ez időszak alatt. De ez csak a vihar előtti csend volt! A hurrikánszezon nem csak földrajzi értelemben hozott pusztítást szeptembertől!

21 21 Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása és várható következményei a nemzetközi tőkepiacokra (Reál)gazdasági világválság (2008 szeptembertől -?) A pénzügyi válságból abban a pillanatban lett gazdasági válság, amikor már nem csak bankok és egyéb pénzintézetek kezdtek nehézségekkel küzdeni, hanem a reálgazdaság szereplői is. A gazdasági válság első jele az volt, amikor az amerikai állam a bankok feje felett átnyúlva elkezdett vállalati kötvényeket vásárolni, hogy feltőkésítse a bajba jutott vállalatokat. Ennek okozója legfőképpen a fogyasztói bizalomhiány volt. A bankoktól érkező rossz hírek azt sugallták, hogy mégsem olyan stabil a rendszer, mint amilyennek hitték. A pénzintézetek a kapitalizmus alapját képezik. Ha ott baj van, baj lesz az egész gazdaságban. A bankok nem tudnak vagy nem fognak hitelezni a vállalatoknak sem, akik így az egyik oldalon forráshiánnyal küzdenek, a másik oldalon pedig a bizalomvesztés végett kialakult fogyasztás-visszaeséssel szembesültek szeptemberét nevezhetnénk az alkony hónapjának is, ha képszerű hasonlattal szeretnénk leírni. A hónapban 13 bank ment csődbe vagy került az állam vagy nagyobb vállalat kezébe. Ezek közül csak a legismertebbeket említve időrendben: Freddie Mac és Fannie Mae (szeptember 8.), Lehman Brothers (szeptember 15.), Merrill Lynch (szeptember 15.), AIG (szeptember 17.), Washington Mutual (szeptember 26.) és Wachovia (szeptember 29.). 4 Sokaknak ekkor vált egyértelművé a helyzet súlyossága, beleértve a Federal Reserve-et és az amerikai államot is. Az állam ekkor dolgozta ki a 700 milliárd dolláros mentőcsomagot! A szeptember hónap hírei egyértelműen mutatkoztak a tőzsdén is. (Dow Jones -6%, S&P 500-8%). Külön érdekesség és elgondolkodtató, hogy az állam által kidolgozott mentőcsomaghoz honnan tudtak fedezetet teremteni!? Az Egyesült Államok éves GDP-je milliárd dollár 5 volt 2008-ban, így a mentőcsomag mértéke eléri az éves GDP 5%-át! Az ország éves védelmi költségvetése érdekesség képen ugyanakkor ebben az évben csak 550 milliárd dollárt tett ki úgy, hogy zajlott a háború a közel keleten! Ehhez még érdemes hozzátenni, hogy az USA éves költségvetési mérlege deficites, és máris egy paradox dologhoz értünk: Honnan van 4 Forrás: Marketwatch ( 5 Forrás: Indexmundi (

22 22 Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása és várható következményei a nemzetközi tőkepiacokra ez a rengeteg pénz? Ezt a kérdést nyitva hagyom, és a tanulmányom végén kísérletet teszek arra, hogy megválaszoljam. A mentőcsomag kidolgozásának idejére 2008 szeptember 18-án az amerikai tőzsdefelügyelet, a SEC betiltotta a meztelen shortolást! Ez azt jelentette, hogy nem lehetett olyan részvényeket eladni a piacon, amiknek nem voltak a birtokában a befektetők. Másnap a londoni tőzsdén is hasonló intézkedések léptek életbe! Az amerikai tilalom főleg a bankszektort érintette, és mintegy 800 cégre vonatkozott összességében! A 700 milliárd dolláros csomag a történelem legnagyobb mértékű állami segítsége lett! Bár elfogadása nem zajlott zökkenőmentesen. Szeptember 29-én az amerikai szenátus nem fogadta el a javaslatot. Ezt a Dow Jones index ezt aznap több mint 500 pontos eséssel hálálta meg, a shortolási tilalom ellenére! Ha szeptembert neveztük az alkony hónapjának, ekkor ez esetben 2008 októbere volt a rémisztő éjszaka hónapja. A hónap során a vezető tőzsdei indexek 10-12%-kal zártak alacsonyabban. A válság egyre nagyobb méreteket öltött, és egyre jobban kiterjedt a gazdaságra. A FED októberben ismét 1%-kal szállította le irányadó kamatát (-50 bázispont október 8-án és 29-én), immár 1%-ra helyezve azt. A tőzsde nem reagált. Mindezt tetézte, hogy újabb bankok kényszerültek tőkeemelésre (UniCredit Bank (6,6 Mrd EUR), Royal Bank of Scotland (20 Mrd GBP), ING (10 Mrd EUR), KBC (3,5 Mrd EUR)), ami fokozta a negatív hangulatot. Egyetlen pozitívum, hogy október 5-én sikerült keresztülvinni a szenátuson a 700 milliárd dolláros mentőcsomagot. Ez az intézkedés és a kamatcsökkentések ellenére sem sikerült túlzottan visszanyerni a befektetők bizalmát. A mentőcsomagnak nevet is találtak: TARP (Troubled Assets Relief Program). A program keretében az úgynevezett toxikus vagy rossz eszközöket vásárolja fel az állam a piacról. Ezzel az intézkedéssel a legtöbb rossz hitel és szuvas eszköz az államhoz kerül. Cserébe az állam a rászoruló pénzintézetektől részvényeket, vállalati kötvényeket kért. Ezzel egyfajta államosítást hajtott végre a résztvevő cégek esetében. A SEC jól összedolgozott a törvényhozással, és majdnem egy hónap után feloldotta a shortolási tilalmat a piacon október 15-ével! Szinte rémisztő belegondolni abba, hogy mi lett volna abban az esetben, ha nincs a piacon megtiltva a részvények

23 23 Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása és várható következményei a nemzetközi tőkepiacokra spekulációs célból történő eladása! Nem lett volna elképzelhetetlen akár 15-20% közötti esés sem pár hét alatt. A tilalmi időszak emellett a pénzintézeteknek is jól jött stratégiai szempontból, mivel az összes negatív hírt és várakozást viszonylag védett környezetben hozhatták a napvilágra! A 700 milliárdos mentőprogram legnagyobb igénybevevői rögtön jelentkeztek is. A Citigroup két részletben kapott milliárd dollárt októberben, a Bank of America 45 milliárd dollárral, az AIG 40 milliárddal, még a JP Morgan Chase és a Wells Fargo milliárddal lett kisegítve. 6 Az állami segítségnyújtás közvetlen vállalati kötvények vásárlásával is kiegészült októberében az amerikai állam közvetlenül vállalati kötvényeket volt kénytelen vásárolni az egyik legnagyobb autóipari óriástól, a General Motorstól. Ez az aktus két módon is bebizonyította, hogy reálgazdaságba is átcsapott a válság! Egyrészt a hitelezés a bankok feladata lenne, de ez esetben az állam közvetlenül hitelezett egy vállalatnak, ami azt jelentette, hogy a kereskedelmi banki rendszer működésképtelen. Az állam elkezdte gyakorlatilag államosítani a TARP programon keresztül a bajba jutott bankokat, és hitelezőként fellépni a pénzpiacon. A kétszintű bankrendszer tehát funkcionálisan egyszintű lett! Innentől kezdődően pedig azért beszélünk reálgazdasági világválságról, mert egy reálgazdasági vállalat is segítségre szorult! Sajnos nem a GM volt az utolsó! A cég a TARP programon keresztül 13,4 milliárd dollárt kapott, hogy talpon tudjon maradni! Az autóipari cég a tőzsdei kapitalizációjának több, mint 90%-át veszítette el a 2008-as év során. A válság októberben európai áldozatot is szedett! Ezúttal nem csak egy vállalat esett áldozatul a recesszió okozta pániknak, hanem egy egész nemzetgazdaság, Izland személyében. Október második felében az izlandi kormány kétségbeesetten próbált meg harcolni a bizalmatlansággal szemben. Sajnos azonban semmilyen eszközzel sem tudták megállítani az egyetlen nap alatt 2400 pontot, több mint 75%-ot eső tőzsdét. Izland államcsődöt volt kénytelen jelenteni november hónapja sem hozta meg a miklulás rallyt. Novemberben az ipari átlagindex -22%-ban is tartózkodott, de végül csak -12%-ban zárta a hónapot. Az időszak legfontosabb politikai eseménye az amerikai elnökválasztás volt november 6 Forrás: FinancialStability.gov

24 24 Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása és várható következményei a nemzetközi tőkepiacokra elején, ahol Barack Obama demokrata jelölt diadalmaskodott. Kimondatlanul vagy kimondva, de az új elnök feladata, hogy a gazdaságot kihúzza a recesszióból novemberében egy másik érdekes esemény is felhívta magára a figyelmet. November második felétől az év végéig a befektetők nagymértékben igyekeztek biztos, államilag garantált eszközöket vásárolni. A harminc éves lejáratú kötvények másfél hónap leforgása alatt közel 40%-ot estek az amerikai piacon. Az alábbi ábra a 30 éves lejáratú kötvények (kék) és az olaj (piros) árfolyamának alakulását mutatja. Ez a jel is megerősíti azt, hogy alapvetően bizalmi válsággal van dolgunk. A befektetők ugyanis még minimális összeget is hajlandóak voltak fizetni a biztonságért, állami garanciáért, tehát azért, hogy visszakapják befektetéseik értékét. Így az a helyzet állt elő, hogy gyakorlatilag az állam ingyen juthatott forráshoz ez idő alatt, mivel a három hónapos kincstárjegyek piacán anomália alakult ki. A befektetők még negatív hozamokat is elviseltek, csak legyen garancia a tőkebefektetésük mögött. A jelenség közvetlenül egy 700 milliárd dolláros pénzpumpa beindítása után még érdekesebbnek bizonyul, mert gyakorlatilag a befektetők ingyen voltak hajlandóak finanszírozni ezt a történelmi állami beavatkozást és adósságot. A decemberi hónap közel változatlanul tartotta a tőzsdemutatót a karácsonyi bevásárlások ellenére. Ezt betudhatjuk annak is, hogy Obama elnökjelölt megnevezte Timothy Geithner-t, mint kabinetjének pénzügyminiszterét. A piac ezt úgy fogadta, hogy nem zuhant tovább. December 16-án a FED kamatdöntő gyűlésén

25 25 Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása és várható következményei a nemzetközi tőkepiacokra a biztonság kedvéért még utoljára csökkentettek az alapkamaton, és 0-0,25%-os sávba helyezték azt. Ezzel a döntéssel viszont ezt a monetáris politikai eszközt végleg kimerítették a döntéshozók. Az új kormány tehát e nélkül kell majd hogy boldoguljon a helyzettel. A decemberi hónapot az a hír is színesítette, hogy lebukott Bernard Madoff, a történelem legnagyobb értékű tőzsdei csalásával. A NASDAQ értéktőzsde volt vezére több mint 50 milliárd dollárt tudott sikkasztani ügyfelei pénzéből! Tette mindezt úgy, hogy az amerikai tőzsdefelügyeletnek ez fel sem tűnt az évek során. Az ügy nem tett túlzottan jót az eddig is borús befektetői hangulatnak. Madoff hozzáértését és talán a rendszer hiányosságait erősíti meg, hogy a tőzsdeguru ügyfelei között olyan pénzintézetek és bankok szerepeltek, melyek szakértelméhez eddig nem fűződhetett kétely. A The New York Times értesülései szerint a 70 éves üzletember kliensei között olyan nevek szerepeltek, mint a Banco Santander, a Fortis, a HSBC, a Pioneer Alapkezelő, a Royal Bank of Scotland, a BNP Paribas és az UniCredit Bank januárjában a befektetők a disznóvágási időszak égisze alatt a bikákat sem kímélték! Legtöbbjük eddigre már a válság során vagyona nagy részét elvesztette. A leghíresebb milliárdosok közül Warren Buffett vagyonának 40%-át, 25 milliárd dollárt, még Bill Gates közel 30%-át, 18 milliárd dollárt veszített el a recesszió következtében. A Dow Jones és az S&P évi eddigi alakulását az alábbi grafikon mutatja:

26 26 Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása és várható következményei a nemzetközi tőkepiacokra 2009 első hónapjában, januárban sem hozott jelentős változást az újév! 2008 utolsó felében bekövetkezett medve piaci rally az ünnepekkel együtt elmúlt, és ismét veszteséget mutattak a tőzsdeindexek. A gazdaságélénkítés továbbra sem hatékony, a lakosság még mindig nem vesz fel hiteleket, inkább megtakarítanak a gazdasági környezet miatt. Január hónap egyik legfigyelemfelkeltőbb jelensége az olaj árának alakulása volt. A fekete arany a 140 dollár feletti csúcsáról most 40 dollár közelébe ereszkedett. Ennek oka főleg, hogy a tartós recesszió miatt már ez a befektetési forma sem nyújt biztonságot, mivel a kereslet és fogyasztás visszaesésével kevesebb olajra lesz szükség. A januári rossz hangulatot az is segítette, hogy a Bank of Amerika újabb 20 milliárd dollár összegű segítséget kapott a TARP programtól. Emellett az amerikai 2008 negyedik negyedévi GDP adat sem prognosztizált túl sok jót. Az érték 3,8%-os gazdasági zsugorodást mutatott. Ezt a hangulatot alátámasztják a januári New York-i tőzsdemutatók is. Januárban a Dow Jones és az S&P 500-as index is -11% teljesítményt ért el. Februárban megjelentek a remény első jelei! Az amerikai ISM - feldolgozóipari és szolgáltatói index - javulást mutatott. Ez azért fontos, mert ez a mutató előremutató indikátor! Ha elég messziről tekintünk a jelentősebb tőzsdemutatókra, erősen elképzelhető, hogy a gazdasági válság már érintette a legmélyebb pontot! Véleményem szerint ez a szint a Dow Jones Ipari Index esetében a 6600-as, az S&P 500 esetében a 680-as, a NASDAQ-nál pedig az 1300-as szintek formájában öltött testet március hónap elején! A március-április-i időszak alatt közel 30%-ot tudtak emelkedni a jelentősebb tőkepiaci indexek. Ez egy nagyon intenzív emelkedés. Sokan azt állítják, hogy ez egy

27 27 Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása és várható következményei a nemzetközi tőkepiacokra medve piaci rally. Az én véleményem eltérő. Szerintem ez a jelenséget már a gazdasági válságból való kifelé vezető út első lépéseiként kell felfognunk. Több makrogazdasági mutató alakulása (pl.: PMI, ISM, CCI) is alátámaszthatja ezt az állítást. Lehet, hogy lesz még egy-két kisebb korrekció, de az előzetesen a piac által felállított mélypontok már nem fognak elesni maglátásom szerint. A FED, miután a központi alapkamat változtatásával már nem tudott gazdaságot élénkíteni, márciusban beindította a bankóprést. Az expanzív monetáris politika keretén belül a jelzálogpiaci kitettséggel rendelkező eszközvásárláson felül (750 milliárd dollár értékű program) hosszú lejáratú állampapírok vásárlásába is kezdett (300 milliárdos program). Ezzel megindult az amerikai államadósság monetarizálása. A TARP programon keresztül a gazdaságba érkező 700 milliárd dollárral és az állampapírok vásárlásával szintén ide juttatott több, mint 1000 milliárd dollárral a FED jegybankpénzzel volt kénytelen pótolni a tőkeáttételes hitelpénzeket, melyek elpárologtak a válság során a rendszerből! Gyakorlatilag az állam kényszerült pótolni a rendszerben a nem létező pénzeket, amik elpárologtak. Ennek a tizenhárom számjegyből álló amerikai jegybanki segítségnek a nagy része megrekedt a bankrendszerben. Az igazi veszélyt az jelentheti majd, ha ez a temérdek mennyiségű pénz hirtelen és egyszerre kikerül majd a gazdaságba!

28 28 Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása és várható következményei a nemzetközi tőkepiacokra Előretekintés Warren Buffett a világ legvagyonosabb tőzsdei befektetője szokásos éves befektetőkhöz írt levelében felhívta a figyelmet a válság utáni veszélyekre. Mint azt leírja, a FED a válság kezelésére all in -t mondott, tehát minden lehetséges módon This debilitating spiral has spurred our government to take massive action. In poker terms, the Treasury and the Fed have gone all in. Economic medicine that was previously meted out by the cupful has recently been dispensed by the barrel. These once-unthinkable dosages will almost certainly bring on unwelcome aftereffects. Their precise nature is anyone s guess, though one likely consequence is an onslaught of inflation. Moreover, major industries have become dependent on Federal assistance, and they will be followed by cities and states bearing mind-boggling requests. Weaning these entities from the public teat will be a political challenge. They won t leave willingly. Warren Buffett (Letter to investors, 2009) (Forrás: pénzzel tömte meg a gazdaságot! Buffett szerint ennek számos hátulütője lesz majd. Többek között ez a temérdek mennyiségű többletpénz hatalmas inflációhoz vezethet majd a válságot követően. Ennek kezelésére fel kell készülnie a vezetésnek. Az intenzív kezelések nem fognak mellékhatások nélkül hatni. A dollárban keletkező infláció ráadásul nem csak az amerikai gazdaság problémája. A dollár világvaluta, kulcsvaluta. A nemzetközi kereskedelem közös nevezője, a legtöbb nyersanyag (olaj, arany, nemesfémek) és mezőgazdasági termékek elszámolására használt pénznem, a globális nemzeti adósságok alapja. A FED (és a világ többi jegybankjának) figyelmét jelenleg a válság megoldása köti le, de egy hirtelen bekövetkező és intenzíven jelentkező pozitív irányú változás hatásaira jelenleg nincs forgatókönyv. Ekkora negatív világgazdasági kilengés után ugyanolyan veszélyes lehet egy hasonló mértékű pozitív és erőteljes mozgás a pozitív tartományban is. Könnyen meglehet, hogy majd a gazdaság élénkítésére beadott szteroidok átbillentik a gazdaságot a ló másik oldalára, és éppen a túlpörgetés fogja a következő nagy problémát jelenteni! Ráadásul itt érdemes megjegyezni, hogy a többszáz-milliárd dolláros mentőcsomag nem ért el a fogyasztói szintig! Az állam arra szánta ezt a felfoghatatlan mennyiségű pénzt, hogy beindítsa a bankok hitelezését, így újra elinduljon a fogyasztás a gazdaságban. A pénz azonban a kereskedelmi bankoknál ragadt, és nem jutott ki a gazdaságba! Ennek számos oka lehet: a pénzintézetek veszteségeik fedezésére fordították a pénz nagy részét, szigorítottak a hitelbírálaton, mert nem akarnak ismét rossz adósokat, a fogyasztók nagy része nincs olyan helyzetben hogy további kötelezettségeket vállaljon, vagy csak egyszerűen mindenki kivár a jelenlegi gazdasági helyzetben.

29 29 Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása és várható következményei a nemzetközi tőkepiacokra A mostani világgazdasági válságot kicsit másképp kezelték a természetéből adódóan is, mint az as eseményeket. A válságokból mindkét esetben az állam húzta ki a gazdaságot. A különbség, hogy míg a nagy depresszió idején állami megrendelésekkel juttattak pénzt a gazdaságba (infrastrukturális állami beruházások, vagy a német gazdaság esetében hadiipari megrendelések), addig a jelenlegi helyzetben idő szűkében inkább azonnali elsősegélyként egyszerre és közvetlenül adták be a gazdaságnak a dózist! Akkor is és most is az államnak kellett a zsebébe nyúlnia! 1929-ben olyan javakat kellett előállítani, amiket nem tudnak klasszikusan elfogyasztani az emberek, azaz nem jelenik meg a piacon. Ilyen volt például az úthálózat fejlesztése vagy a hadiipari fejlesztés. A 2007-ben induló válság abban különbözik, hogy most azt kellett kifizetni, ami nem is lett előállítva, aminek az értéke hiányzik a piacról! Ebből a szempontból elmondhatjuk, hogy a két válság egymás inverze! Míg az előbbi túltermelési, a jelenlegi túlfogyasztási válság. A pénzpiacok fejlődése nem csak előnyökkel járt, hanem megvoltak a maga hátrányai is. A pénzteremtésen és derivatívákon keresztül a válságban olyan pénzek hiányoznak a pénzintézeti könyvekből, melyek valójában nem is léteztek a gazdaságban! Véleményem szerint sikerült a kapitalizmus határait addig feszegetni, míg át nem estünk a ló másik oldalára, és vissza nem ütött a szélsőséges profithajszolásra kialakított gazdasági rendszer, ahol a profit és a növekedés nem lehetőség, hanem elvárás és létszükséglet! Sokszor akkor is növekedési kényszer van, amikor már reálisan nem lehet profitot elérni. Ekkor folyamodnak kockázatosabb eszközökhöz a cégek (pl: derivatívák bevezetése). Ezzel gyakorlatilag egy lapra teszik fel a cég jövőjét, de ha ezt nem teszik meg, más megteszi, és alulmaradnak a piaci versenyben, ami ebben az esetben egyenlő a csőddel! A kapitalista gazdasági modell nem ismer stagnálást! Két út van egy vállalat előtt: fejlődik, vagy maghal! Ebből a szempontból a kapitalizmus megfeleltethető az evolúcióval. Mindkét esetben az erősebb marad életben, és mindkét esetben a rendszer szereplői a túlélésért küzdenek. A gyengék ugyanúgy elbuknak, mint ahogy a legerősebbek kiemelkednek a tömegből. A túlélés érdekében pedig semmilyen kockázat sem drága! A tiszta piaci szabályozást nem az erkölcsök, hanem a pénz és az érdekek működtetik!

30 30 Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása és várható következményei a nemzetközi tőkepiacokra Kilátások a mutatók tükrében A PMI egy kompozit index, melynek számos összetevője van. A Beszerzési Menedzser Index (PMI) -ben különböző súlyozással szerepelnek az ipari új megrendelések, készletek szintjei, a termelés, a munkapiaci környezet és szállítói megrendelések. Az index nagyon fontos mérőszáma egy gazdaság teljesítményének és várakozásainak. A PMI értéke 50 pont alatt azt jelzi, hogy a gazdaság aktivitása, termelése csökken, míg 50 pont felett növekedést mutat. Mint az alábbi ábrán is látszik, a termelési oldal egészen 2008 szeptemberéig várakozó állásponton volt (az index 50 körüli értéken mozgott). A szeptember-novemberi időszak ugyanúgy tükrözi a fejlődésbe vetett objektív kételyt, mint ahogyan az a világ főbb tőkepiaci indexeiben is megmutatkozott ezen időszak alatt. Ha csak ezt a mutatót vennénk alapul, elmondhatnánk, hogy túl vagyunk a nehezén. A 2009-es évtől folyamatos növekedést jelez a PMI, ami a bizalom visszatéréséről árulkodik, de még mindig 50 pont alatt marad! A személyes költekezések mutatója is hasonló képet mutat, bár már nem annyira egyértelmű a helyzet!