(2014/21.) MAKROGAZDASÁG TŐZSDEI RÉSZVÉNYEK ÁLLAMPAPÍROK DEVIZAPIAC VÁRHATÓ ESEMÉNYEK, ADATOK RÉSZVÉNYENKÉNTI ADATOK

Átírás

1 (2014/21.) MAKROGAZDASÁG TŐZSDEI RÉSZVÉNYEK ÁLLAMPAPÍROK DEVIZAPIAC VÁRHATÓ ESEMÉNYEK, ADATOK RÉSZVÉNYENKÉNTI ADATOK Budapesti központi iroda 1118 Budapest, Ménesi út Bajai fiókiroda 6500 Baja, Vörösmarty u. 5. I/ Békéscsabai fiókiroda 5600 Békéscsaba, Mednyánszky u Debreceni fiókiroda 4025 Debrecen, Piac utca 31. I/ Győri fiókiroda 9022 Győr, Széchenyi tér Kecskeméti fiókiroda 6000 Kecskemét, Csányi u Miskolci fiókiroda 3525 Miskolc, Széchenyi utca Nyíregyházai iroda 4400 Nyíregyháza, Dózsa György út Pécsi fiókiroda 7624 Pécs, Barbakán tér Szegedi fiókiroda 6720 Szeged, Feketesas u Veszprémi fiókiroda 8200 Veszprém, Ádám Iván u Zalaegerszegi fiókiroda 8900 Zalaegerszeg, Kossuth Lajos u info@budacash.hu

2 ÖSSZEFOGLALÓ KÜLFÖLDI MAKROGAZDASÁG USA: Gyengébb adatok jöhetnek a gazdaságból, a Fed galamb maradhat. EU: Továbbra is erőtlen a konjunktúra, jövő héten jön a kulcsfontosságú inflációs adat és az EKB döntése. HAZAI MAKROGAZDASÁG Tovább javuló foglalkoztatás, jelentős béremelkedés márciusban. Az MNB elnöke szerint túlzás lenne a 2,00%-os alapkamat. 300 Mrd Ft-tal emelt nettó finanszírozási terv, már csak forint kibocsátás lesz az idén. KÜLFÖLDI ÉS HAZAI PIACOK Külföldi részvénypiacok: Pozitív hangulatban. Hazai részvénypiac: Szárnyalt a BUX az OTP és a MOL remeklésének köszönhetően. Állampapírpiac: Érkezik az újabb kamatcsökkentés. Devizapiac: Négyhavi csúcson a forint, háromhavi mélyponton az euró/dollár. RÉSZVÉNYEK Magyar Telekom (Tartás/Tartás): A legtöbb negatív hír már vélhetően beépült az árfolyamba, ennek ellenére kitartunk még a tartásra vonatkozó ajánlásunk mellett. Az év közepén esedékes újabb frekvenciatender végső eredménye a következő évek osztalékfizetésre érdemi hatással lehet. Amennyiben a kormánnyal kötött partnerségi megállapodás hatására érdemi könnyítést kapna a Magyar Telekom az adóterheléssel kapcsolatban, az könnyen, az ajánlásunk felminősítését eredményezhetné. MOL (Tartás/Felhalmozás): Az I. negyedévben a gazdálkodás alapvetően a vártnak megfelelően alakult az előző negyedévhez és a bázishoz viszonyítva, azaz gyengébb volt a teljesítmény mindkét viszonyban. Az INA ügye tartósan nyomás alatt tartja az árfolyamot, rendezéséig a MOL megítélése aligha változik. Hosszabb távon a kockázatok enyhülésével és az eredményesség remélt javulásával jelentős emelkedés lehetne indokolt, ennek mértéke miatt Felhalmozás ajánlásunkat fenntartjuk. OTP (Csökkentés/Tartás): A legutóbbi gyorsjelentés ugyan jobb lett a vártnál, de ehhez a menedzsment rózsaszín szemüvege is kellett az ukrán-orosz helyzetet illetően. Rövid távon mi nem látjuk ilyen jónak a kilátásokat, így az elmúlt hetek erős teljesítménye után profitrealizálást javaslunk. Miután a részvény árfolyama a múlt héten elérte forintos célárfolyamunkat, hosszú távra vonatkozó ajánlásunkat Felhalmozásról Tartásra módosítjuk. Richter (Tartás/Tartás): A Richter egy újabb felvásárlással tovább erősíti dél- és középamerikai jelenlétét. Az itt elért forgalom egyelőre marginális a csoport egészéhez képest, a tavaly bejelentett mexikói és brazil akvizíciókkal együtt azonban a mostani hír is jelzi, hogy itt (is) komolyak a Richter szándékai. 2

3 A KÖVETKEZŐ NAPOKBAN VÁRHATÓ FONTOSABB ESEMÉNYEK, ADATOK DÁTUM MAGYARORSZÁG USA EURÓPA ÁZSIA A Monetáris Tanács kamatdöntő ülése Márciusi kiskereskedelmi forgalom (részletes) Áprilisi ipari termelői árak Február-áprilisi munkanélküliségi ráta 3, 5 és 10 éves államkötvény aukció I. né. beruházások Márciusi külkereskedelmi egyenleg (részletes) Beruházási (tartós) cikkek áprilisi új rendelésállománya Márciusi S&P/CS lakás árindex Májusi fogyasztói bizalmi index (Conference Board) I. né. GDP (2. közzététel) Heti új munkanélküli kérelmek Áprilisi folyamatban lévő használt lakás eladások Áprilisi személyi jövedelmek és kiadások, PCE deflátorok Májusi Chicago BMI Májusi fogyasztói bizalmi index (Michigan, végleges) Májusi feldolgozóipari ISM index Áprilisi építőipari termelés GE: májusi munkanélküliségi ráta EU: az EB májusi bizalmi indexei EU: májusi feldolgozóipari BMI GE: előzetes májusi fogyasztói árak FR: Franciaország, GE: Németország, UK: Nagy-Britannia, EU: eurozóna; CH: Kína, JP: Japán JP: Kuroda BoJ elnök beszéde jegybanki konferencián JP: áprilisi kiskereskedelmi forgalom JP: áprilisi munkanélküliségi ráta; áprilisi fogyasztói árak; áprilisi ipari termelés CH: májusi feldolgozóipari BMI JP: I. né. beruházások; májusi feldolgozóipari BMI 3

4 KÜLFÖLDI MAKROGAZDASÁG USA: gyengébb adatok jöhetnek a gazdaságból, a Fed galamb maradhat. Egyelőre nem teljesít olyan jól az amerikai gazdaság, hogy a Fed-nek gyorsabb ütemű monetáris szigorításon kellene gondolkodnia. Többnyire ezt erősítették meg a múlt heti makroadatok (heti munkanélküli kérelmek, lakáspiaci adatok), és ezt mutathatják a következő napokban érkező gazdasági statisztikák is. A legutóbbi kamatdöntő ülésről készült jegyzőkönyv alapján a Fed szerint egyelőre az infláció sem fenyeget, így még hosszú ideig fennmaradhatnak az alapvetően laza, a gazdaság és a piacok szempontjából kedvező monetáris kondíciók. Az előttünk álló héten érkezik többek között az első negyedévi GDP-re vonatkozó második becslés (csütörtökön), amely az előzetesen közölt szerény növekedéssel szemben várhatóan 0,5% körüli visszaesést mutat majd. Ez azt jelentené, hogy a rossz téli időjárás miatt nemcsak hogy megtorpant a növekedés, de átmenetileg zsugorodott az amerikai gazdaság. Hasonlóan gyenge lehet a holnap érkező beruházási adatsor is, ugyanakkor a lakossági fogyasztásra vonatkozó adatok (személyi kiadások, fogyasztói bizalmi indexek kedden és pénteken) további javulást jelezhetnek. Legfrissebb mutató Előző adat GDP (évesített) Q1 0,1% ,9% Q4 2,6% ,8% Leading indicators Ápr. 0,4% hó/hó Ápr. 101,4 pont Márc. 1,0% hó/hó Márc. 101,0 pont Fogyasztói árindex Ápr. 0,3% hó/hó Ápr. 2,0% év/év Márc. 0,2% hó/hó Márc. 1,5% év/év Termelői árindex Ápr. 0,6% hó/hó Ápr. 2,1% év/év Márc. 0,5% hó/hó Márc. 1,4% év/év Ipari termelés Ápr. -0,6% hó/hó Ápr. 3,5% év/év Márc. 0,9% hó/hó Márc. 3,9% év/év Ipari rendelésállomány Márc. 0,9% hó/hó Márc. 5,5% év/év Febr. 1,7% hó/hó Febr. -0,7% év/év Tartós cikkek rend. állománya Márc. 2,6% hó/hó Márc. 8,8% év/év Febr. 2,2% hó/hó Febr. -0,5% év/év Feldolgozóipar ISM index Ápr. 54,9 pont Márc. 53,7 pont Szolgáltatószektor ISM index Ápr. 55,2 pont Márc. 53,1 pont Fogyasztói bizalmi index (C) Ápr. 82,3 pont Márc. 83,9 pont Fogyasztói bizalmi index (M)* Máj. 81,8 pont Ápr. 84,1 pont Kiskereskedelmi forgalom Ápr. 0,1% hó/hó Ápr. 4,0% év/év Márc. 1,5% hó/hó Márc. 4,1% év/év Heti új munkanélküli kérelmek ezer 4h átl. 323 ezer ezer 4h átl. 324 ezer Nem mezőg. új munkahelyek Ápr. 288 ezer Márc. 203 ezer Munkanélküliségi ráta Ápr. 6,3% Márc. 6,7% * előzetes adatok Forrás: Bloomberg Fed jegyzőkönyv: továbbra is galamb hozzáállás, nem fenyeget az infláció. A Fed Nyíltpiaci Bizottságának április i ülésén a múlt héten közzétett jegyzőkönyv szerint a tagok úgy látták, a laza monetáris politika folytatása mellett nem fenyeget az infláció nem kívánatos mértékű megugrása. Az inflációs ráta még jó ideig (egyes vélemények szerint akár még évekig) a 2%-os cél alatt lesz, így nem kényszerülnek a foglalkoztatási és az inflációs célok közötti választásra, mindkét cél felé haladhatnak. A QE programok során felhalmozódott eszközök eladása nem került szóba. Az FOMC tárgyalt arról, hogyan lehetne javítani a kommunikációt a kamatok várható alakulásáról bár azt eddig is jól értette a piac, hogy az irányadó ráta még jó ideig alacsony marad, még az eszközvásárlási program idei év végére várható befejezése után is. A rövid kamatok befolyásolására a QE lezárása után különféle eszközöket vizsgál a Fed, ezekről minél világos üzenetet kívánnak a piacok számára küldeni, hogy a monetáris politika minél hitelesebb és egyértelműbb lehessen. A jegyzőkönyv összességében enyhítette a hosszabb távon várható monetáris szigorítással kapcsolatos aggodalmakat úgy tűnik, ehhez csak lassan és nagyon óvatosan kezd majd hozzá a Fed. 4

5 Vártnál jobban emelkedő heti új kérelmek múlt hét: 326 ezer (piaci várakozás: 310 ezer, előző: 298 ezer). Bár a vártnál és az előző hetinél is érezhetően magasabb lett a heti új munkanélküli regisztrációk száma az USA-ban, az adat így sem tér el érdemben a mostanában megszokott, jellemzően ezres tartománytól. Vagyis inkább a megelőző heti adat volt kiugróan jó és egyelőre úgy tűnik, (még) nem ez lesz a jellemző. 300 ezer alatti szinteket tartósan csak 1999 végén és 2000 első felében (dotcom-lufi), illetve 2006 elején sikerült elérni az elmúlt 25 évben. A heti ingadozások jó részét kiszűrő négyhetes mozgóátlag 324 ezerről 323 ezerre csökkent, ami historikusan továbbra is inkább alacsonynak, mint magasnak számít és továbbra is alapvetően kedvező folyamatokat jelez a munkaerőpiacon. A tartósan állás nélkül lévők száma amely egy héttel korábbi időszakra, május 10-re vonatkozik a vártnál jobb lett (2675 ezer helyett 2653 ezer), ami 2007 vége óta (6,5 év) a legalacsonyabb. Az adatok tehát a viszonylag kedvező munkaerőpiaci folyamatok folytatódását erősítették meg, érdemi hatásuk nem volt a gazdasági és monetáris politikai kilátásokra. Nem hozott nagy meglepetést a lakásforgalmi adat április: 4,65 millió (piaci várakozás: 4,69 millió, március: 4,59 millió). Áprilisban a vártnál kissé kevesebb használt ingatlan forgalmát regisztrálták a tengerentúlon, pozitívum ugyanakkor, hogy az előző havi, több mint másfél éves mélypontról sikerült valamelyest feljebb kapaszkodni. A használt lakásforgalom egészen tavaly júliusig töretlen növekedést mutatott, akkor megközelítette az 5,4 milliós évesített szintet, azóta viszont a jelzálog kamatok emelkedését követően fokozatosan lejjebb ereszkedett. A Bloomberg adatai szerint az elmúlt időszakban ismét csökkenni kezdett az átlagos 30 éves jelzálog kamat, amely jelenleg 4,17% - összehasonlításként tavaly június óta a jellemző tartomány 4,25-4,60% volt. Amennyiben a jelzálogkamatok maradnak ezen a szinten, esetleg tovább csökkennek, az adhat némi lendületet a lakáspiacnak a továbbiakban. Élénkülőben az új lakások piaca április: 433 ezer (piaci várakozás: 425 ezer, március: 407 ezer). Áprilisban már élénkült az új lakások értékesítése az USA-ban, biztatóbb képet adva a márciusinál - amely az utólagos felülvizsgálat miatt szintén kedvezőbb lett. Lehet esély arra, hogy az új lakások évesített értékesítése visszaerősödjön a tavaly őszi 450 ezer körüli szintre, amely 2008 óta a legjobbnak számított. A lakáspiaci javulás a kedvezőbb foglalkoztatási helyzet és az utóbbi időben csökkenő jelzálog kamatok mellett reális várakozás. A lakáspiacon lassan megkezdődik az igazi szezon, és ha az élénkülés folytatódik, az építőipar is több megrendelésre számíthat, az építőanyag gyártók és kereskedők is örülhetnek, és általában a gazdasági növekedés újabb támaszra lelhet. 5

6 Európa: továbbra is erőtlen a konjunktúra, jövő héten jön a kulcsfontosságú inflációs adat és az EKB döntése. A múlt héten közzétett makroadatok vegyes képet mutattak, összességében továbbra is mérsékelt ütemű bővülés látható az eurozóna gazdaságaiban. A beszerzési menedzser indexek a feldolgozóiparban lassulást, a szolgáltató szektorokban viszont élénkülést jeleznek, miközben tovább erősödik a fogyasztói bizalom. A német gazdaság az első negyedévben jól teljesített, ám a legfrissebb bizalmi indexek (a most érkezett Ifo illetve a legutóbbi ZEW index) szerint rövid távon némi lassulásra lehet számítani. A nem túl meggyőző adatok alapján tehát volna tere a monetáris lazításnak az EKB részéről, de hogy valóban lépni fog-e az EKB a közelgő (június 5-i) kamatdöntő ülésen, az elsősorban az inflációs folyamatoktól függ. E tekintetben kiemelten fontos lesz a jövő hét elején megjelenő előzetes májusi inflációs adat (CPI) valamint a jegybank friss gazdasági előrejelzései. Ezek azonban a jövő hét zenéje, a következő napok ehhez képest meglehetősen eseménytelennek ígérkeznek. Az Európai Bizottság szerdán publikálja májusi bizalmi mutatóit és ugyanezen a napon érkeznek a legfrissebb német munkaerőpiaci adatok is. Ezeket leszámítva a héten nem lesz kiemelten fontos makrogazdasági közzététel, így a befektetők figyelme egyre inkább a jövő heti EKB ülés felé fordulhat, az ezzel kapcsolatos várakozások, esetleges hírek mozgathatják majd a piacokat. Legfrissebb mutató Előző adat GDP* Q1 0,2% né/né Q1 0,9% év/év Q4 0,2% né/né Q4 0,5% év/év Fogyasztói árindex Ápr. 0,2% hó/hó Ápr. 0,7% év/év Márc. 0,9% hó/hó Márc. 0,5% év/év Termelői árindex Márc. -0,2% hó/hó Márc. -1,6% év/év Febr. -0,2% hó/hó Febr. -1,7% év/év Ipari termelés Márc. -0,3% hó/hó Márc. -0,1% év/év Febr. 0,2% hó/hó Febr. 1,7% év/év Feldolgozóipar BMI* Máj. 52,5 pont Ápr. 53,4 pont Szolgáltatószektor BMI* Máj. 53,5 pont Ápr. 53,1 pont Üzleti bizalmi index (ZEW) Máj. 55,2 pont Ápr. 61,2 pont Gazdasági bizalmi index Ápr. 102,0 pont Márc. 102,5 pont Fogyasztói bizalmi index* Máj. -7,1 pont Ápr. -8,6 pont Kiskereskedelmi forgalom Márc. 0,3% hó/hó Márc. 0,9% év/év Febr. 0,1% hó/hó Febr. 1,0% év/év Munkanélküliségi ráta Márc. 11,8% Febr. 11,8% * előzetes adatok Forrás: Bloomberg Vegyesen változó európai menedzser indexek feldolgozóipari BMI, május: 52,5 pont (piaci várakozás: 53,2 pont, április: 53,4 pont), szolgáltatószektor: 53,5 pont (piaci várakozás: 53,0 pont, április: 53,1 pont). A Markit előzetes adatai szerint májusban csökkent az eurozóna feldolgozóiparának lendülete, viszont a szolgáltató szektorokban élénkült a növekedés. Utóbbi BMI közel hároméves csúcsra emelkedett, a 2013 nyara óta 50 fölé érő mutató mostanra már igen bíztató képet mutat. A feldolgozóiparban már tavaly nyár óta bővülés van, ám itt a januári 54,0 pontos csúcs óta kedvezőtlenebb a helyzet, megtorpant a javulás, különösen most májusban. Országonként is vegyes a kép, mert míg Németországban meglehetősen optimisták a vállalatvezetők, addig a francia indexek például 50 pont alattiak a májusi előzetes adatok alapján. A kompozit BMI a várakozásnak megfelelően 53,9 pontra csökkent májusban az előző havi 54,0-ról. A továbbra is jócskán 50 pont fölötti indexérték alapján folytatódhat a fokozatos gazdasági élénkülés az euroövezetben, ezen belül pedig a fentiek szerint főként a szolgáltatószektor teljesíthet jobban. Javuló fogyasztói bizalom az eurozónában május: -7,1 pont (piaci várakozás: -8,3 pont, április: -8,6 pont). Az Európai Bizottság által közzétett fogyasztói bizalmi index májusban az előzetes adatok szerint a várakozásokat felülmúlva javult. A -7,1 pontos index 2007 októbere óta a legjobb. A rekord alacsony 6

7 infláció sokat segített abban, hogy a fogyasztók kedvezőbbnek lássák pénzügyi helyzetüket, de persze még így is törékenynek számít a javulás, a folytatás bizonytalan. Nem meglepő a végleges német GDP adat, erős belső kereslet I. negyedév: +0,8% q/q, +2,3% év/év (várt/előzetes: +0,8% q/q, +2,3% év/év, IV. negyedév: +0,4% ill. 1,4%). A pénteki közzététel megerősítette a korábban megjelent előzetes német GDP adatokat, a növekedés tehát lendületet vett az első negyedévben. Most ennek az összetételét is jobban megismerhettük, eszerint a belső kereslet a vártnál nagyobb mértékben járult hozzá a növekedéshez, míg az export hozzájárulása az előrejelzettnél kisebb volt. A belső fogyasztás a várt 1,4% helyett 1,9%-kal bővült, ezen belül a magánfogyasztás 0,7%-kal (itt 0,6% volt a várakozás), a kormányzati kiadások 0,4%-kal, míg a beruházások 3,2%-os növekedést mutattak. Utóbbi ugyancsak a vártnál nagyobb ütemű élénkülést mutat, hiszen itt csak 2,1% volt a piaci előrejelzés. A külkereskedelem azonban romló tendenciákat mutat: az export az előző negyedévi 2,5% után most csak 0,2%-kal nőtt, az import dinamikája ugyanakkor 1,3%-ról 2,2%-ra nőtt. Az adatok megerősítik a német gazdaságról kialakult kedvező összképet és a belső kereslet különösen a beruházások élénkülése külön is kedvezőnek mondható. A vártnál gyengébb, csökkenő Ifo index Németországban május: 110,4 pont (piaci várakozás: 110,9 pont, április: 111,2 pont). A vártnál jobban csökkent a német Ifo üzleti bizalmi index májusban, öthavi mélypontot érve el. A részindexek alapján ez elsősorban a kilátások romló megítélésének tudható be, az erre vonatkozó index 106,2 pontra esett vissza az előző havi 107,3-ról. A jelenlegi helyzet megítélését jelző index kisebb mértékben csökkent, 114,8 pontra az áprilisi 115,3-ról. Az utóbbi néhány hónapban megtorpant a javulás ennél a kiemelten figyelt német konjunktúramutatónál. Németország számára ez is azt sejteti (hasonlóan pl. a legutóbbi ZEW indexhez, amely 43,2-ről 33,1 pontra esett), hogy az I. negyedéves 2,3% után egy ideig lassabb lesz a gazdasági növekedés. Ez egyébként az eurozóna egészére még inkább igaz, tehát valóban volna tere további gazdaságélénkítő lépéseknek az EKB részéről. 7

8 HAZAI MAKROGAZDASÁG Tovább javuló foglalkoztatás, jelentős béremelkedés márciusban. A KSH adatai szerint márciusban folytatódott a foglalkoztatás javulása a kereseti felmérésben szereplő, legalább 5 főt foglalkoztató vállalkozásoknál, a költségvetési intézményeknél és a megfigyelt nonprofit szervezeteknél. Összesen ezren álltak alkalmazásban, az egy évvel korábbinál 190 ezerrel többen. 117 ezerrel többen vettek részt közmunka programokban (összesen 209 ezren), de az bíztató, hogy 73 ezerrel bővült a foglalkoztatás más területeken, így például 47 ezerrel a versenyszférában. A felmérésben szereplő teljes körben ezúttal is mérsékelten, de a közfoglalkoztatottak valamivel kisebb aránya miatt már a februárinál jobban nőttek a keresetek; a bruttó és a családi kedvezmények nélküli nettó (átlagosan Ft) is 2,8%-kal az egy évvel korábbihoz képest. Közfoglalkoztatás nélkül viszont 6,4%- kal emelkedtek a keresetek, ezen belül a versenyszférában 5,5%-kal, a költségvetésiben 8,9%-kal. A minimális márciusi inflációs ráta mellett ez természetesen a reálkeresetek jelentős emelkedését hozta magával. Miközben az állam szerepe igen komoly a munkaerőpiacnak a felmérésekkel lefedett részén, a foglalkoztatás tartósan, már október óta élénkül a közfoglalkoztatás nélkül is. Minél szélesebb körben mutatkozik majd ez a javulás (főleg a felmérésben alig szereplő mikrovállalkozásoknál), annál többet érezhetnek belőle a háztartások. Az MNB elnöke szerint túlzás lenne a 2,00%-os alapkamat. Matolcsy György, az MNB elnöke május 22-én egy londoni konferencián elmondta, hogy véleménye szerint van még mozgástér a jegybanki alapkamat csökkentésére a jelenlegi 2,5%-os szintről, ám az egyes elemzői várakozásokban szereplő 2%-os előrejelzések túlzóak. A legutóbbi, áprilisi kamatmeghatározó ülést követően a nemrég megjelent jegyzőkönyv szerint a tanácstagok többsége nem kívánt egyértelmű üzenetet adni a kamatcsökkentési ciklus végére vonatkozóan, vagyis kommunikációs oldalról mindenképpen fenntartották volna a jogot a további kamatvágásra. Ennek nem mondott ellent Matolcsy nyilatkozata sem, és nagyjából azt is sejteni lehetett, hogy a 2%-os alapkamat már olyan mértékben növelné a forint sérülékenységét, amit már az MNB sem feltétlenül kíván felvállalni. A Bloomberg felmérése szerint a május 27-én esedékes kamatmeghatározó ülésen a többség újabb 10 bázispontos csökkentésre (2,40%) számít, amit a 3 és 6 hónapos állampapírpiaci referenciahozamok is megerősítenek. 300 Mrd Ft-tal emelt nettó finanszírozási terv, már csak forint kibocsátás lesz az idén. Az Államadósság Kezelő Központ május 21-én délután ismertette a hazai államadósság módosított 2014-es finanszírozási tervét. A módosításra egyrészt a megemelkedett finanszírozási igény miatt volt szükség (bár maga az éves hiánycél maradt 985 Mrd Ft), másrészt az MNB által megváltoztatott szabályok miatt, melyek hatására várhatóan emelkedik a kereslet a forint alapú állampapírok iránt. A leglényegesebb változás, hogy a forint kibocsátások arányát jócskán emelték, miközben a devizásokét lényegesen csökkentették; az ÁKK célja, hogy hazai befektetők nagyobb arányban vásároljanak. Az éves finanszírozási igény 207 Mrd Ft-tal nőtt az eredeti tervekhez képest, a magasabb EU finanszírozások (részben az EU források megérkezésének csúszása miatt) és további állami cégvásárlások (Főgáz, Antenna Hungária) miatt. Az ÁKK összesen nettó 300 Mrd Ft-tal kíván több forrást bevonni az idei évben. A befektetők kénytelenek lesznek több forint alapú adósságot venni, mivel 2014-ben már nem lesz további devizás forrásbevonás. A korábbi tervhez képest 641 Mrd Ft-tal csökkent a devizás keret, lényegében sokkal több devizás hitelt törleszt Magyarország az év hátralévő részében. Ennek ellentételezésére a többlet kibocsátás forint alapú lesz, összesen nettó 941 Mrd Ft-tal emelték a forint keretet, ennek zömét változó kamatozású kötvények adják. Több mint 700 Mrd Ft-tal több államkötvény értékesítenének, emelik a DKJ kibocsátásokat, lakossági kibocsátásokat, és a kölcsönfelvételt is (EIB hitelek). Az év végére a deviza alapú adósság aránya 35%-ra mérsékelődhet a teljes adósságon belül. A külföldi befektetők arányát is csökkentenék, de a korábbi terveknél valamivel kevésbé, a cél 2014 végére 53%, a tavaly év végi 61%-ról. 8

9 Elhangzott továbbá, hogy az ÁKK nagyon jónak látja a jelenlegi piaci helyzetet, főként az utóbbi hetek aukciót tartják sikeresnek. A folytatás nagyban függ a nemzetközi hangulattól, a hitelminősítők esetleges lépéseitől, továbbá attól is, hogy a kéthetes MNB betétből kényszerűen távozó tőke hajlandó-e magasabb kockázatú állampapírokba átmenni. A lehetőség egyértelműen adott erre. Főbb hazai makromutatók Legfrissebb mutató Előző adat GDP (% év/év)* 2014 I. 3, IV. 2, ,2 Fogyasztói árak (%) Ápr. 0,1 hó/hó Ápr. -0,1 év/év Márc. 0,2 hó/hó Márc. 0,1 év/év Ipari termelői árak (%) Márc. -0,6 hó/hó Márc. -2,1 év/év Febr. 0,7 hó/hó Febr. 0,2 év/év Ipari termelés (%) Márc. 0,4 hó/hó Márc. 8,1 év/év Febr. 1,6 hó/hó Febr. 8,1 év/év Folyó fiz. mérleg (millió euro) 2013 IV I-IV III Külf. finansz. képesség (m euro) 2013 IV I-IV III Külker. mérleg - KSH (millió euro)* Márc. 675 Jan-márc Febr. 759 Jan-febr Nettó adósság - MNB (Mrd euro) 2013 IV. 34, III. 37, IV. 42,6 Jegybanki tartalék (Mrd euro) Ápr. 36,1 Márc. 36,2 Kiskereskedelmi forgalom (%)* Márc. 8,3 év/év Febr. 0,4 hó/hó Febr. 6,7 év/év Nettó átlagkeresetek (%) Márc. 2,8 év/év Jan-már. 1,8 év/év Febr. 1,7 év/év Jan-febr. 1,3 év/év Munkanélküliségi ráta (%) Jan-márc. 8,3 Dec-febr. 8,6 Közp. ktgvetés (Mrd Ft)* Jan-ápr ,5 Éves terv % 107,3% Jan-márc. -796, ,7 Államháztartás (Mrd Ft)* Jan-ápr. -951,1 Éves terv % 96,6% Jan-márc. -701, ,2 * előzetes adatok Forrás: Bloomberg, MNB, KSH, NGM 9

10 KÜLFÖLDI ÉS HAZAI PIACOK KÜLFÖLDI RÉSZVÉNYPIACOK Pozitív hangulatban. A nyugati részvénypiacokon jó hangulatban telt a kereskedés az elmúlt héten. A vártnál jobb makroadatok mellett, továbbra is érezteti a pozitív hatását a jól sikerült a negyedéves beszámolási időszaknak, valamint a jelentős mennyiségű vállalati akvizíció. USA: Emelkedéssel zárták az elmúlt heti kereskedést a főbb amerikai részvényindexek, az S&P 500 pl. 1,2%-os pluszban fejezte be a hetet, melynek eredményeként, történelmi rekordszintre került. Az internetes cégek kitettek magukért a múlt héten, a Dow Jones Internet index pl. 4,1%-kal nőtt, az elmúlt két hetet pedig 5,4%-os pluszban zárta, amire szeptember óta nem volt példa. Az S&P főbb iparági indexe közül a többség jól teljesített. A hét nyertesei a technológiai vállatok (+2,2%) voltak, de szintén jól teljesítettek (+0,8%) a ciklikus fogyasztási cikkgyártók. Tágabb iparági bontás alapján kiemelendő még médiaszektor illetve az autóipari cégek remek szereplése. A hét vesztesei pedig a távközlési részvények (-1,2%), voltak, azok után, hogy az előző hetekben rendre a legjobb teljesítményt nyújtották. A pozitív hangulat a volatilitáson is jól látszódott, miután az opcióárazások alapján számított, a részvényárfolyamok várható volatilitását mérő VIX index, 11,4 ponton zárt, amire utoljára 1996-ban volt példa. Európa: A főbb nyugat-európai részvénypiacok is pluszban zárták az elmúlt héten, a Stoxx 600 pl., 0,8%-kal emelkedett. Európában iparági szinten, a Stoxx 600 részindexeinek a többsége jó teljesítménnyel zárta a hetet, melyek közül a legjobban az autóipari részvények (+2,9%), valamint az utazással illetve a szabadidővel kapcsolatos vállatok (+2,0%) szerepeltek. A hét leggyengébb teljesítményét pedig az étel illetve italgyártók (-0,8%) nyújtották. Közép- és Kelet-Európa: Régiónk piacai is jól teljesítettek, miután cseh PX index, a BUX és a lengyel WIG index is emelkedéssel zárta a hetet. 102% 101% 100% 99% 98% DJIA Nasdaq-100 S&P500 záró változás DJIA ,27 0,7% S&P ,53 1,2% Nasdaq ,33 2,5% 102% 101% 100% 99% 98% DAX FTSE 100 CAC-40 Stoxx600 záró változás Stoxx ,46-0,1% Stoxx ,76 0,8% DAX 9 768,01 1,4% CAC ,15 0,8% FTSE ,75-0,6% 107% 105% 103% 101% 99% 97% máj. 12. máj. 13. máj. 14. máj. 15. máj. 16. máj. 19. máj. 20. máj. 21. máj. 22. máj. 23. máj. 12. máj. 13. máj. 14. máj. 15. máj. 16. máj. 19. máj. 20. máj. 21. máj. 22. máj. 23. máj. 12. máj. 13. máj. 14. máj. 15. máj. 16. máj. 19. máj. 20. máj. 21. máj. 22. máj. 23. DAX WIG PX BUX záró változás WIG ,4 3,1% PX 997,52 1,1% BUX ,2 4,1% 10

11 NYERTESEK ÉS VESZTESEK S&P500 (+1,2%) PIACI ÉRTÉK % PIACI ÉRTÉK % Google 23,69 6,7 1 AT&T -7,37-3,9 Google I 21,83 6,2 2 Wal-Mart Stores -4,52-1,8 Apple 14,32 2,8 3 TJX Cos -2,39-5,8 Facebook 8,54 5,7 4 Target -1,87-5,0 Amazon.com 6,69 4,9 5 General Electric -1,60-0,6 Wells Fargo 5,69 2,2 6 Coca-Cola -1,36-0,8 Walt Disney 5,07 3,6 7 DIRECTV -1,30-3,0 Comcast Corp 4,62 3,5 8 Caterpillar -1,25-1,9 JPMorgan Chase 4,62 2,3 9 IBM -1,13-0,6 MasterCard 3,20 3,7 10 McDonald's -1,13-1,1 NYERTESEK ÉS VESZTESEK NASDAQ-100 (+2,5%) PIACI ÉRTÉK % PIACI ÉRTÉK % Google 23,69 6,7 1 Western Digital -4,87-5,0 Gilead Sciences 21,83 6,2 2 DENTSPLY Internation -1,30-3,0 Apple 14,32 2,8 3 Sirius XM Radio -1,03-12,0 Facebook 8,54 5,7 4 Monster Beverage -0,46-0,7 Amazon.com 6,69 4,9 5 Intuitive Surgical -0,39-2,7 Comcast 4,62 3,5 6 Costco Wholesale -0,29-0,6 Baidu 4,51 8,3 7 Whole Foods Market -0,25-1,3 Nuance Communication 3,15 15,0 8 Bed Bath & Beyond -0,24-1,9 QUALCOMM 3,14 5,3 9 Applied Materials -0,21-0,8 Mondelez Internation 2,40 0,7 10 Mylan -0,15-1,2 NYERTESEK ÉS VESZTESEK STOXX600 (+0,8%) PIACI ÉRTÉK % PIACI ÉRTÉK % CRH 3,13 4,5 1 Associated British Foods -10,53-10,3 Antofagasta 3,13 6,1 2 Hochtief -5,68-2,8 Legal & General Group 3,00 3,4 3 Natixis -5,40-2,1 British Sky Broadcasting 2,81 5,8 4 Vivendi -4,87-5,0 Colruyt 2,40 7,6 5 Berendsen -4,02-5,5 Roche Holding 2,25 3,7 6 Ebro Foods -2,56-4,8 BASF 2,22 4,0 7 Unilever -1,97-1,5 Voestalpine 2,20 2,5 8 Deutsche Lufthansa -1,69-2,1 Galenica 2,09 4,5 9 IMI -1,56-2,3 Chr Hansen Holding 2,02 3,5 10 Givaudan -1,31-1,0 11

12 NYERTESEK ÉS VESZTESEK NEW EUROPE BLUE CHIP (+3,3%) PIACI ÉRTÉK % PIACI ÉRTÉK % PKO Bank Polski 0,92 5,8 1 OMV -0,21-2,1 Erste Group Bank 0,63 6,5 2 Telefonica Czech Rep. -0,10-2,0 Raiffeisen Bank Int. 0,58 9,2 3 PGNiG -0,06-0,6 Bank Pekao 0,50 3,2 4 Oesterreichische Post -0,02-0,9 OTP Bank 0,39 6,9 5 Orange Polska -0,02-0,4 PGE 0,27 2,1 6 Verbund -0,01-0,1 mbank 0,23 3,3 7 CEZ 0,00 0,0 MOL 0,22 3,5 8 Telekom Austria 0,01 0,2 PZU 0,20 1,6 9 Fondul Proprietatea 0,01 0,3 KGHM Polska Miedz 0,19 2,5 10 Andritz 0,02 0,4 NYERTESEK ÉS VESZTESEK NIKKEI 225 (+4,0%) PIACI ÉRTÉK % PIACI ÉRTÉK % Toyota Motor 482,72 2,6 1 Dainippon Sumitomo -114,99-20,0 Softbank 422,63 5,2 2 Kubota -47,51-2,7 KDDI Corp 391,97 8,2 3 Yamato Holdings -25,01-2,5 Mitsubishi Paper Mil 368,27 4,7 4 Nisshin Seifun Group -11,86-9,4 Honda Motor 338,74 5,5 5 Mizuho Financial -11,40-0,8 Denso 293,51 7,7 6 Shiseido -7,20-1,1 Nippon Suisan Kaisha 269,40 4,1 7 Mitsubishi Motors -6,89-0,7 Yahoo Japan 267,66 11,4 8 Amada -6,34-1,7 Astellas Pharma 233,05 8,5 9 Taiheiyo Cement -4,95-1,0 Fast Retailing 229,12 6,9 10 Hitachi Construction -2,80-0,7 NYERTESEK ÉS VESZTESEK HANG SENG (+1,5%) PIACI ÉRTÉK % PIACI ÉRTÉK % ICBC 47,87 3,1 1 HSBC Holdings -23,84-1,5 Bank of China 26,43 2,8 2 Hutchison Whampoa -9,38-2,1 China Construction Bank 22,41 1,6 3 China Unicom Hong Ko -6,19-2,2 PetroChina 14,82 0,9 4 Power Assets Holding -5,98-4,0 Sands China 12,90 2,8 5 China Shenhua Energy -4,36-1,2 China Life Insurance 12,67 2,6 6 Want Want China -1,59-1,1 Ping An Insurance 11,76 2,9 7 Hengan International -1,42-1,4 CNOOC 11,61 2,0 8 Bank of East -1,40-1,8 China Mobile 11,14 0,7 9 Hang Seng Bank -1,34-0,6 Bank of Communication 9,97 2,8 10 CITIC Pacific -0,88-1,8 A piaci kapitalizációban történt heti változás (Mrd dollár, euro, jen és Hong Kong-i dollár) alapján sorba rendezve, 12

13 HAZAI RÉSZVÉNYPIAC Szárnyalt a BUX az OTP és a MOL remeklésének köszönhetően. A hazai börze folytatta jó szereplését, a BUX immár harmadik hete emelkedik, ezúttal 4,1% volt a plusz. A hét minden napját emelkedéssel zártuk, ennek mértéke 0,4-1,1% között ingadozott. Az emelkedés átfogó volt, mindegyik blue chip emelkedett. Az előző héthez képest a napi átlagforgalom 60%- kal 10,8 milliárd forintra emelkedett, ami már meghaladja az idei év átlagát is. A nemzetközi hangulat is kedvező volt, de a magyar piac teljesítményével egyértelműen felülteljesítő. Pont Az OTP lett a hét nyertese, miután árfolyama 6,9%-kal forintra emelkedett. A társaság gyorsjelentés ugyan jobb lett a vártnál, de ehhez a menedzsment rózsaszín szemüvege is kellett az ukrán-orosz helyzetet illetően. Megítélésünk szerint rövidtávon a bankpapír piacán profitrealizálás sem kizárt. A MOL 3,5%-kal forintra emelkedett a múlt héten és visszaszerezte a Richtertől a második helyet a napi átlagforgalmat tekintve. A befektetőket nem érdekelte az INA ügy rendezetlensége, február óta nem látott szintekre húzták az árfolyamot. A Richter árfolyama 3,7%-kal forintra drágult. A társasággal kapcsolatban jó hír volt, hogy egy újabb felvásárlással tovább erősíti dél- és közép-amerikai jelenlétét. A Magyar Telekom csak jóval szerényebben, 0,3%-kal 323 forintra emelkedett. A kis- és közepes kapitalizációjú papírokat tömörítő BUMIX index 1,3% pontra nőtt. A nagyobb forgalmat bonyolító papírok közül remekelt a Rába (+4,1%) és a PannErgy (+4,1%), míg a BTel (-2,4%) és az FHB (-2,1%) esett máj. 12. máj. 14. Forgalom BUX máj. 16. máj. 20. máj. 22. Mrd Ft ÁLLAMPAPÍRPIAC Érkezik az újabb kamatcsökkentés. A rövid lejáratok esetében lényegében stagnáltak a hozamok, míg az államkötvények esetében óvatos hozamcsökkenés következett be. A piac egyöntetű véleménye szerint az MNB folytatja a kamatcsökkentési ciklust, a Monetáris Tanács várhatóan 10 bázisponttal 2,40%-ra mérsékli az irányadó rátát. Ezt támasztja alá, hogy Matolcsy György jegybankelnök Londonban jelezte, hogy lát még némi mozgásteret a kamatcsökkentésre. A jelenlegi várakozások szerint akár még további óvatos csökkentés is jöhet a külpiaci folyamatok függvényében, az extrémebb várakozások szerint akár 2%-ig is lemehet az alapkamat. Ennek viszont ellentmondtak Matolcsy szavai, aki szerint eltúlzottak a 2%-os jegybanki alapkamatra vonatkozó friss elemzői előrejelzések. Állampapírhozamok az elmúlt héten 3 hónapos 6 hónapos 1 éves 3 éves 5 éves 10 éves 15 éves ,40 2,40 2,43 3,64 3,93 4,93 5, ,40 2,40 2,40 3,53 3,82 4,88 5,29 Változás 0,00 0,00-0,03-0,11-0,11-0,05-0,03 Az Államadósság Kezelő Központ változtatott idei finanszírozási tervén. Erre egyrészt a megemelkedett finanszírozási igény miatt volt szükség (bár maga az éves hiánycél maradt 985 Mrd Ft), másrészt az MNB által megváltoztatott szabályok miatt, melyek hatására várhatóan emelkedik a kereslet a forint alapú állampapírok iránt. A leglényegesebb változás, hogy a forint kibocsátások arányát jócskán emelték, miközben a devizásokét lényegesen csökkentették. Tervük szerint év végére a deviza alapú adósság aránya 35%-ra mérsékelődhet a teljes adósságon belül. Az ÁKK héten megrendezett 3 és 12 hónapos DKJ aukcióján az átlaghozamok csökkenés mellett ismét a tervezettnél lényegesen több forrást sikerült bevonni. 13

14 DEVIZAPIAC Négyhavi csúcson a forint, háromhavi mélyponton az euró/dollár. Hazai fizetőeszközünk rendkívül jó formában van már ami az elmúlt hónapok teljesítményét illeti -, az euróval szembeni árfolyam a 303-as szint alá került. A főbb devizákkal szemben még a svájci frankkal szembeni árfolyamot érdemes kiemelni, a jegyzések a 248-as szint alá estek, ami ugyancsak január óta nem látott szintet jelent. Az euróval szembeni jegyzések szerda délelőttig a 305-ös szint 302 környékén ingadoztak, majd a napok óta tartó mozdulatlanság után a kifejezetten jó nemzetközi hangulat hatására erősödésbe kezdett. A 303-as szintnél húzódó ellenállással nehezen bírt hazai fizetőeszközünk, de végül sikerült alá kerülnie. Igaz ennek tartósság még kérdéses. A várhatóan tovább csökkenő alapkamat ugyan okozhat némi gyengülést, de a tapasztalatok szerint a forint kamatérzékenysége nem túl nagy. Az euró gyengülése a múlt héten jót tett a forintnak és a régiós devizáknak. Az újabb hét kezdetén az EUR/HUF árfolyama tovább csökkent, az árfolyam már 302 alatt is megfordult. A folytatást inkább az EKB monetáris politikája határozhatja meg, a következő, júniusi kamatdöntő ülésen várhatóan kamatot fog csökkenteni, vagy akár más eszközzel lazít a monetáris feltételeken. Az euró folytatta gyengülését, a dollárral szembeni jegyzések a USD/EUR JPY/USD 1,39 hétfői 1,3720-as szintről péntekre az 1,3620-as szintig estek, USD/EUR 103 ami háromhavi mélypontot jelent. A pár hete megindult JPY/USD gyengülés egyértelműen az EKB további monetáris lazításával 1,38 kapcsolatos várakozások fokozódásával függ össze. A piac tehát 102 látva az EKB egyre erőteljesebb jelzéseit és a makacsul 1,37 alacsony inflációs környezetet elkezdte árazni további konvencionális, illetve akár nem-konvencionális eszközök 1, bevetését. A deflációs spirál elkerülése érdekében a jegybanknak nincs sok ideje a gondolkodásra, hiszen a monetáris politikai döntések a reálgazdasági folyamatokban jellemzően csak jó pár hónap csúszással érzékelhetőek. A jegyzések a jelenlegi 1,3640-es támasz letörésével tovább süllyedhetnek, akár az 1,3480-as szintig. A devizapár nem mutatott érdemi elmozdulást az EP választásokra, a piac inkább a monetáris politikai folyamatokra koncentrál Az előttünk álló héten főleg az USA-ból érkeznek piacbefolyásoló hírek, ilyen lesz például a csütörtöki GDP felülvizsgálat EUR/HUF árfolyam

15 RÉSZVÉNYEK MOL OLAJ- ÉS GÁZIPAR Részvényadatok záróárfolyam Ft napi átlagforgalom MFt változás 3,5% forgalmi részarány 11,2% relatív hozam -0,3% BUX súly 28,1% heti maximum Ft kapitalizáció Mrd Ft heti minimum Ft 4,75 Mrd ÉRTÉKELÉS: FT RT TARTÁS HT FELHALMOZÁS Ft e db máj..12. máj..14. máj..16. máj..20. máj..22. A MOL Csoport gazdálkodása az I. negyedévben alapvetően a várakozásoknak megfelelően alakult az előző negyedévhez és a bázishoz viszonyítva, azaz gyengébb volt a teljesítmény mindkét viszonyban. 99,7 Mrd Ft volt a korrigált EBITDA a 99 Mrd Ft-os piaci várakozással szemben, tehát a folytatódó romlás mellett annak mértéke megegyezett a várttal. A kockázati tényezők közül az INA sorsa a leghangsúlyosabb. Piaci vélemények alapján egyre valószínűbb a MOL távozása, amit 2 Mrd dollár feletti vételár esetén már kedvezően fogadhatnának a piacon. A meglévő akvizíciós potenciál ezzel a forrással kiegészülve már lehetővé tenné a csoport stratégiájának újragondolását (az északi-tengeri akvizíció mutat egy lehetséges irányt), de egyelőre még kérdéses és kockázatot jelent ennek megvalósítása. Nem sokat változtak a további politikai, gazdaságpolitikai, szabályozói kockázatok az utóbbi időben. Magyarországon az újabb rezsicsökkentések hatásaival és államháztartási okokból tovább emelkedő különféle adókkal szembesülhet a MOL. A külföldi Upstream tevékenység geopolitikai kockázata is jelentős, például a kurdisztáni termelés piacra juttatása is megoldásra vár. A kockázatokra az is felhívja a figyelmet, hogy a korábbinál kisebb készletekkel és termelési tervekkel állt elő a MOL a legígéretesebb külföldi projektjeinél Kurdisztánban, a piac ezek szerint részben jogosan nem árazta a korábbi, sokkal optimistább terveket. A kockázatok közé tartozik a termelésnek a hazai piacokon, főleg Horvátországban történő csökkenése ez az INA eladásával megszűnhetne. A külföldi részvénypiacokon csúcsközelben vannak az indexek, kedvező a befektetői hangulat, ám a hazai részvénypiacon ez nagyon visszafogottan érződik csak, a MOL részvényeknél pedig lényegében egyáltalán nem. Véleményünk szerint túl sok a nehezen mérhető kockázat a befektetők számára (részben a piac egészével, részben a MOL-kal kapcsolatban), és az eredménykilátások is romlanak. Ebben a helyzetben az INA sorsának rendezése, akár kiszállással, akár megegyezéssel, a mostaninál kedvezőbb helyzetbe hozna a MOL részvények piacát. Ha az eladással együtt nagyobb akvizíciót és a stratégiai újragondolását is bejelentené a MOL vezetése, a bizalom sokat javulhatna. Rövid távú ajánlásunk Tartás, spekulatív jellegű vásárlásra új fejlemények ismeretében lehet majd lehetőség. A mostani árfolyam mellett még a romló eredményvárakozások ellenére is elmarad az iparági átlagtól és a MOL-ra korábban jellemző szinttől a részvény értékeltsége. Az EV/EBITDA mutató 4 alatti 2014-re és 4, re. Hosszabb távon a kockázatok enyhülésével és az eredményesség javulásával jelentős emelkedés lenne indokolt a részvény árfolyamában, ennek mértéke miatt Felhalmozás ajánlásunkat fenntartjuk, dacára a most kétségtelenül kedvezőtlen piaci hangulatnak és a kockázatoknak. 15

16 MAGYAR TELEKOM TÁVKÖZLÉS Részvényadatok záróárfolyam 323 Ft napi átlagforgalom 341 M Ft változás 0,3% forgalmi részarány 3,1% relatív hozam -2,2% BUX súly 10,0% heti maximum 328 Ft kapitalizáció 337 Mrd Ft heti minimum 315 Ft 1,1 Mrd ÉRTÉKELÉS: 323 FT RT TARTÁS HT TARTÁS A Magyar Telekom a I. negyedéves gyorsjelentésben vegyes számokat közölt, miután, az árbevétel és a készpénztermelő képesség tekintetében csalódást okozott, míg operatív szinten (EBITDA, üzemi eredmény), valamint a nettó eredmény vonatkozásában is az elemzői várakozásoknál jobb számokat közölt a társaság. A Magyar Telekom a évi eredmény után nem fizet osztalékot, indokként a társaság az osztalékpolitikáját nevezte meg, amely szerint az eladósodottsági rátát (a nettó adósságnak az összes tőkére vetített arányát) a 30%-40% közötti céltartományban kívánja tartani, valamint tekintettel van a vállalatcsoport pénzügyi helyzetére és a jelenlegi működési és üzleti környezetre és feltételekre. A megtermelt cash flow hiányában pedig csupán az eladósodottság terhére kerülhetne sor az osztalékfizetésre, ami viszont már így is a megcélzott célsáv fölött volt a I. negyedév végén is (43,6%). A hozamprémium vonatkozásában a szektortársakkal való összehasonlítás csak a várható osztalékkal lehetséges. A Bloomberg elemzői konszenzusa még 25 Ft-os osztalékkal számol (medián) a 2014-as év után, a hozamprémium a 10 éves állampapírpiaci hozamhoz képest a Bloomberg konszenzusa alapján pedig 2% közelében mozog. A hozamprémium nemzetközi szinten valamint régiós összehasonlításban így az alacsonyak közé tartozik, miután a lengyel Telekom. Polska-nál a cseh Telefonica-nál, a francia Orange-nál, vagy pl. a Deutsche Telekom-nál is 2-8% között mozog ugyanez. Az előretekintő mutatószámok (pl. EV/árbevétel, P/E, EV/EBITDA) alapján ugyan nem magasak az árazási szintek a Magyar Telekomnál. Az alacsony árazásra azonban az a 2013-as év után elmaradó osztalék, valamint az átlagnál több lefelé mutató gazdálkodási-, illetve szabályozói kockázat szolgálhat magyarázattal. A társaság gazdálkodására továbbra is negatívan hat a 2012-ban bevezetett és tavaly augusztustól megemelt távközlési szolgáltatási adó, a közművezeték adó, illetve a többszöri rezsicsökkentés. A legtöbb negatív hír már vélhetően beépült az árfolyamba, ennek ellenére kitartunk még a tartásra vonatkozó ajánlásunk mellett. Az év első hónapjairól az év közepére halasztott frekvenciahasználatra vonatkozó tender végső eredménye a 2014-es osztalékfizetésre lehet érdemi hatással. Ezzel kapcsolatban azonban a társaság számára kedvező hír is napvilágot látott az elmúlt hetekben, miután a frekvenciacsomagok pályázati díjait kb. 20%-kal csökkentette a Nemzeti Média- és Hírközlési Hatóság, ami részvényenként kb. 4-8 Ft-ot jelent (frekvenciablokkoktól függően). A sikeres frekvenciatender esetén azonban még így is könnyen elképzelhető, hogy a as év után, a 2014-es év gazdálkodása sem teszi majd lehetővé a társaságnak az Ft máj..12. máj..14. máj..16. máj..20. máj..22. M db 2,0 1,5 1,0 0,5 0,0 16

17 osztalékfizetést (amennyiben tartani akarja a saját maga által megcélzott 30-40%-os eladósodottsági rátát), vagy csak alacsonyabb, pl Ft-os osztalékot fizetne a társaság. A frekvenciatender végső összege mellett az osztalékfizetésre érdemi hatással lehetne, ha a társaság a működő tőke menedzselésével kapcsolatban pozitív változásokat tudna elérni (az I. negyedéves gyorsjelentésben még nem látszódtak ilyen tendenciák). Az elmúlt hónapokban több olyan hír is megjelent a sajtóban, hogy a Magyar Telekom és a kormány között a februárban megkötött partnerségi megállapodás kapcsán a kormány akár csökkentené is a távközlési céget sújtó magas adóterheket. Amennyiben ezen a téren érdemi könnyítést kapna a Magyar Telekom (mi szkeptikusak vagyunk ezzel kapcsolatban), az a részünkről - jó eséllyel - az ajánlásunk felminősítését eredményezhetné. 17

18 OTP BANKSZEKTOR FT RT CSÖKKENTÉS - HT TARTÁS LEGFONTOSABB HÍREK: Szerdáig még osztalékkal forog a részvény. Péntek délután az OTP hirdetményt adott ki a részvényenkénti osztalék pontos mértékéről. Eszerint részvényeként bruttó 146,93 Ft lesz a kifizetés (természetesen forintra kerekítve az adódó összeget), miután a korábban kihirdetett 145 forintos osztalék saját részvényekre eső részét (az elmúlt évek gyakorlatához hasonlóan) szétosztják a többi részvényes között. Az utolsó kereskedési nap osztalékszelvénnyel május 28-án (szerdán) lesz, az osztalék kifizetésére pedig június 10-től kerül sor. A pénteki záróárfolyammal számolva az osztalékhozam megközelítőleg 3,1%. Részvényadatok záróárfolyam Ft napi átlagforgalom MFt változás 6,9% forgalmi részarány 72,2% relatív hozam 1,2% BUX súly 33,5% maximum Ft kapitalizáció 1344 Mrd Ft minimum Ft 4,44 Mrd ÉRTÉKELÉS: Az I. negyedévi gyorsjelentés a vártnál lényegesen kedvezőbb eredményszámokat tartalmazott, a menedzsment ugyanis egyelőre igen optimistán áll hozzá az ukrán és orosz kockázatokhoz. A céltartalékképzést csoportszinten is visszafogta az OTP, emiatt a hazai és a bolgár eredmény feltűnően jó lett. A jelenlegi eredményszintek aligha tarthatók, az év hátralévő részében kiigazításra lehet szükség. Frissített előrejelzésünk szerint az idei évben milliárd forint körül lehet az OTP csoport (gyorsjelentés szerinti) korrigált nettó profitja, tehát a tavalyihoz hasonló szinten, és ha nem lesz devizahiteles mentőcsomag (az idén), viszont az ukrán goodwillt leírják, akkor a számviteli eredmény milliárd Ft körül alakulhat (a tavalyi 64 milliárd után). Az egyszeri tételektől megtisztított (de bankadóval terhelt) eredmény pedig milliárd Ft körül lehet a tavalyi 116 milliárd után, így a korrigált EPS 415-ről 395 forintra csökkenhet. Ez utóbbi eredménymutatóval számolva az OTP részvények jelenleg 12-es P/E-n forognak, ami nagyjából 20%-kal elmarad a ös régiós szektorátlaggal. A visszatekintő P/BV 0,9, szemben az 1,4-1,5 körüli átlaggal. A diszkont tehát továbbra is jelentős, bár az utóbbi hetekben sokat csökkent. Megítélésünk szerint az alacsonyabb árazás a jelenlegi szinten az OTP-ben meglévő többletkockázatok miatt indokolt. A kockázati tényezők közül rövid távon kiemelkedik az ukrán helyzet, amely leánybankján keresztül igen érzékenyen érintheti az OTP-t. Tartós hrivnya gyengülés esetén komoly hitelezési veszteséggel és goodwill leírással lehet számolni, egy elmérgesedő polgárháború vagy az ország további szétszakadása pedig ennél is súlyosabb következményekkel járhat. Az orosz érdekeltség körül is nő a feszültség, a rubel szintén gyengélkedik, az oroszok ukrajnai beavatkozása miatt pedig további negatív gazdasági következmények is lehetnek. Az ukrán válság mellett a másik fő kockázat a tervezett újabb devizahiteles mentőcsomag, amely ugyan csúszik, de változatlanul ott lebeg egy több tízmilliárdos vagy akár százmilliárdos nagyságrendű veszteség lehetősége az OTP felett. A labda most a Kúriánál pattog, amely a legutóbbi jelzés szerint csak ősszel hozza meg jogegységi döntését Ft máj. 12. máj. 14. máj. 16. máj. 20. máj. 22. M db

19 a fennmaradó kérdések (árfolyamrés, egyoldalú szerződésmódosítás) ügyében. Az ominózus Kásler-ügyben viszont a legfrissebb hírek szerint már júniusban döntés születhet. Rövid távon tehát összességében nem látjuk jónak a kilátásokat, az utóbbi hetek erős árfolyamteljesítménye után inkább profitrealizálást javaslunk, vagy legalábbis kivárást, amíg a fenti meghatározó kockázatok tekintetében valamelyest tisztul a kép. Miután a részvény árfolyama a múlt héten elérte forintos célárfolyamunkat, hosszú távra vonatkozó ajánlásunkat Felhalmozásról Tartásra módosítjuk. 19

20 RICHTER GYÓGYSZERIPAR FT RT TARTÁS HT TARTÁS LEGFONTOSABB HÍREK: Újabb felvásárlás Dél-Amerikában. Egy múlt heti hivatalos bejelentés szerint a Richter 51%-os részesedést vásárolt a curacaoi-i bejegyzésű Mediplus NV kereskedelmi vállalatban, a megállapodás keretében pedig a következő három év alatt a fennmaradó 49%-os pakettet is kivásárolja. A céltársaság leányvállalatain keresztül számos latinamerikai országban értékesít, így Ecuadorban, Peruban, Chilében és Bolíviában, továbbá Közép-Amerika és a karibi országokban is. A közlemény szerint a Mediplus tevékenysége főként a Richter már piacon lévő nőgyógyászati készítményeinek forgalmazására irányul és az újonnan bevezetésre kerülő termékek (pl. Esmya) törzskönyvezését is végzi. Ebből a kitételből arra lehet következtetni, hogy jelentősebb saját árbevétele ezen túl nemigen van. Curacao szigete egyébként Hollandia része és a karibi térség egyik lényeges kereskedelmi központja, saját (az amerikai dollárhoz kötött) devizával, így a jogi és üzleti háttér ebből a szempontból stabilnak tekinthető. A Richter a tranzakcióval kapcsolatos főbb számokat vételár, illetve a céltársasággal kapcsolatos információk nem hozott nyilvánosságra, a fentiek alapján azonban az eddigi latin-amerikai akvizíciók méretéhez hasonló, néhány millió (legfeljebb 10 millió) dolláros nagyságrendről lehet szó. A Richter tavaly nagyságrendileg millió eurós forgalmat érhetett el a latin-amerikai térségben, ami jelenleg az éves forgalomnak még csak kis hányada (mintegy 1,5-2%), a növekedési tervek azonban ambiciózusak: re csak az Esmya-ból 30 millió euró az éves terv. Ebben a tavaly év végén bejelentett brazil és mexikói akvizíciók mellett a mostani felvásárlás is hozzásegítheti a Richtert. Részvényadatok záróárfolyam Ft napi átlagforgalom 1151 M Ft változás 3,7% forgalmi részarány 10,6% relatív hozam 1,5% BUX súly 23,4% maximum Ft kapitalizáció 792 Mrd Ft minimum Ft 2,62 Mrd ÉRTÉKELÉS: Ft máj máj máj máj máj e db A Richter I. negyedéves gyorsjelentése a körülményekhez és a piaci várakozásokhoz, továbbá a menedzsment által korábban kiadott profitfigyelmeztetéshez képest is meglehetősen jól sikerült, azt lehet mondani, hogy a Richter kis túlzással normál negyedévet zárt a kemény körülmények ellenére. Ugyanakkor a frissített menedzsmentvárakozások összességében csalódást keltően alakultak és a főbb kockázati tényezőkben sem történt érdemi változás. A gyorsjelentés után folyó éves bevételi várakozásunkat 360-ról 352 milliárd forintra csökkentjük, azonban a működési eredmény kilátásait most kedvezőbben látjuk, mint a gyorsjelentés előtt, várakozásunkat 35,3 milliárdról 38,1 milliárdra módosítjuk. Ennek oka egyrészt a saját korábbi várakozásunknál jobb menedzsment előrejelzés a bruttó fedezeti rátára vonatkozóan, másrészt pedig a kilátásba helyezett költségcsökkentések hatása. A fő árfolyambefolyásoló tényező jelenleg orosz-ukrán háborúközeli helyzet, amelyben többféle végkimenetel lehetősége benne van. A Richter szempontjából az ország esetleges kereskedelmi elszigetelése lenne a legrosszabb verzió, bár ennek az esélye egyelőre csekély. 20

21 A hrivnya és a rubel gyengülése azonban valós fenyegetést jelent: a Richter eredménye igen érzékeny a rubel/forint árfolyamra, ami még egy ideig számottevő kockázatot visz a részvénybe (a Richter árfolyamfedezeti ügyleteket nem használ). Nagyságrendi számításként érdemes fejben tartani, hogy a rubel 10%-os gyengülése (a forinthoz képest) önmagában 20-25%-kal csökkentheti a működési eredményt. További kiemelt fontosságú nyitott ügy a cariprazine amerikai regisztrációjának kérdése, ahol is a gyorsjelentés után kissé mérséklődött a legrosszabb forgatókönyvek esélye. A Richter és amerikai kutatási partnere, a Forest Labs várhatóan az év vége felé beadja az amerikai gyógyszerhatóság (FDA) által a regisztráció engedélyezéséhez kért további információkat és nagyobb az esélye annak, hogy nem lesz szükség további klinikai vizsgálatokra. Modellünk alapján a jelenlegi árfolyam előretekintő alapon re 22,4 ill. 16,3-as P/E mutatónak felel meg, ami alapvetően összhangban van a globális generikus gyógyszercégekre jellemző szintekkel, magasabb ugyanakkor a Richterre jellemző közötti historikus P/E tartománynál. Más mutatószámokat vizsgálva azonban még kimutatható diszkont: előretekintő P/Árbevétel alapon a Richter adatai re 2,3 ill. 2,1, szemben a globális generikus univerzum 2,87 ill. 2,18-as mediánjával, míg P/Saját tőke alapon a Richter 1,4-es mutatója alig több, mint egyharmada a 3,50-es globális mediánnak. Ajánlásunkon és célárfolyamunkon (Tartás / 4000 Ft) a gyorsjelentés után sem változatunk, amely megítélésünk szerint megfelelően tükrözi a növekedési lehetőségeket, illetve az ismert kockázatokat is. 21