Nem konvencionális jegybanki

Átírás

1 Nem konvencionális jegybanki eszközök

2 Milyen kihívásokkal szembesültek a jegybankok a válság során? Pénzpiacok, szereplők működőképességének fenntartása stabilitási cél Monetáris transzmisszió zavara Monetáris politikai céltól eltérő kondíciók Egyes piacok súlyos zavara Credit crunch Deflációs veszély Reálgazdasági hatások ellensúlyozása

3 A monetáris politika céljai Két egymástól elhatárolható nézet Az antiinflációs politikát elsőrendűnek tekintő, minden más célt hierarchikusan ez alá rendelő jegybanki modell A kettős mandátumú modell Okok Történelmi tapasztalatok Neoklasszikus szintézis Intézmény Független jegybank Törvényi célokat szolgáló Makroelemzésen alapuló szabálykövető politika Széleskörű transzparencia

4 Hagyományos eszköztár Nyílt piaci műveletek Rövid pénzpiaci kamatok meghatározása, befolyásolása Fed Fed Fund Target Rate Outright rövid állampapír vásárlás ECB Irányadó instrumentum Heti tender Forma repo Hosszabb távú és strukturális eszközök Tartós likviditás Hosszabb kamatok Deviza swap Rendelkezésre állás Tartalékráta Nem operatív eszköz a fejlett piacokon A biztonsági tartalék funkciója mellett/helyett szerepe mára a pénzpiacok volatilitásátcsillapító puffer és egyúttal információ forrás a jegybank számára a pénzpiac állapotáról Mértéke Kamatozása

5 Nem hagyományos eszköztár ismérvei Nem hagyományos operatív vagy közbülső célok Szokatlan változtatások a hagyományos eszközökön vagy azok rendkívüli mértékben való használata Korábban nem használt, új jellegű eszközök vagy nem operatívan használt eszközök operatív módon történő alkalmazása A konvencionális szereplőkön és piacokon túlmenő tevékenység, üzlet A jegybanki kommunikáció lényegi változása

6 Az alkalmazás indokai A hagyományos eszközök elégtelenek a pénzügyi stabilitás megőrzésére Zéró kamat határ problémája deflációs és credit crunchveszély negatív kamatlábat indokolna várakozások befolyásolása klasszikus quantitative easing Monetáris transzformáció zavarai sérült piacokon a problémás piacok likviditását, kockázati prémiumát közvetlenül befolyásoló lépések zéró kamatszint felett is értékpapírpiacok kérdése

7 Az eszközök csoportosítása Vészhelyzeti likviditási eszközök Nem működő piac helyettesítése végső hitelnyújtói szereppel Célzottan a mérgezett piacokra gyakorolt beavatkozások Egyes szereplők kimentése / piaci felvásárlásuk finanszírozása Eurodollár likviditás biztosítása Likviditásnyújtás a kereskedelmi bankoknak Quantitative easing Klasszikus quantitative easing a mérlegbővítés A jegybanki eszközoldal lejáratának és összetételének változtatása A kondíciók tartós módosítása Credit easing a problémás piacok likviditását, kockázati prémiumát közvetlenül befolyásolja Szokatlan eszköz/ügyfél a jegybank mérlegében/partnerkörében Quatitative vagy credit easing A kettő közötti döntés azon múlik, hogy a sokk milyen hatással van a piacra. Amennyiben a hitelkockázati prémium kitágul, utóbbi lehet hatásos.

8 A nem pénzügyi vállalatok finanszírozásának forrása között (százalék) 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% nem banki banki 30% 20% 10% 0% Euroövezet USA

9 Hagyományos eszközök kiterjesztése és vészhelyzeti likviditási programok

10 Az eszközök szétválasztása A hagyományos eszközökön alkalmazott szokatlan változtatások, a jelentős mennyiségi bővülés nem konvencionális jelleget öltött a válság során. A cél a pénzügyi összeomlás elkerülése a bankok és így közvetetten a piac számára szükséges likviditás biztosítása által. A nem megfelelően működő pénzpiac helyettesítése a jegybank végső hitelnyújtó szerepe révén. Azaz vészhelyzeti likviditási eszközként funkcionáltak.

11 3 hónapos LIBOR-OIS spread 4,00 3,00 2,00 USD EUR 1,00 0,

12 FED Agresszív kamatcsökkentés gyakorlatilag zéró szintre A rendelkezésre állás kiterjesztése A hagyományos nézőpont, a moral hazard elkerülése Az openwindowlendingproblémái blackmark TAF ( Term AuctionFacility) Deviza swap Central Bank Liquidity Swap Lines Európai és japán piacok dollárlikviditásának megtámogatása Csúcson (2008 vége) 490 mrdusd

13 ,00 1,00 2,00 3,00 4,00 5,00 6,00 7,00 USA-ban (%) Az effektív Fed Rund Ratealakulása az

14 A FED vészhelyzeti likviditási programjai A törvényi felhatalmazás bármilyen partnertől adósságpapírok vásárlására Likviditási programok Különösen primarydealereklikviditása, CP kibocsátás fenntartása, cash fund-okiránti bizalom fenntartása, eszközfedezetű értékpapírok iránti kereslet refinanszírozása Egyedi mentő hitelek Cél: kulcsfontosságú piaci szegmensek illetve szereplők működőképességének fenntartása Közvetlen hitelpiaci beavatkozás

15 FED egyedi hitelek Egyedi pénzügyi intézményeknek nyújtott hitel és/vagy garancia Cél a rendezetlen csőd elkerülése Toobigtofail Maiden Lane Offshore SPV-k Nonrecoursehitelek Bear Sterns felvásárlás, AIG megmentése

16 Likviditás nyújtó eszközök és egyedi cégekhez kapcsolódó hitelek állománya (millió USD) Likviditás nyújtó eszközök Egyedi cégeknek nyújtott hitelek

17 ECB Közvetítés alapja a banki közvetítés, a válság kezelés ezért a bankok likviditási és forrásszerzési problémáira koncentrált Végső hitelnyújtói szerepet alkalmazva, a nem megfelelően működő pénzpiacot helyettesíti az ECB (szándéka szerint átmenetileg) Konvencionális eszközök kiterjesztése Alapkamat csökkentése Tenderszabályok megváltoztatása Fix kamat Igények teljes körű kielégítése Elfogadott értékpapírok körének bővítése Rendelkezésre állás (O/N) kamatfolyosójának szűkítése Hosszabb likviditás nyújtó eszközök alkalmazása USD Swap Egyedi hitelpiaci beavatkozás: CBPP fedezett kötvényvásárlási program 60 mrd Eur

18 Az ECB alapkamatának alakulása (százalék) 4,5 4 3,5 3 2,5 2 1,5 1 0,5 0

19 FED eredmények, kockázatok Fed felügyelete illetve felelőssége alá nem tartozó szektor megmentése Jegybanki alapelvek sérülése: Nem hagyományos (és nem szolvens) partner Kérdéses minőségű eszköz Haircut Árazás Outsourcing Bankközi piac 2009 második felére normalizálódik Pénzügyi pánik megfékezése Credit crunch elkerülése Nincs veszteség

20 ECB eredmények, kockázatok Euroövezet pénzügyi rendszere stabilizálódott Nem következett be bankpánik Credit crunch veszélye elhárult Érdemi defláció nem volt Bankközi piac többé kevésbé normalizálódik Hozamok csökkennek, felár részben megmarad Banki kötvénypiac nem éled újra Jegybanki alapelvek nem sérülnek Csak hagyományos partner Fedezetül elfogadott eszközök csak kiegészítő jellegűek

21 A FED Quntitative easing programjai

22 FED -Quantitativeeasing Cél a negatív reálgazdasági hatások ellensúlyozása Nem klasszikus quantitative easing Hosszú lejáratú eszközöket vásárol a jegybank Állampapír MBS Lejárati prémium erőszakos csökkentésével a kamatgörbe hosszabb szakaszának csökkentése Kockázati prémiumra gyakorolt hatás: a befektetők kiszorítása a kockázatosabb piacokra Kiemelt piac jelzálogpiac

23 A FED eszközoldalának változása a programok hatására (millió USD) Repo Egyéb Likviditás nyújtó eszközök GSE kötvény és MBS Állampapír

24 A FED értékpapír portfoliójának lejárati struktúrája állampapír GSE kötvények éven belül 2% éven belül 0% 1-5 év 3% 10 év felett 26% 1-5 év 28% 5-10 év 1% 10 év felett 94% 5-10 év 46%

25 Eredmények, kockázatok Hatásosság Az intézkedések tartóssága és kockázatai A jegybank kommunikációja Az időtáv kitolása Célok számszerűsítése A reálgazdaság értékelése Jegybank hitelessége Az inflációs hatás Az exit problémái Jegybanki eredmény Költségvetésre gyakorolt hatás Piacok torzulása Eredmények Gazdasági növekedés beindításában nincs eredmény Hozamok csökkentésében átmeneti eredmény Deflációt sikerült elkerülni Munkanélküliség csökkent

26 Az euro válság

27 Az euro válság 2010-től a kormányzati adósságproblémák a válság epicentrumát az EU-ba helyezik át Túlságosan eladósodott országok a gazdaság visszaesése és a pénzügyi szektor gyengesége mellett nem képesek megújítani az adósságukat A bankszektor megmentése bajba sodor egyes országokat Az eurorendszeregyenlegében jelentős egyensúlytalanság jelentkezik Az államkötvény hozamok emelkedése a monetáris transzmisszióban okoz problémákat Banki veszteségek, forrásszerzés nehézsége Repo piac zavarai likviditási gondok Hitelek árazása Az egységes övezeten belül eltérő kondíciók alakulnak ki

28 Az euroövezetországainak szuverén adósságállománya a GDP százalékában Változás Írország 25,1 44,5 64,8 92,1 106,4 81,3 Görögország 107,4 112,9 129,7 148,3 170,3 62,9 Portugália 68,4 71,7 83,7 94,0 108,3 39,9 Spanyolország 36,3 40,2 53,9 61,5 69,3 33,0 Szlovénia 23,1 22,0 35,0 38,6 46,9 23,8 Franciaország 64,2 68,2 79,2 82,4 85,8 21,6 Euroövezet (16 ország) 66,5 70,3 80,1 85,5 87,4 20,9 Hollandia 45,3 58,5 60,8 63,1 65,5 20,2 Olaszország 103,3 106,1 116,4 119,3 120,8 17,5 Németország 65,2 66,8 74,5 82,4 80,4 15,2 Belgium 84,0 89,2 95,7 95,5 97,8 13,8 Finnország 35,2 33,9 43,5 48,6 49,0 13,8 Szlovákia 29,6 27,9 35,6 41,0 43,3 13,7 Ciprus 58,8 48,9 58,5 61,3 71,1 12,3 Ausztria 60,2 63,8 69,2 72,0 72,5 12,3 Luxembourg 6,7 14,4 15,3 19,2 18,3 11,6 Málta 60,7 60,9 66,4 67,4 70,3 9,6

29 jan..07 márc..07 máj..07 júl..07 szept..07 nov..07 jan..08 márc..08 máj..08 júl..08 szept..08 nov..08 jan..09 márc..09 máj..09 júl..09 szept..09 nov..09 jan..10 márc..10 máj..10 júl..10 szept..10 nov..10 jan..11 márc..11 máj..11 júl..11 szept..11 nov..11 jan..12 márc..12 máj..12 júl..12 szept..12 nov olasz német hozamok alakulása (százalék) A német és olasz 10 éves államkötvény

30 2010Jun 2010Jul 2010Aug 2010Sep 2010Oct 2010Nov 2010Dec 2011Jan 2011Feb 2011Mar 2011Apr 2011May 2011Jun 2011Jul 2011Aug 2011Sep 2011Oct 2011Nov 2011Dec 2012Feb 2012Mar 2012Apr 2012May 2012Jun 2012Jul 2012Aug 2012Sep 2012Oct 2012Nov 2012Dec 2013Jan 2013Feb 2013Mar olasz német hitelek kamatának alakulása (százalék) Az olasz és a német 5-10 éves vállalati

31 Az euro válság DNFL PIIGS

32 Az euro válság kezelése A banki likviditás és forrásszerzés tartós biztosítása Korábbi intézkedések ismételt alkalmazása (teljes allokáció fix áron, deviza swap, CBPP II) Tartalékráta csökkentése 3 éves finanszírozás több mint 1000 mrdeur értékben Kamatcsökkentés zéró kamatszint kérdése Állampapír piac eltéréseinek csillapítása a bajba került országok állampapírjainak közvetlen vásárlásával SMP később OMT 210 mrdeur 2012 elejéig

33 Az eurorendszerhitelintézetekkel szembeni követeléseinek, illetve a monetáris politikai céllal tartott értékpapírjainak állomány változása (millió euró) MP célú értékpapír Hitel és egyéb követelés

34 ECB -eredmények, kockázatok Az exit kockázatai Nincs refinanszírozási veszteség hitelességi kockázat Az állami refinanszírozás kérdése default kockázata Bankreform A likviditási feszültségek jelentősen csillapodtak Az eurorendszer megosztottsága csökkent A bankok és államok egymásra utalt kockázata nem javult A piaci torzítás kérdéses A gazdasági ösztönzés eredménye nem látszik Recesszió elhúzódott Munkanélküliség történelmi csúcson

35 A nem konvencionális eszközök eredménye és kockázatai

36 Vészhelyzeti likviditásnyújtó programok A vészhelyzeti likviditásnyújtó programok elérték az alapvető céljukat A pénzügyi rendszer összeomlása nem következet be Sikerült elkerülni a súlyos credit crunchés a defláció kialakulását (de a hitelezés nem bővült) A pénzügyi közvetítés a kritikus piacokon nem tért vissza a korábbi mederbe CP kibocsátás, MBS piac jelentősen visszaesett az USA-ban Bankok forrásszerzése a piacról továbbra sem elégséges, jegybankra utalt a rendszer a hosszú távú likviditást illetően (csak átmeneti lehetőség a pénzügyi szereplőknek a helyzetük konszolidálására) Az alapvető kockázatot, a kockázatos eszközök jegybanki mérlegbe kerülése miatti veszteséget sikerült elkerülni (alapvetően FED), de ez nem feltétlenül a kockázatkezelő intézkedések, hanem a további jegybanki lépések eredménye A reálgazdaság visszaesését tompította, de a gyors visszaépülés nem következett be (a cleaning stratégia nem vezetett eredményre)

37 Quantitativeeasing A kritikus piacokon a hozamok csökkenését sikerült elérni, de a hatás tartóssága kérdőjeles a kockázati prémium fair értéke nem határozható meg, a piaci torzítás mértéke akár jelentős is lehet újabb eszközár buborékok jöhetnek létre A reálgazdasági hatás érzékelhető, de gyors gazdasági növekedés nem következett be Az exit kockázatai ugyanakkor fenyegetők Jegybanki eredményre gyakorolt hatás Költségvetésre gyakorolt hatás Jegybank hitelességét rombolja az exitjövőbeli költsége és intézményi kihívásai Mindennek inflációs kockázatai vannak vagy drágává tehetik egy jövőbeli antiinflációs politikát Az ECB hosszú távú likviditásbővítő lépéseinél nem áll fenn az exitilyen jellegű kockázata

38 ECB állampapír vásárlásai Monetáris finanszírozás jegybank hitelez a kormánynak pénzmennyiség bővülés a kormányzat döntésének függvényében a gazdaság és bankrendszer számára exogén a pénzbővülés jegybank mérlegében nem keletkezik piacképes eszköz inflációhoz vezet Állampapír vásárlás finanszírozás befektetők hiteleznek a kormánynak pénzmennyiség bővüléssel nem jár együtt, tehát pénzmennyiség változása a monetáris hatóság jegybank döntésétől függ Az ECB sterilizálta az állam papírvásárlást, tehát többletpénz semmiképp nem kerül a gazdaságba (egyébként csak a gazdaság és bankrendszer közötti tranzakciók révén, azaz a hitelezés felfutásával kerülne többletpénz a gazdaságba) ha a jegybank saját döntés alapján vásárol is állampapírt, akkor is piacképes eszköz kerül a mérlegébe, amit később értékesíthet nem vezet inflációhoz Az igazi kérdés a piac torzítása és a finanszírozás fenntarthatósága a jegybank felelősségi köre default esete Az ECB indoklása az árstabilitás biztosítása az euroövezetegészére, illetve az euro jelentősége erre vonatkozóan

39 Ajánlott irodalom KrekóJudit, Balogh Csaba, Lehmann Kristóf, Mátrai Róbert, Pulai György, Vonnák Balázs: Nemkonvencionálisjegybanki eszközök Nemkonvencionálisjegybanki eszközök alkalmazásának nemzetközi tapasztalatai és hazai lehetőségei, MNB tanulmányok no.100., 2012