Elemzések és ajánlások

Átírás

1 Fio Elemzések és ajánlások Telefónica O2 Czech Republic, a.s. Fio o.c.p., a.s. Ajánlás: felhalmozás Célár: 434 CZK A Telefónica O2 Czech Republic, a.s társaság értékelésének frissítése Új ajánlás felhalmozás Korábbi ajánlás felhalmozás Új célár 434,- CZK Korábbi célár 483,- CZK Alapvetı információk a társaságról: A társaság címe: Telefónica O2 Czech Republic, a.s. Za Brumlovkou 266/ Praha 4 - Michle Cseh Köztársaság Ticker: BAATELEC (BCPP) Ágazat: telekommunikáció Kibocsátott részvények száma ezer Piaci kapitalizáció millió CZK Záróár án - 407,9 CZK Éves minimum CZK Éves maximum - 450,5 CZK Súly a PX indexben: 17,15 % 1. grafikon: az árfolyam egyéves mozgása A 2010-es évi negyedik negyedéves eredmények alapján, valamint a társaság menedzsmentjének nyitalkozata, a felügyeleti feltételek és a növekvı piaci versengés miatt a Telefónica O2 célárát 434,- CZK-ra csökkentjük, miközben a befektetési ajánlásunk továbbra is felhalmozáson marad. A célár csökkentésének egyik oka az, hogy a Telefónica O2 menedzsmentje a gazdasági eredmények tekintetében kedvezıtlenebb 2011-es évi kilátásokat közölt. Továbbá figyelembe kell venni az intenzív piaci versenyt, ami mind a vezetékes, mind pedig a mobilszegmensben zajlik, miközben a többi mobiloperátor a vezetékes piacon is részesedést szerez. A gazdasági recesszió eredményeképpen a telekommunikációs ágazatban egy árháború kezdıdött el, mely a céges ügyfelek számára komoly megtakarításokat jelentettek, a másik oldalon viszont a telekommunikációs társaságok számára alacsonyabb kiegyezett árakat eredményezett, melyek hatásai a jövıbe is átnyúlnak majd. Ráadásul a jelenlegi kormány az állami költségvetés kiegyenlítését célzó gazdaságpolitikai változása a Telefónica O2 esetében alacsonyabb jövedelmeket jelent majd, mivel a társaság számára a közszféra jelentıs megrendelıi bázist jelent. A Telefónica O2 képviselıi az OIBDA-nyereség 1 és 5 százalék közötti csökkenésével számolnak, miközben a 2010-es évben az OIBDA magába foglalta a vezetékes szegmens 4,3 milliárd koronás könyvelési értéknövelés egyszeri tételét, amivel az OIBDA-t szükséges megtisztítani. A mi korábbi értékelésünkben a 2011-es évi üzemi és tiszta nyereség kisebb mértékő emelkedését vártuk, ezúttal viszont a bevételek 3%- os csökkenését, míg a nem megtisztított OIBDA üzemi nyereség 14%-os, a tiszta nyereség pedig több mint 30%-os csökkenését várjuk. Ráadásul a mi hosszútávú nem konszolidált nyereségbecsléseink is konzervatívabbak lettek az elmúlt értékelésekhez képest a közelgı digitális osztalék aukciója miatt is (frekvencispektrum, mely a földi analóg televíziós sugárzás kikapcsolása után fellazult, és ismét újabb szolgáltatások elosztására kerül majd sor, feltehetıen az LTE szélessávú mobilinternet terén), mely növelheti a versengést a mobilszegmensben, valamint e oligopol piaci strúktúrába új játékosokat csalogathat. Forrás: BCPP Fio o.c.p., a.s. 1

2 Bevételek a vezetékes és a mobil szegmensben Azzal számolunk, hogy a vezetékes vonalak számának csökkenı trendje (vezetékes vonalak szegmense) a 2011-es évben is kitart majd, azonban a csökkenés üteme várhatóan lassulni fog. Becsléseink szerint a társaság bevételei a vezetékes szegmensben 2011-ben 4%-al fognak csökkeni a percdíjak csökkenése miatt, amit negatívan érint majd a vezetékes vonalak csökkenése. Ráadásul a 2011-es évi kisebb mértékő becsült bevételekre a vezetékes szegmensben az is hatással van, hogy a többi mobiloperátor a cégek számára olyan komplex megoldásokat kínálnak, melyek magukba foglalják a vezetékes hangszolgáltatásokat is, miközben a részesedésük 2008 óta fokozatosan emelkedik. A gazdasági recesszió miatt a telekommunikációs szolgáltatók megnövelték a kínált kedvezményeket, melynek köszönhetıen az elkövetkezendı években is alacsonyabb árakkal számolhatnak. Továbbá az is várható, hogy 2011-ben és a további években a kösszféra nagyságát magas államháztartási hiánya miatt fokozatosan csökkentik. A másik oldalon az internetcsatlakozások számának növekedését várjuk, miközben a társaság a VDLS-be történı befektetéseket tervez, vagyis a vezetékes szélessávú internet gyorsabb adatátvitelébe, amit kedvezıen értékelhetünk, mivel a Telefónica O2 így hatékonyabban konkurálhat az olyan társaságokkal, mint például a UPC, melynek kínálatában az 50 MBit/s, de akár az 100 Mbit/s sebességő internetcsatlakozás is elérhetı. A mobilszegmensben a 2011-es évben a bevételek csökkenését várjuk, ami mögött elsısorban a hívásvégzıdtetési díjak regulációja áll. Ráadásul az internzív versenypiac miatt a percdíjak enyhe csökkenését is feltételezzük, melyet az aktív ügyfelek számának csökkenése eredményez majd. A másik oldalon a hozzáadott-értékbıl származó bevételek növekedése is várható, például mobil ügyfélszolgálati megoldások formájában, stb. 1. Táblázat: A társaság bevételeinek elemzése és becslése 4Q Q2011E 2011E Az egész csoport konszolidált bevételei Bevételek Vezetékes szegmens Bevételek Mobil szegmens A társaságok mobilszegmensében folytatódni fog a Cseh Telekommunikációs Hivatal könyörtelen regulációja, mely a Telefónica O2 társaságot a nagykereskedelmi hívásvégzıdtetési díjak csökkentésére kényszeríti. Ezek azok a költségek, melyet a mobilhálózatok szolgáltatói számolnak fel más szolgáltatóknak a saját hálózatukban megvolósult kapcsolásért. Fio o.c.p., a.s. 2

3 Részvényesi összetétel: 2. Táblázat: Részvényesi összetétel Tulajdonosi struktúra 69,40% Telefónica, S.A. 30,60% Free float Emiatt csökkenni fognak a mobilszegmens bevételei, a másik oldalon viszont csökkennek az üzemeltetési költségek is. A Telefónica O2 sikeresen tudja kontrolálni a kiadásait, ami megfigyelhetı a 3. és a 4. táblázatban is, miközben a 2011-es évi üzemi kiadásokat illetı becsléseink a 3. táblázatban a korábbiakhoz képest alacsonyabbak. 3. Táblázat: A konszolidált üzemi kiadásokra szóló korábbi becslések millió CZK-ban E 2011E Üzemi kiadások összesen Az összes üzemi kiadás éves változása Forrás: A Fio, banka, a.s. becslései 0,05-0,1-0,05-0,03 4. Táblázat: A konszolidált üzemi kiadásokra szóló új becslések millió CZK-ban E 2012E 2013E 2014E 2015E Üzemi kiadások összesen Az összes üzemi kiadások éves változása ,05 0,05-0,10-0,03-0,07 0,01 0,02 0,03 0,03 A korábbi értékelésünkben alacsonyabb mértékő 2010-es OIBDA üzemi nyereséggel számoltunk, azonban ebben az évben egy egyszeri bevétel is megvalósult a vezetékes szegmens 4,3 milliárd koronás könyvelési értéknövekedése formájában, mellyel az OIBDA-t szükséges megtisztínai. 5. Táblázat: A társaság gazdálkodására kiadott korábbi becslések millió CZK-ban 4Q E 2010* BEVÉTELEK Mobilszegmens BEVÉTELEK Vezetékes szegmens BEVÉTELEK mobilszegmens Szlovákia Az egész csoport konszolidált bevétele OIBDA leírások elıtti üzemi eredmény Üzemi eredmény (EBIT) Adózás utáni gazdasági eredmény Részvényenkénti bruttó osztalék *Tényleges gazdálkodás az egész 2010-es évre kimutatva Forrás: Fio, banka, a.s. becslés Fio o.c.p., a.s. 3

4 A 2010-es évi OIBDA üzemi nyereséget illetı korábbi becsléseink tehát alulértékeltek voltak a fentiekben leírt 4,3 milliárd koronás egyszeri tétel miatt (lásd az 5.Táblázatot) Az új értékelésünkben a 2011-es OIBDA üzemi nyereség 2,5%-os csökkenésével számolunk, miközben a menedzsment 1 és 5 százalék közötti csökkenést vár. A kisebb 2011-es OIBDA-nyereséghez kisebb bevételek is tartoznak. A legújabb számításaink szerint a 2011-es évben a tiszta nyereség több mint 30%-al csökken majd. E nagy mértékő százalékos csökkenés mögött azonban a 2010-es évi rendkívüli 4,3 milliárd koronás bevétel áll. 6. Táblázat: A társaság eredményeire szóló új becslések millió CZK E 2012E 2013E 2014E 2015E BEVÉTELEK Mobilszegmens BEVÉTELEK Vezetékes szegmens BEVÉTELEK mobilszegmens Szlovákia Az egész csoport konszolidált bevétele OIBDA leírások elıtti üzemi eredmény Üzemi eredmény (EBIT) Adózás utáni eredmény A befektetık számára minden bizonnyal a menedzsment azon jelentése a legfontosabb információ, miszerint a társaság a közgyőlés jóváhagyása után 2011-ben 40,- CZK-ás osztalékot fizet majd ki részvényenként, miközben a prágai tızsdén (BCPP) szeptember 2-a lesz majd az osztalékra való jogosultság utolsó napja (vagyis a három napos elszámolás miatt legkésıbb szeptember 2-án kell megvásárolnia részvényeket). Az ex-date szeptember 8-a lesz, vagyis az a nap, amikor a részvények a prágai tızsdén már az osztalékra való jogosultság nélkül forognak, eközben az osztalék kifizetésére október 6-ai dátumot javasolnak. Az osztalék-kifizetési javaslatot a társaság felügyelı bizottsága is fölülvizsgálta és a társaság rendes közgyőlés napirendjére tőzték, melynek dátuma április 28-a. Értékelési modellek és azok becslései Az egész csehországi nem konszolidált nyereségbıl a Telefónica osztalékot fizet majd, ezért ezen társaság értékelésénél a nem konszolidált kimutatásokat használjuk. A korábbi értékeléssel ellentétben jóval kisebb nyereséggel számolunk, ami megfigyelhetı a 7.táblázatban is. 7. Táblázat: A társaság nem konszolidált gazdálkodására szóló korábbi és új becslések A bruttó osztalékról szóló korábbi becslések E 2012E 2013E 2014E 2015E A bruttó osztalékról szóló új becslések A korábbi tiszta nyereségbecslés Új tiszta nyereségbecslés Fio o.c.p., a.s. 4

5 Értékelési modellek és azok becslései Diszkontált osztalék-modell A diszkontráta a korábbi értékeléshez képest 10,9%-ról 8,8%-ra lett csökkentve. 9. Táblázat: Tıkepiaci ármodell (CAPM) a diszkontráta kiszámításához Tízéves cseh államkötvény* 4,018 Béta** 0,59 Várható piaci kamatszint*** 12 Diszkontráta 8,8 *A kockázatmentes kamatláb a tízéves cseh államkötvények hozamából van számítva **A béta a heti regressziós módszerbıl lett számítva ***A várható piaci kamatláb a PX index várható jövedelmezıségét jelenti, amely a piaci kapitalizációval súlyozott részvényeknél közzétett elemzıi becslésekbıl lett számítva Forrás: Fio banka,a.s., Bloomberg A diszkontráta kiszámítására a tıkepiaci ármodellt használtuk (CAPM). A diszkontráta szemben a múlt évivel 8,8%-ra lett csökkentve elsısorban a béta csökkenése miatt, amely a Telefónica O2 részvényeinek hozamérzékenységét mutatja a PX index piaci hozamváltozásaihoz képest, lásd a 9. táblázatot A társaság értékelését a diszkontált osztalék-modell segítségével hajtjuk végre, miközben csökkentettük az elkövetkezendı években várható osztalék mértékét a menedzsment által OIBDA üzemi nyereségre kiadott kedvezıtlen kilátásai miatt, valamint a társaság az elkövetkezendı években is nehézségekkel nézhet majd szembe a növekvı konkurencia miatt. 8. Táblázat: A diszkontált osztalék-modell firssített változata millió CZK-ban E 2012E 2013E 2014E 2015E Részvényenkénti bruttó osztalék A bruttó osztalék rendszeres értéke A kifizetett osztalék nagysága Nem konszolidált tiszta nyereség Nem szétosztott nyereség én A korábbi évek nem szétosztott és konszolidált nyereségeibıl megmaradt pénzügyi eszközök A korábbi éven nem szétosztott és konszoldiált nyereségeibıl megmaradt pénzügyi eszközök részvényenkén Részvényenkénti tiszta nyereség (nem konszolidált) Diszkontált várható osztalék A diszkontált várható osztalék összessége részvényenként , A Telefónica O2 társaság részvényeinek belsı értéke az új diszkontált osztalékmodell szerinti 8. táblázatban számított 12 hónapos idıtávban 434,- CZK, ami a korábbi 483,- CZK-ás értékeléshez képest 10%-os csökkenést jelent. A Telefónica növekedésének becslését a modell második fázisában 2,1%-ban állapítottuk meg 2,1 %, ami a korábbi elemzéshez képest növekedést jelent, mivel feltételezzük, hogy 2016 után a szlovák részleg stabil osztalékfizetésbe kezd majd. Fio o.c.p., a.s. 5

6 SWOT ELEMZÉS ERİSSÉGEK A részvényár kisebb kilengése a PX indexhez viszonyítva Domináns szerep ban a vezetékes vonalak piacán A társaság tulajdonában van az O2 mobiloperátor A Telefónica 02 élen jár a fejlesztésben és jelenleg a legszélesebb 3G mobilhálózattal rendelkezik A társaság alacsony eladósodottsága Magas osztalék-fizetési arány GYENGESÉGEK A vezetékes szolgáltatások mobilszolgáltatásokra történı cseréjének a trendje, és az ebbıl következı bevételcsökkenés a vezetékes szegmensben Az EU és a Cseh Telekommunikációs Hivatal (ČTÚ) által kezdeményezett reguláció, és az ebbıl származó bevételcsökkenés a mobilszegmensben A gyorsan növekvı ICT piac alacsony lefedettsége LEHETİSÉGEK Új frekvencia-kiosztás megszerzése, melyet a gyors szélessávú mobilinternetre használnak majd ki úgy, hogy a társaság a legrövidebb idın belül lehetı legnagyobb lefedettséget szerezzen a konkurenciával szemben Lehetséges felvásárlások a gyorsan növekvı ICT-szegmensben A termékek hatékony propagációja magas hozzáadott-értékkel (call centerek, webhosting, outsourcing, IT szolgáltatások, stb.) A Telefónica 2008 augusztusától rendelkezik adókkal a multiplex 4 számára, a sugárzást azonban még nem kezdte meg VESZÉLYEK Sikertelen frekvenciaszerzés a digitális aukcióban, és emiatt csökkenı részesedés a mobilpiacon Az EU és a Cseh Telekommunikációs Hivatal (ČTÚ) által indított regulációk, példuál a kapcsolási költségek a mobilszegmensben Új konkurens felbukkanása a vezetékes szegmensben vagy a mobilszegmensben A fent említett kockázatok a jövıben negatívan érinthetik a társaság gazdálkodását és a modell fıbb becsléseit. Az elırejelzettnél kisebb bevétel és nyereségesség esetén az általunk számított belsı ár túlértékelt lehet. Fio o.c.p., a.s. 6

7 Ing. Robin Koklar, MBA elemzı Kidolgozta a a Fio banka, a.s. (a továbbiakban Fio ). A Fio a Burza cenných papírů Praha, a.s. (Prágai Értéktızsde) tagja, és a SPAD szegmens 13 kibocsátásának árjegyzıje. A Fio nem árjegyzı a Kit Digital, Inc. kibocsátásnál. Az összes közzétett információ csupán tájékoztató és ajánló, nem kötelezı jellegő, és a Fio nézetét fejezi ki. Nem lehet kizárni, hogy - tekintettel azon meghatározó tényezık változására, melyek alapján a közzétett információk és befektetési ajánlások készültek, illetve más tényezıkre, valamint a piac alakulására való tekintettel - a közzétett információk és befektetési ajánlások a jövıben hiányosnak vagy helytelennek mutatkoznak. A Fio a befektetési döntést meghozó személyeknek azt ajánlja, hogy az ezen információk szerinti befektetések megvalósítása elıtt konzultálják annak helyességét a brókerrel. A Fio nem felel ezen dokumentum tartalmának jogosulatlan vagy reprodukált terjesztéséért vagy közzétételért. A Fio kijelenti, hogy nincs közvetlen vagy közvetett, 5%-osnál nagyobb részesedése egyetlen olyan pénzügyi eszközök kibocsátójának alaptıkéjén sem, melyekkel a szabályozott piacokon kereskednek. A szabályozott piacokon kereskedett pénzügyi eszközök egyik kibocsátója sem rendelkezik több, mint 5%-os közvetlen vagy közvetett részesedéssel a Fio alaptıkéjén. A Fio a pénzügyi eszközök egyik kibocsátójával sem rendelkezik a befektetési ajánlások készítését és terjesztését érintı, vagy más, a befektetési szolgáltatások nyújtásáról szóló megállapodással. A pénzügyi eszközök kibocsátói közzétételük elıtt a befektetési ajánlásokkal nincsenek megismertetve. A Fio az utóbbi 12 hónapban nem volt sem vezetı menedzser, sem társ vezetı menedzser egyik pénzügyi eszköz nyilvános kibocsátásánál sem. A befektetési ajánlások készítésében részt vevı személyek javadalma nem a Fio vagy a hozzá kötıdı személyek ügyleteitıl van vonatkoztatva. E személyek más eszközökkel sincsenek késztetve bizonyos fokú vagy irányú befektetési ajánlások közzétételére. A Fio a befektetési ajánlások készítése során az érdekütközéseket megfelelı belsı felosztással elızi meg, mely magába foglalja az egyes belsı részlegek közti információ-áramlás korlátozását, valamint a rendszeres belsı ellenırzést. A Fio banka, a.s. felügyeletét a Česká národní banka (Cseh Nemzeti Bank) látja el. Ezt a dokumentumot a Fio o.c.p., a.s. a Fio banka, a.s. társaságtól vette át, s ezért a tartalmáért nem felel. A Fio o.c.p., a.s. felügyeletét a Národná banka Slovenska (Szlovákia Nemzeti Bankja) látja el. Fio o.c.p., a.s. 7